二手船价与新造船价领先滞后关系研究剖析Word文件下载.docx

1、 Haralambides, Tsolakis和Cridland 2004）。我们都知道这一关系会帮助那些只关心船舶投资长期战略的船主，然而对于投机者和投资者来说他们只对短期收获感兴趣，只有反映短期价格变动的知识对他们才更有用。领先和滞后的关系直接表达了这一信息。单方面的领先和滞后关系的存在表明船舶的价格不会同时反映市场的变动；相反他们其中的一个总是比另一个变动的更快。一个船舶的价格总是扮演着指示器的角色（一个主要角色），被当成一段领先的信息。更重要的是，领先与滞后关系表明落后船舶价格的时间长度将会对船舶市场形成新的冲击。会帮助投资者在滞后周期时更好地规划他们的投资战略。以二手船舶的价格会领先

2、新造船价格为例，投资者会通过二手船价的变动从而了解造船的价格变动。通过跟踪二手船价格的变动，在新造船舶的价格滞后期间投资者在新造船的投资上形成更适合的战略。很显然，新造船的价格和二手船的价格是否存在单向的领先和滞后关系是一个重要的问题。然而之前没有一个人研究发表过这一问题。关于这两种船舶的价格，因为新船的订购和交付时间的滞后，因而新造船的价格应该反映对未来市场情形的期盼，同时还反应在具有相似资产类型并能够马上可以获得的二手船的时间租船费率上。他的价格应该作为在船舶市场的等价物的即期汇率。到那时，人们会期盼新造船的价格领先二手船舶的价格，就像时间租船费率和即期汇率的领先和滞后关系的一般性结论一样

3、。此外，Beenstock和Vergottis （1989，1989，1993）把当下的新造船价格作为对未来二手船预期价格的指标。这潜在的假设是二手船的价格是滞后的价值，新造船的价格扮演着领先者的角色。另一方面，Tsolakis,，Cridland和Haralambides（2003）以他们对船舶价格的领先和滞后关系的经验为基础，相信新造船的价格对二手船的价格不能作出迅速的反映去改变市场的状况。这一观点意味领先和滞后之间的关系是从二手船的价格到新造船的价格。然而，没有一个作者去提供实验去证明他们的结论。尤其是Kavussanos和Nomikos（2003）指出市场的流动性也许会影响领先和滞后的

4、关系。在狭小的市场上投机者发现他们很难实现利润，领先和滞后关系的方向也依赖于当前的市场调查。在船舶市场上的，船舶的投资包含着巨大的资本。船舶市场的流动性比普通商业市场的流动性更低。很难确定他们的价格变动是怎样通过相似商品的动态模型推导出来的。扩展到所有的船舶市场，邮轮的正常行为比干散货船的正常行为更不积极。甚至船价的领先和滞后关系的存在目前还是不明确的，没有提到他们的之间方向。因此我们作出第一手的尝试去调查船舶价格之间的关系。从短期的观点到文献上填补这一空缺。我们的目标是确定在船舶价格中是否存在领先和滞后的单向关系。假如存在，我们会进一步分析他们的方向。关于这一话题的三个特定的问题也值得去调查

5、。第一个问题是领先和滞后的关系随着时间演进是更加稳定还是更加敏感？为了调查这个问题，我们通过时间次序去定义时间演进研究的周期，然后在每一个研究周期去研究在船舶的价格中是否有领先和滞后单向关系到存在。是否他们的方向是随着时间改变而变的更加敏感。第二个问题，二手船的年龄影响二手船的价格和新造船的价格的领先和滞后关系的方向吗？为了回答这一问题，我们会考虑运用两种不同类型二手的价格，例如一个用了五年的时间和一个用了10年的时间的二手船。第三个问题，散货船包含着干散货船和邮轮，彼此拥有独特的经济结构（Veenstra1999;Haralambides,Tsolakis和Cridland 2004）。那么

6、干散货船舶和油轮在领先和滞后之间的关系是相同还是不同？我们在分析投资效益时发现了非常有趣事情。首先我们发现船舶价格的领先和滞后的单向关系在早期阶段是非常不清晰度，但是自从1994年或者更早期的时候，他变得更加具有明显性和稳定性。第二点，领先和滞后的关系在新造船价格和不同年龄的二手船价格之间变得几乎一致。更重要的是，船舶部门的分开对两种船价的领先和滞后关系影响巨大。在干散货船舶中，二手船的价格领先着新造船的价格。然而在邮轮当中事实是这种关系确是相反的。这一发现表明两种船舶的领先和滞后关系的潜在原因是不同的。我们建议对于决定相反关系的原因和行业层面的不同进行分析。两种船舶行业不同的竞争水平和不同的

7、交易目的也许是两个可能的原因。最后我们提醒船主在规划他们的投资战略上应意识到不同船运行业的不同。本文其余部分的安排如下所示。下一个部分去探讨在本篇论文当中所用的方法论，第三部分去显示这三方面的实证结果和比较结果。最后一部分得出结论。2、两种船舶价格的理论关系我们从个人船运公司的对船舶投资的决策角度去分析新造船舶和二手船舶间的理论关系。考虑一个关于个人船舶公司是选择订购一个新造船舶还是购买一个二手船舶的方案。假设建造一艘新船的施工时间是，船舶的寿命是N，表明一艘新船离开船舶市场的时间为+N。一个相同的拥有K年船龄的二手船舶，他和新造船舶在载重量和船的规格上都相同，将要离开船舶市场的时间是NK年。

8、等式（1）描述这一问题。用Pnew和Pold分别独立的作为新造船舶和拥有K年船龄的二手船舶在t=0时的价格。用R（t）代表船舶货运市场的货运收入的时间路径。假设两种船舶在使用过程期间都没有转售和拆解发生。那么订购一艘新船和购买二手船的利润函数在时间t=0时可以写成：图1。对于订购一艘新船和购买一艘旧船的决策框架注释：实线表明船舶在货运市场上被操作在这里是折扣率。为了便于分析，我们假设新船舶和旧船舶在货运市场上的收入是完全相同的，意味着货运市场的收入函数仅仅被时间t影响。明显的，两种选择所满足的利润是不同的。代表着在时间t=0时两种船价的差。在等式（3）中，这个两个公式分别代表了从第一个年到最后

9、k+年的货运总收入之和。为了集中分析不同船价之间的关系，我们假设当船舶公司决定对轮船进行投资时，他们对货运的收入有一个固定的预期。他们从一系列的船租运价率当中对货运收入进行了最少的评估。因此，让，此时等式（3）改变成。当R是固定的时候，从两个选择中利润之间的差异应当仅仅和两种类型的船价和时间t有关。此时我们有显然，这个符号决定论选择哪种更好。三种情况将会发生；（1）当时t0，订购一艘新造船舶是个有收益的。（2）当是t0，购买一艘有k年船龄更好。（3）当时t=0，选择哪种船舶都一样。领导和滞后的关系让Di,t去决定个人船舶公司在时间t时的各种i的选择，它就相当于假设，在整个船舶市场上，在时间t时

10、，订购了m艘新船和购买了n艘二手船，则总量可以表达成在整个船舶市场上，订购和购买的行为也许会引起船舶价格的改变。我们相信船价不会立即跟随数量的改变而变，而是有时间滞后性。假设在这里用1表示新造船舶的船价对的时间滞后，用2表示二手船舶的价格对的时间滞后。都代表单调递增函数，1和2都是极小数。如果在时间t订购新造船舶时取得更好的收益，以等式（8）为基础，新造船舶的价格在t+1时将会增加。他们的增加会引起在时间t+1时价格的差异和Pt+1的增加，从而使t+1降低。当下降到比0少时，买二手船会更有有益处的，此时开始增加。从等式（9）可以得出，在时间t+2时二手船价格也会增加。在这种情况下，新造船舶的价

11、格首先变动，二手船的价格紧随其后，也就是说新造船舶的价格领先于二手船的价格。另一方面，如果二手船在时间t时更有益处，的增加将会使增加，将会下降，从而导致的增加。比0大时，订购新船是更有利的。将会增加同时将会上升。在这种情况下领先与滞后的关系是二手船舶的价格领先新造船舶的就价格。当然也有这种情况，在时间t时并没有明确的订购和购买偏好的存在。的增加将会推高船舶价格的之间的领先和落后的关系将因此依赖于1和2的值。如果1和2的值联系密切，那么领先和滞后双向关系也许会存在。以上的分析表明船价之间的领先和滞后关系的方向是不明确的。他会被订购和购买的偏好所影响。因此，包含了两个方向的等式的向量回归模型（VA

12、R）将会被用来进一步调查关于船价的领先和滞后关系的方向。2.1、VAR或向量误差修正（VEC）的因果关系实验在这项研究中，我们应用基于VAR模型的格兰杰因果关系实验去调查两种经济变量的领先与滞后关系。调查每次序列的稳定性是逃避评估误差的第一步。Augmented Dickey Fuller（ADF）（Dickey and Fuller 1981）的实验在这一步骤被采用了。尽管以VAR为基础的格兰杰因果关系实验在水平不固定的数据系列（Toda和Phillips 1993）是不被推荐的，但这一调整实验过去经常用来调查是否有长期关系的存在。Johansen实验（Johansen1988,1991）在

13、探究其长期关系存在时也被其引导了。如果这变量没有被调整，Toda和Phillips（1993）建议的基于VAR模型的格兰特因果关系实验，用固定的不同数据序列，比用有限样本的直接的水平数据系列更有优势。因此，依据第一次不同数据序列而制定的VAR模型被采用的。新造船和二手船价格序列的第一次差异的二变量VAR模型被估计通过分别表示新造船和二手船价格的第一次差异。是相应的误差项，该误差项几乎包含了所有可能影响的所有其信息的矢量。q是最佳的滞后长度。如果变量是一体的话，基于VAC模型的格兰杰因果关系实验将被采纳用来代替第一次差异数据。VEC模型是一次受限制的VAR。因为已知的不固定序列被整合了。此时公式

14、（10）可以被表达成如下所示：相比较等式（10），等式（11）有一个额外的术语ECTt1和协同系数。ECTt1被称为误差修正项。它包含了在整合变量间的长期关系的所有信息。这些信息可以从Johansen试验中获得。表明通过一系列的局部短期的调整，长期均衡的因变量偏差逐渐被矫正了。 对于任何一个VAR或VEC模型，我们首先需要确定的是滞后长度q。在滞后长度中，一个适当的平衡应当被保持（Ltkepohl1991年）。Akaike信息准则的信息标准被由赤池（1974年），贝叶斯定理被由施瓦茨（1978年）和汉南奎所采用。Ltkepohl（1991）发现，选择这些滞后长度标准有如下关系：Q（SC）Q（H

15、Q）Q（AIC）。如果Q（SC）= Q（HQ）= Q（AIC），滞后长度被确认。否则,我们通过分析运行混合自相关测试的相同残差来选择一个最佳的滞后长度。原则上，我们更喜欢Q（SC），因为更少的未知参数需要估计（1991Ltkepohl）。 建立VAR和VEC模型后，格兰杰因果检验将用于检查以下原假设：建立VAR和VEC模型后，格兰杰因果检验将用于检查以下虚无假设：在等式（10）和（11）中，对所有的i和j（I，J= 1，2，.，q），1i= 0或2j=0。当1i = 0, 在等式（10）和等式（11）第一次回归中，虚无假设是“Pold不是由格兰杰引起的Pnew”。表明在等式Pnew中，过去二手

16、船的价格之间具有相同的象征。进一步说明二手船的价格短暂领先新船的价格。同样地当2j=0，在等式（10）和等式（11）第二次回归中，虚无假设是“Pnew不是由格兰杰引起的Pold”。表明新船的价格领先二手船的价格。从格兰杰因果检验实证结果中并没有透露是否改变了给定变量对其他变量的正向影响还是负项影响，或此效果将持续多久。这些信息将通过检查VAR的脉冲响应（IR）的功能来得出。该分析探讨了如何在一个VAR或VEC的变量响应模式随着时间的推移一些外部的变化。在VAR或VEC模型，一个onestandard冲击作用于第i个变量不仅直接影响i的变量本身，而且它也影响所有的其它变量。 IR为内源性的顺序敏

17、感变量VAR。为了避免顺序问题，广义脉冲响应（GIR）的方法被应用。3.实证分析3.1数据为基础的研究设计 在这篇文章中所使用的数据是月度新造船的价格，航运部门有着三种不同尺寸的干散货船和油轮和有5年和10年船龄的二手船。数据从克拉克森研究服务有限公司2010（CRS）和劳氏航运经济学家（LSE）中收集。所有价格均以百万美元计。供方便起见，我们采用Pnew表示新造船的价格同时用PFive和PTEN来表示5年和10年船龄的二手船价格。对数变换被用来进行所有的数据系列。 在因为在大多数现有的研究（如Kavussanos1996年a，1997年; TSOLAKIS，克里德兰和Haralambides

18、2003; Haralambides，TSOLAKIS，和2004年克里德兰;阿里扎德和Nomikos2007）中船舶部门的每个船段的类别是相同的。该3个船段分别为：干散货的好望角型散货船（80000多个载重吨）、巴拿马级干散货船（60000-80000载重吨）和小灵便型干散货船（15000-35000载重吨）。油轮的三个主要尺寸类别是VLCC级油轮（200000-320000载重吨），苏伊士型油轮（120000-200000载重吨）和阿芙拉型油轮（80000-120000载重吨）。世界商商运运输的船型类别过去几年已经改变了。新船价格和二手船价格并不总是与他们自身的载重量相匹配（DWT）。偶尔

19、，在同一时间点上，新造船价格和二手船价格会来自于不同的载重量的船舶。例如，在1992年1月，新造的VLCC油轮价格来自于300K的载重量，而在同一个时间点上所对比的二手油轮的价格来自于280载重量的。因此，CRS作为我们的主要的数据来源。当新造船舶的载重量和二手船的载重量不一致时，我们从LSE的数据中获取数据。如果从LSE数据和从CRS数据中能够获取相同载重量级船舶的价格，我们将结合从LSE的数据和CRS的数据作为我们的报价。否则，我们将直接应用CRS数据。 为了避免仅只涵盖航运周期的一部分，于是我们收集最早的可用数据，（Kavussanos年和2002年阿里扎德）。具体而言，除好望角型船舶的

20、价格是从1983年10月至2008年10月，VLCC价格是从1992年1月至2008年10月的，苏伊士型船舶价格则是从1981年1月至2008年10月的以外，其它船型的PNEW和PFive数据样本的比较是从1976年1月至2008年10月的。在干散货市场的Pten干散货船的数据样本是从1994年1月开始的。然而，在油轮市场的PTEN的油轮船舶是从2002年1月开始的。 根据收集到的数据，我们通过这三个步骤来设计我们的实证工作。 首先，我们确定船价之间是否存在单向的领先- 滞后关系以及是否对不断变化的时间很敏感。我们定义一些演进的研究周期。在干散货航运，因为PTEN的数据最早都来自1994年1月

21、的，“子期1994年”为定义为一个研究周期。另一种分时段是从1998年6月的，如油轮市场上，在这一时点上的邮轮基本上都是单壳油轮，从那以后才有了双壳油轮。我们称这一时段为“子期1998年”。对于包含了最早的数据的周期，我们定义它为“全周期”。在这一时期，我们在全周期和子期1994年还有子期1998年的干散货市场和油轮市场来研究PNEW和PFive之间的领先-滞后关系。在子周期1994和子期1998的干散货市场来研究PNEW和PTEN之间的领先滞后关系。图2（a）表示该步骤的框架。对照在时间次序的所有结果用来调查领先和滞后关系在时间周期的敏感性。 二，通过收集新造船舶和不同年龄二手船之间的价格关

22、系，我们检查是否PFive和PTEN与Pnew之间表现出相同的领先和滞后关系。我们的目的是为了研究，是否二手船的船龄影响着领先和滞后关系到方向。为了消除这一影响，我们选择了同一周期的PFive和PTEN来进行研究。基于这一步骤的分析，我们有两个子时期段，即是，子期1994年和子期1998年的干散货船舶。PTEN的数据在油轮市场上是有限的，开始时间为2002年1月，我们定义这一时期为“子期2002年”。需要注意的是子期2002年是一个相对较短的时间段。航运周期的平均长度大约八年（1997年斯托普福德）。由于Kavussanos和阿里扎德（2002）指出，一个较短的研究期间可能会导致不准确的结果。

23、油轮的PTEN的研究结果只作为参考。总之，如图图2（b），我们比较在干散货市场和油轮市场上的PNEW和PFive和PNEW和PTEN之间的领先和滞后关系的期间是从子期1994年和子期1998年，以及油轮是在子期2002年。最后，航运部门的划分是否影响船舶价格之间的领先和滞后关系的方向，我们从部门的角度来比较他们之间的结果。由于子期2002年是一个相对较短的研究期间，我们仅对比子期1994年和子期1998年的。由图（2）可以看出，油轮市场上的领先和滞后关系我们只研究PFive数据。对于干散货船舶，我们研究PFive和PTEN数据。3.2 单位根检验 为了适应时间序列模型的随机变量，这些变量应该是

24、固定和可整合的。 在ADF测试中，作为原始数据的原假设不是固定的。如果绝对值比报道标准值要小的话，一个原假设的单位根是被拒绝了。该测试系列是不平稳的。否则，如果这个数据系列在绝对值中比在标准之中要大那么假设被拒绝。这一结果是在过去的结果中被发现的。表明船价的序列满足I（1）的进程。3.3协整检验 在确定了船价的平稳性的情况下，协整分析用作下次使用。控制协整是必要的，因为它影响了该模型的用于因果检验（Bekiros和2008年Diks）的说明。该约翰森（1988年，1991年）技术被应用，在两个变量直接之间没有协整（r=0）和最多一次整协（r1）的原假设。估计结果在表2中汇整了。（干散货船舶）和

25、表3（油轮船舶）。该trace和max数据表明两艘价格之间是否有存在长期关系。如图面板A在表2中所示，除了在整个周期的灵便型船舶外，在干散货市场的PNEW和PFive的每个研究周期是共同整合了。这一研究结果表明，PNEW和PFive彼此之间没有偏离很远，它们之间存在着一种平衡关系。在面板B中的表（2）给出了在PNEW和PTEN的共同整合的检测结果，与海岬型船舶有着不同的表现分割。也就是说，PNEW和PTEN没有共同整合为PNEW和PFive显现的那样。10年船龄的海岬型船舶的数据整合的失败表明海岬型船舶的货运的不同趋势被PNEW和PTEN给分割了。表3列出了在油轮市场上的Johansen检验结

26、果。不同于干散货航运市场，协整很难发生在油轮市场。具体而言，在更早的的阶段，苏伊士油轮的PNEW和PFive仅之间的共同整合仅仅发生在更早的阶段。他们在其他情况下没有被协整了。比较干散货市场和邮轮市场的结果，在干散货市场中新造船价格和二手船价格似乎联系更为密切。在油轮市场中，从长远看他们总是相互分离且分布分散，导致没有协整的结果。由于在本文中我们专注于领先-滞后关系研究，因此没有进行长期关系研究。3.4 格兰杰因果关系检验结果基于协整检验的结果，我们再进行VAR或VEC框架下的Granger因果检验来捕捉新造船和二手船价格之间的领先-滞后关系。表4和表5分别总结干散货和油轮运输的格兰杰因果检验

27、结果。零假设“PFive PNEW”的意思是“PFive不为PNEW格兰杰原因”。同样，“PNEW PFive”的意思是“PNEW不为PFive格兰杰原因”。从这部分实证结果含有上述六种船型，四个研究期间，两名二手船舶类型和两个航运板块。为了清楚地解释所有这些结果，我们在三个方面比较结果,正如在研究设计部分前面所讨论的一样。3.4.1随着时间的推移比较超前领先-滞后关系我们首先比较来自不同的研究阶段的研究结，分析船价之间的领先-滞后关系的稳定性。图3展示了领先-滞后关系如何随时间变化。纵向上，除了从整周的结果，领先-滞后关系在期间1994年和期间1998年很相似。也就是说，二手船价格变动将导致

28、干散货航运中新船船价相似变动，而在油轮运输中则会相反变动。 因此，除整周的结果外。具体地，一个双向领先-滞后关系存在于巴拿马，轻便型，和阿芙拉船段的新造船和二手船价格之中。回想一下，船价的开始时间是1976年1月，除了这些船段，好望角型，VLCC，苏伊士型船段的领先-滞后关系事实上，加强了我们的结论。这些船价的开始时间都是1981年以后开始的。因此，我们可以得出结论，两种价格之间的领先-滞后关系在早期阶段是不明显的。从1994年或者更早，航运业结构的巨大变化，造船技术和世界贸易的发展，使船舶价格的领先-滞后关系呈现出更为稳定和明显的差异。3.4.2 对PFive和PTEN领先-滞后关系的比较

29、PNEW，PFive，和PTEN是不同时间段的船价。很显然，新造船和二手船有不同的特性。5年二手船和10年二手船的价格是什么样的？着眼于新造船和二手船价格之间的关系，我们检查是否PFive和PTEN像PNEW一样表现出相同的领先-滞后关系。图4显示出PFive和PTEN之间的领先-滞后关系。除好望角型干散货船，PNEW和PFive之间的领先-滞后关系与PNEW和PTEN之间的领先-滞后关系一致。因此，不同年龄的二手船的价格大致与相应的新造船价的领先-滞后关系一致。PFive和PTEN大致可总结出二手船价与新造船的价格价方面的关系。表4 干散货航运的格兰杰因果检验结果注:1. PNEW, PFive, PTEN分别表示新造船，5年二手船和10年二手船的价格；2.表示“不为格兰杰原因”；3.*表示在5%的水平下显著，*表示在1%的水平下显著；4.Q（