全球离岸金融市场的发展历程与经验文档格式.docx

1、欧元、英镑、日元和瑞士法郎等货币依次成为仅次于美元的离岸货币。同时，1977年以来，分币种看，离岸欧元资产占比一直在20%附近波动，欧元资产的比例呈现平稳发展的态势；离岸日元资产占比在10%附近波动，资产的占比呈现下降趋势，这种趋势在2000年以后表现得比较明显；离岸英镑资产占比比较稳定，一直在10%范围内波动，总体看呈现小幅上升的趋势；离岸瑞士法郎的资产占比也比较稳定，2000年以后出现小幅回落的趋势（见图2-3）。图2-2 全球主要货币离岸金融资产结构变化图2-3 全球主要货币离岸资产比重变化从地理分布看，资产主要分布在欧洲、开曼群岛2和亚洲等国。作为欧洲美元的发源地，英国的离岸资产规模一

2、直在全球占据首要地位。1983年以来，英国的离岸资产规模增长较为平稳；从2000年开始，英国的离岸资产规模出现迅速增长的态势，最高资产规模超过5万亿美元。金融危机后，资产规模出现较大幅度的下滑，但也维持在4万亿美元左右的规模。作为新型离岸金融市场，开曼群岛在亚洲金融危机后离岸金融资产规模迅速增长，在2004年突破1万美元规模后继续快速增长，在金融危机前后接近2万亿美元。从趋势上看，19831990年，英国离岸资产比例呈现下降趋势，从1983年的30%到1990年的20%，年均下降超过1个百分点。亚洲金融危机前，英国离岸资产占比一直处于20%左右。亚洲金融危机后，资产规模占比处于上升阶段，200

3、3年占比恢复至1983年水平。此后，这个比例一直保持在30%左右波动。图2-4 全球主要金融中心离岸资产规模趋势在金融危机期间，英国的离岸资产占比也没有出现较大幅度的下滑。排名第二位的是开曼群岛，其占比在亚洲金融危机上升至10%后，一直维持在10%上方小幅波动（见图2-4、图2-5）。图2-5 全球主要离岸金融中心离岸资产规模结构趋势从行业看，离岸资产可以分为来自银行部门和非银行部门资产。1977年以来，银行部门和非银行部门的资产均出现较大幅度的增长，银行部门的资产增长幅度要大于非银行部门。金融危机前，银行部门的离岸金融资产超过12万亿美元。金融危机后，银行部门资产出现较大幅度的下滑。2013

4、年末，银行部门资产规模大约为10万亿美元，比峰值下降17%。与银行部门不同，非银行部门离岸资产规模受金融危机影响较小。金融危机前，非银行部门离岸金融资产规模超过4万亿美元，金融危机后，其规模虽有所缩小，但仍然维持在4万亿美元以上，2012年以后出现了小幅上升的趋势。从结构上看，银行部门的离岸资产规模占比远大于非银行资产规模。1977年以来，银行资产规模占比始终维持在60%以上，占比最高达80%以上，而非银行部门资产规模占比始终低于40%，占比最低低于20%。总体上看，银行部门的离岸资产占比呈现明显的下降趋势，而非银行部门的离岸资产占比呈现明显上升的趋势（见图2-6、图2-7）。图2-6 来自银

5、行部门和非银行部门的离岸金融资产结构变化图2-7 银行部门和非银行部门离岸总资产比例趋势从金融工具看，可以将离岸资产分为债务资产3和信贷资产。自20世纪50年代以来，伦敦的欧洲美元就以跨国银行间的大规模贷款为主要业务，股票、债券和金融衍生品的规模比较小。如图2-8所示，1977年以来，信贷资产一直占据着离岸金融资产的主体地位，占比超过95%，这种趋势在金融危机后有所分化，信贷资产占比开始下降。债务资产规模占比在1997年亚洲金融危机后开始上升，但速度比较缓慢，至今仍然没有超过5%的比重。2009年金融危机后，债务资产规模占比开始迅速上升，这与全球金融体系进行结构调整有直接的关系。图2-8 按照

6、金融工具来分的离岸金融资产规模变化（二）离岸美元市场形成和发展的经验离岸金融市场形成于20世纪50年代初，经历了形成期、快速成长期和起飞期等阶段。从发展进程看，推动其形成的主要因素是经济全球化和金融自由化以及影响全球格局的诸多重大的政治和经济事件。早在朝鲜战争期间，美国冻结了中国在美包括存款在内的全部美元资产，苏联和东欧国家为吸取教训就在伦敦设立分支机构的商业银行开立美元存款账户，将其积累的美元存入欧洲银行的美元账户，从而形成了欧洲美元。后来，美国通过实施马歇尔计划向西欧国家大量投放美元，为欧洲美元市场发展提供了资金来源。此外，从1958年开始，欧洲国家逐步放松外汇管制，允许各国货币的自由兑换

7、，为推动欧洲货币市场的发展扫除了政策障碍，激活了各国对美元的需求。经过一段时间的发展和积累，以伦敦为中心的欧洲国家形成了规模巨大的离岸美元资金池并向全球提供美元融资，开始了离岸美元市场的交易，形成了离岸金融市场的雏形。20世纪50年代后期，离岸美元市场进入快速成长期。美国一系列干预主义政策以及西欧一些国家为抑制通货膨胀鼓励居民持有外币的政策，直接推动了欧洲美元市场进入高速成长期。20世纪70年代，离岸金融市场开始突破欧洲的地理界限，向亚洲、美洲、非洲、加勒比海地区和中东地区等发展中经济体渗透，迈开了离岸美元市场走向世界的关键步伐。20世纪80年代之后，为吸引美元资金回流，美国创新性地开设了国际

8、银行设施（IBFs）4，成为首个货币发行国境内开展离岸市场的国家，极大地丰富了离岸市场的概念和内容。同时，欧洲美元在亚洲国家的发展也变得十分迅速。中国台湾、马来西亚、泰国先后设立离岸美元市场，离岸美元市场形成了全球化分布和发展的模式。从表面上看，离岸美元的出现是世界政治格局变化等重大政治和经济事件的产物，但实际上在离岸美元市场迅速发展的背后，经济因素起到了重要的推动作用。一是美国加速资金外流的政策。第二次世界大战后，为改善日益加剧的国际收支逆差，美国采取了一系列的金融管制措施，采取定期存款的最高利率限制和利息平衡税等，导致美元资金大量外流。二是欧洲金融自由化政策吸引美元流入。自1958年以来，

9、欧洲各国相继放松了外汇管制，各国货币实现了可自由兑换，增加了对美元资金的吸引力。同时伦敦金融机构提供了相对较高的美元利率，吸收大量的境外美元存款。1955年发生英镑危机后，英国又颁布一系列法律来抑制货币投机行为，间接促使英国的银行吸收更多的美元存款来替代英镑。三是美国金融管制的放松。20世纪60年代后，随着离岸美元市场的迅速发展，美国政府开始采取措施防止美元资金外流，但这些管制措施并没有阻止美元外流，反而引发美元资金进一步外流，进一步促进了离岸美元市场的繁荣。迫于美元资金外流的压力，美国政府于1974年取消了利息平衡税等管制措施，允许美国金融机构进行跨国经营，美国银行自此开始进入欧洲、东亚、中

10、东和加勒比海地区。这直接促成了离岸金融业务的发展。四是美元与石油等大宗商品结算挂钩5。从1973年爆发第一次石油危机开始，国际市场石油价格稳步大幅提高，发达经济体陷入了国际收支失衡的境地，而产油国因石油价格暴涨而获得大量的美元资金，再以直接投资和金融资产的形式回流欧洲国家，从而形成了大量的石油美元的回流，对于离岸美元市场的形成也起到了重要作用。从离岸美元市场的发展历程来看，无论是伦敦和香港等自然形成的离岸美元市场，还是美国和新加坡等国家利用政府支持建立的离岸美元市场，都是顺应国际金融市场发展的大趋势，并且结合了自身的独有的经济金融条件而形成的，从中也不难发现，优越的自然条件与成熟稳定的社会条件

11、是离岸金融中心形成的前提，而系统和规范的管理制度则是各离岸金融中心发展壮大的关键性因素，相关经验值得借鉴。1.选择适合国情的市场发展模式选择正确的发展和制定符合实际的发展策略是发展离岸市场的首要问题和重要前提。对于模式的选择，关键在于在岸和离岸业务账户之间关系的平衡。目前离岸市场的发展模式主要有内外混合型、内外分离型和避税港型。内外混合型离岸金融市场主要以英国伦敦和中国香港为典型代表，其主要特点是离岸与在岸账户的混合使用，允许非居民同时使用离岸和在岸账户，资金的流入流出几乎没有限制。选择内外混合型的发展模式容易产生大量短期资本的频繁流动，对东道国的金融稳定可能会带来不利影响，从而对于国内金融系

12、统的稳定性和弹性要求较高。内外分离型指离岸账户和在岸账户严格分离，资金在账户间不可自由流动，纽约IBFs和东京JOM离岸金融市场就属于这种类型；与其相对应的渗透型指的是允许在岸账户和离岸账户的资金可以有管理的流动，新加坡离岸美元市场是这种模式的主要代表。内外分离型的优点在于既可以获得发展离岸金融市场带来的益处，又可以避免离岸市场的波动对本国金融体系的冲击，对于小型经济体或金融系统不发达的经济体比较适合。此外，近年来，出于避税和洗钱的目的，跨国企业和银行机构通常会选择在加勒比海附近的岛国6等税收优惠较大的地方设立离岸金融机构进行离岸金融业务的处理和登记，但并不进行实际业务的操作，这种离岸市场被称

13、为避税港型离岸金融市场。从三种模式的分析看，对发展模式的选择主要依据各国的经济金融条件。经济规模较小或金融体系不发达的经济比较适合选择内外分离型，而美国等发达经济体的货币已经成为国际货币，为吸引本国货币从境外离岸市场回流至境内离岸市场，主要采用内外隔离型离岸市场来吸引资金回流，而英国和中国香港等少数经济体拥有完善的金融市场体系则可以采取内外一体型发展模式。除发展模式外，离岸市场的发展策略也很重要。目前，离岸市场的发展策略主要有市场力量主导的自然形成和政府放松管制的政府推动两种。伦敦离岸美元市场产生和发展过程中，市场力量主导的自然形成是主要的发展策略。但IBFs和新加坡亚洲货币单位等离岸美元市场

14、均是政府出于吸引资金回流、发展当地金融业等目的推动形成的，因此政府政策推动在其中发挥了重要作用。在制定离岸市场发展策略时，除了要重视发挥市场的力量，还要充分利用政府在政策制定和放松管制等方面的积极作用。2.发挥独特的区位优势除经济环境、金融体系、基础设施以及声誉等因素外，区位因素也是非常重要的决定因素。地理位置优越的离岸市场的形成具有明显的区位特征，例如开曼群岛、巴林、新加坡和香港等地区。时区往往成为一个国家发展离岸市场的独特优势，主要体现在离岸中心时区前后相连，形成了一个全球二十四小时连续交易的金融市场，对于外汇市场交易更是如此。例如，新加坡就是利用完美的时区优势在短期内成为亚洲重要的离岸美

15、元市场7。新加坡上午可以参与中国香港、东京及悉尼等金融市场的交易，下午则可参与伦敦及欧洲金融中心的市场交易，也可以在旧金山金融市场收市前开市，收市后可以将相关交易转至苏黎世，因此新加坡成为全球金融市场全天候不间断交易的重要节点。3.宽松包容的政策环境政策环境一直是离岸市场形成的重要因素。一般来看，影响离岸市场形成的政策主要是金融管制、税收优惠和法律体系等。一是较少的金融管制。较少的金融管制是吸引跨国金融机构在此设立分支机构的重要因素，目前离岸市场的形成与金融管制措施的放松有重大关系。金融管的放松主要体现在外汇管制的取消、存款准备金和存款保险要求的放松以及利率的市场化。二是宽松的税收制度。一般来

16、说，离岸市场所在国的税率一般对国际资金有强大的吸引力，尤其是对于出于避税目的的跨国金融机构。大多数离岸市场对所得税、营业税和增值税有部分优惠，对利息、股息和土地使用税等有较大的减免。三是完善的法律体系。法律是强制性行为规范。从国际经验来看，法律法规体系的健全程度决定离岸市场的发展前景。这主要是因为，离岸市场的交易主要是依靠市场供求双方自主进行，市场化程度较高，政府干预程度较低，主要依靠以法律体系为基础的市场规则进行自律监管，从而要求离岸市场拥有健全和完善的法律体系来保护交易双方的权益，增强市场信心，保障交易的顺利进行。二 全球离岸人民币市场的发展进程（一）全球离岸人民币市场的形成随着我国经济实

17、力的逐步提升以及与周边国家的经贸往来日益频繁，人民币开始在国际经贸中频繁使用。同时，周边国家由于政局动荡、币值不稳，且美元流动性不足，倾向于采用币值稳定的人民币进行边境贸易结算，促进了人民币在周边国家和地区8流通和使用，逐渐成为离岸人民币市场的雏形。这个阶段的人民币境外流通主要是依靠市场供求关系自发形成，也主要用于边境贸易和边境国家居民交易，规模并不大，对货币使用国和发行国来说都不构成较大的影响，但这是人民币境外流通和使用的开端，具有重要的里程碑意义。2009年7月以后，人民币正式通过贸易和投资渠道跨境使用，成为离岸人民币市场的重要资金来源。从资金流动的角度看，离岸人民币市场的形成可以分为资金

18、池的形成和资金的流通。目前离岸市场的发展正处于资金池形成的阶段，资金流通的功能仍然在不断深化的过程中。人民币流入离岸市场形成资金池主要有三个渠道：一是个人渠道，二是企业渠道，三是央行间货币互换。1.通过个人业务流入离岸市场自20世纪90年代起，中国在与缅甸、越南等周边国家开展的边境贸易中就开始使用人民币现金作为结算工具。随着边境贸易规模的不断增大，边境贸易人民币现金结算方式的弊端开始显现，我国与周边国家在双边贸易支付与结算协定中逐步纳入非现金结算条款，允许双边货币用于贸易计价结算。随着我国金融开放程度的不断提高，人民币国际影响力的大幅提升，来自境外的人民币需求不断增长，人民币的跨境使用规模和范

19、围不断扩大，部分周边国家（地区）相应的人民币流通和使用情况见表2-1，这些国家或地区甚至把人民币作为日常的支付手段和结算工具9。表2-1 人民币在周边国家（地区）的流通和使用情况流通渠道国家/地区人民币流通现状经贸往来中国香港、澳门和台湾由于内地和港澳台地区经济联系紧密，人民币在香港、澳门和台湾的兑换和使用相当普遍。许多场所，尤其是旅游场所不仅提供人民币兑换港币的汇率，甚至可以直接使用人民币进行消费。目前在港澳台地区流通的人民币规模巨大，成为仅次于港币的使用货币旅游新加坡、马来西亚、泰国和韩国这些国家和地区人民币的流通，主要是由于中国人在此的旅游消费扩大而发展起来的。中国每年都有大量旅游者到此

20、观光，而这些国家可供使用人民币购买商品的商店也越来越多，大量提供人民币兑换外币的商店也开始出现。在韩国，知名的购物场所和酒店等都会公布每日人民币与本地货币的汇率，为人民币在本地使用和流通提供便利边境贸易蒙古国占蒙古货币流通总量一半以上，与中国接壤的地区人民币流通比例高达80%90%，是中蒙跨境结算的主要货币俄罗斯主要用于中俄边境贸易结算朝鲜对朝贸易一般用美元、欧元和日元作为结算货币，在实际操作中，也有不少贸易使用人民币进行结算越南人民币是边境贸易的首选货币，结算模式逐步由非正规渠道发展到正规渠道缅甸人民币是缅甸的“小美元”，基本上替代了缅甸本国货币在国内的流通和支付结算功能老挝人民币在老挝境内

21、使用不受任何限制，中老跨境贸易基本上使用人民币作为结算货币，每年在老挝流通的人民币有几百亿元资料来源：作者整理。2.通过非金融企业10流入离岸市场境内人民币通过非金融企业流入离岸市场主要有两条渠道。一是跨境贸易人民币结算，人民币资金从境内企业在境内结算行的账户流入境外企业在境外参加行的账户，这已成为目前离岸人民币市场最重要的资金来源。2015年，经常项目人民币结算金额7.23万亿元，同比增长10.4%。其中，货物贸易人民币结算金额6.39万亿元，同比增长8.4%，占同期货物贸易本外币跨境结算金额的比重接近22.6%；服务贸易及其他经常项目结算金额8432.2亿元，同比增长28.4%11。二是境

22、外直接投资（ODI）人民币结算，人民币资金从境内企业境内银行账户流入境外企业在境外银行的账户。截至2015年末，ODI人民币结算金额累计7361.7亿元，同比增长228.1%。3.通过央行渠道流入离岸市场中国人民银行与其他国家或地区的中央银行或货币当局签订双边货币互换协议，境外银行或货币当局履行协议后可形成人民币的境外流出。金融危机爆发后，中国人民银行先后与韩国、中国香港、马来西亚、白俄罗斯、印度尼西亚、阿根廷、冰岛和新加坡等国家和地区签署了货币互换协议，向境外提供人民币流动性。截至2017年7月末，中国人民银行与36个国家和地区的中央银行或货币当局签署了双边本币互换协议，协议总规模约3.3万

23、亿元人民币，本币互换协议的实质性动用明显增加。12（二）全球离岸人民币市场的运行和发展1.离岸人民币市场的资金池快速扩大2009年以后，随着跨境人民币结算业务和一系列境外人民币清算制度安排的落实，全球离岸人民币市场迅速发展，非居民持有人民币资产规模不断上升，债券和股票等多层次人民币资本市场开始形成和发展，人民币外汇交易规模持续上升。经过多年的发展，在全球离岸人民币市场的基础设施建设、离岸金融产品等方面都初见成效，以中国香港为全球中心，以新加坡、中国台湾、伦敦、法兰克福和韩国全球主要金融中心为区域中心的离岸人民币市场体系初步形成。截至2015年末，非居民持有境内人民币金融资产3.74万亿元，其中

24、非居民在境内银行的人民币存款余额为1.54万亿元。据不完全统计，同期，境外中央银行或货币当局持有人民币资产余额约8647亿元。132.离岸人民币金融市场定价体系基本形成目前，香港离岸人民币利率和汇率市场化定价机制已初步形成。一是债券收益率曲线逐渐形成和完善。随着在港发行人民币债券的增加，发行种类进一步丰富，香港率先形成离岸人民币基准收益率曲线，该收益率曲线成为全球其他离岸人民币市场债券发行的定价基础。二是离岸人民币同业拆借汇率机制基本形成。2011年6月，香港财资公会推出美元兑人民币即期汇率定盘价，为市场参与者提供了人民币汇率基准。三是离岸人民币利率形成机制形成并不断完善。2013年，香港财资

25、公会推出银行间人民币同业拆借定盘价，同期香港主要银行公布人民币最优惠贷款利率，逐渐成为境外其他地区离岸人民币贷款定价的参考。3.离岸人民币金融市场交易活跃随着离岸人民币市场资金池规模的扩大，非居民对于持有的人民币资产交易需求不断上升，离岸人民币债券、股票和外汇市场交易日益活跃。一是债券发行和交易市场规模持续加大。2007年7月，国家开发银行首次在港发行50亿元人民币债券后，以点心债为主的凯旋债、狮城债、宝岛债等离岸人民币债券发行规模和速度持续增长。按照国际清算银行（BIS）狭义口径14，截至2015年末，以人民币标价的国际债券余额5996.5亿元，其中境外机构在离岸市场上发行的人民币债券余额5

26、811.5元，在中国境内发行的人民币债券（熊猫债）余额185亿元。15二是人民币外汇交易市场发展迅速。据不完全统计，2015年香港、新加坡、伦敦等主要离岸市场人民币外汇交易量日均超过2100亿美元。除人民币外汇市场外，香港离岸人民币市场推出人民币汇率等衍生品。目前主要包括：一是无本金交割人民币远期（NDF）；二是2006年推出的无本金交割人民币期权（NDO）；三是2007年8月推出的无本金交割人民币掉期（NDS）；四是2010年7月推出的人民币远期汇率；五是2012年9月推出的人民币汇率期货和人民币计价的黄金期货。4.离岸人民币市场基础设施不断完善一是覆盖全时区的境外人民币清算行体系基本形成。

27、2003年中银香港成为境外首家人民币清算行后，中国人民银行与中国台湾、新加坡、英国、德国和韩国等11个国家和地区的中央银行或货币当局签署了人民币清算安排的合作备忘录，并建立了人民币清算行制度。截至2016年末，我国在22个国家和地区建立了人民币清算安排，覆盖东南亚、西欧、中东、北美、南美和大洋洲等。16。二是离岸人民币市场的跨境人民币支付系统高效运行。作为率先建立人民币清算行的地区，香港已基本形成了一个全球覆盖、全天候运行、功能强大的人民币RTGS系统（即时支付结算系统），有力地支持了香港及境外其他地区人民币业务发展。2014年，香港人民币RTGS交易金额为170.34万亿元，同比增长1.12

28、倍，超过港元RTGS交易金额，在SWIFT公布的全球人民币支付结算总额中约占六成。此外，英格兰银行、欧央行等也在充分发挥各国和地区现有的即时支付系统优势的基础上，加大对本国金融机构和居民的跨境人民币业务的支持力度，有力地提高了跨境人民币支付系统的运行效率。5.离岸人民币市场发展的政策支持体系逐步形成2009年以后，中国人民银行通过拓展离岸人民币市场的资金来源，建立离岸人民币市场与在岸人民币市场的资金流通渠道并搭建境内外人民币国际使用的流动性支持框架，有效地建立和完善了离岸人民币政策支持体系的建立。一是不断取消人民币跨境使用的政策限制。逐步允许经常项目项下人民币资金的自由流动；采取试点和逐步推广

29、的方式取消资本项目项下的人民币跨境使用限制，允许人民币作为对外直接投资和外商直接投资的资金，允许境内外银行金融机构开展跨境人民币贷款，出台和完善RQFII制度、沪港通和深港通等境内外资本市场互联互通制度。二是境外人民币清算安排政策进一步建立和完善。与中国香港、中国台湾、新加坡等经贸往来频繁的国家（地区）签订人民币清算安排的合作备忘录，建立境外人民币清算行体系，便利境外国家和地区的企业和金融机构使用人民币进行跨境交易；建立和优化境外人民币清算行的清算制度安排，在现有的境外人民币清算行直接或间接接入境内支付系统的基础上，进一步推出跨境人民币支付系统（CPIS），提高跨境人民币支付系统的效率和安全性。三是搭建境外人民币流动性政策体系。允许境外清算行进入境内银行间外汇市场进行平盘交易，允许境外人民币清算行进入境内银行间同业拆借市场，允许境外人民币清算行从境内母行或总行获取人民币流动性；与33个国家和地区签订人民币双边本币互换协议，增强了境外主体持有人民币的信心，也加强了中国与其他国家的金融合作；放宽人民币现钞境外流通的政策限制，增强与边境地区商业银行人民币现金跨境调运合作，建立首个境外人民币现钞代保管库，向境外其他国家和地区提供人民