中国贵金属1194hkWord格式.docx

1、在2010 年收购三个矿点的基础上，公司计划在2011 年继续收购3-4 个成熟的黄金矿点，幷计划将公司未来的黄金资源量提升至接近300 吨。公司业绩的持续增长潜力巨大。公司现有黄金矿点均爲盈利水平较高的优质成熟矿点，同时公司现有的墨江金矿、康山金矿等都位於国内黄金资源禀赋较好的地区，公司拥有依托现有矿点扩大黄金资源储量的优越条件。我们认爲公司未来两年业绩快速增长的势头将有望延续。继续维持公司“买入”的投资评级。由於新收购矿点在2011年将全面幷表，公司2011 年盈利将获得大幅提升。我们初步预计公司2011/2012 年的黄金産量分别可达别可达2.7 吨/3.5 吨，公司2011/2012

2、年的每股收益分别爲 0.15/0.23 港元，对应2011/2012 年的PE 分别爲11.5x/7.4x，维持公司“买入”的投资评级，给予公司的目标价爲2.24 港元。交银国际控股有限公司 截止至2011年1月12日，中国贵金属股权架构如下：交银国际评级：中国贵金属（1194.HK）借助资源扩张崛起的黄金新贵（2011-01-24 16:22:37） 中国贵金属（1194.HK） 借助资源扩张崛起的黄金新贵 首次评级：买入 现价：HK$1.56 目标价：HK$2.24 潜在上升空间:43.0% 战略发展目标明确，黄金资源快速扩张。公司于2009 年成功实现战略转型，并将黄金矿业开发作为未来发

3、展之核心业务。公司力图通过在国内黄金资源储量丰富地区通过收购当地成熟开采之矿点，实现公司黄金资源储量和产量的迅速增长。 未来三年公司黄金产量呈高速增长态势。公司现有内蒙赤峰金矿黄金产能约 400 千克，未来将增长至近1 吨。公司即将完成收购的云南墨江金矿和河南康山金矿，分别已形成年黄金产能约1.3 吨和450 千克，其中康山金矿有潜力在未来将其产能提升一倍。随着收购的完成，两个矿点对公司盈利的贡献将逐步显现。除现有三个矿点外，公司还计划在云南、河南等地继续寻找适宜收购的黄金矿点，未来三年公司黄金产量呈高速增长。 储量快速增长提升公司价值。公司现有三个黄金矿点合计储量达到26.08吨，储量/资源

4、量达81.16 吨，公司未来有持续收购其他适宜矿点之可能，预计公司未来黄金储量/资源量将超过100 吨，远景有望达到200 吨以上。 中长期受益于黄金价格的上涨。受弱势美元格局的影响，我们认为黄金价格中长期仍处于上升通道中。公司以销售黄金矿产品及粗炼产品为主营业务，黄金价格的持续上涨将推动公司盈利稳健增长。 黄金生产面临一定自然灾害风险。公司现有黄金矿点多地处地质条件复杂的山区，各种自然灾害和地质灾害易对公司的黄金生产造成影响。公司计划未来通过改善生产设施条件和提高管理水平以降低相应风险。 首次覆盖给予公司“买入”的投资评级。我们预计2010-2012 年公司黄金销量将分别达到530 千克、2

5、598 千克和3550 千克，对应EPS 分别可达0.03元、0.16 元和0.23 元。我们首次覆盖给予公司“买入”的投资评级，给予公司的目标价为2.24 港元，对应公司2011 年的P/E 为12 倍。一、目光长远、定位黄金矿业开发1. 公司概况中国贵金属资源控股有限公司是一家注册于开曼群岛的公司，公司创办于1999 年，2004 于香港联交所主板上市。2009 年公司进行主营业务的战略转型，正式进入黄金矿业开发领域。公司目前拥有一家位于中国内蒙赤峰地区的金矿并处于正常生产中，公司计划在未来两年陆续收购云南、河南等地的黄金采选企业，力度在短期内通过迅速收购成熟的黄金矿点成为一家拥有丰富黄金

6、资源的大型黄金矿业公司。2. 战略成功转型、大力收购成熟金矿公司自2009 年成功实现战略转型以来，已明确将黄金矿产开发定位为公司未来发展的核心业务。2009 年公司成功收购了内蒙赤峰地区的永丰矿业公司，正式进军黄金矿业开发领域。2010 年底公司将完成对云南墨江金矿的收购，黄金资源储量和生产能力将大幅增长。同时，公司近期仍在积极的寻找新的适宜收购矿点，重点将以河南栾川县地区的现有矿点为主。预计公司2011 年将完成对河南栾川康山金矿的收购，届时公司黄金资源总储量将达到近100 吨，黄金生产企业将达到三个。公司对于黄金矿业的开发定位长远，公司远景目标将力图通过并购使其控制的黄金资源储量达到20

7、0吨，除已明确的收购矿点外。公司潜在的收购矿点也多达3-4 个，主要分布在河南小秦岭和云南哀牢山地区。公司收购的矿点全部为已成熟开发多年的优质黄金矿点，公司收购后即使不增加新的投资亦可获得丰富的黄金矿产。因此未来几年公司不仅黄金资源扩张迅速，黄金产量也将处于高速增长中。除国内矿点外，公司还参股西澳诺顿金田公司12.78%的股权，诺顿金田公司为西澳专业从事黄金矿产开发的资源型企业，现年产黄金达6 吨，资源储量206 吨。公司可从海外的黄金开发中获取收益。二、赤峰金矿-金矿资源质地优异1. 扩产建设进展顺利，未来两年黄金产量高速增长2009 年公司收购的位于内蒙赤峰地区的永丰矿业公司是公司于国内收

8、购的第一家金矿。永丰矿业公司在内蒙赤峰红花沟-莲花山地区拥有七个采矿区和一个选矿厂，专业从事金矿的采选业务，销售产品为高品位的金精矿。永丰矿业现有黄金储量/资源量15.7 吨，平均品位9.72 克/吨；其中黄金储量4.76 吨，平均品位8.01 克/吨。但矿山目前入选品位均在9 克/吨以上。永丰矿业采矿区总面积0.926 平方千米，原有选矿能力为100 吨/ 日，经过扩建后，目前已形成200 吨/ 日的生产能力。公司计划2011 年再将选矿能力提升至400 吨/ 日。预计2012 年公司可望实现满负荷生产。据此规划，我们对永丰矿业未来三年的选矿能力和黄金产量预测如下（选矿回收率按93%计算）。

9、预计2010 年永丰矿业的黄金产量可达427 千克，而到2012 年公司的黄金产量可达960 千克，未来两年公司矿产黄金的复合增长率可达50%。2. 生产成本有下降空间目前永丰矿业的平均克金生产成本为96.78 元/克，折合约430 美元/盎司。而同在该地区的瑞金矿业（0246.HK）的平均选矿成本仅为213 美元/盎司。我们认为永丰矿业目前选矿厂规模偏小，缺乏规模效应，导致其生产成本偏高。但永丰矿业的金矿平均入选品位高于瑞金矿业，因此我们认为随着永丰矿业选矿规模的提升，未来有望大幅度降低其选矿成本。3. 资源扩张潜力巨大永丰矿业地理位置优越，该矿所在的赤峰地区是国内著名的黄金成矿带之一，赤峰

10、金矿储量占到内蒙黄金总储量的40%以上。赤峰红花沟矿区共有33 个采矿权许可证，公司有收购其余26 个采矿权许可证（包含采矿面积约1 平方千米）之可能。我们认为公司若能完成对其余采矿权的收购工作，黄金资源储量将在目前基础上大幅提升。三、墨江金矿-低成本优势突出1. 黄金产能已超1 吨墨江县矿业有限公司为公司在国内收购的第二家金矿。墨江金矿地处云南省普洱市墨江哈尼族自治县。墨江金矿位于哀牢山成矿带上，资源潜力十分丰富，目前公司还计划在该成矿带上继续寻找适宜的收购矿点。墨江金矿现采矿区总面积为7.2241 平方千米。墨江金矿黄金储量/资源量16.7 吨，其中黄金储量6.418 吨，平均品位1.95

11、 克/吨。墨江金矿现有形成150 万吨的采矿能力且全部为露天开采。墨江金矿现拥有粗炼能力，能够生产品位为99.5%的合质金，黄金产品以合质金的形式销售。公司现黄金产能已达到约1300 千克。但2010 年墨江金矿受干旱等不利气候条件的影响，产能尚不能完全释放，预计全年黄金产量约600 千克，2011 年后预计正常年份下黄金年产量可达1300 千克以上。2. 低成本优势显着墨江金矿属氧化矿，采用露天开采方式开发，并使用堆浸工艺选出，然后熔炼产出品位在99.5%的合质金锭。由于采用了露天开采的方式，墨江金矿的选矿成本大幅降低，成本优势十分显着。目前墨江金矿的现金生产成本仅为169 美元/盎司，远低

12、于黄金采选业的平均生产成本。3. 伴生镍资源丰富墨江金矿除黄金资源外，还有大量的丰富的镍资源，根据初步勘探资料显示，墨江金矿区内镍资源储量312.8 万吨，品位0.68%，镍金属储量近2.2万吨。同时还有低品位的镍金属储量约1.45 万吨。公司目前已投入1.28 亿元用于开发镍资源，预计2011 年下半年将有少量镍金属产出。4. 周边资源扩张潜力巨大墨江金矿矿区面积巨大，且位于哀牢山成矿带上。公司已将墨江地区作为未来重点扩张潜力的地区。预计公司除墨江金矿外，还有可能在周边地区再收购1-2 个优质金矿。四、康山金矿-公司新的战略重点1. 地理位置优越河南康山金矿为公司计划在国内收购的第三家金矿，

13、也是公司收购矿点中储量最丰富的一个。目前康山金矿的实际所有人为栾川县金兴矿业有限公司。康山金矿矿区面积4.5 平方千米，现有黄金储量/资源量48.7 吨，平均品位3.88 克/吨；其中黄金储量14.9 吨，平均品位6.08 克/吨。康山金矿业务以黄金矿采选为主，销售产品基本为高品位的金精矿为主，并有少量的合质金。康山金矿现已形成日选矿能力约800 吨，平均入选品位为4.9克/吨。未来三年康山金矿的选矿能力将提升至900 吨/日，黄金产量将有望超过1 吨。康山金矿位于河南小秦岭成矿带上，地理位置优越。河南省亦是我国主要的黄金资源分布地区，黄金资源潜力丰富，目前河南为中国第二大黄金生产省区。2.

14、公司新的战略重点公司目前已与康山金矿的实际所有人栾川县金兴矿业有限公司签订了前期的收购协议，预计2011 年上半年有望完成对其100%股权的收购工作。届时康山金矿将成为公司第三家金矿。康山金矿目前年黄金产能已近1 吨，我们预计未来几年随着矿山的扩建，黄金产量将稳步提升。由于康山金矿地处金矿资源丰富的小秦岭成矿带，因此周边金矿资源十分丰富，从事金矿采选的企业也很多。除康山金矿外，公司目前还与周边的栾川县栾灵金矿进行了初步的沟通，并有意收购该矿。3. 成本有下降空间康山金矿亦属伴生矿，除黄金外还有大量的伴生金属如白银、铅锌、铜等。康山金矿属原生硫化矿，全部采用地下开采。目前康山金矿的平均选矿成本为

15、298 美元/盎司，但我们认为随着矿山开采规模的扩大和生产设施的改善，选矿成本有大幅下降之可能。五、高成长性突出1. 公司未来三年黄金产量将保持高速增长根据以上分析，我们对公司未来三年的黄金产量预测如下。2010 年由于墨江金矿的收购将于四季度完成，因此其对公司产量的贡献可能较少，而康山金矿的收购工作将于2011 年上半年完成，对公司产量的贡献约仅能达到其总产能的50%。2012 年后现有三家矿点的收入将100%的归属于公司。我们初步预计2010 年归属于公司的黄金产量预计可达530 千克，但2011年将增长至2598 千克，到2012 年将增加至3550 千克。未来三年公司黄金产量将保持高速

16、增长。以上黄金产量的预测为根据公司目前进行中的收购项目得出的，但考虑公司尚在酝酿中的收购计划，我们认为未来公司的实际黄金产量将大于该预测值。2. 储量迅速增加、比较优势明显公司收购或即将完成收购的三个矿点合计黄金储量26.08 吨，黄金储量/ 资源量达81.1 吨，考虑公司目前仍有计划在河南及云南地区继续收购适宜矿点。我们预计未来三年公司的黄金储量将继续保持高速增长，黄金总储量/资源量将有望超过100 吨，进入国内大型黄金采选企业行列。从单位储量与企业价值的对比来看，公司在两地上市的黄金矿业企业中估值水平处于相对较低水平。六、受益于黄金价格的中长期上涨黄金价格的走势长期以来与美元呈负相关的关系

17、，美元走弱将支撑黄金价格中长期走强。美国经济在2010 年虽然呈现复苏态势，但复苏进程缓慢而曲折，且经济有再次下滑的风险。因此实施低利率与低汇率政策，维持弱势美元格局有利于美国经济持续复苏。美联储在8 月再次表示可能实施量化宽松的货币政策，导致美元持续走弱，避险情绪进一步上升，黄金价格持续走高。我们认为支撑黄金价格走强的因素仍未发生根本性的变动，因此我们维持前期对于黄金价格走势的判断，预计四季度国际黄金价格将有望挑战1300美元/盎司的高点，且2011-2012 年黄金价格仍将处于升势。公司黄金扩产之际正逢黄金价格上升时期，我们认为公司将受益于金价上涨和产量提升的双重推动，业绩有望加速提升。七

18、、公司业绩步入快速上升通道，首次覆盖给予“买入”评级1. 盈利预测根据我们对公司未来三年并购矿山的初步分析及对未来黄金价格的预测，我们对公司未来盈利预测如下：2. PE 估值从历史数据来看，香港市场中黄金矿业公司的平均P/E 水平大致在1520倍左右，而对应2011 年的EPS 中国贵金属目前的估值水平不足10 倍，估值水平偏低。我们综合考虑公司的规模、未来成长性及收购潜在矿点之可能，基于公司2011 年的盈利，给予公司1012 倍的P/E，对应的目标价应在1.862.24 港元。3. 自由现金流贴现估值我们的DCF 模型估值假设条件如下：基于我们的DCF 估值模型，我们给予公司的目标价为2.

19、31 港元，对应公司2011P/E 为12 倍。综合以上两种估值方法，我们认为公司的合理股价应在2.24 港元左右，首次覆盖公司，我们给予公司“买入”的投资评级。由于公司在未来三年将持续的收购新的黄金矿点，我们认为公司的估值水平有望不断提升。八、风险提示1. 自然灾害及环保风险公司下属矿山均地处地质结构较复杂的山区，若发生特大洪水、泥石流等自然灾害易对公司的正常生产及设施产生不利影响。同时矿区在生产过程中若对有害物质处理不当，易造成环境污染并可能由此引致行政处罚。公司计划对收购矿山及现有矿点逐步进行技术改造并提升矿区的安全管理水平，提高矿区应对自然灾害的应对能力并降低其发生环境污染的风险。2. 资源量不确定性风险公司下属矿山合计黄金储量为26.08 吨，黄金储量/资源量81.16 吨。公司储量仅能保障公司现有开采规模约10 年左右，因此未来公司需投入较多资金将现有的资源量提升为储量级别。公司目前已聘请国际一流的专业化勘探团队对公司现有资源量进行勘探，后期有望大幅提升公司资源量的增长潜力。