行为金融学基本问题.docx

1、行为金融学基本问题行为金融学基本问题 摘要：本文旨在论证基于有限理性能力的金融资产预期定价，这是行为金融学的基本问题。这里提供的论证，与以往发表的金融学和经济学文献不同，它遵循学术史的逻辑，首先界定经济学、金融学和行为学的基本问题，其次界定行为金融学基本问题，最后讨论行为金融学应当具有的研究框架。 关键词：行为;金融学;基本问题 引言 一门学科为什么能够独立存在?基于常识的解答是，任一学科在人类社会里之所以产生，无非是出于好奇或实践。，最初以提问的方式(例如屈原天问)，然后以对话的方式(例如柏拉图对话)，最后以陈述和对陈述的检验方式(近代科学实验提供了这一方式的规范形态)。知识各门类的演变路径

2、由什么样的力量塑形?学术史和知识社会学能够提供的视角大致就是法学家卡多佐(B.N.Cardozo)在解释影响司法程序的四种力量时所采取的视角。对初始问题的解答在人群之内达成共识(主体间客观性)之后，便形成了知识，即柏拉图在泰阿泰德篇里记录的苏格拉底对话所得的知识定义之一：有根据的真确信(justified true belief)。这里所说的根据(being given an account of)，是以共识为前提的(否则就难以解答葛蒂亚问题)。达成共识的根据，为学科演变提供了对话(dialogue)的框架。在后来的演变中，这一框架可能被外部力量和内部力量不断重塑，并呈现为相当复杂的演化路径。

3、例如，卡多佐指出的司法实践的塑形力量，可划分为社会需要和道德习俗据此而来的司法判断是沿着社会学方法和传统方法的判断。此外还有司法实践内部的塑形力量，称为法官信念(acquired convictions)和逻辑自洽据此而来的司法判断是沿着演化方法和哲学方法的判断。注意，社会需要和道德习俗这类外部力量通常表现为政治格局对学术资源在各学科之间配置的影响，这种政治影响和由此呈现的学术嬗变，是知识社会学的研究主题。 知识各门类在上述演化中往往形成各自独立的学科(学术传统)。这些学科可分为两类：(1)由独立的基本问题界定的学术研究范围及方法。(2)在不同基本问题界定的不同学科之间存在并由这些学科基本问题

4、及方法派生的学术研究范围及方法。 例如，经济学是由基本问题什么决定价格和价格决定什么界定了研究范围及方法的学科，它的核心理论被称为价格理论。又例如，金融学是由基本问题什么决定金融资产价格界定了研究范围及方法的学科，它的各种理论通称为资产定价理论。 经济学和金融学的学术思想史，脉络清晰，呈现了下列七个知识模块：(1)关于理性假设。(2)关于科学解释。(3)经济学基本问题。(4)金融学基本问题。(5)行为学基本假设。(6)行为经济学及其基本问题。(7)行为金融学基本问题。 作为专业化教育方法的必要补充，跨学科教育的基本方法是：(1)将全部知识视为相互联系并演化的模块，主要考察知识模块之间的关系，这

5、些关系如何依具体情境而改变以及这些改变意味着的学术演化趋势。(2)批判性的思考方式，旨在为每一知识模块以及每一核心概念划界，也是在划界(demarcation)这一活动中体现着康德式的批判思考。作为对比且与此互补的是被称为应试教育的专业化教育方法的两大特征：(1)局限在特定知识模块内部的分析性知识。(2)特定专业的学术传统内部的权威性思考方式。 一、关于理性假设 经济学的芝加哥主流学派关于理性的基本假设，被称为完备理性假设。与此相对立的，是所谓有限理性假设。这两大假设之间的对立及长期争辩，清晰地呈现了界定理性假设的两大要素：(1)个体对现象的令人信服的解释。注意，这一界说意味着，任何解释，不论

6、是否符合事实，只要令人信服就足以将待解释的现象理性化了。(2)主体客观性(intersubjectivity)。这里需要解释：假如笔者反复且感受强烈地梦见一位早已逝去的朋友，笔者可能确信那位朋友仍然健在。不过，因为笔者的其他朋友不能如此确信，故笔者的确信缺乏主体间客观性。 我们每一个人，只要清楚地描述了我们想象中的上述两要素，就等价于界定了我们自己关于理性的假设。假如笔者想象中的理性是完备理性，那么它等价于这样的描述：首先，笔者相信每一个人对每一现象都有至少一种令人信服的解释。其次，笔者相信所有个体对每一现象所提供的令人信服的解释的集合有非空的交集。这就相当于假设个体行为永远基于全体共享的知识

7、，于是这就等价于假设没有与所考虑的行动相关的私己知识。又假如笔者相信的，是与完备理性假设对立的有限理性假设。那么，笔者所信的，等价于这样的描述：首先，笔者相信至少存在一个人，他不能相信关于等待解释的现象的全部解释。其次，至少存在一个人，他不能共享与他相关的全体知识。 为凸显这两类理性假设之间的严重分歧，笔者构造一个例子：笔者见到一位老友正在若无其事地饮一杯葡萄酒并且笔者相信那是一杯毒酒。那么，假如笔者关于他的行为有完备理性假设，笔者就应假设他知道那是一杯毒酒，所以笔者必须设想他试图结束生命的各种理由，然后，笔者不会有所行动，因为笔者的干预很可能违背他的旨在谋求最大幸福的理性选择。另一方面，假如

8、笔者关于他的行为有有限理性假设，笔者可以立即行动阻止他饮毒酒，因为笔者的行动很可能对他和笔者而言是一种帕累托改善。类似地，关于中国的体制改革与经济发展，在以往30年里，经济学家们表现出两类几乎相反的立场。其一可被称为泛自由市场(笔者称之为简单自由主义)的立场，其二可被称为批判自由市场(通常也冠以新左派)的立场。如果不考虑经济学家与他所坚持的立场之间的利益关系，那么，笔者相信，导致了如此严重分歧的，主要是他们关于中国大众的各种行为的理性假设。持完备理性假设的经济学家，不同意对市场有任何政策干预。因为，任何政策，归根结底旨在帮助一些需要帮助的人。可是，这些人具有完备理性，所以，他们同意参与市场生活

9、，这一事实本身就表明市场必定改善了而非降低了他们的福利。另一方面，持有限理性假设的经济学家往往提出干预市场的政策建议，因为他们相信这些政策可以改善一些人的福利。 现在，让我们想象一位全心全意试图帮助我们人类的火星人观察地球上的市场生活时，如果这位火星人对地球人类的行为持有完备理性假设，它的立场必定就是简单自由主义者目前所取的立场。可是如果它假设人类行为基于有限理性，那么，它将干预我们的市场生活。这一心智实验表明，如果我们反对的是斯大林时代流行于苏东社会主义各国的中央计划体制，那么我们可以持有与这位火星人相近的理性假设。如果我们努力要改善的是市场生活本身，那么我们应持的关于人类行为的基本 假设，

10、必须是有限理性假设。后者意味着不存在完美的市场生活，恰如不能假设完备理性一样。 二、关于科学解释 如前所述，为现象提供令人信服的解释，也就是将现象予以理性化的过程。由此不难看到，令人信服的解释，可因解释者和倾听者所处的社会传统和知识背景而有巨大差异。例如，在中国传统思想里居于主流的解释体系是基于历史叙事的，所谓春秋以定名分。而在西方传统思想里居于主流的解释体系是基于科学叙事的，所谓逻各斯中心主义。基于科学叙事的解释可分为两类：其一是因果关系的，其二是统计关系的。 因果关系，根据休谟的怀疑主义传统，被认为是脑神经元网络的一种联想功能因果性联想。古典的因果关系，犹如逻辑关系那样，是确定性的。现代的

11、因果关系不再有这样强烈的确定性，于是逐渐成为统计关系的特例。 基于统计关系的解释，因统计的性质而成为最具主体间客观性的科学解释。另一方面，统计关系的思想又源于因果性联想。如休谟所言，若事件甲和事件乙发生的时间或空间十分接近，就容易引发我们的因果性联想并通过多次观察确定这一联想的因果方向(例如甲成为乙的原因或反之)。休谟的这一经验原理，可追溯至与他同时代或早于他的科学实践中的归纳方法。在现代之前的时代，比归纳方法更具说服力的，是基于逻辑的演绎方法。康德论证说，基于逻辑的演绎方法及其命题的正确性不需要经验的证明，所以，它们构成先验知识的重要部分。 解释者根据对现象的观察，获得统计关系，确立特征事实

12、。根据卡尔多的阐述，特征事实是基于广泛观察到的统计关系的抽象从而忽略了细节精确性之后得到的命题。这些特征事实，成为经济学建模和解释的对象。例如，基于市场经济各类指标的波动，我们抽象出下列特征事实：存在5年和25年的经济周期，存在投资的周期性波动，存在失业率的周期性波动，存在技术进步速率的周期性波动。然后，我们可建立旨在解释这些特征事实的增长模型。建模是这样一个过程：首先，从一些特征事实，我们假设一些因果关系并写出这些关系的逻辑表达式。例如投资周期与技术进步速率的周期之间可能呈现以5年为基准的同步波动，从这一统计关系，我们可假设存在从投资(常以I代表)到技术进步速率(常表示为A对时间t的导数)的

13、单向因果关系。其次，写出这一因果链条的通常假设是线性的数学表达式(dA/dt)=a+bI。最后，经济学实证主义要求，任何有意义的数学模型，必须面对经验世界的检验。所以，上述因果关系的数学表达，与其它一些因果关系的数学表达一起，若可构成一套封闭可解的模型并可导出一些在一组工作假设下可检验的命题，就可获得成为经济模型的资格。经济模型可由各类数据加以检验，并依特定问题和数据由之产生的具体情境而被解释者加以评价。此时，令人信服的解释可表达为统计推断和假设检验。 三、经济学基本问题 不同时期，形成了不同的主流经济学。芝加哥学派经济学大约自1970年代之后成为主流。根据芝加哥学派，全部经济学研究的基本问题

14、是定价问题，惟一的经济学理论是价格理论。 价格(price)，古典的汉语翻译是价依照信息不对称性而有私价和公价之分别。存在市场时，价表现为价格。不存在市场时，仍有成本(cost)，成本的正确翻译是代价(沿用张五常教授的翻译)，意思是可用来代替市场价格的价。 本科生经济学训练的核心内容是学会从千差万别的现象中辨别价的各种存在方式。例如，排队现象，其实是一种定价方式。人情世故，也是一种定价方式。研究生经济学训练的核心内容是学会从千差万别的现象中辨别租(rent)的各种存在方式。在经济学思想史视角下，租是价的派生但却远比价更难懂。 租的存在方式之一是利润熊彼特定义的仅仅与企业家创新活动相联系的利润，

15、又称为企业家利润。与企业利润相关的另一个租概念，由马歇尔定义，称为准租(quasirent)，即任何一项投入品所得的报酬高于使这项投入品不退出生产过程的报酬的部分。这一概念在教科书经济学里的表示，就是由需求曲线与边际成本曲线的交点所决定的竞争性价格高于平均成本曲线的部分(单位产品的租)。准租概念运用于企业家才能时，可导致一些理论困惑，也因此导致关于企业家能力和产业组织理论的更细致的研究。 经济学家的日常工作，如布坎南(J.Buchanan)指出的那样，是在每一情境内辨别出那些进入成本的事物，包括以物的形态出现的成本和不以物的形态出现的成本(例如布坎南分析过的不道德行为的心理成本)。更深刻一些，

16、艾智仁(A.Alchian)曾指出，什么决定价格?这是一个远比什么是价格更重要的问题。在新政治经济学讨论中，笔者曾反复指出，价格决定什么比什么决定价格更重要。因为，民众可能不懂价格理论，也不明白价格是怎样决定的，但由他们投票表决的经济政策的实质是：他们对价格决定的那些后果是否满意。假如民众投票的结果是对现行市场定价机制的否决，那么，根据布坎南在自由的限度里阐述的立场，民主投票的结果，不论多么糟糕，毕竟是真实的民主过程从而必须予以承认。布坎南的老师奈特(F.Knight)也曾指出，一个社会最终能够达到的文明水平，取决于该社会的人民在多大程度上容忍个性的自由发展以及为此愿意支付怎样的秩序成本。 四、金融学基本问题 金融学的基本问题是金融资产定价问题，这里关键是金融资产的定义。诺贝尔经济学奖获得者托宾(J.Tobin)为新帕尔格雷夫经济学大辞典撰写的金融工具词条，将金融资产定