5公司估值方法资料下载.pdf

1、假设市场在跨时期作资产定价时会出错，但随着时间推移及资产新资料的出现，市场会自行更正过来。现金流折现（DCF）方法现金流折现（DCF）方法7为何要折现为何要折现 现金流量的时间价值无风险收益 现金流量的风险溢价未来的损失风险二鸟在林不如一鸟在手现金流折现（DCF）方法现金流折现（DCF）方法8DCF价值评估的优点DCF价值评估的优点 如果操作正确，DCF价值评估是在资产的基础上进行的，因此，较少受到市场波动及情感因素的影响。如果投资者购买企业而非股票，采用现金流量折现价值评估就是正确方法，这样做能令你在购入资产时知道自己得到了什么。DCF价值评估促使你去考虑公司的潜在特征和了解该行业。再不然，

2、它还至少可以令你在以标价买入一项资产时，认真验证一下你的假设。9DCF价值评估的缺点DCF价值评估的缺点 由于这种价值评估方法尝试估计内在价值，所以需要的数据及资料远远多于其它价值评估方法。这些数据及资料不仅繁杂，难以评估，而且可能被分析员巧妙处理以便获得他想要的结论。内在价值的估算模型无法保证不出现低估或高估的情况。所以，一个DCF价值评估模型可能会发现市场上的每只股票均被高估，这会给下述人员造成困难：股票研究分析员，他们跟踪调查各类股票，并对被评估偏差最大的该类股票提出建议。股票投资组合经理，他们完全（或几乎完全）投资在股票上。10DCF价值评估方法何时最适用DCF价值评估方法何时最适用

3、对于下述资产（公司），这个方法最为简单：当前现金流量为正数者，以及对于未来阶段的估计有一定可靠性者，以及有能获得折现率的风险委托书时 对于以下投资者最为适用：投资周期较长者，允许市场有足够时间来更正其价值评估的错误，并令价格回复到“实际”价值水平，或有能力推动价格向价值靠近者，如一个积极投资者或整个公司的潜在拥有者11现金流量折现价值评估的基础现金流量折现价值评估的基础公式中，CFt为在第t个时期内的现金流量，r为现金流量给定风险的折现率，t为资产的寿命。定理1：对于要价值评估的资产，预期现金流量在资产的寿命期内须为正数。定理2：在寿命初期产生现金流量的资产比稍后期产生现金流量的资产的价值高，

4、但后者有较大的增长及较高的现金流量补偿。11t=n价值价值t=1CFt（1+r）t12股权价值评估与公司价值评估对比股权价值评估与公司价值评估对比 前者仅对企业的股权价值进行评估 后者对整个企业的价值进行评估，包括股权及企业的其它产权所有者13股权价值评估股权价值评估 股权价值是股权的预期现金流量折现。即将股权成本折现，除去所有支出、税收、利息及本金支付之后的剩余现金流量，亦即公司股权投资者所要求的回报率。公式中，CF to Equityt在第t个时期内股权的预期现金流量ke股权成本 红利折现模型（DDM）是股权价值评估的典型情况，而股票的价值则是预期红利的当前价值。t=n股权价值股权价值t=

5、1CF to Equity t（1+ke）t14II公司价值评估II公司价值评估 公司的价值是公司的预期现金流量折现，即将加权平均资金成本折现，除去所有营业支出及税收之后、偿还债务之前的剩余现金流量。加权平均资金成本是公司中不同资金使用部门的成本，按其市场价值比例加权。公式中，CF to Firmt在第t个时期内公司预期现金流量WACC加权平均资金成本t=n公司价值公司价值t=1CF to Firm t（1+WACC）t15公司价值与股权价值公司价值与股权价值 欲从公司价值计算出股权价值，需进行以下哪一步？减去长期债务的价值减去所有债务的价值减去公司资本计算成本之中的所有非股权债权的价值。减去

6、公司所有非股权债权的价值。如此一来，得出的股权价值将会：高于股权价值评估结果低于股权价值评估结果与股权价值评估结果相等16现金流量折现价值评估的步骤现金流量折现价值评估的步骤 估算折现率或价值评估中要用到的比率折现率可以是股权成本（作股权价值评估时），也可以是资金成本（作公司价值评估时）折现率可以是帐面的，也可以是实际的，视现金流量的性质（帐面或实际）而定折现率可随时间变化 根据股权投资者（股权现金流量）或全体产权所有者（公司现金流量）来评估资产的当期收益及现金流量。评估资产的未来收益及现金流量，这通常通过估算收益的预期增长率来实现。估计公司何时能实现“稳定增长”，以及其时的特性（风险和现金流

7、量）。选择适当的DCF模型来评估资产的价值。17一般DCF价值评估模型一般DCF价值评估模型 现金流量折现价值评估折现率折现率公司：资金成本股权：股权成本高增长年期高增长年期稳定增长的公司：增长率永久保持恒定终值终值无限期价值公司：公司价值股权：股权价值CF1CF3CF2CF5CF4CFn现金流量现金流量公司：扣除债务前现金流量股权：扣除债务后现金流量预期增长预期增长公司：营业收益示增长股权：净收入/每股盈利增长18有红利的股权价值评估有红利的股权价值评估股权价值红利1红利3红利2红利5红利4红利n无限期股权成本折现红利红利净收入派息率红利预期增长预期增长保留额比率股权回报稳定增长的公司：增长

8、率永久保持恒定终值红利终值红利n+1n+1/（k/（ke e-g-gn n）无风险利率：无履约风险无再投资风险同种货币及同性质（随现金流量为实际或帐面）-市场风险度风险溢价风险溢价-平均风险投资溢价+企业类型经营负债财务负债基本股权溢价国别风险溢价股权成本股权成本19有股权自由现金流量（FCFE）的股权价值评估有股权自由现金流量（FCFE）的股权价值评估股权价值FCFE1FCFE3FCFE2FCFE5FCFE4FCFEn无限期股权成本折现股权现金流量股权现金流量净收入-（资本支出-折旧）（1-DR）-工作成本变化（!-DR）FCFE预期增长预期增长保留额比率股权回报稳定增长的公司：增长率永久保

9、持恒定终值FCFE终值FCFEn+1n+1/（k/（ke e-g-gn n）融资权数负债比率DR无风险利率：无履约风险无再投资风险同种货币及同性质（随现金流量为实际或帐面）-市场风险度风险溢价风险溢价-平均风险投资溢价+企业类型经营负债财务负债基本股权溢价国别风险溢价股权成本股权成本有股权自由现金流量（FCFE）的股权价值评估有股权自由现金流量（FCFE）的股权价值评估股权价值FCFE1FCFE3FCFE2FCFE5FCFE4FCFEn无限期股权成本折现股权现金流量股权现金流量净收入-（资本支出-折旧）（1-DR）-工作成本变化（!无履约风险无再投资风险同种货币及同性质（随现金流量为实际或帐面

10、）-市场风险度风险溢价风险溢价-平均风险投资溢价+企业类型经营负债财务负债基本股权溢价国别风险溢价股权成本股权成本20现金流量折现价值评估：所需数据现金流量折现价值评估：所需数据21公司价值（FCFF）评估公司价值（FCFF）评估无限期无风险利率：无履约风险无再投资风险同种货币及同性质（随现金流量为实际或帐面）-市场风险度风险溢价风险溢价-平均风险投资溢价+企业类型经营负债财务负债基本股权溢价国别风险溢价营业资产价值+现金及非营业资产公司价值-债务价值股权价值FCFF1FCFF3FCFF2FCFF5FCFF4FCFFnWACC折现股权成本（股权/（债务+股权）+债务成本（债务/（债务+股权）公

11、司现金流量公司现金流量EBIT（1-t）-（资本支出-折旧）（1-DR）-工作成本变化（!-DR）FCFF预期增长预期增长再投资率资本回报稳定增长的公司：增长率永久保持恒定终值FCFF终值FCFFn+1n+1/（r-g/（r-gn n）股权成本股权成本债务成本债务成本（无风险率+违约风险差价）（1-t）权数权数以市值为基数22II评估折现率评估折现率DCF价值评估23评估所需数据：折现率评估所需数据：折现率 折现率是现金流量折现价值评估的决定性因素决定性因素。错误估计折现率或现金流量与折现率不匹配会使价值评估出现严重错误。直观上，折现率应与风险程度风险程度和要折现的现金流量的类型现金流量的类型

12、相一致。股权与公司对比：如折现的现金流量是股权的现金流量，则适当的折现率应为股权成本；如需折现的现金流量是公司的现金流量，则适当的折现率应为资金成本。货币：被估算的现金流量和折现率须保持货币种类的一致。帐面与实际对比：如折现现金流量是帐面现金流量（即反映预期通涨），则折现率亦应为帐面折现率。24股权成本股权成本 对于风险较高的投资，其股权成本亦应较高；反之则较低。风险通常是以实际回报相对预期回报的偏差这种形式来定义的，因此，对于风险要在估值时扣除（形成折现率）的金融预测，风险与回报模型应为边际投资者投资时意识到的风险。大部分金融的风险与回报模型都假定边际投资者会作 分散投资，而投资者在投资中仅

13、意识到不能转移的风险（即市场或非转移性风险）。25股权成本：竞争性模型股权成本：竞争性模型模型预期回报所需资料CAPM E（R）=Rf+（Rm-Rf）Rf无风险利率与市场投资组合的相对市场风险溢价APME（R）=Rf+j=1j（Rj-Rf）无风险利率；影响因素数目与每个因素相对因素风险溢价多重E（R）=Rf+j=1,Nj（Rj-Rf）无风险利率；宏观因素因素与宏观因素相对宏观经济风险溢价ProxyE（R）=a+j=1.NbjYj参照还原系数26CAPM：股权成本CAPM：股权成本 估计股权成本的标准方法：股权成本=Rf+股权*（E（Rm）-Rf）公式中，Rf无风险利率E（Rm）市场预期回报指数（分散投资组合）实践中，短期政府证券比率作为无风险利率历史风险溢价作为风险溢价股票回报还原为市场回报估算出27股权成本简要说明股权成本简要说明或股权成本无风险利率*（风险溢价）须 与 现 金 流量 的 币 种 和形式（实际或帐面）一致一个自下而上的值最好以其它公司的业务及自己公司的财务负债为基础进行估算历史溢价1.到期股权市场溢价：从美国国库券股票赚得的平均溢价2.国别风险溢价国别违约差价*（股权/国家债券）默示溢价取决于当天股权市场标价及一个简单的价值评估模型28资金成本简要说明资金成本简要说明资金成本股权成本（股权/