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1、由于市场处于发展初期，乱象丛生：（1）无资质诊所数量是正规诊所的6倍，监管亟待规范；（2）非法执业者充斥市场，3年累计10万余次失败案例；（3）信息不对称，营销渠道攫取行业整体收入的50%。各项痛点倒逼行业升级，规范整合是关键。公立医院整形美容科室技术水平先进、药品正规可靠，但侧重于“医疗”而非“美容”；而中小型医院和民营诊所鱼龙混杂，品牌存在地域局限性。医疗美容连锁机构兼具技术、人才和服务多重优势，可复制性强，从而打造连锁品牌，挤占非法医美空间，改善市场秩序，为行业升级的重要主体。目前连锁医院竞争格局极为分散，并无明显龙头，其中连锁门店最多的美莱集团仅39家医院。第一梯队医美连锁医院2017

2、年的营业额集中在5-10亿元，他们有望在行业升级过程中继续扩大自己的领先优势，抢占医美行业高地。剖析韩台的医美发展历程，探寻我国行业升级之道。通过对韩国、台湾地区与中国大陆在发展阶段、法律监管、技术人才、营销模式四个维度进行综合比较，我们认为我国医美行业在法律法规、人才培养两方面亟待完善。另外，医美机构在营销模式上还存在较大的改善空间，未来将逐渐摒弃成本高达50%的传统营销渠道，转为依靠精湛的医疗技术和良好的服务态度来打造自身品牌，利用口碑传播吸引客流。综合“管理、人才、服务”三个层次分析，择优选取优质连锁医院标的。结合医美连锁机构的相对优势，其管理水平、人才储备和服务质量三个方面的优劣直接决

3、定企业在行业变革之下的竞争力。华韩整形：规范管理水平，友谊医院通过国际JCI 认证；储备优质医生，组建核心专家团队；奉行顾客至上，打造医院知名品牌。丽都整形：夯实连锁化管理，IQSM 体系可推至旗下八家医院；实行博导计划，组建APSC 多能细胞实验室；提升服务品质，首家亚洲医美医院通过TUV-SQS 认证。一、我国医美服务行业2020年市场规模将超千亿，目前渗透率仅1.51、医美服务市场中民营机构占九成，为市场的主导力量医疗美容是指运用手术、药物、医疗器械以及其他具有创伤性或者侵入性的医学技术方法对人的容貌和人体各部位形态进行的修复与再塑。医疗美容项目下分美容外科、美容牙科、美容皮肤科和美容中

4、医科四个项目，其中美容外科项目按照手术难度和复杂程度以及可能出现的医疗意外和风险大小分为四级，一级项目操作过程不复杂，技术难度和风险不大，具备医疗美容、整形外科经营资格的医疗机构均可开展，而四级项目只有三级整形外科医院或设有医疗美容科或整形外科的三级综合医院才能开展。目前我国正规的医美机构约9500家，其中民营诊所约6700家，占医美机构总数的七成。若加上医疗美容连锁机构和中小型医院，民营机构数量在整个医美市场上占比为92%，成为医美市场的主导力量。2、消费能力和消费意愿齐上升，医美市场规模年复合增速达23%20世纪50年代，大量士兵在抗美援朝中致残，引发大批医学生为这些士兵整形、救治，此时整

5、形外科学在我国开始重视起来。80年代改革开放后，民营美容企业逐渐兴起，但是医疗美容机构占比仍然较低。进入21世纪后，随着中国加入WTO，国外医疗美容的概念进入更多的中国家庭，消费者尤其是年轻一代，对医疗美容接受度显著上升。受益于居民消费能力提升、医美意愿增强、技术水平提高和投资规模扩大，近年来医疗美容的迅速崛起，医疗美容行业迎来了快速发展期。（1）需求能力提升：2017年人均可支配收入约3.64万元，复合增长率稳定在8%左右医疗美容属于非必须消费，是较高层次的需求水平，而这与居民的可支配收入紧密联系。2017年我国城镇居民人均可支配收入约为3.64万元，近三年复合增长率稳定在8%左右的水平。收

6、入的稳定增长催生高层次的消费需求，为医美的快速发展提供了必要条件。（2）医美意愿增强：整容风潮盛行，51%消费者受爱美之心驱动长期起来，国内民众对医美一直抱着排斥甚至怀疑的态度，曾经医美的消费者多为明星、网红，他们整容多是为了工作需要。如今随着外来整容文化入侵、演艺圈整容风潮盛行、群众对医美的看法开始逐步转变，学生、白领、主妇等普通群众也加入了医美队伍，成为市场增长的源动力。据统计，其中51%消费者整形的目的是为了取悦自己，这意味着居民财富积累到一定程度，开始向精神需求层次转变。（3）技术水平提高：客户满意度上升，微整形迅速切入市场设备愈加先进，材料也更加安全，使得快速释放的医美需求得以满足。

7、客户满意度上升，激发身边爱美者的潜在消费需求，从而医美市场成倍扩张。医疗美容可分为手术类与非手术类。前者是通过外科手术手段永久地塑造或重建身体部位已达到改变外观的效果；后者则以微整形项目为主，通过注射、激光和化学剥落等非手术手段达到治疗效果。结合成熟的美国市场看，微整形是推动行业增长的“发动机”：（1）微整形项目价格低、操作简单、安全性高、创伤小、恢复快，满足了大部分消费者的需求。（2）微整形的维持时间有限，比如肉毒素、玻尿酸的效果一般维持在半年左右，回购率高，从而形成周期性的刚需，具备高价高频的理想消费属性，助力市场扩容。（4）资本供给充足：社会资本进入，二十年投资535亿元迅速打开的医美市

8、场不仅吸引医疗机构和整形医师纷纷涉足医美领域，也催生了社会资本的进入。1998-2017年，中国医疗美容行业共发生783起投资案例，其中披露投资金额680例，全部投资金额535亿元，其中2015年的投资案例数和规模双双达到高峰，分别为249例和166亿元。但近两年由于医美事故频出，监管趋严，投资遇冷。消费能力和消费意愿双双上升，微整形迅速切入市场，同时社会资本大量进入增加供给，共同推动了医疗美容的蓬勃发展，2011-2015年医美服务市场规模的复合增速达23%。根据中国整形美容协会数据，我国从事医疗美容服务的医疗机构从几百家迅猛发展到近万家，从业人员近30万人，每年开展近400万人次的医疗服务

9、，手术超过200万例，居亚洲第一，占世界12.7%。3、行业渗透率仅1.5，巨大提升空间将通过普及度提高和结构性调整实现受益于供给和需求两端的利好刺激，我国医疗美容行业规模已跻身世界全列，其中2015年医美疗程总数为207.65万例，位列全球第三位，直逼位列第二的巴西。尽管如此，我国的医美渗透率仍处于较低水平，若以每千人接受医美疗程计算，中国的渗透率仅为1.5，而同期美国、巴西、日本分别为14.1、10.9、11.1，韩国则高达21.2。就整形外科医师来看，虽然我国医师数量也在全球第三位，但是平均每百万人中仅有2名整形外科医生，韩国则高达42。针对目前相对较低的渗透率，我们认为未来主要通过普及

10、度提高和结构性调整两条路径进行提升：（1）医美的普及度和国民的接受度日益提升正如前文所示，收入增长提供物质基础、爱美之心刺激消费需求、技术进步提升医疗水平和投资机构增加资本供给，未来医美的普及度将大大提升，越来越多的消费者将化“心动”为“行动”，迈入医美机构的大门。（2）性别和年龄的结构性调整提高渗透率男性颜值需求不容小觑根据“新氧”APP（医美O2O 平台）调研显示，每10位医美消费者中，就有一位男性。“更美”APP 数据亦指出，男性用户占其总用户的23，比2015年的17大幅增加。其实在一些发达国家中，男性用户更是占据整个医美市场的半壁江山。男性的医美需求主要集中在植发，再逐步扩展到其他项

11、目，并将在未来医美市场中逐步扩大其份额占比。消费群体将逐渐向高龄化靠拢35-64岁消费者在整个美国市场份额中占比超七成，而我国主力军在90后消费群体，38岁以上的消费者在份额占比仅为18%。这主要是因为我国医美处于发展前期，年轻人易于尝试新鲜事物，并热衷于自拍、直播等自媒体平台，对美容整形存在一定的需求，而中年群体的需求仍处于冰冻状态。我们认为我国医美客户结构将向美国这样的成熟市场调整，具备较高消费意愿和能力的中年人将成主力，市场渗透率提升。4、医美服务行业打造千亿市场空间通过普及度提高和结构性调整两条路径，未来渗透率提高，行业发展空间广阔，打造千亿市场规模。市场规模测算一：（1）2007-2

12、016年我国人口复合增长率为0.5%，若按照该比率计算，2020年人口总数将在14亿左右；（2）基于国民对医美的接受度日益提升，假设渗透率增速为0.5，2020年医美疗程总数将超过565万例；（3）随着行业信息不对称问题逐步减弱、营销费用逐渐降低（详见后文分析），从而疗程价格呈现下降趋势。2015年单次疗程的平均价格在2.5万元左右，假设服务价格每年下降5%，2020年单次疗程价格不到2万元。（4）综上，2020年我国医美服务行业的市场规模将达1100亿元。市场规模测算二： 2011-2015年，我国医疗美容服务行业市场规模的复合增速为23%。基于医美普及度和民众的接受度日益提升，未来几年市场

13、将会大概率维持目前增速。但是考虑到未来监管趋严、价格下降，规模增速会受到一定的影响。假如保守估计未来保持平均每年20%的增速，我国医美市场将在2019年超过千亿规模，2020年接近1300亿元。二、监管缺失+人才匮乏+信息不对称，倒逼行业升级1、无资质诊所数量是正规诊所的6倍，监管亟待规范合法医美需要在正规机构中由合规执业者用监管机构认证的药品进行手术和注射。然而，随着近年来中国医美市场的迅猛发展，大量不能提供营业执照和医疗机构执业许可证的诊所横行市场。资质监管缺位、违规风险小、获利丰厚且成本较低，联合触发无资质诊所的泛滥。根据2017中国医美行业黑皮书数据，目前无资质认可的诊所有6万家左右，

14、约为正规诊所的数量的6倍。无资质诊所的盛行进而孕育各种开办整形速成班的非法培训机构、大批量简单培训后随即上岗的非法执业者、以及随处可见的水货药品器械甚至假冒伪劣产品，共同侵蚀医美市场，使得爱美者止步于市场之外。2、非法执业者充斥市场，3年失败案例累计10万次医美市场飞速发展，整容医师一时供不应求。为了迅速捕捉获利时机，各类不合格的人员进场服务：1）偷换美容医生概念，例如皮肤科、麻醉科医生通过主诊医师考试，就在身上任何地方实施手术；2）仅仅通过几天简单培训或者学徒式带教后，非从业人员就持假证件执业；3）聘请所谓的“海外顶尖整形专家”坐诊，其中九成左右也是非法执业者，未获相关资质认证。由于合规人才缺乏、非法执业者猖獗，加上无资质诊所和不合规产品的泛滥，近三年约10万件失败案例，其中手术感染占比超过三成，其后为疤痕严重、假药过敏和歪斜不对称，给消费者带来了莫大的痛苦。3、信息不对称，营销渠道攫取行业整体收入的50%消费者与医美机构之间存在着严重的信息不对称：1）消费者对于医美机构、从业医师和使用药品的信息了解甚少；2）消费者对服务定价体系、项目潜在风险一无所知；3）法律监管不足，消费者事后维权困难。这三道厚重的屏障模糊了群众对医美机构优劣的辨识能力，也阻碍潜在消费者主动上门咨