煤炭行业分析报告Word文档格式.docx

1、（7）加快处置僵尸资产 10（8）妥善处置银行不良资产 10（9）加入地方政府考核指标 103、煤炭进口预计将保持平稳 11三、动力煤价格前瞻：逐步复苏 141、现金成本可能也无法支撑煤价 17四、焦煤价格前景：稳定在较低水平 19在连续四年的下跌后，国内煤炭价格终于迎来了反弹的曙光。国内90%的煤炭生产商都在亏损，李克强总理指出，未来三年要抓住化解过剩产能等难点问题，率先从钢铁、煤炭两大行业入手取得突破。中国的煤炭行业一直受产能过剩的困扰。根据中国煤炭行业协会的统计，到2015 年末我国煤矿总产能达到57 亿吨，远远高于40 亿吨的预计需求量。严重的产能过剩和需求下降导致了最近几年煤价的持续

2、下跌。但是，我们相信中央政府将采取更多的严格措施来淘汰过剩产能，包括：缩短煤矿运营天数、暂停新矿审批、禁止超产、帮助僵尸企业退出、拉动电力企业投资、促进相关资产证券化。政府将设立专项基金援助被辞退的员工。如果上述措施能够较好地贯彻执行，那么国内的煤炭市场有望重回供需平衡，煤价实现反弹。一、预计2016-17年需求下跌据中国煤炭行业协会预测，继2014 年下跌之后，2015 年我国煤炭需求量将同比下跌4%至40 亿吨。除化工行业外，所有其他三大主要煤炭消耗行业的产量在2015 年都有所下滑。根据国家统计局数据，由于需求疲软，2015 年我国总发电量同比下滑0.2%。其中，由于水力发电量有所上升，

3、火力发电同比下滑2.8%。火力发电量在总发电量中的占比降至近几年最低水平。据国家统计局数据，2015 年我国生铁和水泥产量分别同比下滑3.5%和4.9%，我们认为主要原因是房地产开发活动减少。15 年前11 个月，在建建筑面积同比下滑2.4%，新开工建筑面积同比下滑14%。根据中银国际相关行业团队（包括公用事业和基础材料）的预测，我们预计2016 年和2017 年中国煤炭需求量将同比下滑2.4%。其中，我们预测2016 年和2017 年内火力发电量将同比下滑，火力发电占比将从2015 年的73%降至2017 年的68%，主要是因为新能源增长较快，例如水电、核电和风电。除了新能源的发展，为了解决

4、中国的空气污染问题，中央政府将控制煤炭消耗。因此，煤炭在我国主要能源的占比将继续下行。有关国家能源局官员近期提出了2016 年煤炭占能源消耗的比率将从2015 年的64.4%降至62.6%。二、供给端改革推动行业新生1、严重的产能过剩面对需求下滑，2015 年我国的原煤产量同比下降3.5%至36.8 亿吨。与煤炭需求下行相反，我国的煤炭产能仍在持续上升。2008-11 年行业繁荣时期吸引了大量的新增投资，先前山西省煤炭行业的整合也导致从2013 年开始许多技改/扩建煤矿逐步投入运营。根据中国煤炭行业协会的估计，截至2015 年末我国煤矿总产能为57 亿吨。其中，39 亿吨来自于在产煤矿，15

5、亿吨来自于在建的新增煤矿和技改煤矿，3.08亿吨来自于停产煤矿。根据中国煤炭资源网的预测，2016 年将有3.83 亿吨的新矿投入运营，占目前在产煤矿总产能的10%。如果中央政府不采取任何有效措施，那么国内煤炭市场供应过剩的问题将持续恶化。雪上加霜的是，中国的煤炭行业由国有企业主导。15 年前11 个月，主要国有企业占中国煤炭总产量的51%。如果将所有国有企业都包括在内，那么这个比率还会高得多。利润并不是衡量国有企业管理层表现的唯一指标。考核指标通常还包括产值和市场占有率。同时，这些国有企业往往还需要承担社会责任，例如提供就业等。虽然私人煤炭商在价格跌至成本以下时可能会选择停产，但是国有煤炭企

6、业会继续生产以达成产值目标。有时候，他们为了保持一定的市场份额，甚至会主动采取价格战。因此，用成本分析的方法来判断煤价是否已处于底部并没有太大的用处。2、供给侧改革缓解供应过剩严重的供应过剩和日趋激烈的国内生产商之间的竞争严重影响了国内市场的煤价走势。因此，15 年前11 个月90%的煤炭生产商都录得亏损。鉴于国内煤炭生产商面临的困境，李克强总理指出煤炭和钢铁是淘汰过剩产能的两大重点行业。2016 年2 月5 日，国务院发布关于煤炭行业化解过剩产能实现脱困发展的意见。目标是从2016 年开始，用3-5 年时间，退出产能5 亿吨左右，减量重组5 亿吨左右，使煤炭市场基本达至供求平衡。我们截取了几

7、项重要措施包括：（1）严格控制新增产能2016 年起，3 年内原则上停止审批新建煤矿项目。确需新建煤矿的，一律实行减量置换。在建煤矿项目应按一定比例与淘汰落后产能和化解过剩产能挂钩，确保净产能下降。（2）有序退出过剩产能长期亏损，资不抵债的煤矿；长期停产停建的煤矿；资源枯竭、资源赋存条件差的煤矿应当有序退出（3）推进企业改革重组鼓励大型煤炭企业兼并重组中小型企业。利用三年时间，力争单一煤炭企业生产规模全部达到300 万吨/年以上。（4）促进火电厂投资煤炭企业鼓励发展煤电一体化，引导大型火电企业与煤炭企业之间参股。火电企业参股的煤炭企业产能超过该火电企业电煤实际消耗量的一定比例时，在发电量计划上

8、给予该火电企业奖励。（5）缩减煤矿工作日从 2016 年开始，将全年工作时间从330 天减少到276 天来确定煤矿产能。原则上法定节假日和周日不安排生产。对于生产特定煤种、与下游企业机械化连续供应以及有特殊安全要求的煤矿企业，可在276 个工作日总量内实行弹性工作日制度。（6）严格限制劣质煤使用停止核准高硫高灰煤项目，依法依规引导已核准的项目暂缓建设，正在建设的项目压缩规模、已投产的项目限制产量。（7）加快处置僵尸资产引导地方综合运用兼并重组、债务重组和破产清算等方式加快处置“僵尸企业”。（8）妥善处置银行不良资产支持银行加快不良资产处置进度，支持银行向金融资产管理公司打包转让不良资产。（9）

9、加入地方政府考核指标将淘汰落后煤炭产能落实为地方政府考核指标之一。对未完成任务的地方和企业要予以问责。为了给煤炭和钢铁行业淘汰落后产能提供财政支持，政府将设立工业企业结构化调整专项基金。根据16 年1 月19 日财政部发布的通知，从16 年1 月1 日开始，火电厂和新能源电厂，以及工业企业旗下的附属火力发电厂的上网电量每千瓦时需征收0-0.168 元。根据2015 年总发电量（56,180 亿千瓦时），该基金的规模约在每年390-450 亿人民币。接下来，我们预计各地方政府会陆续发布更加详细的措施。3、煤炭进口预计将保持平稳由于需求低迷和政策环境对进口商不利，例如执行质量控制措施和征收进口关税

10、等，2015 年我国煤炭总进口量同比下滑30%至2.04 亿吨。在严格的质量要求之下，低质煤进口已基本消失。由于相关方不熟悉新的控制措施对质量的要求，因此2015 年从澳洲进口煤炭也出现了一些问题。中国与澳洲的自由贸易协定从15 年12 月20 日开始生效。根据协定，协定生效开始，从澳洲进口炼焦煤征收的3%关税被取消，动力煤6%的关税降至4%。2016 年动力煤的进口关税将进一步降至2%，并将在2017 年完全取消。我们预计进口关税的取消和降低将对炼焦煤进口产生不小的影响，因为澳洲是对中国最大的炼焦煤出口商，占15 年前11 个月我国总炼焦煤进口量的54%。因此，这可能会导致2016 年我国炼

11、焦煤进口量增长。动力煤进口的影响相对较小，因为15 年前11 个月澳洲仅占中国总动力煤进口量的29%。虽然取消或降低进口关税会导致从澳洲进口煤炭成本降低，但是我们认为从澳洲进口的总量并不会大幅上升。从15 年8 月开始的人民币贬值导致人民币对澳元贬值4%。因此，进口关税下降的正面影响基本被人民币贬值所抵消。因此，我们预计2016 年中国煤炭进口将保持平稳。逐步复苏从15 年8 月14 日到11 月17 日主要动力煤价格已下跌10%至351 人民币/吨，创下11 年新低。需求低迷引发了几家大型煤炭生产商之间为了完成销售指标而采取的非理性竞争。从15 年11 月17 日到16 年1 月4 日，基准

12、煤炭价格反弹4%至366 人民币/吨，主要是因为冬季季节性需求走强。主要动力煤电厂煤炭库存天数也从10 月30日的28 天缩短至12 月20 日的20 天。之后，国内动力煤价格保持相对平稳。秦皇岛煤炭库存降低也对煤价稳定产生了一定的作用，16 年1 月15 日库存降至310 万吨，创下10 年最低。从15年8月14日以来，广州的山西动力煤价格较从印尼和澳洲进口的同等热值的动力煤到岸价溢价从每吨30 元和10 元降至16 年1 月25 日的5 元/吨。我们认为这主要是由国内市场供应过剩引发的激烈竞争所导致的。1、现金成本可能也无法支撑煤价为了解国内煤价的支撑水平，我们再次分析了大同煤业（6010

13、01 CH）和中煤能源 （1898 HK/601898 CH）的生产成本。这次我们研究的是15 年上半年和3 季度的数据（而不是我们上一份行业报告中使用的14 年下半年和15 年1 季度数据）。两家公司都成功降低了单位成本。15 年上半年大同煤业的现金成本环比下降了9%至305 人民币/吨。尽管如此，煤价的持续下跌仍导致了15 年3 季度公司的现金亏损。然而，我们并未看到公司有任何停产或减产的动向。大同煤业是一家国企。对管理层的考核并非以利润为主要标准。同时还存在其他绩效招标，例如产值和市场份额。当煤炭售价低于现金成本时，公司仍可为员工支付薪酬。公司可以延期向供应商付款。由于国企占到产量的大部

14、分，这也解释了为何部分主要生产商出现现金亏损却并未发生大幅减产。因此，未来供应侧的改革将成为制约供过于求并支撑煤价的关键。此外，由于煤价大跌导致煤炭公司盈利下降甚至转为负数，其流动性也有所恶化。15 年1-9 月，38 家A 股上市煤炭公司（不含中国神华）总经营现金流为-165 亿人民币，截至2015 年9 月30 日权益净负债率达到81%。假如煤价的下行趋势延续，那么煤炭公司将进入现金短缺的阶段，无法再从银行获得进一步的融资。这可能成为引发减产的另一个因素。随着煤炭行业过剩产能淘汰被中国政府排在日程表的前列，我们认为将有更多措施出台，以缓解供过于求并支撑煤价。因此，我们认为煤价的进一步下行空

15、间将十分有限，尽管我们预测大幅反弹的可能性也非常小。由于此前的煤价跌幅远远超过我们的预测，我们仍将2016 年秦皇岛山西优混煤的均价预测下调15%至360 人民币/吨，同比下降13%。我们预测2017 年煤价同比反弹5%。稳定在较低水平2015 年8 月14 日以来，国内钢价一路下行至12 月初。例如，25 毫米钢筋和3 毫米热轧板价格同期分别下跌19%和15%。山西柳林焦煤价格下跌14%，而同期以美元计的铁矿石进口价骤降了32%。自12 月初以来，随着越来越多的钢铁厂因为盈利差和严格的环境监控而关停，主要钢铁产品库存下降至860 万吨，这也是2009 年来的最低水平。同时，由于刺激政策出台后汽车行业需求回升，国内钢价开始反弹。例如，2015 年12 月初至2016 年1 月4 日25 毫米钢筋和3 毫米热轧板价格分别反弹8%和14%。同时，以美元计的进口铁矿石价格也回升了