人民币均衡汇率决定机制及其影响因素的作用分析基于行为均衡汇率估算模型分析技术改进的研究Word格式文档下载.docx

1、影响因素;决定机制中图分类号:C812文献标识码:A文章编号:10024565（2009）03000305AnAnalysisofRMBEquilibriumExchangeRateDeterminationMechanismandItsDeterminants:AStudyBasedontheImprovedBEERModelXiaoHongyeWangLiHuHailinAbstract:BasedonbriefinterpretationabouttheclassicanalyticalframeworkofBehavioralEquilibriumExchangeRatemodel,t

2、hepaperpointsoutitsrigorousassumptionimpliedintheapplication.Weimprovetheanalyticaltechniquebylooseningtheassumptionandtestisbymeansofempiricalanalysis.33aenadeeplyanalysisplatformforestimationisestablished.HoldingthemainconclusionthattheRMBrealexchangerateisundervaluedinshort-term,butovervaluedcomp

3、aredwithlong-termequihbriumexchangerate.Consideringthecomplicateddeterminantsmechanismonequilibriumexchangeratelevel,theadjustmentofRMBexchangerateshou/dbetakencautiously.Keywords:RMBEquilibriumExchangeRate;BehavioralEquilibriumExchangeRateModel;AffectingFactors;DeterminationMechanism一,本文研究背景2000年以来

4、,人民币升值压力一直是我国经济运行的焦点之一.鉴于汇率不仅作为国际结算工具,其本质是国家利益分配的一种制度安排,汇率调整则为国家利益格局的调整.因此人民币汇率调整及其合理性识别受到中外高度关注.2005年7月央行启动人民币汇率形成机制改革,3年来人民币对美元累计升值约达20%.虽然外汇储备,贸易顺差有所减少,但人民币升值预期并没有减弱.西方国家不断调高人民币升值的要求,其依据是人民币名义汇率仍然严重背离均衡水平,由此均衡汇率作为测度名义汇率合理性工具进入人们的视野.均衡汇率（EquilibriumExchangeRate）最初由Nurkse（1945）提出,指与一国经济内外均衡状态相适*本文为

5、国家统计局重点项目人民币汇率决定的统计研究（2006B26）;人民币汇率变动对经济运行影响的统计研究（2007I.7_,015）的阶段性成果.本文提交第二届中国统计学年会（200808）,并交流（200810,杭州）.?4?统计研究2009年3月应的汇率水平.由此,汇率与一国经济运行状态联系起来,为汇率水平的决定机制及其合理性识别,提供了一条不同于仅靠价格信号（Casel,1918）的新思路.此后,通过Williamson（1985,1994）,Edwards（1989）,Elbadawi（1994）和Montiel（1997）,Clark和MacDonald（1998）创新性工作,推出了均衡

6、汇率决定机制理论和经验估算技术.其中MacDonald（1997）,Clark和MacDonald（1998）借助协整理论（Engle和Granger,1987）反映变量间长期稳定关系的思想,提出行为均衡汇率模型（BehavioralEquilibriumExchangeRate,简称BEER）,使均衡汇率估算更具操作性,成为目前普遍采用的研究方法之一.国内人民币均衡汇率研究文献,主要有金仲夏（1995）,张晓朴（1999,2000）,张志超（2001）,刘莉亚,任若恩（2002）,张斌（2003）,王维国,黄万阳（2005）,施建淮,余海丰（2005）,卜永祥（2005）,王曦,才国伟（20

7、07）,谷宇,高铁梅（2008）和胡海林（2008）等.总体看,文献均将重点放在人民币均衡汇率水平和汇率错位幅度的估算上,希望据此提出人民币调整的政策空间.但因对国外模型的不同理解,结论也不尽相同.本文拟在对均衡汇率模型理论分析框架解读基础上,对行为均衡汇率模型估算技术进行改进,进而开展人民币均衡汇率决定机制及其影响因素作用的研究.力图为人民币均衡汇率估算提供一个深度研究与分析的技术平台,使人民币汇率决定机制及其影响因素作用所对应的政策空间更为明晰.二,分析技术的改进1.行为均衡汇率模型的简要解读.模型的核心是建立反映一国内外均衡状态的变量与汇率的关系.逻辑起点是,假设当一国对外经济的经常项目

8、cn与资本项目相等时,该国经济即实现了内外均衡.即ca,+ka=0（1）汇率决定机制可依据经常项目和资本项目各自的决定机制描述.首先忽略一些次要因素后,国际收支平衡表中的经常项目可由净出口似,国外净资产的利息支付净额咖两项定义为:cn=n+,缸（2）汇率变动可对其产生影响.通过满足以进口需求弹性关系表示的马歇尔一勒纳条件的假设,以及进口商品与一国收入存在正相关的假设,可设定净出口与价格和收入变量存在对数线性关系:砒=al（sI+p一P）一a2YI+口3）,口I,a2,a3>0（3）其中s为即期名义汇率（单位外币的本币价格）,P,P分别为国内,外价格水平,YY分别为国内,外收人,Ol表示弹

9、性.其经济意义为,一国的净出口水平是由名义汇率,两国总价格以及两国的收入水平决定的.其次,假定资本项目为扣除汇率变动影响的两国净利息差的函数:ka=/z（i一一s）,<.（4）其中,i为利率收益,s0表示即期汇率从t期到k期变动的一阶差分.将式（2）,（3）,（4）代入式（1）,即可得到汇率决定机制的一般表达式:,s=P一p+（口2/a1）Y一（ot3/a1）,a（.nfa）一,ula.（i一i一s）（5）整理后有:s一P+P=（口2/a1）Y一（Ol3/a1）ya（,）一,ula,（i,一i一s）（6）式（6）左边表示对名义汇率的价格缩减,即可得到实际汇率,其定义为=s一P+p.右边是

10、汇率决定机制,包括因素及关系.其中影响因素可分为两类,一是收入因素,反映一国经济运行的基本面,对一国经济发挥着基础性的长期作用,可归为长期基本要素;二是利率水平等因素,其受资本市场交易影响,存在短期波动性,可归为短期要素.考虑到收入,利率因素是反映经济运行状态的高度综合变量,为了强化对汇率解释,需要进一步将其分解拓展,由长短期基本要素的构成内容,并加入随机扰动,构成汇率决定的一般形式.即从式（6）改写为式（7）:r:Z+r+（7）其中,z为一组反映长期趋势的基本变量,为一组反映短期波动的变量,r表示转置的参数等号右边的第一项是竞争力度量,并假定它同净出口正相关.如果一*,则式（4）就变为非抵补

11、的利率平价条件.详细推导过程此处省略,参阅文献Clark和MacDonald（1998）IMF工作论文.第26卷第3期肖红叶等:人民币均衡汇率决定机制及其影响因素的作用分析?5?向量,为扰动项.据此,基于国际收支平衡关系假定,建立起实际汇率形成机制的基本理论框架.2.行为均衡汇率的估算.由于与一国经济相适应的汇率水平不是市场交易汇率,不能直接观测,因此需要依据理论模型研究估算一国均衡汇率的技术.其中关键性工作是,如何选择具体的决定汇率变化的因素.MacDonald（1997）,Clark和MacDonald（1998）提出的行为均衡汇率模型（BEER）,为解决这个问题提供了一个简单的便于操作分

12、析的方法.鉴于各基本经济要素对汇率的作用机制极为复杂,理论尚无完备的解释,实践又不能很好把握.为此,行为均衡汇率模型采用了系统分析中的黑箱思想,将经济要素对汇率的作用机制视为一个黑箱,以适当的基本经济要素作为输入变量,通过得到均衡汇率输出变量.在操作上,模型采用反映非平稳经济变量之间存在的长期稳定关系的协整理论,作为选择解释变量的工具,并形成均衡汇率由长期基本经济要素的协整关系确定的分析技术.即设从基本经济要素现实值中分离出其长期趋势为z,均衡汇率为q,则有:q=yz（8）目前国内外相关文献均依据上述模型估算各国均衡汇率.具体操作时;（1）先由基本经济要素的现实数据和实际汇率估计出协整关系参数

13、,可得两者协整机制为:=f（ZZ,Z,;,Z）（9）（2）对基本经济要素现实数据滤波得到趋势值z,将z代人协整机制,即按参数估算出均衡汇率q,可表示为:q=f（Z,Z2,Z3.,Z）（10）3.原模型分析技术的改进.首先定义,为BEER原模型的均衡汇率协整机制.应当指出,BEER原模型存在两方面的改进空间.从协整技术看,原模型估算操作,暗含了z与rl的协整关系和z.与rl的协整关系相同或相似的重要假定,所以直接使用卢估算q.但一般而言,采用滤波技术从z中分离出的长期趋势值z,要么是平稳的,可直接构造z与rl的回归关系;要么z可能表现出与z不同的,具有自身特征的非平稳性.两者协整关系相同的假定过于严格,放松这一假定为第一个改进.从协整概念的经济意义看,z与rl的协整关系,反映基本经济要素长短期信息对汇率的共同影响.意味着原模型的均衡汇率估算值,是基本经济要素长期趋势z,在长短期共同影响机制下决定的汇率水平.原处理方式与协整概念,即反映非平稳经济变量的长期稳定关系稍有冲突,此为第二个改进.基于以上讨论,本文在人民币均衡汇率估算时,首先检验确认z具有非平稳性,且与z存在显着差异.接着在建立z与r的协整关系时,却发现反映协整关系的参数,表现为奇异值,无法给予合理的经济解释.这说明,实际汇率rl包含着大量基本经济要素