房地产泡沫研究Word格式.docx

1、4银行会可不能再次成为中国最大的空置房地产持有者？1需求幻觉2004年04月28日?17:51 财经杂志关于某一产业是不是过热，既不能简单地以该产业的投资或销售指标来衡量，也不能用即期供给与需求间的缺口来衡量，乃至不能用产业效益来衡量，因为与一样商品不同，房地产销售往往结合了巨额信贷投入，当期销售与效益并非意味着最终效益实现，却可能转变成大量的银行呆账。本文以为，衡量的惟一标准是供给与潜在需求间的离差。房地产与一样商品不同，它兼具耐用消费品和投资品的双重特点。作为消费品，它 知足的是公众居住的需求；作为投资品，它又具有资产价钱波动（房产升、贬值所表现的资本损益）和生息（租金收入）的特点。因此，

2、衡量房地产需求不能简单依照消费需求或投资需求进行二元划分，而是二者的结合，其依据是居民的可支配收入。同时，由于房地产的投资品性质，其均衡价钱一样取决于消费者（投资者）以后预期收入，这代表了消费者在一个时刻段内对房产的实际支付能力；房地产收益取决于其他消费者的预期收入，这代表了租金的高低，即房地产的生息能力。在城乡二元经济不同没有取得全然解决，农村住房商品化尚未达到普遍程度的前提下，房地产需求的大体预算约束是城镇居民的可支配收入及其增加率。因此，简单地以中国13亿多人口的所谓大市场来衡量房地产需求是不切实际的。依照2003年国民经济和社会进展统计公报，全国城镇人口52373万，占%，农村人口76

3、851万，占%。因此，咱们的需求分析将要紧立足于中国40%的城镇人口。病症之一：住宅消费增加远远高于收入增加测算的2004年度潜在供求差额为4370亿元！直观地看，住宅消费增加必需与居民可支配收入和储蓄增加相适应，不然必然是不可持续的。2000年以来，住宅销售额增加普遍地显著高于城镇居民人都可支配收入增加和城乡居民储蓄余额增加。在差距最小的2002年，住宅销售额高于居民收入增加个百分点；在差距最大的2000年，达到了个百分点。住宅销售增加速度的持续走高固然说明改革20连年来持续被压抑的住宅需求迅速释放，可是这种释放在缺乏同速度收入与储蓄有效支撑的基础上将必然致使庞大的需求缺口。那么，缺口有多大

4、？这需要就公众的预期收入加以判定。表二显示了城镇居民对当前物价和自身收入的判定。专门值得关注的是2003年第四季度和2004年第一季度的居民以后收入判定。上年第四季度，居民预测下季收入增加的储户占比为%，收入减少的储户占比为%；而今年第一季度预测下季收入增加的储户占比为%，预测收入减少的储户占比为%，别离下降了个百分点和上升了个百分点。因此，假定20%的城镇居民在2004年新购买住房，结合表二显示的人都可支配收入及其增加水平，扣除食物、穿着、交通和医疗等必要开支，咱们大致能够估算居民的年度住房开支占总收入的50%以下。因此，咱们能够作如下推算：2004年年度居民住房总开支预测值为4930亿元。

5、必需说明的是，这一测算是全国城镇居民住房开支的上限金额：一方面，咱们假居住民可支配收入增加10%，另一方面，咱们设居住民收入的50%用于买房，实际情形必然低于该指标。可是，表二显示的数据是，2003年112月销售给个人的商品房销售额为亿元，比上年增加%；2004年12月又实现销售额亿元，比上年同期增加%。结合2004年12月完成土地开发面积%和住宅施工面积%的高增加（见表三），今年面向个人的商品房销售必然增速超过30%，达到9300亿元左右。现在，潜在供求差额就表现出来：一共可能达到9300亿元-4930亿元=4370亿元。而这一缺口说明了在总量上的有效需求存在不足问题。病症之二：空置面积持续

6、增加从商品房的施工、完工和销售面积比较看，其需求缺口上限为亿平方米，需求缺口下限为亿平方米；而住宅需求缺口上限为亿平方米，下限为亿平方米只有存在供小于求的产品才会显现投资增加和价钱爬升，这是经济学的大体规律。一旦供大于求，而伴之以持续的投资膨胀和价钱上涨，恐怕最保守的观看家也必需承认过热和泡沫的存在。表三说明了供求间的现实缺口。2000年至2003年间，历年一致性地存在商品房施工面积大于完工面积、完工面积又大于销售面积的情形。咱们能够把完工与销售面积之间的差额概念为空置面积，因此，累计到2004年2月，共计50个月间，新增住宅空置面积达亿平方米，占完工住宅面积亿平方米）的%。同时咱们也能够发觉

7、，在建面积在近几年持续维持扩大趋势，累计已经高达亿平方米。因此，咱们能够认定，从商品房的施工、完工和销售面积比较看，其需求缺口上限为亿平方米，需求缺口下限为亿平方米；而住宅需求缺口上限为亿平方米，下限为亿平方米。上限与下限之间的差额是一个“或然量”，即可能烂尾也可能销售的商品房存量。随着时刻的推移，空置或施工越久的商品房成为鬼楼的概率越高。咱们以为，缺口下限是一个保守估量，因为咱们仅仅分析了2000年以来的数据，此前的空置商品房还不在研究之列。问题并非如此简单。一样，房地产消费都结合以住房按揭贷款。2003年末个人住房按揭贷款余额亿元，同比增加%，比上年新增亿元。若是今年新增4370亿元住房按

8、揭贷款在时刻趋势上属于正常范围。另外依照中国人民银行统计，截至2004年2月，我国城乡居民人民币储蓄存款余额达到万亿元，新增本外币储蓄存款为6831亿元，似乎足以应付新增住房信贷。可是，其中的两个结构性风险是必需考虑的。一是存贷款增幅配比风险。储蓄存款增幅在20%左右，而住房按揭贷款在40%以上，房地产开发投资完成额的增幅在30%左右，2004年1至2月达到了近两年来创纪录的%。这就形成了一个财务链条：在居民可支配收入增加与GDP增加大体接近的情形下，房地产开发投资增加需要接近40%的按揭贷款速度加以维持，而信贷增加必需依托相应的储蓄存款增加维持。如表四所示，2003年个人住房按揭贷款占居民储

9、蓄存款余额为11%，若是两个指标别离按40%和20%的速度增加，那么到2020年个人住房贷款比重会接近40%。这一方面意味着银行必需紧缩其他形式的信贷；另一方面，考虑到住房贷款期限一样为10年30年，因此可估量到2020年，当前发放的贷款仅仅完成了一个较小比例的归还。即便认定所有公众的信誉达到最高品级，咱们一样有理由疑心跨时风险造成的财务可持续性问题。二是人群风险。上述分析把公众作为无差他人群实行统一研究。而事实上，即便在5亿多城镇居民中，真正“既具有住房需求有能够支付住房价钱”的最终有效需求者数量是一个未经实证的数字。即便考虑到我国的城镇化和农村剩余劳动力向城市的持续转移进程，但显然存在收入

10、结构差距致使的有效需求者数量不足问题，这将致使房地产需求的人群风险。第一从住宅消费看，住宅供给与需求人群之间的有效需求缺口已经充分暴露。就全国的情形看，依照中国社会科学院的测算标准，1999年中国中等收入阶级比重为15%，这两年正以每一年1%的速度上升，2003年达到19%。法国巴黎百富勤公司的研究部门将中国的“中产阶级”概念为：人均年收入万至3万元、家庭年收入为万至10万元，受太高等教育、参与企业决策和治理、从事脑力劳动的专业技术人员及“白领”。符合上述标准的人数占中国总人口的比例约为%。能够说，不断成长的中等收入阶级是我国商品房消费和投资的主力。若是中等收入阶级按每一年1%的速度增加，这意

11、味着我国每一年有1300万人进入一样商品住宅市场，以人均新增住宅面积需求40平方米计算，新增住宅应该在52000万平方米左右。可是2003年住宅施工面积为万平方米；仅2004年前2个月，施工面积又增加了万平方米。供大于求的面积估量确信在一半以上。这是商品房供求硬缺口致使的大体需求不足的风险，故2003年空置商品住宅冲破1亿平方米是一个不难明白得的事实（而咱们前面的测算是到2004年2月为亿平方米）。第二从居民住宅投资看，收入差距致使的最终需求压力将在尔后假设干年慢慢暴露。真正存在住宅投资需求的都是中高收入阶级，名噪一时的温州炒房团就很能说明问题。那个地址的矛盾在于，当前的中高收入阶级预期进入中

12、高收入阶级的人群在迅速扩大，因此能够在即期投资住房，在以后依托住房增值获利。问题是谁能保证这一进程的滑腻性，同时，谁能确认该进程的速度高于住房开发的速度。以人均城镇居民可支配收入增幅和总量居全国领先水平的江苏省为例，该省2003年人均收入达到了9262元，比上年增加%，增幅居全国第二位、华东第一名。可是按家庭人都可支配收入高低进行分组，60%家庭的人都可支配收入水平低于全省平均水平，大部份家庭的人都可支配收入的增加幅度低于全省平均水平，其中，收入最高组的家庭人都可支配收入为24568元，比上年增加%，最低组的家庭人都可支配收入水平为2478元，比上年下降%，高低收入之比为：1，与2002年的：

13、1相较，差距进一步拉大。统计资料进一步显示2003年全省会镇年工薪收入在万元以下的从业人数占全数从业人数比重达%，这部份从业人员所得报酬是大部份城镇家庭收入的要紧来源。面对江苏省收入分派格局的典型意义，咱们能够得出如下结论：商品房作为一种资产极可能陷入上个世纪90年代中国股票市场从高涨走向持续低迷的怪圈：公众都预期中国经济将持续快速增加，同时能上市的企业股票相对属于经济的优质资产，上市额度又属于稀缺资源，那么股票不涨似乎是不合天理的情形。可是不合天理的情形仍然发生了：进入股票市场的公众始终没有超过1亿人，于是资产只能在缓慢膨胀的中高收入阶级内部转手而不是转移到一个与国民经济增加速度相一致的中低

14、收入阶级手中。因此，一方面，咱们不能用少数经济中心城市的住房价钱暴涨的个案以偏概全地分析全国情形；另一方面也不该该轻忽证券市场的教训。2.升值想像18:10 财经杂志房地产升值是包括公众、开发商和金融机构在内各方的一致性预期。作为投资，公众必然把房地产价钱升值空间与储蓄存款、股票或基金等金融资产进行比较；金融机构在发放房地产开发贷款和住房按揭贷款时也必然考虑所抵押房产的以后价值。因此，在整个进程中，各方都预期价钱存在一个不断抬升的空间。但问题是，任何资产的升值必需与均衡价钱相一致，不然确实是价钱泡沫。病症之三：房产投资“市盈率”太高除北京和杭州外，其他要紧城市的衡宇销售价钱均高于衡宇租赁价钱涨幅，平均后形成全国个百分点的不同。这是一个危险信号与假设干年前曾经十分高涨的股票市场一样，在当前住宅投资上，住宅的“市盈率”膨胀已是不争的事实。住宅价钱及其上涨代表了资本利得，住宅的出租收入能够类似地以为是利润。价钱与租金的比确实是房地产的市盈率。房产租赁价钱波动十分显著，从2000年