造纸行业市场分析报告Word格式文档下载.docx

1、集中度有待提升，有望享受涨价扩散效应 181.7、溶解浆：吨毛利高，下游需求增速快，进口替代尚有空间 192、投资建议 203、造纸产业链调研概述 223.1、太阳纸业：新增项目持续落地提供内生持续增长动力 223.2、齐峰新材：提价对冲钛白粉涨价，自备电厂和新产能投放提供增量 253.3、博汇纸业：行业集中度高，年后旺季企业库存低 26图表 1：纸企 ROE 在 2010 年见顶后数年持续下滑 4图表 2：“十二五”期间（2011-2015）共淘汰造纸行业落后产能 3260 万吨 5图表 3：2015 年各纸种生产量和消费量 6图表 4：煤炭价格目前维持稳定 9图表 5：美废价格走势 9图表

2、 6：国废价格走势 10图表 7：国际纸浆价格走势 10图表 8：国内纸浆价格走势 11图表 9：铜版纸：集中度高，有望继续温和上涨 12图表 10：我国铜版纸具有成本优势 13图表 11：2016 年铜版纸出口同比增长 22% 13图表 12：白卡纸：集中度高，累积涨幅接近 50% 14图表 13：包装用纸将维持 3%左右的稳定增速 15图表 14：箱板纸价格走势 16图表 15：瓦楞纸价格走势 16图表 16：包装用纸行业集中度持续提升 17图表 17：双胶纸 16 年 12 月后补涨 18图表 18：双胶纸需求增长乏力 18图表 19：粘胶纤维价格持续上涨 19图表 20：2017 年溶

3、解浆价格持续强劲 20图表 21：造纸板块春季躁动行情具有超额收益 20图表 22：造纸指数相对沪深 300 月度超额收益 21表格 1：3-5 月为造纸传统旺季 7表格 2：造纸产业链库存情况 7表格 3：国内箱板瓦楞纸龙头企业新建产能计划 1716 年激情四射，17 年柔情似水1.1、供给收缩，需求端旺季效应叠加产业链补库存供给：主动收缩+被动淘汰，叠加事件催化，大企业产能协同性好主动收缩：龙头企业主动减少投资，小型企业缺乏经济效益主动退出。近几年造 纸利润收窄，企业 ROE 从 10 年见顶后持续下滑，直到 15 年行业筑底弱复苏后逐渐 好转，龙头企业倾向于减少投资和资金占用，调低纸机车

4、速，纸种结构持续优化。部 分小型纸企因接单能力不足、环保成本具有规模效应、小规模纸厂电和蒸汽外购成本 高等因素主动退出。纸企 ROE 在 2010 年见顶后数年持续下滑被动淘汰：自然出清+政策加码，落后产能加速淘汰。“十二五”以来为了减少环 境指标不达标造纸企业造成的污染，全国不断淘汰落后产能，效果初显，据统计，“十 二五”期间（2011-2015 年）我国合计淘汰的造纸落后产能达到 3260 万吨，相对于 2015 年全国纸及纸板 10710 万吨产量，淘汰的产能约占 30.4%。目前造纸行业的企业单位 数有 6839 家，CR10 约占 30%左右，前 100 位的纸企产能占全国总产能的

5、60%左右。 政策加码为产能收缩助力，14-16 年东莞年产 20 万吨以下生产线全部淘汰，淘汰落后 产能 530 万吨；浙江富阳通过淘汰落后产能和中型产能合并，合计减少纸企 100 余家。“十二五”期间（2011-2015）共淘汰造纸行业落后产能 3260 万吨2015 年各纸种生产量和消费量G20/雾霾/环保督导等事件催化区域性产能抑制。G20 期间华东纸企停产减排，订 单由江浙向山东和广东转移；16 年以来华北雾霾严重导致河北等地区纸企大面积停产； 自 2016 年 10 月 21 日起，环保部组织 10 个督察组对天津、河北、山西、山东、河南、 湖北、湖南、广东等 20 个省（市、区）

6、落实环境执法监管重点工作情况进行督察，造纸 行业亦为重点考察行业之一。集中度高的纸种避免恶性竞争的协同性更好，纸价涨幅明显高于其他纸种。典型 纸种包括铜版纸、白卡纸、箱板瓦楞纸，其中箱板瓦楞纸玖龙、理文、山鹰等龙头企 业春节期间对纸机大规模检修，对保价起到一定积极作用。需求：3-5 月旺季效应，叠加经销商和印刷厂补库存春节后 3-5 月为造纸传统旺季，消耗库存速度快。多数纸种 3-5 月为旺季，5 月逐渐转淡持续到 7 月，9 月开始持续到年底为旺季。目前处于传统旺季，根据调研结 果节后到纸厂拉货车队明显增多，纸厂供货基本满足客户的部分需求。3-5 月为造纸传统旺季涨价预期下，经销商和印刷厂积

7、极补库存。10 年之后因造纸产能过剩，经销商和 印刷厂基本零库存，目前在涨价预期下，虽纸厂库存普遍仍处于低位，但下游补库存 态度积极，目前印刷厂库存 10 天左右，经销商库存 20-30 天，我们预计伴随正常春 季下游补库存周期，下游库存水平尚有一定提升空间。造纸产业链库存情况煤炭和废纸目前价格稳定，纸浆 17 年前高后低煤炭：16 年快速上涨后目前价格稳定。受供给侧改革影响，煤炭价格 16 年呈现 快速上升趋势，目前煤炭价格维持稳定，动力煤价格维持 440-590 元/吨。调研纸企认 为煤炭价格经过快速上升后有望维持相对稳定，对应目前纸企自发电成本 0.3-0.4 元/ 度，相对山东地区电网

8、电价 0.71-0.75 元/度仍有成本优势。煤炭价格目前维持稳定废纸：进入传统淡季，前期小幅回调，目前维持稳定。16 年以来，美废受周期旺 季和美国造纸结构变化影响率先提价，其中 OCC#11 从 16 年初 175 美元/吨持续上涨 至目前 243 美元/吨；受美废带动，国废亦经历快速上涨，吉安集团废黄板纸采购价从16 年初 1200 /吨上涨至最高点 2017 年 1 月中旬 2050 元/吨。目前美废价格相对稳定， 国废废黄板纸小幅回调至 1740 元/吨，年后废纸进入传统淡季，预计价格继续上涨趋 势较小。美废价格走势国废价格走势纸浆：2016 年 11 月后较快上涨，17 年预计前高

9、后低，供给增加决定浆价缺乏长 期上涨逻辑。2016 年纸浆经历上半年持续下跌和低位徘徊后，11 月开始较快上涨， 其中进口阔叶浆从最低 480-490 美元/吨涨到目前 550-570 美元/吨，主要原因为：人 民币贬值外盘领涨；印尼 APP 金光 200 万吨阔叶浆新增产能只投放 100 万吨且主要 自用，对应市场未新增投放；市场此前预期今年木浆新增产能较多，纸厂备货少，年 末现货市场原料补库增加。2017 年预计木浆价格仍有 20 美元左右上涨幅度，但下半 年巴西鹦鹉 200 万吨阔叶浆和欧洲芬堡 70 万吨针叶浆产能将释放，将对浆价形成冲 击，我们预计 2017 年纸浆价格将呈现前高后低

10、趋势，而根据全球纸浆新建项目情况， 纸浆缺乏长期上涨的逻辑支撑。国际纸浆价格走势国内纸浆价格走势产能集中度高，17 年有望延续温和涨价态势铜版纸集中度高，目前吨净利 150-200 元，有望维持 16 年 7 月开始的温和涨价态势。铜版纸行业产能 700 多万吨，15 年产量 680 万吨，消费量 596 万吨，整体产 销弱平衡。铜版纸产能集中度高（APP 为 300 多万吨，太阳纸业 90 万吨，晨鸣纸业130 万吨，华泰股份 60 万吨，王子集团 20-30 万吨），根据卓创资讯数据 CR4=82%， 目前产品排产到 2 月底，价格 5500-5800 元/吨，部分产品 6000 元以上，

11、对应吨净利150-200 元，价格有望维持在合理价值 6000 元/吨以上。铜版纸自 2016 年 7 月开始 温和上涨，2017 年有望维持温和上涨态势，2 月 20 日多家纸企发函对铜版纸拟提涨300 元/吨。集中度高，有望继续温和上涨16 年新产能退出，无新产能投放计划，行业集中度有望持续提升。16 年江苏紫 兴和韩国大宇铜版纸产能退出中国市场，其中紫兴一条 20 万吨生产高克重铜版纸或双 胶纸的特种纸生产线被太阳纸业以 5800 万元竞购。17-18 年目前各大纸企无铜版纸新 增产能释放或投资计划，利好行业集中度持续提升。铜版纸判定美国反倾销违反世贸规则，加之国内铜版纸成本优势，出口有

12、望同比 提升。2016 年 10 月，世贸组织（WTO）公布其争端解决机构的专家组审查报告，支持 中国主要诉讼请求，裁定美国 13 项反倾销措施违反世贸规则，其中就包括造纸行业的 铜版纸，虽然目前美国并未严格执行世贸组织裁定结果，但根据最新铜版纸出口数据 和我国碳酸钙材料充足成本具有明显优势看，出口有望同比提升，缓解国内铜版纸过 剩情况。我国铜版纸具有成本优势2016 年铜版纸出口同比增长 22%产能集中度高，新投放产能对 5-7 月淡季价格走势影响白卡纸产能 1012 万吨，CR4 约 72%,过剩约 20%。白卡纸产量 900 万吨，需求 800 多万吨，产能主要分布情况为 APP 宁波

13、235wt+金桂 120wt、太阳纸业 140wt、晨鸣纸 业 200wt、博汇纸业 150wt、森博 52wt、斯道拉恩索一期 45wt（二期规划浆产能，三 期规划白卡 30 万吨）、河南新亚 20wt、新浩 10wt。价格累积涨幅接近 50%，企业库存 10 天左右。白卡纸价格从 15 年 10 月的 4100 元/吨上涨至目前 6100 元/吨，对应税前吨净利 400-500 元，税后吨净利 300 元以上。 烟卡实行长协价涨幅相对较小，16 年提价 200 元/吨至 7100-7200 元/吨，对应税前吨 净利 600-700 元。目前纸企库存扣除已被预订产品，库存在 10 天左右，年

14、后目前尚未 提价，但 5 月前仍为销售旺季，目前产业对白卡纸价仍有提价预期。主流企业开工率90%以上。集中度高，累积涨幅接近 50%新产能投放短期因旺季和下游补库存未形成冲击，5 月进入淡季后可能对价格产 生影响。16 年 10 月湛江晨鸣 120 万吨白卡纸/液态包装纸产能投产，目前每月产量7-8 万吨；16 年 5-6 月广西斯道拉恩索投产 45 万吨高端食品级白卡纸；博汇纸业公 告计划 18-19 年新增投产 75 万吨白卡纸。短期因晨鸣湛江产能在 10 月旺季投产和下 游补库存消化新增产能，对价格未形成明显冲击，但目前白卡纸市场需求增长 5%左右（社会卡增速比烟卡高，高端白卡纸需求 500 万吨）且产能过剩，5 月进入淡季后下 游补库存减少带来的“需求”收缩可能会影响整个白卡纸价格体系维持在比