房地产行业投资策略分析报告Word文件下载.docx

1、4.2 看好低估值蓝筹股：价值有望再发现 254.3 相关公司分析 254.4 风险提示 26图目录图1：今年M2供应量同比增速较去年下半年有所下降 5图2：国债收益率出现翘尾 5图3：中美利差触底反弹 6图4：今年全国销售金额较去年有大幅上涨 6图5：今年百城价格有明显上涨 7图6：房地产销售进入收缩期 8图7：调控政策的效果较为显著 8图8：三大城市圈的销售面积占比逐年提高 9图9：投资、开工维持正增长 9图10：前十大开发商销售额占比为19.7% 10图11：前十大开发商销售面积占比为12.6% 11图12：大型房企净利率高于中小型房企 11图13：大型房企毛利率高于中小型房企 12图1

2、4：中型房企的真实资产负债率较高 12图15：中型房企的净资产负债率较高 13图16：2016年开发商拿地总价达到9606亿元 14图17：2016年开发商拿地数量为1167宗 14图18：2016年开发商并购交易总价值达到1141亿元 15图19：上市公司交易额占比为86% 15图20：2006年万科在长三角的营收首次超过其他区域 17图21：全国土地供应逐年减少 18图22：上市房企平均利润率下降 18图23：寿险行业保费增长迅速，2016年前9月累计同比增长43.6% 21图24：保险举牌概念股中，房地产公司最多 21图25：2013年至今国企改革主要时间点和事件 23图26：低估值蓝筹

3、股图示 25表目录表1：国庆期间共有22个城市出台了调控政策 7表2：2016年重要的房企并购事件 16表3：2016年央企国企房地产业务重组事件 17表4： 截至2016年三季度末，房地产板块涨幅排名前20的个股 19表5：产业资本增持一览表 20表6：我国国企改革的四个重要阶段 22表7：21家央企下属的地产公司一览 241 2017年房地产市场承压 2016年前三季度房地产市场极为火热，多个城市房价暴涨，个别城市的去化周期已经下降到5个月以下。四季度各地区出台房地产调控政策来稳定房价，维持市场的正常发展。我们认为明年的销售将受政策的影响，会有明显的下滑。由于投资、开工较销售有一定的滞后，

4、因此仍将保持小幅地增长。我们预测明年房地产市场三大核心指标销售、投资、开工的同比增速为-10%、5%、5%。1.1 货币环境略有收紧，地产调控政策力度较大 今年货币环境略有收紧，四季度后期利率呈上升趋势，预计明年利率仍将保持上行。从M2供应量同比增速上看，今年较去年下半年有明显的收缩。另外，10年期国债收益率也开始翘尾，截至2016年12月6日，国债收益率已达到3.1%。我们预计到明年二季度，利率都有上行压力。从中美10年期国债收益率对比来看，中美利差出现明显的扩大，截至2016年12月6日，利差已经达到72bps。从历史数据来看，49个bp是一个最低点，而在11月份，利差再次触及低点，随后反

5、弹，我们预计此次触底反弹将维持到明年。12月15日，美联储宣布上调基准利率25bps，明年的加息预期也越来越强烈，美国10年期国债收益率的不断走高，我们认为中国的收益率也将进入快速上行通道。 因此我们判断，明年的中国的利率上升将成为大概率事件。利率上行将使房地产开发商的融资成本提高、购房人的贷款成本增加，整体房地产市场受到压制。今年M2供应量同比增速较去年下半年有所下降国债收益率出现翘尾中美利差触底反弹 2016年房地产市场过热，多个城市连续出台限购限贷政策。2016年全国整体销售情况向好，截至2016年9月，累计销售金额同比增速达到56%；百城价格年化环比为40%。在10月份之前房地产市场量

6、价齐升，房价快速上涨，调控政策也随即出台。国庆期间，共有22个城市出台了限购限贷政策，其中14个城市来自于三大都市圈（长三角、京津冀、珠三角）。从数据中可以看到，10月份的销售金额增速出现了明显的下滑，百城价格年化环比也下降到22%。今年全国销售金额较去年有大幅上涨今年百城价格有明显上涨国庆期间共有22个城市出台了调控政策1.2 房地产市场面临收缩，明年投资开工微幅增长 2017年房地产市场进入收缩期。从短周期的角度来看，房地产市场的扩张与收缩周期开始拉长，由原来的20个月为一个完整周期延长到2528个月。今年10月份开始，房地产市场开始进入收缩期（主要是销售面积），叠加多地的调控政策，10月

7、以后的单周销售套数出现了明显的下滑。 全国41大城市的销售套数同比增速最低为-23%，二线城市的增速基本与全国维持一致。一线城市在调控政策出台之初受到比较大的影响，但到12月初出现反弹。我们认为，一线城市及周边仍将是未来房地产市场发展的主要阵地。我们预计此次全国性的收缩期将延续到明年二季度末，而一线城市在经过短期调整之后可能会先行出现复苏。房地产销售进入收缩期调控政策的效果较为显著 我们预测明年的三大核心指标销售、投资、开工同比增速分别为-10%、5%、5%。我们将全国划分为三大城市圈、核心二线城市和其他城市。其中三大城市圈指京津冀（北京、天津、河北）、长三角（上海、浙江、江苏）、珠三角（广东

8、）；核心二线城市包括厦门、合肥、沈阳、大连、青岛、济南、西安、武汉、郑州、成都、重庆。我们看到，三大城市圈的销售面积占比是逐年提高的，而核心二线城市的占比基本稳定。我们预计明年三大城市圈中珠三角的销售降幅最大。根据我们对此轮周期的判断，明年上半年销售可能见底，而7月份开始销售或有回暖，但不会有太大的反弹，仍需看政策是否有松动的迹象。我们预计明年销售面积同比增速为-10%。投资和新开工较销售有一定的滞后期（但此滞后期正不断减小）。且由于今年的地价基数较高、土地成交面积较去年也有所下降，因此，我们预计明年开发投资额和新开工面积仅维持5%的增速。三大城市圈的销售面积占比逐年提高投资、开工维持正增长2

9、 行业集中度提升正当时，未来房企强者恒强 开发商集中度日益提升，房地产行业的并购整合已成趋势。大型房企将通过股权收购或资产包收购来扩大体量；中小型房企或将加速转型，形成地产+X的双主业发展模式，甚至剥离地产业务。我们认为2017年房地产行业的马太效应愈加清晰。2.1开发商集中度提高，上市房企经营能力分化明显 销售向大房企集中的趋势越来越明显。2016年1-10月销售排名前十的开发商的销售额为18048亿元，占全国销售商品房销售额的19.7%；销售面积为15197万平方米，占全国的12.6%。我们看到前十大房企的销售占比处于增长趋势，开发商的销售集中度不断提升。前十大开发商销售额占比为19.7%

10、前十大开发商销售面积占比为12.6% 上市房企盈利分化明显，大型房企盈利能力高于中小型房企。我们将上市房企按照总资产规模分为大、中、小三类，总资产规模分别在500亿元以上、200到500亿元、200亿元以下。从历年数据上来看，A股上市房企的盈利能力整体呈现下降的趋势，但大型房企的盈利能力下降较为缓和，波动幅度较小。大型房企的净利率和毛利率基本都高于中小型房企。2016年前三季度，大型房企的净利率为9%，高于中小型房企的7%、8%；大型房企的毛利率为31%，高于中小型房企的27%、26%。大型房企净利率高于中小型房企大型房企毛利率高于中小型房企 大型房企的负债率较低，抗风险能力相对较强。从201

11、4年以来，上市房企的负债率都有所下降。 截至2016年三季度，大、中、小型房企的真实负债率分别为50%、56%、48%；净负债率分别为89%、96%、35%。小型房企的负债率最低，主要是因为小型房企融资较难，开发项目较为谨慎，另外，多数小型房企已经开始转型双主业甚至是逐步剥离地产业务。中型房企的负债率较高主要是因为大部分中型房企仍然在坚持融资拿地，积极开发项目追求规模扩张。大型房企的融资难度相对较小，抗风险能力相对较强。中型房企的真实资产负债率较高中型房企的净资产负债率较高2.2 地价仍维持较高水平，开发商收购项目优于招拍挂 土地价格高企，公开市场拿地成本高。截至2016年11月，开发商总共拿

12、地1167宗，总规划建筑面积为16067万平方米，与前两年相比没有明显增加。但是，近三年来开发商的拿地总价都不断攀升。截至2016年11月开发商拿地总价达到9606亿元，同比增长37%，平均楼面地价达到5981元/平米，同比增长34%。开发商通过招拍挂方式拿地的成本越来越高，未来在公开市场拿地将逐步减少。2016年开发商拿地总价达到9606亿元2016年开发商拿地数量为1167宗 开发商并购项目公司已成为替代高价拿地、快速扩张规模的一种方式。我们以并购方案首次披露时间为准，对历年开发商交易项目公司股权进行统计，截至2016年11月，开发商通过并购的方式（拟）获得项目公司的总交易价值达到1141

13、亿元，较去年全年增长了16%。其中，上市公司的交易额占比达到86%，近年上市公司占比提高的趋势更为明显，主要是因为上市公司对成本控制和利润要求更高。2016年开发商并购交易总价值达到1141亿元上市公司交易额占比为86%2.3 产业并购整合仍将继续，马太效应愈发显著 房企通过资产包收购的方式来获取项目能比较好地控制拿项目的时机和成本，周转速度比招拍挂要快。2016年以来，已经有多个房企以较大的金额进行了产业并购。其中融创在今年已完成了三个资产包收购。融创通过收购莱蒙国际首次进入深圳市场；收购融科获得了16个城市的项目资源，总建筑面积约1802.2万平方米，未售面积约730万平方米。阳光城收购物

14、产中大地产快速扩张了在热点城市的布局以及商业购物中心方面的资源。产业并购使得房企更快地获得优质土地资源，有些项目已经进入开发期，因此周转速度大大提高，现金回流加快。2016年重要的房企并购事件 以万科并购南都为例，这是当时国内房地产行业的最大一笔并购案。通过此次产业并购，万科全面打开了在长三角的布局，同时也是公司首次进入浙江市场。2005年，万科以总计18.58亿元的价格受让南都集团通过中桥集团持有的上海南都70%股权、江苏南都49%股权、浙江南都20%股权。 2006年，万科再度以17.66元受让浙江南都60%股权、上海南都30%股权、镇江润桥30%股权、镇江润中30%股权、苏州南都21%股权。南都集团是当时浙江省最大的房地产企业之一，而万科一直无法进入浙江，造成在长三角地区的布局缺失。两次收购让万科共计获得488.2万平方米的新增项目资源，其中杭州项目174.1万平方米，土地价值远超收购金额。同时由于部分项目在开发末期，销售回款极为迅速，20