中金装配式建筑投资图谱看好构件和设备龙头.docx

1、中金装配式建筑投资图谱看好构件和设备龙头中金：装配式建筑投资图谱看好构件和设备龙头（点击图片查看小程序报告原文）2016年起中国装配式建筑行业进入快速推广阶段，为产业链企业提供技术变现渠道，企业面临盈利快速增长的机遇期。考虑到产业链各环节受益顺序、需求增速、行业格局存在差异，我们认为构件和设备环节龙头企业有望充分受益行业增长。我们看好变现渠道畅通、业绩释放确定性强的细分领域龙头企业：看好结构件龙头企业，建议关注装配式装修龙头企业和塔吊租赁龙头。产业链概览：需求强劲增长，构件、设备环节受益确定性强行业空间：到2025年新开工面积复合增速有望在15%以上2019年装配式建筑新开工面积同比增长45%

2、，政策支持是核心动力。根据住建部数据，2019年全国装配式建筑新开工面积达4.2亿平方米，同比增长45%，近三年复合增速达54%；2019年装配式建筑以新开工面积计算的渗透率达18.4%1，较上年提升4.6ppt。从各地出台的政策看，2016年起装配式建筑获得了地方政府的大力支持，具体方式包括土地招拍挂规定、财政补贴、容积率奖励等；我们认为政策支持是近三年装配式建筑新开工面积强劲增长的核心动力。沪、京、湘、浙是目前装配式建筑发展的四大前沿省市。京津冀、长三角、珠三角三大城市群为中央规划的装配式建筑发展的“重点地区”、因而政策支持力度较大，叠加浙江、湖南等地区拥有较为丰厚的产业积淀，目前上海、北

3、京、湖南、浙江四省市的装配式建筑产业发展领先全国：2019年四地合计装配式建筑新开工面积占全国的35%；四地总体渗透率达31%，而全国其他地区装配式建筑渗透率仅10%。2019-2025年全国装配式建筑新开工面积CAGR有望达16%。我们预计在建筑方式升级的紧迫性以及中央政策鼓励下，各地将继续积极推进装配式建筑发展。在四省份的试点和示范效应下，其他地区装配式建筑渗透率也有望快速提升。我们预计国务院此前制定的“到2025年全国装配式建筑渗透率达30%”的目标有望提前、超额实现。假设2020-2025年装配式建筑渗透率每年提升5ppt，则到2025年渗透率提升至48%，对应装配式建筑新开工面积达1

4、0.2亿平方米，隐含2019-2025年复合增速达16%。图表: 发展空间：我们预计2019-2025年装配式建筑新开工面积复合增速有望达16%资料来源：住建部，万得资讯，中金公司研究部；注：此处渗透率基于住建部披露的装配式建筑新开工面积和国家统计局的房屋新开工面积计算。图表: 区域差异：上海、北京、湖南、浙江是装配式建筑发展的四大前沿省市资料来源：住建部，万得资讯，中金公司研究部；注：此处渗透率采用住建部披露口径。行业发展阶段：2016年开启落地试点，当前市场化推广正逐步加速2016年起正式开启示范试点，小范围内实现技术落地。政府长期以来持续支持建筑工业化发展，早在2006年前建设部即开始推

5、行住宅产业化基地建设，主要任务是选取一批产业链龙头企业进行技术研发；2013年在节能环保的发展要求下，发改委、住建部发布绿色建筑行动方案，其中“推动建筑工业化”被列为十大任务之一，标志着发展装配式建筑上升为国家战略；2016年国务院关于大力发展装配式建筑的指导意见（以下简称“指导意见”）和2017年住建部“行动方案”出台，同时各地发展措施相应出台，标志着装配式建筑示范试点正式开启；在前期技术创新的基础上，北京、上海、浙江、湖南等产业培育较为成熟的地区实现了一定规模的技术落地。当前看：政策支持力度不减，技术突破和市场培育有望加速产品推广。“指导意见”指出：发展装配式建筑应坚持市场主导、政策推动。

6、2016年以来装配式建筑快速落地主要由政府系列政策所推动，过程中建造成本、市场接受度、监管体系等均在逐渐完善。我们预计随着建造技术、产业配套、市场培育以及政策体系持续完善，未来行业有望逐渐进入市场推广期，届时龙头企业的前期投入积累有望随着市场的扩大而迎来快速变现。 政策：支持力度不减，标准规范继续完善。继2017年3月住建部开展第一批装配式建筑示范试点、确定了30个示范城市和195个产业基地后，2019年10月住建部通知组织申报第二批示范城市和产业基地，我们预计有助于装配式建筑应用规模继续扩大。同时在政策引导方向上，前期装配式建筑推广以PC为主，2019年起开展钢结构装配式住宅建设试点，推动两

7、大技术路线均衡发展。在标准规范上，2017年至今各项行业技术标准密集出台，为监管体系完善、推动行业规范发展打下基础，我们预计未来相关规范有望继续完善。随着中央保持较大支持力度、标准规范继续完善，地方政府也有望继续给予地产商、建筑承包商、构件生产商较大支持力度，支持行业发展。 产品：已形成阶段性成果，但成本仍有优化空间。近年来在政策推动下，龙头企业通过持续的技术创新已形成装配式建筑相关产品、并已积累了一定的工程实践经验。根据住建部2016年底发布的装配式建筑工程消耗量定额，PC（以50%装配率计算）和钢结构装配式建筑单位建安费用分别约2,100、2,300元/平方米；其中材料费是建安成本的主要构

8、成（占比在70-75%左右），也是当前装配式建筑造价中高于传统现浇建筑的主要成本项目，原因一方面是当前的技术水平下，为满足建筑结构强度、抗震性能等要求，装配式建筑天然具有更高的材料消耗（如楼板和外墙厚度更大）；另一方面是产业链不够完善、预制率和装配化率不够高造成的效率低下（如设计、构件制造、吊装、运输环节效率均有提升空间）。我们预计随着生产工艺优化、产业链配套更加完善、预制率和装配化率持续提升，装配式建筑单位造价仍有降低空间。 市场：用户接受度逐渐提升，为大规模市场推广打下基础。我们预计长期看，未来政府支持政策将逐渐退出，行业转而通过市场化推广实现盈利，其实现前提除了装配式建筑较传统现浇建筑在

9、不依赖补贴的情况下实现成本优势外，还包括装配式建筑具有广泛的市场接受度。2016年至今用于装配式建筑的塔吊工作量强劲增长，体现装配式建筑实际落地体量持续快速增长；虽然过去项目应用以政府项目居多，但从上市公司承接项目情况来看，地产商开发项目有逐渐增加趋势。图表: 中国装配式建筑政策推广历程资料来源：国务院，住建部，地方政府网站，中金公司研究部图表: 产业链龙头企业已形成一定的技术体系和工程实践资料来源：公司公告，公司官网，中金公司研究部图表: 根据住建部工程消耗量定额，材料费是装配式建筑建安费用的主要构成资料来源：住建部，中金公司研究部图表: PC构件成本较高是装配式建筑造价高于传统方式的主要原

10、因资料来源：谈装配式建筑与传统式建筑造价对比分析2，中金公司研究部图表: 当前上海市典型PC预制构件价格情况资料来源：上海市工程质量建设协会预制构件专业委员会，中金公司研究部图表: 装配式建筑造价与现浇建筑差异分析资料来源：谈装配式建筑生产方式与造价研究分析，中金公司研究部图表: 塔吊数据反映2016以来装配式建筑施工规模快速扩大资料来源：庞源租赁，中金公司研究部装配式建筑产业链：各环节受益顺序和程度存在差异，构件/设备受益确定性强装配式建筑作为房建的细分领域，产业链覆盖广泛。在政府顶层设计引导下，装配式建筑设计、施工、构件生产、塔吊租赁、装修以及内装部品等各环节均有望迎来发展机遇。而考虑到各

11、环节的下游市场、技术成熟程度、业务模式以及竞争格局存在差异，各细分领域龙头企业的受益顺序、受益程度也存在差异。我们认为： 从受益顺序看：一方面取决于所处的项目周期，如构件生产、设备租赁/制造企业服务施工环节，需求提振较早，而装修施工和内装部品生产企业需求提振较晚；另一方面技术、标准、市场的成熟程度决定了项目落地、企业盈利变现的时点，如当前看设计、装饰环节项目落地均仍面临一定制约。 从需求增长看：我们预计2019-2015年，装配式建筑新开工、施工、竣工面积年复合增速分别为16.7%、19.0%、31.9%；进而我们相应预计设计、构件/设备、装修企业需求年复合增速分别为16.7%、33.5%（考

12、虑预制率的提升）、36.0%（考虑装配式装修面积在竣工面积中的比重提升），构件、设备、装修需求均有望强劲增长。 从行业格局看：构件制造、塔吊租赁行业技术相对成熟、且龙头企业均具建立了较为明显的壁垒，我们预计有望更好地受益于需求增长。图表: 装配式建筑实物量指标测算资料来源：住建部，中金公司研究部图表: 不同装配式渗透率和预制率假设下的构件需求资料来源：住建部，中金公司研究部图表:装配式建筑产业链梳理资料来源：公司公告，中金公司研究部建筑设计：装配式建筑对设计能力要求更高，但当前行业设计能力总体薄弱需求：新开工增长带动“量”的需求。建筑效率和质量要求带动“质”的提升。装配式建筑设计环节与传统现浇

13、建筑的主要差异在于新增了构件深化设计环节。我们认为装配式建筑设计需求正经历快速增长：一方面设计环节处于产业链前端，其需求有望率先受益装配式建筑新开工面积增长；另一方面，建筑结构及构件设计的优化对后续施工工期（构件设计精准程度影响安装效率）、施工成本（通过设计优化提高预制率和构件重复率、提高各专业协同程度有助于降低建安成本）以及产品的用户接受度（通过设计优化提升建筑美观和居住舒适程度）均起到重要作用，我们认为未来行业持续发展将对建筑设计能力提出更高要求。供给：行业设计能力总体较为薄弱。装配式建筑设计环节对各专业协同和同步设计的要求较传统现浇建筑更高。住建部2017年认定的第一批装配式建筑产业基地

14、中包括了28家设计企业（主要为各地建筑设计院、央企下属设计院以及民营设计企业龙头），除此之外部分从事构件生产或工程总承包企业出于完善产业链配套、提升自身业务竞争力的考虑往往也积极培育自身的构件深化设计能力。而总体而言，由于专业人才和工程经验的缺乏、项目实施过程中各专业协同不足、且行业广泛认可的设计规范尚未形成，当前中国装配式建筑设计能力总体较为薄弱。竞争：基于BIM技术的信息化系统助力竞争力提升。装配式建筑产业链流程较长，设计变更带来的额外成本较大，因而对构件深化设计的精确度以及与生产的匹配程度要求更高；而借助基于BIM技术的信息化系统有助于提高设计精准度、降低项目成本、缩短项目工期。例如远大

15、住工与中国建筑科学研究院联合开发的装配式建筑设计BIM软件PC Maker I，采用后生成PC构件详细图纸所需的时间由传统设计流程的约16天大幅缩短至约两天、PC构件图纸的平均精确率达到99%，大大提升了企业设计能力和效率。图表:装配式建筑设计对各专业集成和协同的要求更高资料来源：北京市住宅产业化集团股份有限公司，中金公司研究部图表: 基于BIM技术的信息化系统有助于装配式建筑企业竞争力提升资料来源：广联达新建造，中金公司研究部构件生产：建筑施工面积和预制率提升带动需求快速增长需求：受益施工面积增长和预制率提升。构件生产环节位于产业链中游，我们预计其需求有望受益装配式建筑施工面积增长和预制率提

16、升，我们预计2019-2025年装配式建筑预制构件需求有望实现33.5%的年复合增长。 受益施工面积增长：假设装配式建筑平均施工周期为2年，则我们测算2019年装配式建筑施工面积达7.1亿平方米，同比增长57.5%；2019-2025年施工面积复合增速有望达19.0%，高于新开工面积增速。 受益预制率提升：装配式建筑的单体预制率是指预制构件的体积占构件总体积的比重3。行业发展初期行业整体预制率较低，政府对建筑预制率的要求也采用循序渐进的方式逐步提高：如最初要求叠合楼板、叠合梁、预制楼梯采用预制化生产方式，此后逐渐添加预制剪力墙、非承重墙等竖向构件，再往后添加三明治外墙板等，在这个过程中建筑预制率持续提升，构件需求加速增长。我们假设2019-20