2018年A股展望分析报告优质PPT.pptx

1、企业资本开支有望继续保持较高增速，优选产能利用率提升但产能建设、产能释放周期较长的传统行业。我 们认为企业折旧增速持续高于固定资产原值增速+折旧占固定资产原值的比重持续提升+固定资产周转率继续提升下，当前企业,的资本开支仍未覆盖折旧，未来仍有内生性的资本开支需求，前期部分需求可能被“紧信用”的环境压制。在扩内需的政策转变 下，企业资本开支增速继续回升在建工程增速开始回升对全社会形成需求但暂未形成供给继续推动固定资产周转率回升，这期间企业盈利能力将保持稳定，企业具备内源性资本升级的条件，同时在中美贸易摩擦催化下，企业资本升级的必要性凸显。实体融资成本有望随长端利率下行，历史同期扩内需板块受益。从

2、国内实体需求看，企业资本开支继续保持较高增速，货币政策 有继续结构性降准的必要性。从外资流入看，汇率波动对利率的传导有限，中美利差有望收窄，不会制约利率下行。当央行主动 性宽松政策配合扩内需财政政策出台后，实体融资成本有望随着长端利率下行。,高端制造、新消费或是本轮扩内需可能的方向。政治局会议重提扩内需，我们认为一方面反映贸易摩擦等对国内经济的压力或将显现，另一方面也能以此释放需求、培育新动能、加速推进经济转型。结合设备投资更新周期、产业链位置和范围以及国家战略 发展目标，我们认为高端制造和医疗、旅游等新消费或是本轮扩内需方向。,行业配置“三优”板块，主题关注“强国之路”。关注“三优”（产能优

3、+利率下行占优+扩内需占优）：1）产能利用率提升但 产能建设、产能释放周期较长（石油石化/钢铁/造纸/航空机场）;2）实体融资成本下行受益（建筑/机械/交运/军工）;3）扩内需（稀有金属/机械/旅游）；主题投资“强国之路”:1）产业创新升级：芯片、高精度机床、军工、北斗；2）扩大改革开放区域试点：海南、粤港澳自贸区。,1,2,3,4,5,盈利的变化：企业资本升级有望超预期,利率的方向：实体融资成本有望随长端利率下行,政策拐点：扩大内需有望成下半年最大变化,行业配置：“三优”板块，重点关注“周期突围”主题投资：“强国之路”,1.1 政策拐点主导A股，周期有望向“需”而生,“顺水行舟”第二阶段政策

4、拐点释放企业资本开支,股,价,流动性,风险偏好,改善,周期与成长 盈利差收窄,业绩因素,估值因素,盈利周期 尾声，紧 信用压制企业资本 开支,要,因,外生性宽松：全球资本流入内生性宽松：盈利走平+紧信用宽信贷推动 被动性宽松，长端利率下行,主 要 因 素,成 长 估 值 重 塑,向“需”而 生,流动性,风险偏好,改善,政策支持扩内需提 升资本开支,业绩因素,估值因素,为对冲贸 易冲突与 盈利走平，释放企业 资本开支,素主素主,要,因,外生性宽松：紧信用政策转向，推动主 动性宽松，实体融资成本下行,主 要 因 素,正如我们判断，2018 年以来内生性被动宽松主导A股市场估值重塑，十年期国债利率从

5、年初的3.9%下行到当前的3.7%附近，对流动 性敏感的成长股如计算机、军工获超额收益。而站在当前时点，我们认为扩内需政策将成为主A导股下一阶段投资逻辑的核心变量“顺水行舟”第一阶段：估值重塑“顺水行舟”第二阶段：向“需”而生,2,2,1010,/5/6,002,020202,020202,809001012131412,0/0/0/0/0/0/0/,0202,7181,0/0/,303333333303033,3,02,02,0202,0/0/0/0/,3333,0/0/0/0/0/,3333,02020202020202,607080900101213141516171812,/00/0/

6、,333,截至2018 年一季报，全部A股（剔除金融）收入同比增速13%，业绩同比增速24%，盈利增速进入下行周期。工业企业产成品库存 增速上行+利润同比增速下行，工业企业进入被动补库存阶段。,图：企业盈利进入下行周期,图：工业企业进入被动补库期（库存上升+利润下行）,0（20）（40）,（6）30,（28）/6/7,（50）2,工业企业利润累计同比（%）,（6）（13）（20）,（6）3,（28）0/,（50）02,工业企业利润累计同比（%）,1.2 盈利的变化：内外因素催化，企业资本升级有望超预期,被动补库阶段，盈利进入下行周期,2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2

7、2 2 2 2 2 2 2 2,0 0 0 0 0 0 10 10 10 10 10 10 10 10 10 10 10 10 10 10 10 10 10,3/0 9/0 3/0 9/0 3/0 9/0 3/0 9/0 3/0 9/0 3/0 9/0 3/0 9/0 3/0 9/0 3/0 9/0 3/0 9/0 3/0 9/0 3/07 7 8 8 9 9 0 0 11 2 2 3 3 4 4 5 5 6 6 7 7 8,在全部A股（剔除金融）业绩增速的下行周期，净资产收益率虽然仍处在上升区间，但边际增速减缓。本轮全部A股（剔除金融）净资产收益率同比的变化率从2017 年三季度开始减缓，与

8、业绩增速同比的高位下行对应。全部A股（剔除金融）业绩增速和净资产收益率的同比变化率正相关性强,1.2 盈利的变化：内外因素催化，企业资本升级有望超预期,全部A股（剔除金融）业绩增速和净资产收益率的同比变化率正相关性强,150%,100%,50%,0%,-50%,10%,5%,0%,-5%,-10%,ROE（4季度滚动加总）同比的变化率（左轴）全部A股（剔除金融）归母净利增速累计同比（右轴）,02,0,-9,30,02,0,-9,90,02,1,-0,30,1,-0,90,-1,30,-1,90,-2,30,-2,90,-3,30,02020202020202,111111,-3,90,02,1

9、,-4,30,1,-4,90,-5,30,-5,90,-6,30,-6,90,020202020202,11111,-7,30,02,1,-7,90,02,1,-8,30,100%50%0%,-50%,450%400%350%,300%,10%,5%,0%,-5%,20%,15%,250%200%150%,40%,35%,30%,25%,取得借款收到的现金同比：全部A股剔除金融,偿债支出同比：全部A股剔除金融-右轴,企业在筹资从紧的环境下仍保持较高的资本开支意愿。整体企业筹资性现金流较紧：取得借款收到的现金增速大幅回落，而偿债支出的现金增速大幅回升,1.2 盈利的变化：内外因素催化，企业资本升

10、级有望超预期,企业资本开支可能被“紧信用”压制,-9-9-0-0-1,-1-2-2,-3-3-4,0010101010101010101010100110101010102222222222222222222,-4-5-5-6-6-7-7-8,30903090309030903090309030903090309030,02,-5,90,02,-6,90,02,-7,90,02,-8,90,02,-9,90,2,10,-0,90,2,10,-1,90,2,10,-2,90,2,10,-3,90,2,10,-4,90,2,10,-5,90,2,10,-6,90,2,10,-7,90,90%80%

11、,70%,60%,50%,40%30%,购建固定资产支出占投资支出比：全部A股剔除金融,图：非金融企业资本开支扩张但并未带动资产负债率显著回升,6261605958575655,50%,40%,30%,20%,10%,0%,-10%,20%,购建固定资产支出同比：全部A股剔除金融,资产负债率（%）：全部A股（剔除金融）-右轴,图：非金融企业的资本性支出占整体投资支出的比重开始回升,1.2 盈利的变化：内外因素催化，企业资本升级有望超预期,企业资本开支可能被“紧信用”压制企业在筹资从紧的环境下仍保持较高的资本开支意愿。,-8,21,-9-9,6021,-0-0,6021,6021,-1-1-2-

12、2-3-3-4-4-5-5,-6-6,000101010101010101010101010101010012222222222222222222,-7-7,602160216021602160216012,固定资产原值同比增速：全部A股（剔除金融）固定资产折旧同比增速：全部A股（剔除金融）固定资产净值同比增速：全部A股（剔除金融）,图：整体企业折旧增速稳定而固定资产原值和净值增速回落,图：固定资产原值增速持续回落而折旧占原值比重持续上升,1.2 盈利的变化：内外因素催化，企业资本升级有望超预期,从折旧与产能利用率来看，企业未来仍有内生性的资本开支需求折旧增速持续高于固定资产原值增速+折旧占固

13、定资产原值的比重持续提升+固定资产周转率继续提升下，企业未来仍有 内生性的资本开支需求。,3030303030303030303030303030,000000111111111222222202020202020202020,-4-5-6-7-8-9-0-1-2-3-4-5-6-7-8,30,图：整体企业折旧的年度增加额占固定资产增加额比重持续上升,图：固定资产周转率的继续回升将引导在建工程增速逐步回升,60%,55%50%45%40%,35%,30%,折旧增加额/固定资产原值增加额：全部A股（剔除金融）折旧增加额/固定资产原值增加额：制造业,85%,40%,80%,-10%,在建工程同比：

14、全部A股（剔除金融）固定资产周转率（4季TTM）：全部A股（剔除金融）-右轴,1.2 盈利的变化：,-4-5-67-8-9-0-1-2-3-4-5-6-,2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2,0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 10 10 10 10 10 10 10 10 10 10 10,-3 3-4-5-6-6-7-8-9-9-0-1 2-2-3-4-5-5-6-7-8,0 1 0 0 0 1 0 0 0 1 0 0 0 1 0 0 0 1 0 0 0,3 2 9 6 3 2 9 6 3 2 9 6 3 2 9 6 3 2 9 6 3,-

15、78-,3030303003 030303033003 03303003,2 2,0 0,0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0,30 40 05 06 07 08 90 01 1 21 13 41 51 61 71 81,0-0-0-0-0-0-0-0-0-0-0-0-0-0-0-0-,3 3 3 3 3 3 3 3 3 3 3 3 3 3 3 3,图：A股制造业民企的资产负债率显著低于国企,65,60,55,50,45,40,资产负债率：制造业-国有企业（%）资产负债率：制造业-民营企业（%）,图：A股制造业民企的资本开支增速高于国企,120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%,0%,00000 01010101010 1010101022222 222222 2222资本开支增速（%）：