04格力电器再评估延益.docx

1、04格力电器再评估延益从家电下乡看空调行业前景延益：从2010年5月、6月格力二股东增持647万，222万股，价格20.1521.75，18.6320.82（分红前价格）。从那个价格算，格力已有超80%的涨幅。对于盈利，延益始终怀有批判。原因有三：1，暂时的盈利可能是运气导致，而非判断；2，在享受盈利的时，或许错过了更好的增持机会，错失扩大战果时机；3，盈利记忆会减弱风险识别能力。市场的正向肯定，会坚定“自以为是的依据和理由”。所以，比较好的方法是忘记盈利和亏损，清空顽固的头脑，进行重估。一，从3 月家电下乡数据开始事件：商务部今日发布最新家电下乡销售数据：2011 年3 全国家电下乡产品共销

2、售1471.5 万台，同比增长135.36%；实现销售额344.8 亿元，同比增长178.06%。其中，空调产品实现销售额36.8 亿元，同比增长398%，成为家电下乡销售新亮点。截至2011 年3 月底，全国家电下乡产品累计销售超1.5 亿台。空调发力成为增长新亮点。空调产品3 月份实现销售额36.8 亿元，同比增长398%，相当于2010 年空调下乡销售额的20%，成为本月的新亮点。一直以来由于需求层次、消费能力、配套条件等原因，空调销量远低于冰、洗、彩电等产品。农村基建配套的完善、居民收入水平的提高、气候环境及居住环境的改变都为空调在农村的普及起到有效的推动作用，目前我国农村空调保有量仅

3、为13%左右，保有量低、基数小，未来高速增长可期。2009-2011 年3 月全国家电下乡产品月度销售量2009-2011 年3 月全国家电下乡产品月度销售金额二，农村、城镇家电产品保有量对比三，空调保有量数据对比农村市场是未来空调行业最主要的增长点 空调农村市场保有量在传统四大件中最低，09 年仅为12.2%，家电下乡中空调销量仅占9%左右，政策还远没有释放农村需求。根据苏宁电器发布的2009 中国农村家电消费调查报告，农村居民空调购买意愿达到了18.5%，农村居民空调购置意愿渐显，并且农村空调销售正在提速，据测算，2009 年空调农村销量增速达86%，仅次于彩电。我们认为农村空调普及是未来

4、行业最主要的增长点，预计未来3 年农村市场保持50%左右的增速。从空调的保有量上看，2009 年城镇空调保有量为每百户107 台，农村空调保有量为每百户12 台。若以日本为参照，日本1989 年每百户保有量为113 台，2004 年已达到235 台，从这个角度讲，空调行业长期来看，还有很大的发展空间。同时，我国各个地区不同的保有量水平又为我国空调行业的持续发展奠定了基础。电视机保有量城镇和农村是最为接近的，空调室差距最大的。保有量的差异体现了人们生活水平提高后对家电的消费偏好。改善的顺序依次是电视机、洗衣机、冰箱、最后是空调。延益老家在农村，这与延益家乡购买家电的顺序一致。这个数据也印证了延益

5、一年前，对空调行业前景的预判：只要电视机的消费增速没有停止，空调就远远未到天花板。四，过去10年空调销售从过去10年看，空调内销和出口增速不高，仅11%左右。结合前图“空调保有量”来看，也属正常。过去10年空调销售增长集中在城镇保有量的上升，农村并无大的变化。虽然很多券商报告指农村空调消费大有潜力且可能有爆发增长。但延益并没有找到直接证据可以证明未来3年空调农村保有量可以快速上升。五，家电下乡侧面数据的提示从09、10年的数据看，家电下乡中空调销售的份额在持续增加。结合今年前3月份家电下乡的数据（空调产品实现销售额36.8 亿元，同比增长398%）。延益猜测，在今年的家电下乡产品中，空调的销量

6、和占比将继续提升。六，从空调到格力 2011年对于空调行业而言，产生超预期的方面包括以下4个方面，格力均有可能突破且较大程度分享市场的成长： 1、 县级及农村市场需求的持续成长放大 。2、 出口市场需求的超预期。3、 变频空调需求比率的快速提升。4、 中央空调领域的快速成长。保障房加速城镇消费升级：“十二五”时期，国家将建设3600 万套城镇保障性安居工程，保障性住房覆盖率达到20%左右。而2011 年国家将完成1000 万套的开工建设任务，保障性住房的建设将大大增加城镇居民空调更新换代的需求量，而以旧换新政策将进一步促进更新换代的程度，城镇市场2011将实现22%左右的增长。 收入增7%推动

7、农村新增需求：“十二五”时期，国家将努力实现农村居民人均纯收入年均实际增长超过，农村市场庞大的潜在需求有望得到提前释放，且到2013 年超过30%的普及速度。目前格力销售网络已经遍布全国乡镇，其品牌影响力和渠道反映速度也是其他厂商难以相比的。农村市场2011将实现15%左右的增长。 变频化率快速提升，提高整体毛利率：变频空调是节能时代下空调产品的发展趋势，格力新推出的超薄U 酷变频空调采用国际领先的“G10 低频控制技术”和世界首创的第二代无缝蒸发器，估计毛利率能达到30%以上。目前，格力变频空调销量占比已经上升至30%左右，高于行业水平，未来变频空调的占比提升也将显著提高格力总体的毛利率。

8、中央空调是重要增长亮点：10年格力国内商用空调销售收入约为40 亿， 净利润占比在20%左右；格力计划未来3年做到100亿，政府的基建、 新建的商用/高端住宅都是商用空调的潜在市场，我们预计随着格力增发项目中商用空调技改扩产项目及武汉商用空调建设项目的产能释放，格力中央空调业务收入将实现55%左右的增长。 七，关于企业、行业分析的最终答案？在群中讨论时，很多战友都不免想要一个答案。因为资料收集整理、琐碎的分析、艰苦的思考最终也只有转化成生产力才有意义。可正确的结论并不容易形成。延益认为正确的结论取决于：聪明的假设、严谨的推理、详细的例外情况分析。结论本身不会因为权威人士的认同而显得更加正确，也不会因为饱受嘲讽批评而失去价值。聪明的假设，需要分析者的基础、经验和视野；严谨的推理需要大量的资料、正确的数据、一丝不苟的推理；例外情况枚举则更为宽泛，涉及面更多。这三点很少能在一篇短短的文章中具备，而且每个人心中的标准也不一样。对延益而言，投资分析好比智力拼图游戏，有时清晰，有时模糊，但从未精确过。或许，这才是分析的乐趣所在。延益只是提供一个视角、一个思路、一个探索、一个企业或行业分析的侧面、一个智力拼图的模块。以下链接或许可以让读者对格力的了解更加清晰：