几种选股策略.docx

1、几种选股策略莫伦卡选股策略第一部分：简介罗纳德莫伦卡的一生都在从事证券投资的专业管理事业。30多年前，初出茅庐的莫伦卡一开始从事证券分析师的职务，随后很快开始从事资产管理。70年代早期，莫伦卡开始强化自己在证券投资方面的基础和技术知识，并提出了一种股票和债券的估值方法目前他仍在使用中。他于1977年建立莫伦卡公司，为个人和机构投资者管理账户，并在1988年发行了一只莫伦卡共同基金(MUHLX)。莫伦卡完全以回报率作为其投资导向，寻找相对于风险来说回报预期最高的投资方式。虽然莫伦卡一般只投资于股票，但如果债券相对于国内国外的股票市场以及大小公司来说有吸引力的话，他同样也会考虑债券投资。他的投资领

2、域是整个市场。莫伦卡采用自下而上的方法选股，同时根据宏观经济环境对他的选股标准作调整。莫伦卡首先会挑选出净资产收益率高于14%的公司。他指出，自二次世界大战以来，美国上市公司净资产收益率的平均水平即为14%，上下浮动1%。净资产收益率是衡量公司收益以及管理优秀程度的一个较为普遍的指标。这个指标用年度净利润除以股东净资产表示。它将公司的盈利与股东对公司的投入联系起来。股东净资产用总资产减去总负债表示，也称为所有者净资产，账面价值，或干脆简称净资产。它代表公司投资者的所有权。在资产负债表中，它是优先股、普通股和未分配利润的总和。净资产收益率意味着股东投入所获得的产出。3亿美元的净资产一年获利1亿美

3、元即30%的收益率，就是很好的水平。而30亿美元净资产获利1亿就很差了。一般来说，净资产收益率越高越好。莫伦卡会寻找净资产收益率高于平均水平的股票，但是他愿意为之付出的价格还得根据目前及预期的通涨水平和利率做调整。第二部分：基准收益率莫伦卡根据市场预期的通胀水平和利率建立投资组合。越高的通胀会引至更高的利率水平，因此股票的定价也会趋低以吸引投资者。最后的结果是在一个高通胀、高利率的环境中，市盈率相对来说就比较低了。短期国债流动性较强，可作为一般风险规避者的投资收益基准。短期国债的利率提供了一个抵消通胀因素的基准水平。如果通胀率为2%，则短期国债回报率至少应有2%。长期AAA债券较短期国债风险更

4、大，支出的不确定性也较大。这些因素使得投资者在投资长期债券时会期待更高的回报。一般来说，莫伦卡投资长期债券时会要求回报率高于短期国债3%左右。若通胀和短期国债利率均为2%，莫伦卡则要求30年期AAA的回报率为5%。对一个公司来说，其股票的风险高于债券，主要因为股票价格相对于债券来说更加变幻莫测。然而莫伦卡提醒我们，如果从更长期的角度看，股票价格的波动性就不那么明显了。股票投资者仍需要在债券回报率的基础上有额外的收益，将之作为股价变化以及内在风险的补偿。莫伦卡认为股票的回报率一般应高于长期债券利率3%左右。举个例子来说，如果长期债券利率为5%，投资者一般会要求至少8%的回报率。因此净资产回报率即

5、为通胀率2%、长期债券利率3%，以及股票额外回报率3%的综合水平8%。莫伦卡不愿支付高于账面价值2倍的价格，但是他会根据他要求的回报率做调整。付出账面价值两倍的价格，并不意味着也为通胀或是债务付出两倍的价格，不过我们应该要求获取资产净值额外收益两倍的水平，这样的话，11%到12%的净资产收益率，与付出账面价值的两倍左右价值相当（2% + 3% + 2 3%，用前面例子中的数据）。莫伦卡继续分析，因为资产回报率是盈利除以账面价值，那么付出两倍账面价值的价格，获取12%的净资产收益率，即相当于付出利润16.7倍的价格，如以上举例，将通胀、利率、净资产回报率都算在内：(1 0.12) 2 = 16.

6、7。因为本文举例中通胀和利率水平就是对目前经济环境的粗略估计，而且目前净资产回报率的平均水平为12%，所以对净资产收益率为12%的公司，莫伦卡将股票价格定为两倍账面价值，或是17倍市盈率的水平。第三部分：建立选股标准虽然莫伦卡的选股多为定性标准，但我们会建立一些数据指标，作为基础筛选标准去寻找净资产收益率较高以及定价合理的公司。我们的第一步筛选是寻找净资产收益率（过去12个月来的每股赢利除以最新季度的每股净资产）高于二战以来的平均水平14%。莫伦卡希望以低价格买到好公司。净资产收益必须稳定且具有持续性。我们下一步就是要找出过去5年来平均净资产收益率高于14%的公司。这一点有利于发掘出那些经营稳

7、定的公司。如果你想标准更加严格的话，那么就为过去五年每年的净资产收益率制定一个标准，因为平均水平可能会因为某一年极高或极低的水平而歪曲。合理价格莫伦卡希望找出定价水平相对于债券利率和通胀来说具有吸引力的公司。早期的实践表明，在当前的市场环境下，如果一只市盈率低于17的股票，其净资产收益率在12%左右的话，则是可以被接受的。莫伦卡的选股标准要求市盈率低于17。其它因素莫伦卡认为，公司规模越小，我们对其管理水平越应该重视。但是随着公司逐渐壮大，其管理状况仍较好的话，便进了我们的筛选范围。他的分析着重于从四个角度考察公司：成长性、收益、财务、人力。成长性在众多因素中格外重要。成长性与净资产回报率之间

8、的关系是关键。如果净资产回报率高于增长率，则公司也许开始产生丰富的现金流。此时一个重要的考虑是公司如何运用多余的现金。莫伦卡认为，绝大多数的公司都拥有其擅长的核心业务，然而当他们涉足其他领域时可能陷入困境。但不管怎么说，现金流有利于公司充分掌握自身命运，这也是莫伦卡将净资产收益率而不是增长率放在首位考虑的原因。长期来看，在没有新增资产或债务融资的条件下，增长率高于净资产回报率是难以持续下去的。在经营状况易波动的行业中，公司贷款必须有限制，而且得非常小心。增加新资产会冲淡已有股东的所有权比例，并减小他们持有股票的每股价值。莫伦卡比较偏爱那些净资产收益率能够维持其增长的公司。成长性筛选标准的第一步

9、是寻找过去五年每股盈利呈正增长的公司，且增长率高于行业平均水平。销售增长推动公司利润的增长。下一步筛选方法要求五年销售收入增长高于每股盈利的增长或基本与之持平。利润是另外一个重要因素。莫伦卡指出增加利润的一个有效方法是成本控制，因此他常常关注这个因素。净利润率净利润除以销售收入反映出一个公司在运营、管理、财务和税收管理方面的效率。净利润率越高且越稳定就越好。在销售水平一定的情况，利润率的增长会直接引至每股赢利的增长。接下来，利润率在行业之间的比较也至关重要。不同行业的利润率也有高低。高于行业平均水平意味着公司在该行业具有竞争优势。这种竞争优势可以是专利保护，也可以是公司内部高效率的运作方式。莫

10、伦卡选股方法要求公司净利润率高于行业中值水平。莫伦卡下一步就是关注资产负债表。财务状况看起来如何？公司是否有进一步融资的需求？如果一个公司运作极佳，则负债有助于推进净资产回报率的增长，但负债同时也会使公司增加利息负担，因此在公司发展减缓时会阻碍净资产回报率的增长，也增加了公司还本付息的风险。基本的杠杆作用选股会考虑一些诸如负债与净资产的比例，或是资产负债率一类的指标。稳定行业的公司可以有略高的负债比率。莫伦卡选股首先寻找资产负债率低于行业中值水平的公司。下一步则要求可支配现金流（经营现金流减去资本支出和股息分配）为正。莫伦卡研究的第四个因素是人力关系。这是个定性要素，在我们整个筛选完成后再考虑

11、具体公司。另一个附加条件是，通过了解股票在纽约、纳斯达克或是美国股票交易所的哪个市场交易，以此来确定其流动性。最后，美国存托凭证（ADRs）一类股票排除在外。买卖时机莫伦卡在建仓时并不企图预测股票的市场走势。他觉得如果他买到优质股票，过不了多久市场也会发现它的。他30多年来的经验并没有揭示出任何可以预测市场走势的可靠指标。如果价格是合理的，那么买的时机就是正确的。莫伦卡认为自己确认股票合理价格比确认合理买入时机要容易得多。有趣的是，他会密切关注市场以决定何时是卖出时机。在这支股票基本面变得令人失望或是二级市场表现不佳而又不清楚原因的情况下，莫伦卡会选择卖出。在某种意义上，他的法则是当股票的相对

12、价格强度突降的时候卖出。莫伦卡注意到，我们打电话给公司管理者时，他们会告诉你未来五年里公司有什么好消息，而对于坏消息，之前他们往往不会告诉你，或是等你发现时已经为时已晚。第四部分：结论莫伦卡将他长期以来的成功归之于执著于某种有效的方法，同时思维一定要开阔。莫伦卡指出，在他30年来的投资生涯中，公众曾三次改变对某些重要问题的看法。他称之为思潮转变，它改变了投资环境。举例来说，60年代行得通的理念，到70年代未必有用，70年代能借鉴的理念，到80年代可能就毫无效用。不同时期公众理念会有所改变，如果一直用旧理念，你很有可能陷入困扰。在选择股票时，莫伦卡提供了一个有效的框架来研究宏观经济和市场环境。象

13、所有筛选方法一样，莫伦卡的方法只是选股的起点，后面还需要进一步的分析。马丁.兹威格的选股策略第一部分：投资哲学在股票投资策略中，主要有价值型与成长型两种类别。价值投资策略倾向于寻找被市场忽视或价值被低估的公司，成长型投资则主要关注那些收入或盈利展现出持续性或加速增长态势的公司。但我们在投资中很少发现以纯粹的价值或纯粹成长为导向的策略，多数时候只是更偏向于其中之一或者是二者兼而有之。马丁.兹威格是兹威格基金管理者，20世纪90年代两度当选Hulbert Financial Digest最佳选股师，倾向于成长型投资策略。在马丁?兹威格：战胜华尔街（华纳公司，1997年）一书中，他策略性地描述了如何

14、鉴别收入和盈利具有高成长的公司和在一定增长率的基础上有一个合理市盈率水平的公司，并根据内部人买入行为（或至少没有内部人大量卖出股票的迹象）以及股票价格的相对强势来决定买入股票。全副武装你自己兹威格将选股分为两类范畴短枪式和步枪式.。短枪式是兹威格非常提倡的，在运用选股标准时必须采用公开的现有数据。这个较为机械的方法能帮助我们一次性筛选到大批股票，从而在每个公司的考察上花的时间更少。相反，步枪战略包括深入分析我们所选的公司。这个分析可能包括会计方法的应用，公司及所处行业未来发展趋势，以及大堆的不确定因素对公司的影响分析。然而，兹威格指出，这种方法对于普通投资者来说有些不切实际，因为它要求我们全职

15、专注于整个市场动态。 高成长型兹威格选股策略中的一个关键点是：反复强调他称之为的“销售和利润的合理增长性”。为此他将从多个角度检验绝对水平以及增长率。盈利的稳定性我们从考察季度盈利和销售水平开始兹威格的选股实战。这里兹威格要求最近一个财政季度每股盈利较上一年同期的同比增长率为正数。但季度的同比增长率较季度的环比增长率是个更好的基准，因为它不受季节周期性变化。兹威格也检验每股盈利过去几个季度的同期增长水平。对于季度同比增长为负或者停滞不前的股票他非常警惕。我们选股的第一步是挑出前四个连续财政季度分别的同比增长率均为正的公司。销售增长率销售直接驱动盈利，因此兹威格也对那些能够维持销售水平的公司与销

16、售增长的公司感兴趣。为了选出这样的公司，他首先要求销售的季度同比增长率为正。除了销售的季度同比增长率为正外，兹威格还喜欢那些季度同比增长率递增的公司。为抓住这个要素，我们将比较近一个财政季度与上一个财政季度的同比增长率。那些增长率呈递增状态的公司将顺利通过我们的筛选。第二部分：盈利的持续性兹威格看好年度盈利持续性增长的公司。这里，我们除了要求近两年来每股盈利年度均递增外，还要求一个公司最近四个季度（过去12个月）来每股盈利与上一个财政年度相比基本持平或有增长。兹威格尤其欣赏那些展现出“强劲”的长期增长态势的股票。为选出这类股票，我们要求近三年来的每股盈利年均增长率至少为15%。销售增长与盈利增

17、长兹威格在比较销售与盈利增长时有一个观点。他指出当盈利增长未能跟上销售增长的步伐时，不做进一步研究就不能得出负面结论。竞争和价格战也许是个因素，但投资开发新产品的高额费用有可能是个更好的解释。另一方面， 他对于那些盈利增长率远超销售增长的境况尤其敏感。也许一个公司短期内能通过压缩成本来提高盈利水平，但销售最终还是盈利长期增长的驱动因素。如果你发现一个公司盈利的长期增长率显著高于销售增长，那么这就是个红色信号，它警告我们该考察这个公司增长的持续性了。但一个公司由于运营效率的提高、财务杠杆的作用，从而使得盈利的增长率高于销售增长是可以接受的。鉴于这个原因，要求销售增长高于盈利增长的选股标准很可能将

18、好公司排除在外。因此，我们取而代之的方法是，除了盈利增长外，其对应的销售收入近三年来年均增长率至少为15%。这样，我们就能挑出那些盈利及销售均呈健康增长的公司。现在就由你自己去进行下一步的分析了，看目前这个良好的增长态势未来能否维持。盈利增长动能下一步，兹威格要找出具备盈利增长动力的公司，包括长期和短期要素。兹威格比较最近一季度盈利的同比增长率与之前的三个季度较上年同期同比增长率之间的差距。兹威格给出了一个例外，并不将近一季度每股盈利突然大幅增长的公司排除在外，尤其这种增长水平有望维持的公司。因此，他也能接受那些最近一个季度同比增长率超过30%的公司。兹威格也将盈利的最近一个财政季度的同比增长

19、率与长期增长率相比较，希望找出季度增长率较高的公司。因此，我们的选股要求季度每股盈利的季度同比增长率高于三年增长率。组成兹威格选股的标准试图将那些能从目前经济周期和市场环境中获利的公司挑选出来。随着经济以及市场环境的变化，这些公司所处的行业也会发生变化。第三部分：市盈率兹威格另一个选股要点是市盈率。他避免那些处于边缘的公司，即市盈率过高或过低的公司。市盈率过低的公司，他认为有两种类型那些正经历财务危机和处于被忽略行业的公司。在兹威格看来，处于财务困境的公司风险太大，投资价值难以评判，因为这些公司的风险抹杀了这些股票的潜在投资价值。被忽略的股票，从另一角度来讲，是因为公司本身或所处行业的不利消息

20、所致。在某些案例中，这种因负面因素遭市场过渡反应的公司往往有着超过平均水平的估价增长潜力。研究表明，长期里这些股票总是能战胜高市盈率的股票。然而，根据兹威格选股标准的性质来看，我们的结果是否能获取到被忽略的公司还存在很大疑问。兹威格认为，如果公司真的在给定选股的增长率要求的前提下市盈率非常低，你应该立刻去研究公司的资产负债表，看是否存在问题。市盈率过高是另一个极端，兹威格对这些公司非常紧张。这类股票如果没能达到市场对它们过高的期待，将面临被投资者愤怒抛弃的命运。市盈率越高，市场对公司的期待越高，一旦无法达到期待水平这些股票就跌得越惨。比较理想的是选择市盈率接近或略高于市场平均水平的公司。我们选

21、股标准中市盈率的约束包括最低水平5.0（避免可能陷入困境的公司），最高不能超过整个股票市场的中值水平的1.5倍。相对价格强度在他的书中，兹威格花了大量时间讨论单个公司的股票价格走势和价格强度。兹威格最基本的方法是比较市场与个股的走势。他希望找出个股走势胜过大盘的股票。股票价格可能上涨，但假如上涨幅度落后于大盘，仍可认为其表现落后。因此，兹威格排除这些走势落后于整个市场的股票，尤其当市场整体表现良好的时候。他从中得出结论，如果一个公司果真那样好，那它的表现起码不应输于整个大盘。我们的选股排除近26周以来那些价格相对强势并超过标准普尔 500平均水平的公司。其它条件为充分说明兹威格的选股方法，我们

22、还需对数据追加一些条件，以进一步保证我们最终考察公司的信息完整性。首先我们排除掉美国存储凭证（ADS），即在美国上市的外国公司。我们还需排除业务繁杂的金融服务及房地产行业的公司，这类公司通常包括封闭式的共有基金，以及房地产投资信托公司。最后，选股方法标准考虑了投资于缺乏流动性（日成交量相对较低）的股票时可能会遇到的困难。虽然兹威格认为一般来说投资者不会遭遇流动性问题，但我们最好还是规定一个日成交量的最低水平。兹威格选股标准运用百分比排名，即在一个给定数据库范畴内 ，将相应数据进行排列。这种方法要求公司平均月成交量（以最近三个月为基础）居整体前75%。相关因素通常，我们所选的股票多数正处于起跑点

23、位置而并非终点。随着数据被筛选出来，我们还应该用其它兹威格认同的相关方法进一步检验这些股票。债务水平兹威格认为对那些负债水平过高的公司，投资者不应花太多精力去关注。高负债率即意味着高风险，因为它们与利息费用相关的固定成本太高。一个公司合理的负债率水平与公司所处行业高度相关，所以公司负债率最好与行业平均水平相比较。 价格表现兹威格从不买那些价格创新低的股票。他非常坦白的说他只关心价格处于上扬状态的股票，尤其是那些受盈利意外增长公告的刺激而价格走高的股票。那些通过兹威格筛选的股票在他的高度关注范围内。一旦这些公司公布季报，他马上开始实施两个步骤。首先，在参考了新的季度或年度数据后，看这些公司是否仍

24、然能保留在他的关注范围内。接下来，他便开始研究股票在公告日的价格走势。盈利公布后的价格表现可以作为衡量市场对新消息反映的测量仪。若消息公布后价格下跌，则说明盈利未达到市场预期。研究表明，果真出现这类状况，则此次对股价的打压形成的负面影响可能持续一年。鉴于这个原因，兹威格选择不去逆市而行，他将那些最近季报公布后股价显著下跌的公司排除在外。同样，若报告结果高于市场预期，则会在较长时期内对股价产生正面影响。内部人行为通常兹威格对于内部人大量卖出股票的信息比缺乏内部人买进更为关注。兹威格以最近三个月来内部人员买卖股票的行为作为潜在的买卖信号三个内部人买进即意味着买入信号，反之则为卖出信号。他希望这个信

25、号表现非常一致，即一个买入信号中至少有三个买进，没有卖出，或一个卖出信号至少三个卖出，没有买入现象。虽然股票投资者确实应跟踪内部人的买卖行为，但这类数据必须涵盖近六个月以来的情况。一些网络如MSN的货币中心会追踪近三个月来的内部人行为。 结论：运用任何一个选股策略都只是我们投资的第一步，这一点我们必须铭记在心。马丁.兹威格的选股原则帮助我们揭示所选公司盈利及销售的高增长性，市盈率相对于整个市场水平的合理性，和值得关注的股价相对强势。选股标准* 最近一个财政季度(Q1)与去年同季度(Q5)之间每股盈利同比增长率为正* 上一个财政季度（Q2）与去年同季度（Q6）之间每股盈利同比增长率为正* 上上一

26、个财政季度（Q3）与去年同季度（Q7）之间的每股盈利同比增长率为正* 三季度之前一个财政季度（Q4）与去年同季度（Q8）之间的每股盈利同比增长率为正* 最近一个财政季度(Q1)与去年同季度(Q5)之间销售收入同比增长率为正* 最近一个财政季度(Q1)较去年同季度(Q5)的销售增长率高于上一财政季度（Q2）较去年同期（Q6）的增长率。* 最近12个月的每股盈利不低于其上一财政年（Y1）水平* 最近一个财政年(Y2)的每股盈利不低于其上一财政年（Y2）水平* 最近一个财政年(Y2)每股盈利不低于其上一财政年（Y3）水平* 最近三年来每股盈利连续年均增长率大于或等与15%* 最近三年来销售收入的年均

27、增长率大于或等与15%* 近一个财政季度（Q1）的每股盈利较去年同期（Q5）的增长率高于上三个财政季度(Qs 2-4)的每股盈利较一年前同期三季度(Qs 6-8)的增长率；或近一个财政季度（Q1）的每股盈利较去年同期（Q5）的增长率大于等于30%* 近一个财政季度（Q1）稀释后的每股盈利较去年同期（Q5）的增长率高于近三年来稀释后的每股盈利增长率。* 市盈率高于5，但低于整个市场中值水平的1.5倍* 近26周来价格相对强度为正* 排除美国存托凭证* 类属业务繁杂的金融服务和房地产行业的公司排除在外* 最近三个月来平均交易量居市场前75%低市收率选股策略部分1：简 介大量研究表明，投资于不被市场

28、所关注的股票以期获得高于平均水平的长期回报率是可行的。市场容易对各种好坏消息反应过度，在公司发展强劲的时候估价过高，而大幅压低那些处于困难期的公司股价，使之偏低的估值具有一定吸引力。过去的研究也指出，在选择被低估的股票时，市净率比市盈率更适合。最近的报告则表明投资时运用市收率（价格/每股主营业务收入）将更优于前两个指标。运用市收率(当前市值/近12个月来的销售收入)来选择价值被低估的股票并不是个新概念。这个方法最初是由Kenneth Fisher在他的1984年出版的超级股票一书中提出。赞同市收率的人认为，基于盈利能力选股的方法中，盈利易受企业会计处理的影响。而市收率更值得信赖，一些短期的因素

29、如新产品的开发成本或正常的周期低谷对盈利的影响甚于销售收入，特别是可能导致盈利为负，此时市收率作为价值评估工具是有意义的。在评估那些没有任何迹象表明互联网股票获取盈利时，许多投资者也转而运用市收率。销售收入在同行业的不同公司间更具可比性。基于资产的模型如低市净率筛选方法易受公司因素如特定的折旧规则、资产年限，甚至存货计算方法的影响，市场如不能正确调节这些特定的因素，将产生错误的定价。当然，市收率指标也不是完美的，销售额需要与利润率、增长率等指标结合。部分2：行业间的市收率水平投资者通常试图找出那些按照市收率或市盈率标准估值偏低的股票，他们认为市场忽视了这些股票或对其估值错误。估值偏低的股票已经

30、被压低，所以任何好消息都容易推高股价。但是，一些行业市收率一直偏低，通常利润率也较低，如超市或那些收入增长前景暗淡的公司。单一按低市收率选股，得到的可能都是这些公司。一般来说，市收率最高的是生物科技公司，为11.1倍，最低的是钢铁公司，市收率只有0.1倍。五年前，生物技术公司的市收率也是最高，达8.8倍，而零售业只有0.2倍，现在仍然如此，钢铁当时有0.4倍。市收率与未来公司增长、盈利及风险的预期相关联。预期增长率越高，市收率水平也越高，高利润率也导致高市收率比例。长期投资者购买公司股票以期望这个公司拥有不断增长的现金流或盈利，即使投资于新兴产业亦如此。盈利表明公司增长的长期性和持续性。有不少

31、相关的比例用于衡量公司盈利能力。毛利率反映了公司的基础定价方法及成本。毛利率越大越能持续，盈利预期就越高。营业利润率（EBIT/主营业务收入）检查销售收入与管理层可控成本之间的关系。和毛利率一样，营业利润率也要求高和稳定。净利润率是最底线，它表明管理如何有效的将销售收入转化为对股东的回报。运用净利润率比较行业时过于苛刻，各行业的盈利边际均不同。一个高于行业平均水平的盈利能力表明公司具有相对竞争优势。市收率与盈利预期、现金流水平密切相关。如果在一个给定的销售收入水平上利润率高，或在一个给定的利润率出售更多的商品，公司将获得更多现金收入。存货周转率越高表明存货没有闲置在仓库里或货架上。存货周转率因行业不同而不同，如超市的存货周转率就高于服装店。部分3：建立市收率选股标准排除金融类公司，剩下的问题是建立一个类似于取舍点的市收率比率。低市收率的公司被认为股价可能上涨，由于股价已经相当低，任何利好都可能演变成股价的上扬。但是，正如我们在第二部分总结的那样，有些行业一直是以低市收率标准衡量的。公司在这些行业中盈利边际较低，单纯的低市盈率将导致选择的都是此类公司。为了帮助将行业因素考虑进去，我们首要的筛选条件是寻找那些市收