股份非法回购之法律救济.docx

1、股份非法回购之法律救济股份非法回购之法律救济钟明霞 深圳大学法学院 教授 , 蔡元庆 深圳大学法学院 教授关键词: 股份回购效力取得财源债权人内容提要: 股份回购与股份扩张一样,都是股份公司在公司发展的不同阶段和不同环境下采取的经营战略。在成熟的资本市场,股份回购已成为一项重要的金融活动。当公司违反公司法对股份回购行为的限制,取得本公司股份时,明确采取必要的救济措施对确保公司、股东以及公司债权人的利益不受侵害、规范股份回购制度有着重要的现实意义。股份回购是发达国家成熟资本市场常见的经济行为,在我国则是一项金融创新。近几年的证券市场中,为了调整公司的股权结构,已陆续发生了云天化、申能股份、长春高

2、新等上市公司采取股份回购的方式减少国有股、法人股比重的成功实例。随着国有企业改革的进一步深化,在改善公司治理结构过程中,必然会有更多的企业将股份回购作为其改善股权结构的主要途径。由于公司法对回购的限制较严,极易导致回购行为的非法化,不但在实质上限制了公司的经营权,也限制了证券市场资本的流通性。目前国内法学界从放宽对股份回购限制的角度探讨完善股份回购制度的论著较为常见,但鲜有研究非法股份回购的效力及其法律救济,而这恰恰关系到公司、股东和债权人的切身利益及证券市场的交易安全和交易秩序。本文在比较国外股份回购立法的基础上,探讨非法股份回购行为的法律效力及应采取的救济措施,以期尽快完善我国的相关立法。

3、一、股份回购的现实意义及其问题股份回购( ), 又称为股份的赎回和重购( ) ,是指公司通过一定的途径买回本公司对外发行的部分股份的行为。股份回购作为公司的一种经营战略,对于股份公司改善自身经营状况,稳定股票市场的发展都具有重要意义。因此在成熟的资本市场中,股份回购已成为一项重要的金融活动。从我国的现状来看,允许满足一定条件的公司回购自己的股份,不仅有利于国有股减持这一历史性任务的完成,而且对改善我国长期以来不规范的股权结构,解决国家股和法人股所存在的问题也有一定的积极作用。股份回购制度的意义主要表现在: () 它是一种重要的减资手段。股份回购与股份扩张一样,都是股份公司在公司发展的不同阶段和

4、不同环境下采取的经营战略。在公司经营方针和市场需求发生重大变化时,为了使经营规模与资本相称并减少分派股利的压力,公司可以购回发行或流通在外的股份并予以注销。() 为公司提供了一种非常有效的资本运营方式。如果公司手中有多余的资金,而又没有良好的投资机会时,可以考虑用这部分多余资金买回本公司 的股票作为库存股份,一方面可以减少股利的发放,另一方面还可以在公司的股价上涨、公司缺乏资金时抛出,从而达到有效融通资金、调度财务收支的目的。() 随着股票期权激励制度及管理层和员工持股计划的不断完善和发展,公司可以回购一部分股票作为奖励,以解决员工的激励问题。() 在敌意收购中,动用现金回购本公司发行在外的股

5、份,是目标公司的经营者、管理者维护自己在公司中的地位的最有效的措施之一。() 公司在购回股份并加以注销后,在负债不变的前提下减少权益资本,很显然会提高公司的净资产收益率、资产负债率等财务指标,进而影响公司的股价,改变公司的形象。在国际上,关于股份回购的立法主要存在两种模式,一种是以美国为代表的原则上允许,例外禁止(公司回购自己股份) 的模式。公司股份回购的现象在美国非常普遍。现在,美国所有的州都允许满足一定条件和程序的公司回购本公司的股份,但对取得事由未设限定。只要法律或章程无明文禁止,在不侵害公司债权人、不违反股东平等原则的情况下,公司为了维护现有的经营方针、维持本公司利益,均可以回购本公司

6、的股份。但为了防止股份回购行为本身所存在的种种弊端,各州公司法对股份回购行为通常采用取得财源限制方式加以规制。如示范事业公司法规定,当违反取得财源限制实施违法分配时,投赞成票的董事应对超过可能分配额的部分承担连带赔偿责任; 另外,以加利福尼亚州为代表的大多数州也规定,持反对意见的公司债权人和优先股股东可以以公司的名义,对公司董事提起诉讼。 英国公司法明确规定了允许公司股份回购的几种情形: () 以公司章程认可股份回购行为为前提并得到股东会承认时; () 无偿取得时; () 实施减资时; () 依照法院的判决时; () 因股东怠于缴纳股款而没收取得时。同时,在股份回购的程序方面,英国公司法除规定

7、股东会决议的程序外,还对公司取得财源方面作出了严格的限制。当公司违反上述限制取得了本公司的股份时,不仅取得行为无效,公司及董事还要对上述行为承担相应的法律责任。 另一种是以德国、法国等欧洲国家为代表的原则上禁止,个别情况下允许股份回购的模式。德国法律原则上禁止公司取得自己的股份,但根据该国股份公司法第 条规定,准许公司在特定情况下收购不超过基本资本的本公司股份。这些特定情况包括: () 为避免重大或迫在眉睫的损失时; () 向公司职工或关联企业的职工提供时; () 作为对股东的赔偿给付时; () 无偿取得或信贷机构以购买股票来履行其代购委托任务时; () 股票全部继受时; ()基于减资决议注销

8、股票时。 但是,作为规制股份回购行为的措施,德国禁止公司将收购的股份作为库存股份留存于特定的帐户。依照法国商事公司法的规定,在以下情况下,公司被允许回购本公司的股份: () 为将股份提供给公司职员时(第 条) ; () 为调整股票市场,依照普通股东大会的决议,上市公司在交易所购买自己的股份时(第 条) ; () 概括继受及法院裁决时(第 条) ; ()公司减资时(第 条第 款) ; () 购买公司限制转让的股份时(第 条第 款) ; () 为阻止 公司设立无效的诉讼而回购公司股份时(第 条第 款) 。 同许多国家一样,日本商法长期以来也一直奉行禁止企业买卖公司股票的原则。依照日本商法典第 条的

9、规定,除以下几种情况,公司不得取得自己的股份或者作为质权标的接受超过公司已发行股份总数的 的自己股份: () 为注销股份时; () 企业合并或受让其他公司的全部营业时; () 为达到实行公司权利的目的所必要时; () 因股东行使股份收购请求权等情形时。另外 年的商法修改法又进一步缓和了公司股份回购的条件,增加了以下的合法取得事由: () 在公司收购中,对于那些在公司章程中被规定为必须经董事会承认才能转让的股份,其持有人将公司作为转让相对人提出转让请求时(第 条之三之二) ; () 为了向董事、使用人转让而取得自己的股份(第 条之二) ; () 从股东的继承人处收购自己股份时(第 条之三) ;

10、() 根据公司章程或股东大会决议,作为股东应分盈余消除公司股份时的股份回购(第 条之二) 。我国公司法第 条规定:“公司不得收购本公司的股票,但为减少公司资本而注销股份或者与持有本公司股票的其他公司合并时除外。公司依照前款规定收购本公司的股票后,必须在十日内注销该部分股份,依照法律、行政法规办理变更登记,并公告”。 和国外相关法律相比,我国公司法虽然也允许股份有限公司进行股份回购,但是对股份回购的规定显然过于简单和死板。因此,公司法应借鉴国外相关法律,增加公司股份回购的合法事由,允许公司在满足一定条件的前提下,合法取得并持有本公司的股份。但是,任何一种制度均具有两面性,股份回购制度也不例外。由

11、于回购本公司股份不仅有悖于公司资本维持的原则,直接影响公司、股东及公司债权人的利益,还可能扰乱证券市场的正常秩序,因此传统的公司理论,无论是大陆法系还是英美法系均曾对股份回购进行过严格的限制。即使在股份回购制度相对得到缓和的现在,各国公司法也仍然在适用事由和程序等方面对公司股份回购行为保留了不同程度的限制。究其原因主要是由于股份回购存在以下几个方面的问题: () 在西方公司理论中,公司资本一经注册成立即得以确认并表现为一定量的资产,公司资本的变动无论对股东或是债权人的利益均有重要的影响。对股东而言,公司资本的降低即意味着降低了其持有股份的价值及股本回收的可能性;对债权人而言,公司资本是债权设置

12、及债权得以履行的基础,公司资本的减少可能直接使之受损。() 公司使用自己的资本或法定公积金有偿取得自己的股份,其效果同违法的红利分配一样,将直接损害公司债权人的利益。 () 当希望收回投资的股东人数众多时,公司只是有选择地购回部分股东所持有的股份,违反股东平等的原则。即使通过交易市场公开回购,也会因取得价格的高低而在股东间产生不平等的结果。() 通过回购本公司股份,可以增加控股股东在公司股份中所占的比重,利用这种手段维护支配权,违背了“股东平等原则”及“资本多数决原则”。 () 由于回购本公司的股份将直接引起市场行情的涨落,极易导致公司利用内幕进行操纵,加剧公司行为的非规范化,不但损害股东及一

13、般投资者的利益,还会扰乱证券市场的正常秩序。二、非法股份回购的类型为了保护公司、股东及债权人的合法权益,防止内幕交易及操纵市场行为的发生,各国公司法均通过明确合法的取得理由及程序等方式,规范公司取得自己股份的行为。但由于从公司特别是从控股股东及公司经营者自身的角度出发,在必要的时候回购本公司股份可以维护其在公司中的支配权,并可以从中获得巨大的利益,因此在这种情况下,公司经营者往往会采取各种手段以促成股份回购目标的实现,有时甚至不惜违反法律对股份回购行为的限制。结合国内外法律对股份回购行为的规定,可将违法的股份回购行为的类型作如下划分:第一,未经股东会决议或股东会决议有瑕疵时的股份回购行为。依照

14、公司法的规定,公司减资以及合并属于股东大会的特别决议事项。因此,因减资及合并的事由回购本公司股份必须履行股东会特别决议这一法定程序。当公司在实施股份回购行为之前没有得到股东会承认,或者股东大会决议有瑕疵时,该行为属于违法的股份回购行为。此外,依照日本商法典的规定,基于向董事、使用人转让以及作为股东应分盈余而消除之目的回购本公司股份,如果没有履行必要的股东会决议程序,该行为违法。第二,违反取得方式的股份回购行为。公司法对公司取得自己股份的方式并没有具体规定,但根据证监会 年颁布的上市公司章程指引第 条的规定,我国上市公司只能采取向全体股东按照相同比例发出回购要约、通过公开交易以及法律、行政法规规

15、定和国务院证券主管部门批准的其他方式实施股份回购。另外,到境外上市公司章程必备条款中还规定了一种以股东大会承认为前提的协议收购方式。而对于非上市公司来说,一般只能采取协议收购的方式。但是无论哪一类公司,哪一种收购方式,都必须遵循股东平等的原则。特别是协议收购,由于其本身透明度不够,很容易成为不法者利用的工具。因此为确保股东的权益免受侵害,应严格履行股东大会决议的程序,并将回购条件公之于众。在股份回购行为中,如果公司违反上述规定,所采用的方式如果违背了股东平等原则,应认定其为违法的回购行为。第三,违反合法事由的股份回购行为。如上所述,依照我国公司法的规定,公司只有在减资以及和持有本公司股份的公司

16、合并时,才可以取得本公司的股份。这就使得股份公司无法通过柔性的手段(除非按法定程序降低资本金) 收缩公司的资本规模,导致目前国内许多上市公司在增资配股后由于原定投资项目发生变化,没有收缩的退路,而只有将囤积的资金转向高风险的项目。并且公司法的这一限制,事实上也限制不了公司的证券投资行为。公司只要有多余的现金,即可通过二级市场购买证券作为短期投资。从公司短期投资行为看,不能排除公司为使资本收益的最大化或取得红利而购买本公司的股票,这也是一个回购行为。由此可见,在满足一定条件下取得并持有本公司的股份,以及为了对本公司经营管理人员、职工进行激励而实施的股份回购行为,虽然并不完全符合公司法的精神,也不宜严格地认定为非法的股份回购行为。第四,违反取得财源限制的股份回购行为。公司基于合法的取得事由回购本公司已发行的股份,往往需要大量的资金支持