复星产业整合和资本经营分.docx

1、复星产业整合和资本经营分复星产业整合和资本经营分复星产业整合和资本经营分析 随着2003年4月9日南京钢铁股份有限公司（简称：南钢股份）关于要约收购的公告，自去年上市公司收购办法实行以来，证券市场上第一起要约收购浮出水面，复星集团作为此次收购方南京钢铁联合有限公司的控股股东再一次引起资本市场的关注。下面对复星系的运作做一简单梳理和分析。本文所指所谓的复星系是指以复星集团为核心的关联企业群体。一、复星集团复星集团全称为上海复星高科技（集团）有限公司，是复星系产业整合和资本经营的第一个平台，在立足产业经营核心优势的基础上，不断强化以资本运作为核心的投资银行业务，正逐步形成以资本为纽带的大型控股企业

2、集团。复星集团从宏观层面上来把握其产业整合和资本经营的方向，并对其下属各个产业之间进行规划和资源共享，从而使集团的利益最大化。复星集团股权结构：郭广昌 梁信军汪群斌范伟上海广信科技发展有限公司上海复星高科技（集团）有限公司 58% 22% 10% 10% 61.7%二、复星系的产业布局复星系主要投资于医药、房地产、商贸流通、钢铁、金融、信息等产业。从1992年复星集团成立，到今天成为一个跨行业、多元化的投资型控股企业集团，复星集团的发展非常迅速，到2002年，复星集团在中国企业500强中名列197位，同时名列全国民营企业10强第7位。这样快速的增长主要得利于其成功的产业经营和整合，以及成功的资

3、本经营。（1）产业简介1、医药产业。医药产业以复星实业（600196）为旗舰，通过对医药产业上下游的整合，形成了一个包括医药研发、生产、流通的完整产业链体系，是复星系的核心产业。主要控股和参股的企业有天津药业（600488）、羚锐股份（600285）、广西花红、上海克隆、武汉中联、重庆医药工业研究院等。2、房地产业。房地产业的核心企业是复地集团（全称：复地集团股份有限公司），主营房地产开发与经营，形成了以地产开发为核心业务，营销策划、置换服务、工程监理为辅助业务的公司架构。下属多家房地产企业。3、商贸流通业。通过入股上海豫园旅游商城股份有限公司（600655）、上海友谊集团股份有限公司（600

4、827）、与各地著名医药流通企业的合资，积极向商贸流通领域拓展。形成了如“豫园商城”、“联华超市”、“老庙黄金”、“亚一金饰”、“童涵春堂”、“复星大药房”“金象大药房”、“永安堂大药房”、“雷允上（北区）药房”、“上海药房”等一批国内外知名的商业品牌群体。该产业同时为医药产业提供了流通渠道的支持。4、钢铁产业。钢铁产业主要投资了唐山建龙实业、南钢股份（600282）等企业。5、金融业。金融业主要投资了兴业银行、兴业证券、招商银行、德帮证券等企业。6、信息产业。信息产业以上海复星信息产业发展有限公司为核心，已形成以媒体经营、IT实业和互联网为主业的产业集团发展框架。（2）产业布局图示复星集团医

5、药产业房地产业商贸流通业钢铁产业金融业信息产业复星实业（600196）天津药业（600488）羚锐股份（600285）复地集团（拟香港上市）豫园商城（600655）友谊股份（600827）唐山建龙（拟上市）南钢股份（600282）德邦证券复星信息兴业证券图一 三、产业整合和资本经营分析 复星系从1992年复星集团成立至今，已经构筑了一个庞大的产业群体，形成了多元化的发展格局，在这10年的发展中，其超常规的快速发展主要是通过产业整合和资本经营等手段。但是，并不是所有的产业整合和资本经营都能够带来企业的快速壮大和发展，产业整合和资本经营就象一把双刃剑，也可能导致企业发展的失败。复星系之所以目前能够

6、成为一个成功的范例，自然有其产业整合和资本经营的独到之处，本节试通过对其在产业整合和资本经营方面的公开资料进行一些梳理，通过梳理来发现和了解其超常规快速发展的道路。（一）以复星实业（600196）为旗舰的医药产业整合和资本经营。1、复星实业发展状况。复星实业（全称：复星实业股份有限公司）于1998年8月7日在上海证券交易所上市，筹集资金3.4834亿元，2000年7月进行了配股筹集资金4.5亿元。复星实业的上市是复星系现身资本市场的开始，从此复星系开始了其大张旗鼓的资本经营，并将资本经营与产业整合及多元化密切结合。下表为复星实业1997年来总资产、净资产、净利润的变化趋势，从中可以了解到复星实

7、业的快速发展轨迹。 表一 单位：万元项目199719981999200020012002总资产282756471485823157110221529313957净资产104325191560449114552127191140951净利润396363739216128521434414721股本100701507022605293762937638188下图可以直观地看出复星实业规模的快速发展：图一从表一和图一中我们可以发现，通过1998年IPO，复星实业的资产规模和赢利能力都上了一个台阶，经过1999年的调整发展，在2000、2001、2002年中其资产规模及赢利能力都呈现跳跃式发展。总资产

8、从1997年的2.8亿增长到2002年的31亿，增长约11倍；净资产从1997年的10432万元增长到2002年的140951万元，增长约13.5倍。这样的发展速度仅仅靠做产业经营是无法实现，复星实业正是在产业经营的基础上，通过收购、兼并等方式对其医药产业迅速进行了产业整合。为达到产业整合所需要的现金流量，其收购、兼并和投资的企业一般为具有良好的管理团队、高技术和自主知识产权、具有上市前景的公司，尤其是那些具有良好的现金流量及盈利能力的企业特别受其青睐。因为，成功的收购具有好的现金流量的企业可以支持其继续进行相关的购并行为。同时，我们注意到1998年上市筹集的资金和2000年配股筹集的资金有力

9、地支持了其在医药产业上的购并行为，如果没有这些资金的支持，很难想象其能够顺利地进行大规模的医药产业上的购并和整合。反过来，复星实业所进行的这些成功的购并又支持了上市公司在资本市场的表现，保持着良好的盈利能力和增长性，同时也打造了一个比较好的资本概念，使其能够保持持续的再融资能力，达到一个良性的产业和资本的相互促进。2、复星实业股权架构图二 复星系对复星实业的股权架构图 61.71% 58.34% 2.09%从上图可以反映出复星系对复星实业有着绝对的控股权。 3、复星实业产业布局及控股、参股、合营企业情况说明公司名称持股比例核算方法附注说明1、生物医药类上海克隆生物高技术有限公司96%合并收购（

10、 拟香港上市）上海实业医大生物技术公司51%合并收购上海复星生物医药研究院公司96%合并2、中药类上海静安制药有限公司40%权益法1999年收购河南羚锐制药股份有限公司15.04%权益法2001收购武汉中联药业股份有限公司32.19%权益法2002收购广西花红药业有限公司45%合并2002收购3、西药类上海复星朝晖药业有限公司95%合并2000年收购上海新亚药业金山有限公司25%权益法重庆医药工业研究院有限公司56.89%合并2002年收购天津药业集团有限公司25%权益法重庆药友制药有限公司51%合并2002年收购重庆凯琳制药有限公司30%权益法重庆桑田制药有限公司35%权益法湖州复星医药有限

11、公司40%权益法2002年收购4、临床诊断试剂类上海复星医学科技发展公司95%合并上海复星长征医学科学公司75%合并上海华泰生物工程实业公司5、医疗器械类上海复星医疗器械公司72.5%合并收购江苏淮阴医疗器械公司100%合并淮阴玛克瑞医疗器械公司75%权益法上海复星埃科得科技有限公司上海百荟医疗器械有限公司75.6%合并6、医药商业类上海复星医药投资有限公司96%合并上海复星药业有限公司51%合并收购上海复星大药房连锁经营公司100%合并上海联华复星药品经营公司50%权益法上海药房股份有限公司27%权益法收购上海雷允上北区药业股份公司24%权益法收购（第二大股东）北京金象复星医药股份公司50%

12、合并收购北京金象大药房医药连锁股份有限公司95%合并北京永安复星医药股份公司46%权益法发起设立上海新世纪药业公司40%权益法收购7、综合类上海复星医药产业发展公司90.3%合并2000年收购上海友谊复星控股有限公司48%权益法收购上海德律风根微电子股份公司20%权益法收购上海创新科技有限公司90%合并上海斯派克实业总公司52.86%合并上海惠普保健品有限公司100%合并上海光纤电视工程技术公司100%合并收购上海科技进出口公司90%合并上海复星健康信息传播公司60%合并北京普鲁斯特复星外科植入物有限公司40%权益法收购从上表可以看出，复星实业是通过收购来迅速扩大其经营范围和规模。结合其他公开

13、资料，我们发现其通过收购等方式进行医药产业整合有以下几个特点：（1）打造医药大产业链的框架。从研发、生产、流通等环节进行战略性收购。比如通过收购重庆医药工业研究院有限公司等研究开发机构，加强了其在医药研发上的实力；收购上海克隆生物高技术有限公司、上海实业医大生物技术公司、重庆药友制药有限公司、广西花红药业等公司来加强其生产能力和产品种类；收购上海雷允上北区药业股份公司、北京金象复星医药股份公司等公司加强其医药流通渠道的建设。这种纵向购并有利于增强其在该产业的竞争力。（2）进行横向并购。在生物医药、中药、西药、医疗器械、医药商业等医药产业进行了全方位的横向并购，构筑了一个比较完整的医药产业。（3

14、）进行地域布局。虽然复星实业在上海具有比较大的优势，但为了提高竞争力，其必须进行全国范围内的布局，因此除加强上海的优势外，其收购或者参股了天津、北京、河南、重庆、武汉、广西等地的一些知名医药公司。（4）主要是以现金来进行收购。复星系对其医药企业的收购，大部分是以现金进行，很少以股权或者其他非现金资产进行收购。（5）布局资本市场链体系。以复星实业为核心，参股羚锐股份、天津药业等上市公司；同时，积极培育武汉中联、上海克隆生物高技术有限公司等子公司在国内及香港上市，打造一个庞大的医药类上市企业体系，从而通过资本市场来支持医药产业的超常规发展。（6）通过收购上市公司母公司的股权，还不是直接收购上市公司

15、股权来进行间接收购。其收购羚锐股份、天津药业两家上市公司股权都是采用这种方法。对非上市公司，复星系通过对被收购公司的母公司的注册资本、股权结构进行改变，实现其对被收购公司的控制；或者对被收购公司的注册资本、股权结构进行改变，从而控制被收购公司。比如收购重庆药友、重庆医药研究院、广西花红药业等。 4、医药产业主要收购分析（1）收购羚锐股份（600285）股权。收购示意图如下：复星实业上海复星医学科技发展公司河南信阳生物制药（2001.12改名为：复星医药产业发展公司）河南信阳建设投资总公司河南信阳华银房地产开发有限公司 95% 90.3% 9.7% 现金 现金 转让90.3%的信阳生物股份 转让

16、9.7%的信阳生物股份 6.61% 15.04%上海复星医药产业发展公司前身为2001年2月收购的河南信阳生物制药有限公司，后改名为上海复星医药产业发展公司，是其进行医药产业收购兼并的一个重要的平台。因为河南信阳建设投资总公司通过河南信阳生物制药持有羚锐股份15.04%的股份，从而通过此次收购，复星实业持有了羚锐股份15.04%的股份，成为其第二大股东，比第一大股东信阳羚羊山制药厂的18.95%只少3.91个百分点。鉴于信阳建设投资总公司仍然持有羚锐股份6.61%的股份，而其减持羚锐股份意图非常明显，不排除复星实业和信阳建设投资总公司达成有某种私下协议，使复星实业可能成为其潜在第一大股东或可能

17、有实际控制权。同时，通过收购信阳生物制药公司来间接收购羚锐股份的股权，比直接收购羚锐股份的股权在财务上要有利。由于收购上市公司的母公司股权无需财政部审批，复星系在收购中并没有遇到大的阻碍，轻轻松松地控制了铃锐股份。复星系收购羚锐股份、参股天津药业都是采用类似手法，即收购上市公司的母公司的股权，从而间接控制上市公司，这样可以避免一些审批手续，减少收购的障碍和成本。（3）收购武汉中联药业股份有限公司收购武汉中联示意图：复星实业 90.3% 现金 转让股权 32.9% 武汉中联药业 32.9%2002年4月复星医药产业发展公司出资5000万元受让武汉中百集团股份公司所持有的武汉中联药业股份公司400

18、0万股股份，从而参股武汉中联药业。武汉中联已经于2003年初开始进入上市辅导期，辅导券商为福建闽发证券。收购平台为复星医药产业发展有限公司（羚锐股份也是复星医药产业发展的名义持有），该平台是复星实业进行收购的主要平台。这种直接受让被收购公司股权的手法也是复星系经常采用的收购方法之一，收购豫园商城也是采用这种手法。（4）参股天津制药、收购重庆医药研究院、重庆药友制药和广西花红药业。收购示意图如下：复星实业天津药业集团公司重庆医药研究院重庆药友制药天津药业（600488）复星医药产业发展有限公司广西花红药业韦飞燕等7个股东 25% 90.3% 67.12% 56.89% 51% 45% 55%20

19、00年4月，复星实业参股改制天津药业集团有限公司，持股22%，又于2001年5月受让天津开发区泛亚太有限公司所持有的天津药业集团有限公司3%的股权，共计持有其25%的股权。由于天津药业集团是天津药业的第一大股东，因此复星系间接参股天津药业。 2002年4月收购重庆化医控股(集团)有限公司持有的重庆医药研究院56.89%的股权，2002年5月21日复星实业与重庆化医控股(集团)有限公司、重庆制药六厂职工持股会签署的增资扩股协议，公司以现金出资6831.68万元人民币，向重庆药友制药有限责任公司增资，占药友制药增资扩股后51%的股权。2002年9月复星医药产业发展和广西花红药业原股东签署增资扩股协

20、议书，出资3068万元，向广西花红药业增资，占增资扩股后45%的股权，为其第一大股东。广西花红药业在被复星实业收购前曾经有过上市计划，该企业为广西知名医药企业。以上收购都是通过增资改制等方式来实现对被收购公司或者被收购公司母公司的收购，从而达到其收购目标，这是复星系目前采用最多的收购手法。（二）商贸流通业主要购并分析（1）收购豫园商城（600655） 现金 90% 10% （13.25%豫园商城股权）复星产业投资豫园集团 现金 6.75%豫园商城股权 20%收购说明：豫园商城是复星集团资本运作比较典型的案例。2001年月，复星集团与豫园商城的第一大股东、上海豫园旅游服务公司草签了股权转让、托管

21、协议，但11月22日又中止了该协议。天之后，2001年11月28日，成立不到一个月的复星投资与豫园商城签署了控股权转让托管，转让价为每股3.8元，转让总金额为2.34亿元；新的第一大股东复星投资将持有6166万股，占总股本的13.25。2002年6月复星投资紧接着有受让上海豫园（集团）持有的部分国家股3141.0008万股，合计共持有豫园商城20%的股份，为第一大股东。分两次收购其20%的股权，可能是为了避免投资公司对外投资不超过净资产50%的限制。复星产业投资有限公司成立于2001年11月,是由复星集团（占90%股份）和广信科技（占10%股份）共同出资设立，法定代表人：郭广昌,注册资本为人民

22、币6亿元，净资产6亿（收购豫园商城时候）。是为了此次收购还专门设立的投资公司。（2）收购友谊股份（600827）第一步收购图示：复星集团友谊集团 58.34% 48% 52% 29.98% 51%说明：2000年10月，复星集团和友谊股份大股东友谊集团宣布，出资亿元组成上海友谊复星（控股）有限公司，友谊集团占新公司52股权，复星集团占48。2000年11月，友谊复星与友谊集团签署了股权转让协议，以每股2.22元的价格（2002年调整为2.35元/每股）受让友谊集团持有的友谊股份国家股9034.74万股中的7323.9万股，占总股本的29.98，友谊复星成为友谊股份的第一大股东。只收购其29.9

23、8%的股份，主要是为了避免要约收购。该股权转让于2002年获得财政部批准。由于友谊股份持有上海联华超市51的股权，这样，友谊复星也就成为联华超市（拟香港上市）的间接大股东。第二步收购套现图：复星集团友谊集团上海友谊复星（控股）有限公司复星实业（600196）友谊股份（600827） 58.34% 52% 48% 29.98% 51%上海联华超市说明：2001年月，复星集团又以1.92亿元将友谊复星的股份转让给了复星实业，使得其所持有股份套现，同时复星集团仍然通过复星实业间接参股友谊股份（600827）。复星系这种通过和收购目标公司母公司设立收购壳公司，再又以壳公司去收购目标公司是其常用手法，其

24、收购南钢股份也是用类似的手法操作的。只是其对南钢股份实现了控股权，还对友谊股份只是参股。通过和目标公司的控股公司合资，建立收购平台，可以和合作方共同承担目标公司的风险和享有其收益。降低了收购的风险，同时又可以达到其产业布局的目的。（3）收购医药流通企业。2003年1月16日复星集团和中国医药集团合资成立国药集团医药控股有限公司，注册资本10.3亿元，复星集团占49%股份，中国医药集团占51%股份，中国医药集团主要以其几个省的销售公司等资产投入。国药集团医药控股有限公司成立后的目标是建设国内销售规模、市场覆盖第一的医药商业企业。此前，复星系收购了“北京金象大药房”、“永安堂大药房”、上海“童涵春

25、堂”、“复星大药房”、“雷允上（北区）药房”等医药连锁企业。这些医药连锁企业和其控股、参股的豫园商城、友谊股份及友谊股份控股的上海联华超市等一起构成了其商贸流通产业，将对其医药产业提供流通领域的极大支持，从而取得产业间的互助。（三）钢铁行业购并分析 复星系在钢铁行业主要投资的公司是唐山建龙钢铁公司和南钢股份有限公司。如果其收购南钢股份成功，则其钢铁业布局如下图： 20% 10% 30% 40% 70.95% 30%由于复星集团、复星产业投资、广信科技都为复星系公司，因此复星系实际控股南京钢铁联合公司（拟注册资本27.5亿元）60%股份，为第一大股东。南京钢铁联合公司也是为收购南钢股份（6002

26、82）还设立的壳公司，复星系为设立南京钢铁联合公司以现金方式共计出资16.5亿元，南钢集团以其拥有的南钢股份（600282）70.95%的股权及其他资产负债出资11亿元，占40%股份。南钢集团的出资需要得到财政部和证监会的批准。目前，南京钢铁联合公司注册资本为10亿元，各股东按比例出资。由于南钢集团是以股权出资，因此实际上等于是南钢联合公司收购南钢股份，由于收购股份比例超过30%，证监会没有豁免其要约收购，所以此次收购就构成要约收购行为。此次收购南钢股份和复星系收购友谊股份非常相似，不同点是在组建合资公司时，被收购公司的母公司的出资方式不同，还有就是此次复星系实现了对组建的合资公司（南京钢铁联

27、合公司）的控股权。复星系此前于2001年7月参股的唐山建龙钢铁有限公司是一家具有较大规模和良好的盈利回报的钢铁公司，复星系参股可能主要是为了获得投资收益，实际上其投资唐山建龙钢铁两年即收回了投资。但是，复星系此次收购除了看好南钢股份比较稳定的盈利回报和现金流之外，可能想做大其钢铁业。钢铁业虽然在国外是夕阳行业，但是由于我国汽车业、房地产、制造业的快速发展，使得钢铁业在我国的发展情况非常好，因此获得复星系青睐。从此次复星系控股南钢股份来看，其在钢铁业将有可能进一步进行购并活动。（四）金融业布局金融业布局图示豫园商城复星产业投资德邦证券有限公司兴业银行兴业证券招商银行复星实业复星集团 2.32%

28、58.34% 20% 3880万股 4.3% 1.51% 30% 24%图示说明：（1）2002年月，复星实业转让福建兴业银行4500万股股份和兴业证券3900万股股份给复星产业投资。（2）2002年4月，复星实业出资2.8亿元申购招商银行3880万股。（3）2002年月，豫园商城（600655）与上海复星产业投资有限公司、沈阳恒信国有资产经营有限公司、上海申新（集团）有限公司及天津金耀集团有限公司合资设立德邦证券有限责任公司，注册资本10.8亿元；豫园商城以现金出资3.24亿元，占总投资的30%，为第一大股东。而专为控股豫园商城而成立的复星产业投资，在此次德邦证券投资案中，以现金方式出资2.

29、4192亿元，占24%股份，为第二大股东。这样，德邦证券54%股权掌控在复星集团手中，复星系布局证券业。复星系目前有控股的金融公司只有德邦证券，其控股德邦证券主要是为其产业整合和资本经营的结合建立一个自己能够控制的操作平台。复星系在金融业的布局将更有利于其进行资本经营。比如，收购南钢股份的财务顾问就是兴业证券，还复星系持有兴业证券6.62%的股份。（五）构造以复地集团为核心的房地产业复地集团是复星集团旗下主营房地产开发与经营业务的大型房地产集团。原计划于2003年3月发售4.56亿股H股，其中90%国际发售，其余的10%在香港公开发售，每股发售价介于1.95港元至2.55港元之间，拟募集资金8

30、.32亿港元至10.96亿港元,募资所得将主要用于进一步发展公司地产业务及投入发展新的地产项目。由于香港市场等原因，其招股计划受阻，因此招股计划已经押后。其主要下属企业如下： 上海复铭房地产开发有限公司 上海复星虹桥房地产开发有限公司 上海复锦房地产开发有限公司 上海新远房地产开发有限公司 上海复信房地产开发有限公司 上海复莘房地产开发有限公司 上海远景房地产开发有限公司 上海新河房地产开发有限公司 武汉复地房地产开发有限公司 北京复地华方房地产开发有限公司 上海豫园商城豪亭房地产发展有限公司 上海策源置业顾问有限公司 上海复易房屋置换经纪有限公司 上海复远建设监理有限公司 北京复地华方防地产开发有限公