出席国际统一私法协会关于协调.docx

1、出席国际统一私法协会关于协调出席国际统一私法协会“关于协调中介持有证券实体法公约草案”政府专家研讨会的报告国际统一私法协会是国际私法领域重要的政府间国际组织，其主要职能是从事国际间私法的统一和协调，拟定法律和国际公约草案，形成为国际上不同国家所认可的统一的私法规则，促进国际商事活动的顺利进行。我国是国际统一私法协会的成员国。应该协会的邀请，我国政府指派商务部、银监会、证监会和中国证券登记结算公司的人员于3月614日赴罗马出席了“关于协调中介持有证券实体法公约草案”政府专家研讨会。现将会议有关情况报告如下：一、会议概况本次会议讨论的是“关于协调中介持有证券实体法公约草案”（以下简称“公约草案”）

2、的DOC24版本。DOC24前的版本是2004年11月在罗马形成的DOC18版本。在本次会议之前，国际统一私法协会先后在瑞士伯恩、巴西圣保罗和法国巴黎召开了研讨会。这些会议邀请当地金融机构、相关专家对DOC18进行评论和提出修改意见。根据研讨会提出的意见，公约草案的起草委员会对DOC18进行了修改，形成了提交本次会议讨论的DOC24版本。参加本次会议的有来自国际统一私法协会37个成员国的100多名代表，新加坡和泰国也作为观察国参加了会议。欧盟、欧洲中央银行、国际货币基金组织、海牙国际私法会议、共同对手方组织CCP12、欧洲中央存管机构协会、国际掉期和衍生产品协会等地区性国家组织及其机构、非政府

3、国际组织也参加了本次会议。会议由国际统一私法协会秘书处主持，国际统一私法协会的秘书长Mr. Herbert Kronke、政府专家事务秘书Mr. Philip Peach参加了会议。在为期10天的会议中，起草委员会解释了各条款的起草意图，并介绍了根据此前研讨会意见所进行的修改。与会代表分别对各条款进行了讨论，并提出了口头或书面的意见。在会议最后一天，起草委员会根据本次会议精神修改出了新的一稿公约草案，但表示需要在一段时间后才能正式发布公约草案的新版本；另外拟考虑按有关意见，成立相关工作组对一些争议较多的问题进行研究。二、会议研讨的主要内容本次会议全面讨论了公约草案的各条款，其中讨论和争议较为集

4、中的有以下几个方面：（一）公约的起草原则和方法公约的起草原则涉及该公约应当是“硬规则”还是“软规则”。“硬规则”指对各类法律关系进行比较具体的规定，如果签约国国内法律与公约相冲突，则需要加以修改。“软规则”指公约对于各法律关系有选择性地进行规定，尽量不要求签约国修改国内法律。有些会议代表比较倾向于“硬规则”，认为“硬规则”更有利于消除跨境交易的法律风险。但有的代表认为，“硬规则”需要签约国较多地修改国内法律，甚至需要进行技术系统改造，所需投入较大，所需时间较长，将严重影响公约的适用性，对各国政府签署公约的意愿产生不利影响。公约的起草方法是“功能性方法”（Functional Approach）

5、。“功能性方法”指起草公约时尽量使用中性的语言描述不同情境下相关当事人的法律关系，而不直接引用各国特定的法律词汇，以免各国对特定法律词汇理解不同而产生新的法律风险。对于“功能性方法”，与会代表意见总体上比较一致。但有些用词方面，有些代表建议还是直接引用现有的法律术语，以使各国法官能够更好地理解本公约。（二）“证券”的定义随着资本市场的发展，新金融产品层出不穷，“证券”的内涵也变得越来越复杂。在会议中，起草委员会提出两种思路，一是将“证券”定义得窄一些，可考虑将证券品种一一列举出来，另外一种是将“证券”定义得宽泛一些。公约草案采取了比较宽泛的定义，将证券定义为“指任何股票、债券或其他可转让的金融

6、产品或金融资产（不包括现金），及其所含的任何利益”。与会代表的共识是将“证券”定义得宽泛一些，但定义得多宽和如何用词方面有不同意见。法国代表提出“可转让”（Transferable）一词不好理解，在法国一般用“可交易（Tradable）”一词。另外，代表也讨论了以“双方协议（Bilateral Agreement）”形式达成的衍生产品交易是否适用本公约的问题，基本上认同这类交易不适用本公约。（三）中介持有证券及中介在历史上，发行人发行纸面证券（主要是股票、债券），投资者直接持有纸面证券，或者将证券交给商业银行保管，投资者直接享有表决权、受益权、剩余财产分配权等股东权利。在发生买卖等证券流转行为

7、时，卖方要向买方交付纸面证券。如果是记名证券，买卖双方还需在发行人或发行人指定的登记机构办理背书过户手续。在证券交易飞速发展的情况下，纸面证券的流转由于涉及大量纸面文件的手工操作，效率上不能满足要求。在此背景下，各国证券市场调整了原先的证券持有和流转方式，大体上形成了两种体系。一种是以美国、欧洲结算、德国等为代表的间接持有体系（Indirect Holding System），另一种是在计算机技术发展背景下出现的直接持有体系（Direct Holding System），这一体系以北欧国家、澳大利亚和我国为代表。间接持有体系也称多层持有体系，投资者将证券交存到证券经纪商等中介机构，中介机构再将

8、投资者交存的证券以自身的名义交存到上一层中介机构，上一层中介机构继续交存到再上一层中介机构，直至最终交存到最上层的证券中央存管机构（Central Securities Depository）。中央证券存管机构将其参与人交存的所有证券全部变更登记到自身名下。在这一过程中，投资者持有的证券转变成了其中介机构为其开立的证券账户的记录，并丧失了法律意义上的股东身份，投资者只能通过多层次的中介机构间接地享受其股东权利。比方说，在投票时，投资者一般不能直接参加投票，而只能向其中介机构提出其表决态度，最终由具备法律意义上股东身份的中介机构（一般是中央证券存管机构）行使表决权。在比较典型的间接持有体系下，上

9、一层中介机构并不掌握和维护下一层中介机构的客户证券持有明细，但一些市场对此加以改进，要求中央证券存管机构的参与人向中央证券存管机构报告其客户持有明细，这被称为是看穿方式（Lookthrough Approach）。在现代技术发展基础上形成的直接持有体系下，发行人直接向投资者发行电子簿记证券，投资者可以像原先持有纸面证券一样直接保留自身的股东身份。在这样的体系中，一般需要一个专业的登记机构集中维护成千上万的投资者的证券账户。尽管在这一体系中，投资者仍指定证券经纪商，并通过证券经纪商向专业的登记机构发送指令，但从法律上看，该经纪商本身并不直接为投资者维护证券账户，而只是连接投资者与专业登记机构的桥

10、梁，是投资者接触专业登记机构的一个协助者（Facilitator）。由于直接持有体系和看穿方式的间接持有体系下均掌握最终投资者的证券持有明细，因此，在研讨会中也有代表将二者称为透明的体系（Transparent System）。公约草案所认定的中介持有证券，从其原本的意图上看，是指在间接持有体系下，投资者通过中介机构持有的证券或证券产生的权益。公约大多数条款的表述也基本上是从这一角度出发的。所带来的问题是有些条款不能很好地适用直接持有体系。澳大利亚代表认为在直接持有体系下，其证券登记结算机构(ASTC)维护的CHESS系统从法律上来说直接维护投资者证券账户，因此应当将ASTC而非投资者指定的中

11、介机构认定为投资者的相应中介机构（Relevant Intermediary），但公约有关的条款并不能很明确地说明这一点。另外，一些条款如“越级追索(Upper-tier Attachment)”也有不能适用直接持有体系的问题。在此前瑞士伯恩举行的研讨会已经对此问题进行了讨论，但遗憾的是本次讨论的公约草案DOC24版本仍未能很好地解决这一问题。因此，此次会议芬兰、澳大利亚和我国代表建议起草委员会重视这一问题，芬兰还建议为此设立专门工作组。（四）设定担保权益（Security Interest）方式在设定担保权益方面，公约草案具体规定了三种主要的方式：一是过户方式，即将担保提供方（Collate

12、ral Provider）的证券过户到担保取得方（Collateral Taker）的证券账户内；二是“指定簿记处理（Designating Entry）”方式，即由担保提供方的相应中介机构基于担保取得方的利益，在担保提供方证券账户或证券账户内的证券进行簿记处理，未经担保取得方同意，相应中介机构不得执行担保提供方对已经进行指定簿记处理的证券账户或证券账户内的证券所发出的指令；三是签订“控制协议”，即由账户持有人、相应中介机构和担保取得方三方签订协议，或如果签约国国内法允许，由账户持有人和担保取得方二者签署协议，并通知中介机构；“控制协议”明确在何种情形下，相应中介机构不得在未经担保取得方同意的

13、情况下就执行账户持有人的指令，或者在何种情形下，相应中介机构应当执行担保取得方的指令，而不论账户持有人是否同意。公约草案规定，除此之外的其他步骤是不必要的，签约各国国内法律也不得要求除此之外的其他步骤。但此后的条款又规定，签约各国可以声明豁免适用本条款，同时规定，其他设定担保方式形成的担保权益在有冲突时，其优先性排在按这三种方式形成的担保权益之后。有些国家发表了异议，如巴西认为，巴西法律要求设定担保行为进行登记并公示，这一步骤是必需的。（五）担保权益（Security Interest）优先性的顺序、不利诉求和损失分摊问题公约规定，设定担保方式产生的担保权益优先于其他产生的担保权益，而规定产生

14、的担保权益产生优先性冲突时，则以设定担保权益的先后顺序确定优先性，先设定的担保权益优先于后设定的担保权益。对于不利诉求(Adverse Claim)，公约规定在无辜取得者（Innocent Acquirer）可以对抗不利诉求。对于损失分摊，公约规定，相应中介机构实际持有的证券（持有的纸面证券以及通过在上一层中介机构为其开立的证券账户持有的证券）少于其贷记到客户证券账户的证券，且该中介机构破产的，不足的证券在各证券账户持有人按持有比例进行分摊。对于不利诉求，有代表认为“无辜取得者”一词属于按照公约“功能性方法”提出的新词，这一新词可能不便法官接受，因此，建议仍采用善意（Good Faith）取得

15、的概念。对于损失分摊，有代表提出，在透明体系下，究竟是哪个投资者的证券被中介机构不正当使用是显而易见的，因此不存在按比例分配的问题。另外，也有代表提出，如果该破产的相应中介机构在上一层中介机构按客户和自有证券开立两个账户，则在证券不足情况下，在客户损失分摊前，破产中介机构的自有证券应当先用于弥补其客户证券的不足。但对这一问题，与会代表还有不同意见。日本代表认为，中介机构的自有证券应当用于履行对其债权人特别是证券结算系统的债务责任，不能直接用于弥补客户证券的不足。有关这些问题的条款分散在公约不同的章节，但考虑到相互间的联系，本次会议将这些问题一并进行了讨论。事实上，在某些情境下，如何同时适用这些

16、条款是争论最多的问题。这一问题在瑞士伯恩的会议上在深入讨论后初步形成了一些共识，但在本次会议上，与会代表对这些初步共识并非持统一的赞成态度。（六）对证券结算系统的保护考虑到证券结算系统在整个证券持有体系居于核心地位，其安全运转决定了整个证券持有体系的稳定。公约规定，证券结算系统的某些规则具有凌驾性的效力（Overriding effect），即规定，证券结算系统出于系统稳定性或交易最终性考虑而制定的有关系统运转的规则，如与本公约相冲突，则以证券结算系统的规则为准。类似规定事实上已经在美国、香港等市场得到了实行。考虑到这一例外条款可能与公约的目标即消除跨境交易的法律风险相冲突，美国等国家提出公约

17、应当对何为证券结算系统进行明确界定。美国认为，证券结算系统的规则应当受到签约国国内监管机构的监管，并且应当对外公布；另外，签约国应声明本国哪些机构属于证券结算系统。（七）关于“担保交易（Collateral Transaction）”的特别条款这部分条款涉及发达资本市场出现的与提供担保有关的一些较为复杂的交易品种或交易方式。其主要的特征有两个方面，一是实现对担保物充分的、高效的利用，比方说，允许进行轧差处理，允许提供最高额担保（Top-up Collateral），允许对担保物进行替换，允许担保取得方（Collateral taker）对担保物加以使用，如加以变卖或再次用于担保。二是充分保护担

18、保取得方的利益。公约规定，除非担保合同另有规定，否则在出现需要实现担保权益（Enforcement）的情况下，担保取得方可以采取变卖、作价占有(如合同允许)方式实现自身的担保权益，并且无需事先通知，担保权益的实现（Realization）无需得到法律、政府部门的批准，也无需以公开拍卖或其他规定方式进行，并且不受担保提供方(Collateral Provider)或担保取得方开始或正在进行的破产程序的影响。由于总体上看，国际统一私法协会多数成员国在这方面的实践并不多，因此，公约草案规定，签约国可以声明豁免这些特别条款。在此次会议上，美国提出要进一步研究轧抵问题。国际货币基金组织、国际掉期及衍生产

19、品协会等机构认为应当对所有权过户方式的担保（Transfer-title Collateral）加以规定。有代表认为，用过户方式设定的担保即为所有权过户方式的担保，但有代表认为，公约草案的目前条款并不能明确看出这一点。三、公约对我国适用性的分析及建议（一）公约对我国实际情况的适用性1、对我国证券持有体系的分析可以从交易场所角度将我国金融市场划分为交易所、银行间市场和银行柜台市场。以下分别分析三个交易场所交易品种的持有体系。（1）交易所市场从持有体系来看，沪深证券交易所的股票、权证、封闭式基金、ETF、买断式回购等品种均为直接持有体系，而国债和企业债属于间接持有体系，质押式国债则由原先的间接持有

20、体系转向直接持有体系。对于沪深证券交易所的股票、权证、封闭式基金、ETF、买断式回购，由证券登记结算机构直接维护投资者证券账户，投资者作为证券持有人直接反映在证券持有人名册上。以股票为例，投资者直接作为体现在股东名册上，其股东身份得到了保持。因此，这些品种实行的是直接持有体系。沪深证券交易所的国债和企业债整体上看属于间接持有体系中的多层持有体系。就沪深证券交易所的国债而言，从投资者角度看，投资者的持有明细由证券公司掌握，证券公司持有的自身的和客户的国债由中国证券登记结算公司两个分公司直接记载。同时，中国证券登记结算公司两个分公司持有的国债又由中央国债登记结算公司以两个分公司的名义集中登记，而不

21、是以投资者名义在中央国债登记结算公司处登记。就沪深证券交易所的企业债而言，由于中国证券登记结算公司仅掌握证券公司等参与人持有企业债的总量，而不掌握投资者持有企业债的明细。同时，中国证券登记结算公司两个分公司持有的企业债由中央国债登记结算公司以中国证券登记结算公司两个分公司名义登记。因此，投资者持有的在证券交易所交易的企业债并不是以投资者自身名义在中央国债登记结算公司处登记。因此，我国沪深证券交易所的国债和企业债从整体上看属于多层的间接持有体系。质押式回购方面，目前证券登记结算机构仍不掌握投资者质押式回购合约持有明细，但2006年5月8日实行债券登记、托管与结算业务实施细则后，证券登记结算机构也

22、将掌握投资者质押式回购合约的持有明细。因此，今后质押式回购将由以往实行的间接持有转为直接持有。（2）银行间市场在银行间市场交易的国债、企业债、金融债和央行票据等均为直接持有体系。银行间市场的结算成员有甲、乙、丙三类,甲类均为商业银行,甲类成员以外的其他金融机构可以根据自身参与债市的能力以乙类或丙类成员身份加入银行间市场。目前,乙类成员为信用社、银行、基金类、券商、保险公司和非银行金融机构，丙类成员大部分是非金融机构法人。这三类成员自身持有的在银行间市场交易的国债、企业债、金融债和央行票据等品种，均由中央国债登记结算机构直接登记，并且这些机构并无代其名下投资者持有上述品种的情况。因此，银行间市场

23、交易的国债、企业债、金融债和央行票据等均为直接持有体系。（3）银行柜台市场投资者可以通过商业银行柜台市场买卖记账式国债，所持有的记账式国债均记录在商业银行为该投资者开立的债券托管账户中，由商业银行作为二级托管人托管。而商业银行所托管的投资者记账式国债，由中央国债登记结算公司统一记载在商业银行在中央国债登记结算公司所开立的代理总账户中。另外，中央国债登记结算公司要求商业银行上报客户持有明细，投资者可以通过中央国债登记结算公司的电话语音账务复核查询系统对其托管在商业银行的国债余额进行复核查询。因此，银行柜台市场的记账式国债是间接持有体系，而且还采取了看穿方式，是透明的体系。投资者通过银行柜台市场还

24、可认购凭证式国债。认购凭证式国债的投资者，可以取得商业银行为其开具的凭证式国债收款凭证。对于凭证式国债，商业银行并不将其代投资者持有的凭证式国债托管到中央国债登记结算公司，也不向中央国债登记结算公司上报投资者持有凭证式国债的明细数据，财政部也仅知悉商业银行的凭证式国债发行数量，相关兑付事宜均委托商业银行办理。从理论上，投资者并未直接列示在对财政部而言的“债权登记簿”上，不能直接向财政部或其指定登记机构即中央国债登记结算公司提出主张，因此可以认为银行柜台市场的凭证式国债为间接持有体系。2、公约对我国的适用性分析我国多数证券品种实施的是直接持有体系，而公约有些条款目前尚不能很好地适用直接持有体系，

25、因此公约不能完全适应我国实际情况的要求。以此前提到的“越级追索”为例，由于在直接持有体系下，投资者并不通过多级中介机构持有证券，证券登记结算机构是投资者持有证券相应的唯一一级的中介机构，因此也就不存在公约所规范的更上一层中介机构的问题。事实上，在我国交易所市场的持有体系中，需要关心是否允许投资者的债权人、法院等机构不经过证券登记结算机构，直接通过发行人对投资者持有的证券进行处置，以及如何解决如果法院不经过证券公司，直接到证券登记结算机构进行冻结，而在冻结后，投资者却已通过证券公司变卖证券的问题。如果今后公约草案经过修改后，能够更好地适用于直接持有体系，则将更能够适应我国实际情况的要求。在此会议

26、上，我们已经了解到起草委员会有将直接持有体系纳入公约调整范围的意向。从另一个角度看，由于我国自身存在间接持有体系，可以说很多方面的规定还是适用的，但是否与我国现有规定相冲突需要深入研究。我们初步认为，对于间接持有体系，现有规定很少，因此冲突较少，基本上可以直接借鉴。实际上，在间接持有体系方面，除国务院、财政部和人民银行发布的法规和部门规章有所规定外，尚没有从更高的法律层面对间接持有体系直接加以规定，而且国务院、财政部和人民银行的规定仍不够详尽，不少问题在现有规定中并没有很明确的答案。例如，托管机构破产时，其托管的客户证券是否纳入破产财产？如果托管机构挪用了客户证券，在托管机构破产时，其不足证券

27、是否要在投资者之间进行分摊？在此情况下，我们认为我国未来可以考虑直接借鉴公约草案的有关条款。但是否符合我国市场发展的实际情况和要求，还需要有一个在实践中探索和完善的过程，毕竟就此问题尚未进行深入的研究。因此，我们认为，该公约尚需进一步修改，才能适用于我国的直接持有体系，同时，我国也要有进一步的实践，才能进一步判断公约对于我国间接持有体系的适应性程度。 四、对未来我国参与公约起草事务的建议随着我国的开放，我国境内机构已经越来越多地与境外机构进行跨境的交易，不少跨境交易的标的是证券，或者提供证券作为交易履约的担保。此外，境外投资者持有在境内发行和交易的证券、境内投资者持有在境外发行和交易的证券的情

28、况也将越来越普遍。我国于2002年12月1日起已经允许合格境外机构投资者（QFII）持有我国境内发行的证券，且目前有关合格境内机构投资者（QDII）已经可以前往境外市场投资。跨境交易很重要的一方面是消除其中的法律风险，特别是适用法律的风险。海牙国际私法会议组织和国际统一私法协会的有关工作正是着眼于消除有关法律风险。如果我国不签署有关公约，则在跨境交易产生纠纷时，有关法律适用将存在不确定性。境外交易对手方可能认为与境内机构进行跨境交易存在较大法律风险而不愿与境内机构进行交易，或者可能在交易时要求境内机构承担风险溢价。为此，我们建议加强对公约的研究。首先，尽早推动有关学术界和实务界研究公约草案的条款，并对我国未来签署公约的必要性和利弊进行深入论证。其次，在当前物权法立法过程中充分借鉴公约草案的有关条款，以弥补我国在簿记式证券立法方面的空白。另外，积极参与公约起草过程。建议选派相对稳定的人员持续参与公约起草修改过程，以全面了解有关条款的起草意图，向起草委员会充分表达我方的观点，尽可能使公约能够顺畅地与我国法律制度相衔接，以便在时机和条件成熟需要签署公约时，可以最大限度地减少我国相关制度、技术调整的难度和成本。（出访团成员：张昊、姚勇、陈益民、陈加赞；执笔人：陈加赞）