汇率决定模型与汇率制度安排理论研究.docx

1、汇率决定模型与汇率制度安排理论研究汇率决定模型与汇率制度安排理论研究经济学院 刘元春一、 汇率决定模型的发展思路一)基础理论与现代扩展（一）、利率平价1、无抛补的利率平价（Uncovered interest parity；UIP）2、有抛补（抵补）的利率平价（covered interest parity；CIP）3、外汇市场的有效性Fama（1970，1976）UIP与CIP都成立。即远期汇率与即期的预期汇率相等，或者说在一个随机背景下，远期汇率是未来即期汇率的无偏且有效的预测器。= F=4、计量方法检验：1）计算与利率平价的实际偏离，从而看它们是否显著地不为零与CIP偏离的显著性通常用中

2、立带(neutral band)来定义，中立带由交易成本决定。泰勒的期限效应可赢利的套利机会的频率、大小和持续形式基本金融工具到期期限长短的增函数。其他计量结论 2）利用回归分析如果CIP成立，又没有交易成本，那么计量估计应当分别得到对和的估计不显著为0和1，以及产生一个非自相关误差的结果 3）随机游走检验（市场有效性检验） 4）其他方法5、附加风险溢价的利率平价（法码，1984）表示外币资产的风险溢价或本币资产的风险升水市场参与者对不同市场的风险态度不一致。如何测算？卢卡斯（Lucas,1982）动态两国一般均衡模型。6、其他对妨碍外汇市场有效性假设成立的因素 1）理性泡沫资产市场汇率模型2

3、）理性学习（刘易斯，1989，1995）；3）比索问题（Roggof，1979）当经济主体是完全理性的并且能够立即学习，但由于他们对未来体制的变迁并不确定，也会发生同样的预测误差分布的偏斜。即由于大的变化在样本中没有发生过，经济主体对经济基本面的大的变化赋予很小的概率。4)无效信息加工（Bilson,1981）7、一些结论 1）外汇市场数据拒绝简单的有效市场假设； 2）理性预期和风险中性假设是失败的； 3）运用期限结构可以有效预测即期汇率； （二）、购买力平价(PPP)1、绝对购买力平价2、相对购买力平价3、购买力平价的扩展1）对一价定律的计量研究： A、大量计量基本都拒绝了一价定律； B、对

4、一价定律得偏离高度不稳定非交易成本因素 C、相对价格的变动明显低于名义汇率的变动价格粘性问题？ D、对一价定律得偏离与汇率的运动高度相关汇率与标价方式？E、相同产品的不同市场的价格差异存在国界效应（Engel,1993）。2）理论研究与扩展 A、交易成本因素运输成本、各种贸易壁垒 商品套利区间确定与商品套利的非线性性成本效应。 B、“因市定价（pricing to market）”：如果市场不是完全竞争的，寡头企业会根据不同的市场状况确定不同的价格。 C、贸易品与非贸易品（假设两国经济结构相同，a为可贸易品的价格指数权数，（1-a）为非贸易品的价格指数权数，则本国的物价水平为；用本币表示的外国

5、的物价水平为：；在自由贸易下，贸易品的国际价格相同： 在完全竞争的单一要素经济中：； ；）Harrod-balassa-samuelson效应：即当外国贸易品相对劳动生产效率比本国高时，则本国物价水平很低。因此，发达国家物价水平高于落后国家，不是因为它们发行的货币过多或以货币形式表示的财富多，而是它们的发达和富裕表现为一种不平衡的生产率增长模式贸易品效率增长很快，但非贸易品效率相对滞后。如果Harrod-balassa-samuelson效应存在，那么利用购买力平价测算出来的落后国家货币价值偏高，即可能得出落后国家通过控制货币过分低估名义汇率的错误结论。即使贸易品国际市场十分有效正常，只要两国

6、经济结构和发展水平存在差异，实际汇率 D、二元经济因素落后国家劳动力供给无穷大，使实际汇率出现进一步的偏离。E、有效市场与PPP有效市场PPP：罗尔(1979)、阿德勒和利曼（1983）认为，如果国际金融市场有效的话，对PPP的偏离（即真实汇率）应该服从随机游走过程：实际汇率的对数决定模式纳入费雪效应，可得：真实汇率是一个一阶单位根过程。所以不存在真实汇率水平在长期PPP中固定下来的倾向。结论：长期PPP和有效国际金融市场是不相容的。或者说，由于现实经济对于PPP的偏离，名义汇率变动可能影响有效市场的存在。4、一些结论 1）PPP是否成立，在不同时期有不同的结论70年代布雷顿森林体系之前，大多

7、数经验研究支持在长期内真实汇率处于完全稳定，或连续的PPP结论。20世纪70年代，急剧的真实汇率波动拒绝上述结论；80年代大多数研究没能拒绝真实汇率随即游走假设；后来的协整研究不支持PPP；（斯托克曼，1987）从经验上说，ppp在任何时间跨度上实际都是无用的。现在研究的多样性长期跨时研究与面板研究：（1）偏离PPP的半衰期大约为3-5年；（2）运用主要工业化国家的双边汇率，PPP可以看作是一个有效的长期国际平价条件；（3）真实汇率均值回归表现出明显的非线性化。 二）汇率决定模型的分期（一）传统模型1、蒙代尔-弗莱明模型；2、多恩布施模型粘性价格货币模型；3、弹性价格货币模型弗兰克尔、默萨、约

8、翰森等（1976、1979）4、均衡模型与流动性模型斯托克曼（1980）和卢卡斯（1982）有代表性的微观行为主体在受预算约束和预付现金（cash in advance）约束下对弹性价格货币模型的一般化。5、资产组合模型6、跨期分析模型（二）新开放宏观经济学的汇率决定模型Obstfeld, Roggof（1995、1996）1、 动态一般均衡；2、 微观基础+名义价格刚性+不完全竞争 3、跨期分析+市场异质性二、 汇率决定模型的实证检验研究结果1、 Chung, Chinn(2003)（PPP方程）(价格粘性货币模型)（附加B-S效应的货币模型）（附加资产的模型行为均衡汇率决定模型）利率平价模

9、型：结论：1）没有模型一贯服从一个随机游走过程；2）结构方程效果可能更好；3）没有一种模型可以通用的，不同时期、不同货币、不同国家中所有的模型表现差异很大。2、 Alquist,Chinn(2006)1) 利率平价在长期得到较好的效果；2) 净出口变量在短期预测汇率效果更好；3) 没有通适的模型3、 中国人民币均衡汇率计量问题：Dunaway,Leigh,Li(2006)对中国人民币均衡计量问题进行了研究均衡汇率的测算方法：五大类1）购买力平价理论（Cassel，1922）；2）基本要素均衡汇率理论FEER（Fundamental Equilibrium Exchange Rate）（Swil

10、liamson，1994）；3）行为均衡汇率理论（Behavioral Equilibrium Exchange Rate）；4）自然均衡汇率理论(Natural Real Exchange Rate)（ Stein，1994）；5）发展中国家均衡汇率理论（Edwards，1994； Elbadawi，1999）。均衡汇率测算的几个步骤：1） 估计潜在经常项目平衡；2） 估计均衡的经常项目平衡；3） 建立贸易模式，测算弥补经常项目缺口的汇率调整幅度 三、汇率制度选择理论 1、汇率制度类型（IMF）分类 1）单一货币区 2)货币局制度（联系汇率制度） 3）传统的固定盯住汇率制度 (1)单一盯住汇

11、率制度； （2）盯住一揽子货币汇率制度；4）水平区间盯住汇率制度（pegged exchang rates within horizontal bands）：5)爬行盯住（crawling pegged）6)爬行区间汇率制度（exchange rates with crawling bands）7)有管理的浮动汇率制度；8）自由浮动汇率制度。2、汇率制度选择理论发展 1、40年代的大争论 固定汇率与浮动汇率之争 2、M-F模型中的汇率制度选择 A、冲击类型：如果是实际冲击为主，则采取浮动汇率制度；如果是以货币冲击为主，则采取固定汇率制度； B、不可能三角；3、中间汇率制度空洞理论两级论；4、“惧怕浮动论”5、冲击-市场摩擦组合制度选择论Lahiri,Singh, Vegh(2006)最优汇率选择不仅依赖于冲击的类型，还依赖于市场摩擦的类型（产品市场摩擦或资本市场摩擦）6、中心-外围论；7、最优汇率制度理论8、多元论3、汇率转轨理论有效转轨条件：1、 一个发达、流动性高的外汇市场；2、 建立与新体制一致、协调的中央银行干预政策；3、 选择恰当的名义锚（nominal anchor）以代替固定汇率制度的作用；4、 建立有效的体制以平价和管理公共部门与私人部门对汇率风险的暴露。4、中国盯住一揽子货币汇率制度研究 1）优缺点分析； 2）路径分析 3）东亚一揽子货币区域建设