城投债研究报告.docx

1、城投债研究报告城投债研究报告城投债研究报告（王思远 齐鲁证券临清红星路证券营业部 2014年1月21日）作为为地方政府基础设施建设和经济社会发展争取大量外部资金的重要手段和工具，城投债还可以优化地方政府债务结构，变间接融资为直接融资，打破城市基础建设单独依靠银行信贷，实现城市基础设施建设可持续发展。本研究报告就城投债从以下七个方面来分析探讨：一、城投债定义二、城投类企业债券，即准市政债券中国发展现状三、城投类企业债券特点、优势及风险四、城投债发行条件五、城投债发行流程六、国家关于城投类企业债券的政策七、齐鲁证券在城投类企业债券中的优异表现附件一、国家发展改革委办公厅关于进一步改进企业债券发行审

2、核工作的通知二、“14滨高新”成功发行2014年山东省第一支，中国第二支城投债三、“13文金滩”获准发行百强县城投债发行四、“13宿迁城投债”成功发行苏北城投债一、城投债定义我国的预算法不允许地方政府发行市政债券，为缓解市政建设资金短缺的局面，地方政府可不直接由地方政府或其授权机构发行债券，而是通过隶属于发行债券的权力，只有中央政府才有权力发行国债。贷款通则里规定：“借款人应当是工商行政管理机关(或主管机关)核准登记的企(事)业法人、其他经济组织、个体工商户或具有中华人民共和国国籍的具有完全民事行为能力的自然人。”地方政府不符合借款人定义，直接向银行借贷也是行不通的。此外，担保法规定：“国家机

3、关不得为保证人，但经国务院批准为使用外国政府或者国际经济组织贷款进行转贷的除外。”地方财政对债务提供担保也被禁止了。因此，在中国，并没有严格意义上的市政债券。在债市不断扩容的大背景下，城投债发行规模也水涨船高。中债登的数据显示，2012年全年，银行间债券市场发行的城投类债券累计达6367 .9亿元，较2011年增加3805.9亿元，同比增长148%。同时，2012年城投债发行量占银行间市场当年发行总量的比例达11%，较上年同期上升7个百分点。截至2012年12月31日，中国市场未到期城投债余额达2.5万亿元。其中，2012年是城投债井喷之年，当年发行额1.27万亿元，到期额997亿元，净增加1

4、.17万亿元。考虑到投资项目的刚性和中国经济发展模式的惯性，城投债的发展规模在今年还将扩大。（二）山东省现状根据山东省办公厅2013年3月公布的2012年山东省国民经济和社会发展统计公报文件，2012年全省城镇化率达到52.4%，村镇建设和城市基础建设和投资共计2226亿元。可以想象这单靠财政拨款和税收收入是无法解决的，越是大型的城市，基础设施建设资金不足越严重。 分析认为，地方融资平台承建大量基建任务亟需资金，而已有债务到期更是加重其资金压力，在遭遇银行信贷收紧情况下通过债市融资便不难理解，而监管层加大直接融资比例的政策也为城投债发行创造了良好条件。三、城投类企业债券特点、优势及风险（一）特

5、点1、城投债信用风险较低城投债由地方政府支持，与地方政府债券类似，城投债也是地方政府融资的一种方式，有一定的政府背景，信用风险较低。2、收益具有吸引力以近期发行的城投债为例，五年期AA级城投债发行利率5.04，比二级市场同等级企业债高出110基点。另外，部分城投债内嵌回售条款和发行人上调利率选择权，对投资者有较好的保护。3、利率市场化对地方政府而言，城投债既不违反现有法律法规，又绕开了人大审批，筹集资金更加市场化，相对于5.94（5年及以上）的贷款利率来说更加节省了融资成本。4、期限（二）城投债优势发行城投类企业债券可以尽可能为地方政府建设筹集更多建设资金。发行城投债既可以优化城市债务结构，也

6、能盘活资产，实现城市建设与投融资的可持续发展。以地方政府所属投融资平台为债券发行主体，通过资产及项目注入，确定可以支撑的发债规模，满足发债硬性要求。地方财政收入及债券所投项目产生的经营收益可以为本期债券提供充足的偿还保障。第一，打破直接融资渠道。间接融资和直接融资是企业募集大规模建设资金的重要两翼，两种方式并用的良性互动有利于企业不断提升自身实力。进入国内股权融资市场相对要求较高，而政府大力发展债券市场给众多城投公司叩开了资本市场大门的良好渠道，进而实现直接融资和间接融资互动。第二，梳理资本市场上的企业形象。作为直接融资品种，城投债将在银行间市场和交易所市场上市交易，一旦顺利发行，将成为国内主

7、要机构投资者和个人投资者了解发行人的窗口，树立良好市场形象，为深入资本市场奠定基础。第三，低位锁定融资成本。当前的基准利率和市场利率处于合理的水平，预计随着经济逐步回暖和投资增速不断回升，通胀压力将逐渐抬头，未来利率的升高将使企业未来融资成本也上升，而城投债通常涉及固定利率品种，可以在市场合理水平锁定融资成本，在债券存续期间为企业降低综合财务成本第四，补充项目建设资本金。集中的投资计划带来大量的资金需求，虽然 银行信贷规模有所放松，但项目资本金需求成为横亘在政府主导投资项目前的重大障碍。利用城投债在资本市场上募集资金，可以补充项目资本金解决资金瓶颈。同时，由于城投债不存在专户监管，有利于在资金

8、闲置期间进行灵活配置，相比银行贷款专款专用，其实际成本更低。下面就城投类企业债券做一比较：1、银行贷款、股权融资、债券融资的比较:融资方式融资规模限制融资期限融资成本抵税效应控制权债券净资产较长较低可抵税不影响银行贷款信贷政策较短较高可抵税不影响股权融资投资项目无期限最高不可抵税稀释2、企业债券与中期票据、短期融资券的比较:融资方式融资规模限制融资期限融资成本适用范围企业债券不超过净资产的40%，已发行的短融不占企业债额度。5年及以上为主较低中长期融资短期融资券（地方企业）合并计算不超过净资产的40%。1年以内最低短期融资中期票据3年或5年为主较低中期融资（三）风险地方政府在通过政府平台融资进

9、行基础设施建设的同时，负债问题开始加速显性化。许多地方政府债务率远远超过了风险控制警戒范围，地方融资平台过度负债现象已非常严重。而地方政府目前从事的融资项目多为基建设施，其盈利旺旺取决于未来地价的攀升情况。这种以未来土地资源收益做溢价的借债方式，往往蕴含较大风险。一旦地价没有如愿上涨，这容易导致“寅吃卯粮”的超前融资与负债，部件严重影响到地区可持续发展的大计，也给未来的中国经济带来不可预知的风险，需保持高度警惕。另外，城投债的担保方式还出现了“互保”的现象。09年5月浙江省湖州市交通投资集团有限公司发行15亿元7年期债券，由同省桐乡市城市建设投资有限公司提供担保，承担全额无条件不可撤销的连带责

10、任。而此前的4月29日，湖州市交通投资集团有限公司也为12亿桐乡城投债提供了全额无条件不可撤销的担保。担保就是为了提高偿债能力，如果互保，就起不到缓释风险的作用，企业之间互相担保，连环保，容易形成复杂的债权债务关系，使投资者和债权人难以分辨其风险。如果经济下行企业出现问题，容易引发关联企业的资金链断裂，造成较大风险。四、城投债的发行条件（一）企业债券发行条件1、股份有限公司的净资产不低于人民币3000万元，有限责任公司和其他类型企业的净资产不低于人民币6000万元；2、累计债券余额不超过企业净资产（不包括少数股东权益）的40%；3、最近三年可分配利润（净利润）足以支付企业债券一年的利息；4、筹

11、集资金的投向符合国家产业政策和行业发展方向，所需相关手续齐全。用于固定资产投资项目的，应符合固定资产投资项目资本金制度的要求，原则上累计发行额不得超过该项目总投资的60%。用于收购产权（股权）的，比照该比例执行。用于调整债务结构的，不受该比例限制，但企业应提供银行同意以债还贷的证明；用于补充营运资金的，不超过发债总额的20%；5、债券的利率由企业根据市场情况确定，但不得超过国务院限定的利率水平；6、已发行的企业债券或者其他债务未处于违约或者延迟支付本息的状态；7、最近三年没有重大违法违规行为。 （二）城投债发行主体1、城投债发行主体有四个：地级市平台公司（独立名额）市辖区级平台公司（占用本市名

12、额）国家级开发区平台公司（独立名额）财政百强县平台公司（独立名额）2、平台主管部门：财政局、建设局、发改委、国资委（三）发债主体盈利要求及担保要求1、保证盈利能力按照国家发改委7号文规定，发债主体最近3年净利润必须足以支付企业债券1年的利息。若要发行企业债券，发债主体净利润应达到一定规模。据我们了解，政府投融资平台以城市基础设施建设、经营为主要职能，公益性较强，这类发债主体的主营业务收入通常较少。为使其达到发债条件，需要政府通过财政补贴的方式为其补充净利润，这也是其他城市的普遍做法。我们特别建议市政府通过财政补贴等方式弥补发债主体前3年净利润，使之符合发改委7号文规定的条件。2、必须为债券落实

13、担保债券市场普遍认可有担保的企业债，普遍回避无担保企业债。目前只有主体评级在AAA的中央企业发行的无担保信用债才容易获得市场认可。保监会更是硬性规定保险机构必须认购AA以上且有担保的债券。（四）城投债发行有关规定国家发改委对地方政府融资平台公司发行企业债券的有关规定如下：1、省级地方政府允许同时有四个融资平台公司申报企业债券；2、省会和副省级城市允许同时有两个融资平台公司申报企业债券；3、地级市只允许有一个融资平台公司申报企业债券；4、区级政府平台公司可以申报企业债券，但占用本市发债名额（国家级开发区除外）；5、国家级开发区融资平台公司可以申报企业债券，且不占用所在地区的发债额度；6、财政百强

14、县融资平台公司可以申报企业债券，且不占用所在地区的发债额度；7、除财政百强县外，国家发改委原则上不受理县级地方政府融资平台公司的申报项目。五、城投债发行流程第一阶段 发债准备工作（预计1-2个月）协助公司重组工作，使之财务数据能够达到发债要求。协助确定债券投资项目，帮助确定担保人，确定债券发行方案，协助评级公司顺利完成评级工作。第二阶段 上报材料制作阶段（预计半个月）组织承销团，制作申报材料并上报第三阶段 上报材料核准阶段（预计1-2个月）与主管部门沟通发债申报材料，补充上报材料第四阶段 债券销售阶段（预计半个月）刊登发行公告，办理债券托管事宜，债券销售、向发行人划款六、国家关于城投类企业债券

15、的政策（一）城投债的监管主体与依据监管主体：国家发改委负责非上市公司 (包括公司制和企业制公司) 发行的企业债券。（二）城投债的法律法规依据：1993 年 8 月 2 日国务院发布的企业债券管理条例 ; 2008 年 1 月 4 日国家发改委发布的关于推进企业债券市场发展，简化发行核准程序有关事项的通知 ; 中华人民共和国证券法、中华人民共和国公司法;2013 年 4 月 19 日国家发改委关于进一步改进企业债券发行审核工作的通知。（三）审核新规关于进一步改进企业债券发行审核工作的通知，发改办财金 20123451 号中将企业债券分为“加快和简化审核类”、“从严审核类”和“适当控制规模和节奏类

16、”。1、加快和简化审核类项目主要包括 :（1）当前国家重点支持范围的发债申请（2） 对信用等级较高，偿债措施较为完善及列入信用建设试点企业的发债申请。2、从严审核的项目主要包括：（1）募集资金用于产能过剩、高污染、高耗能等国家产业政策限制领域的发债申请;（2）企业信用等级较低，负债率高、债券余额较大或运作不规范、资产不实、偿债措施较弱的发债申请。七、齐鲁证券在城投类企业债券中的优异表现（一）齐鲁证券固定收益部介绍固定收益业务是齐鲁证券的核心业务之一，本部位于山东济南，并在北京、上海、深圳设有分部。齐鲁证券固定收益部立足于为客户提供综合性的债务融资服务，主要从事企业债券、公司债券、资产证券化等固

17、定收益类证券产品的发行承销、投资交易、市场研究和融资咨询等相关业务。我公司固定收益业务具备银行间债券市场和交易所市场成员资格，能够同时在场外和场内两大市场开展债券承销与交易业务。公司债券自营投资资金达到15亿元，能够为债券发行承销提供较强的资金支持。齐鲁证券固定收益业务这两年飞速发展。在2010年国家清理整顿地方投融资平台的背景下，齐鲁证券固定收益业务的在城投债承销金额和家数的行业排名仍实现了大幅提升。 2012年债券承销金额276.75亿元，承销数量为20只。我公司固定收益业务拥有一支经验丰富的专业人才队伍，团队建设涵盖发行承销、投资交易、资本市场、市场研究等固定收益业务四大核心领域。固定收

18、益业务主要从业成员均在相关领域拥有多年的从业经验，能够为发行人和投资者提供全面、专业、准确的金融服务。（二）齐鲁证券债券承销资格企业债券和公司债券的主承销资格可转换债券和分离交易可转换债券的主承销资格资本证券化业务的主承销资格财政部记账式国债承销团成员资格中国农业发展银行金融债承销团成员资格中国人民银行公开市场业务一级交易商、上海证券交易所固定收益电子平台一级交易商以及全国银行间债券市场尝试做市商等（三）2012年以来我公司承销的城投债汇总债券名称 项目角色 发行规模 发行利率发行日期 14滨高新主承销商5亿8.60%2014/1/1313静海债主承销商12亿7.90%2013/11/2813

19、宿迁城投债主承销商10亿6.88%2013/11/113渝西物流债主承销商15亿7.08%2013/10/1813葫芦岛联席主承销商18亿7.05%&7.50% 2013/10/1813珠海汇华债主承销商15亿7.15%2013/9/2213渝地产债联席主承销商18亿6.30%2013/8/2613日照债主承销商8亿5.80%2013/6/513绥芬河债主承销商10亿6.60%2013/4/2813文登债主承销商7亿6.38%2013/3/613吉市城建债主承销商18亿6.34%2013/2/2613陕东岭债主承销商7亿6.98%2013/1/1713安顺国资债主承销商8亿6.98%2013/

20、1/1012张公资债主承销商12亿6.43%2012/11/2912东兴债主承销商13亿6.88%2012/11/2012昌投债 主承销商 5亿 7.35%2012/10/3012寿光债 主承销商 12亿 6.70%2012/10/2312青州债02 主承销商 4亿 0.07252012/10/1912青州债01 主承销商 8亿 7.35%2012/10/1912阜新债 主承销商 12亿 7.55%2012/10/1012济小清河债主承销商 18亿 7.15%2012/9/412西永债 牵头主承销商 16亿6.76%2012/7/2512旅顺建发债 主承销商 12亿 6.78%2012/7/2

21、12朝阳建投债 牵头主承销商 16亿 7.30%2012/5/2512渝地产债联席主承销商50亿7.35%2012/4/2512营口债牵头主承销商20亿0.07982012/4/1812昆建债牵头主承销商22亿7.60%2012/4/1312合川农投债主承销商15亿 8.28%2012/4/1012葫芦岛债 联席主承销商20亿 8.47%2012/2/1参考文件：1单周发行近300亿创半年新高城投债强势回归供需矛盾隐现中国债券信息网2013年10月22日2输血城镇化城投债发行同比翻倍中国债券信息网2013年3月29日3孙辉中国准市政债券的特征及其成因分析金融研究2004年第11期4张春辉、洪郑

22、冲城投债简析中央财经大学大众商务第111期附件1：国家发展改革委办公厅关于进一步改进企业债券发行审核工作的通知发改办财金2013957号各省、自治区、直辖市及计划单列市、新疆生产建设兵团发展改革委： 为进一步改进企业债券发行审核工作，更好地发挥企业债券融资在我国经济“稳增长、调结构、转方式”中的导向作用，我委将对企业债券发行申请，按照“加快和简化审核类”、“从严审核类”以及“适当控制规模和节奏类”三种情况进行分类管理，有保有控，支持重点，防范风险，处理好推进改革、提高效率和防范风险之间的关系。现通知如下： 一、加快和简化审核类 对于以下两类发债申请，加快审核，并适当简化审核程序。 （一）项目属

23、于当前国家重点支持范围的发债申请 1、国家重大在建续建项目。重点支持企业发债用于国家审批或核准的国家重大铁路、交通、通讯、能源、原材料、水利项目建设。支持电网改造、洁净煤发电、发展智能电网，加强能源通道建设，促进北煤南运、西煤东运、西气东输、油气骨干管网工程、液化天然气储存接收设施和西电东送，加快推进国家快速铁路网、城际铁路网建设，国家级高速公路剩余路段、瓶颈路段和内河水运建设项目。 2、关系全局的重点结构调整或促进区域协调发展的项目。支持国家重大技术装备自主化项目。支持国家大飞机项目和重点航空航天工程；支持飞机租赁业通过试点发行项目收益债券，购汇买飞机并将租赁收入封闭还债。支持国家重大自主创

24、新和结构调整项目，推动战略性新兴产业健康发展。支持国家钢铁产业结构调整试点。发展新一代信息技术，加强网络基础设施建设，大力发展高端装备制造、节能环保、生物、新能源汽车、新材料、新能源、海水综合利用、现代物流等产业。重点支持太阳能光伏和风电应用。支持列入战略性新兴产业重点产品和服务指导目录、重点产业布局和调整中长期发展规划等专项规划或国家区域规划涉及的项目通过债券方式融资。 3、节能减排和环境综合整治、生态保护项目。支持城镇污水垃圾处理设施建设，历史遗留重金属污染和无主尾矿库隐患综合治理，荒漠化、石漠化、水土流失治理、草原生态保护建设，京津风沙源区、石漠化地区等重点区域综合治理。支持太湖、三峡库

25、区、丹江口库区等重点流（海）域水污染防治和环境保护治理。支持京津冀、长三角、珠三角等重点区域以及直辖市和省会城市开展微细颗粒物（2.5）等项目监测及相应的大气污染防治、燃煤城市清洁能源改造等。鼓励节能、节水、节地、节材和资源综合利用，大力发展循环经济。 4、公共租赁住房、廉租房、棚户区改造、经济适用房和限价商品房等保障性安居工程项目，重点支持纳入目标任务的保障性住房建设项目。城镇基础设施建设项目。大宗农产品及鲜活农产品的储藏、运输及交易等流通项目。 5、小微企业增信集合债券和中小企业集合债券。 （二）信用等级较高，偿债措施较为完善及列入信用建设试点的发债申请 1、主体或债券信用等级为AAA级的

26、债券。 2、由资信状况良好的担保公司（指担保公司主体评级在AA+及以上）提供无条件不可撤销保证担保的债券。 3、使用有效资产进行抵质押担保，且债项级别在AA+及以上的债券。 4、资产负债率低于30%，信用安排较为完善且主体信用级别在AA+及以上的无担保债券。 5、由重点推荐的证券公司、评级公司等中介机构提供发行服务，且主体信用级别在AA及以上的债券（中介机构重点推荐办法另行制定）。 6、全信用记录债券，即发行人法人代表、相关管理人员等同意披露个人信用记录且签署信用承诺书的债券。 7、同意列入地方政府负债总规模监测的信用建设试点城市平台公司发行的债券。信用建设试点城市指向省级信用体系建设领导小组

27、申请试点获批复，并向我委进行备案的城市。 8、地方政府所属区域城投公司申请发行的首只企业债券，且发行人资产负债率低于50%的债券。 二、从严审核类 对于以下两类发债申请，要从严审核，有效防范市场风险。 （一）募集资金用于产能过剩、高污染、高耗能等国家产业政策限制领域的发债申请 （二）企业信用等级较低，负债率高，债券余额较大或运作不规范、资产不实、偿债措施较弱的发债申请 1、资产负债率较高（城投类企业65%以上，一般生产经营性企业75%以上）且债项级别在AA+以下的债券。 2、企业及所在地地方政府或为其提供承销服务的券商有不尽职或不诚信记录。 3、连续发债两次以上且资产负债率高于65%的城投类企

28、业。 4、企业资产不实，运营不规范，偿债保障措施较弱的发债申请。 三、适当控制规模和节奏类 除符合“加快和简化审核类”、“从严审核类”两类条件的债券外，其他均为适当控制规模和节奏类，要根据国家宏观调控政策和债券市场发展情况，合理控制总体发行规模，适当把握审核和发行节奏。 我委将根据国家产业政策和发行审核工作实际，不定期对上述分类范围进行更新调整，并及时通知各地发展改革部门。请你委根据有关审核制度安排，做好企业债券发行转报工作。国家发展改革委办公厅2013年4月19日附件2、“14滨高新”成功发行山东省第一支、全国第二支本报讯 在马年春节即将来临之际，由公司2014年主承销的首只企业债2014年

29、滨州高新区开发投资有限公司公司债券（简称“14滨高新”）于1月13日成功完成发行，为公司迎来债券承销业务开门红。同时，“14滨高新”是我公司发行的首单省级高新技术产业开发区城投债，也是山东省第一支、全国第二支省级高新技术产业开发区城投债。“14滨高新”为7年期固定利率债券，发行规模5亿元，票面利率8.60%，由中合中小企业融资担保股份有限公司提供全额无条件不可撤销的连带责任保证担保。经东方金诚国际信用评估有限公司综合评定，发行人的主体信用级别为AA-，本期债券信用级别为AAA。滨州高新区成立于2009年，创区时间较晚，财力较为薄弱，一般预算收入仅3亿元，其如初创期企业一样，面临着资金短缺的问题

30、。通过本期5亿元城投债的发行，滨州高新区获得了长期资金的支持，为其未来的高速发展提供了基础条件。在本期债券运作过程中，滨州高新区承建并运营的企业孵化器被科技部认定为国家级企业孵化器，滨州高新区借本次城投债成功发行的东风及孵化器的升级于2014年申报国家级高新技术产业开发区。在“14滨高新”发行过程中，固定收益总部各相关同事共同努力，在1年期Shibor高达4.98%、市场资金面最严峻的情况下，仅用4天的时间即完成了公告、簿记建档及正式销售的全部发行工作，获得了发行人及投资者的认可。除此以外，“14滨高新”是我公司首单采取DVP“款券对付”结算方式发行的债券。“14滨高新”发行成功后，公司获得了滨州市各级政府的高度评价，获得了极高的市场效应。基于此，公司已与滨州市财政局达成了初步合作意向，计划为其发行企业债进行融资；公司已与滨州市博兴县签订了企业债券承销协议，计划今年为其