高速公路行业分析报告.docx

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高速公路行业分析报告

高速公路行业

分析报告

目录

一、行业发展现状：

成长遭遇瓶颈、主业扩张受限3

1、行业从高速发展期进入成熟期，分流导致车流密度下降3

2、经济增速放缓影响车流增长、内涵发展受阻碍5

3、新建成本高、收购困难大，主业外延扩张难度提升6

4、备受舆论质疑、收费政策难驾驭7

5、收费年限终有期、政府回购也有例9

二、行业发展前景：

战略机遇与内在优势并存10

1、国资委考核盈利能力、兼并重组激发主动性10

2、高速公路上市公司依然是地方政府最佳融资平台之一11

3、充足现金流提供扩张能力、政府资源构筑竞争壁垒12

三、行业发展之路：

积极转型、应对挑战14

1、高速公路上市公司SWOT分析14

2、扬长避短、大力发展多元产业15

四、行业投资策略:

主业求稳健、辅业谋成长16

1、主业求稳健：

车流增速稳、收费敏感低、新建路产少16

2、辅业谋成长：

多元化发展是高速公路行业未来主要看点17

3、行业重点推荐：

宁沪高速、山东高速18

一、行业发展现状：

成长遭遇瓶颈、主业扩张受限

1、行业从高速发展期进入成熟期，分流导致车流密度下降

自1988年沪嘉高速公路通车实现中国大陆高速公路零的突破之后，我国高速公路建设一路突飞猛进。

从1988年100公里一路飙升至2011年的84900公里，23年来年复合增长率达到34%，而“十二五”期间，高速公路建设依然没有放缓步伐，预计在十二五末期全国高速公路里程将达10.8万公里。

高速发展期：

在高速公路发展的最初15年，也就是1990到2005年，高速公路建设经历了高速增长期，在这个阶段，高速公路路网逐步完善，每年全国高速里程均在以每年20%-80%的同比增速增长，特别是1998年-2005年间每年平均新通车高速公里里程在4500公里以上。

截至2005年，我国高速公路总里程达4.1万公里。

其中，东部高速公路路网已经基本建成，路网密度达182.6公里/万平方公里，这个数值已经基本达到发达国家路网密度的平均水平，而中部地区略低于发达国家平均水平，西部地区远低于发达国家水平。

在高速公路路网快速建设的同时，压抑已久的运输需求得到了释放，而且随着汽车保有量的增长、城镇化水平的提升以及中国加入WTO之后带来的出口贸易，公路客货运运量增速持续提升。

成熟完善期：

十一五期间（2005-2010）年，全国高速公路建设依然以更快的步伐加紧建设，5年内通车里程新增3.3万公里，平均每年建成6600公里，建设步伐相较前15年更快。

其中东部高速公路维持之前的建设速度、而中西部地区则以更快的速度发展。

截止2011年，东部高速公路路网密度为304.7公里/平方公里，甚至超过了发达国家的平均水平，而中部高速公路路网密度为218.6公里/平方公里，也基本达到了发达国家平均水平，只有西部高速公路建设稍微落后，但从人均路网密度看，西部地区的路网密度也高于日本、英国的平均水平。

可以说中东部地区高速公路路网骨架已经基本建成，进入了成熟完善期。

车流密度下降期：

进入“十二五”，高速路网与社会经济的匹配程度开始出现逆转，我国高速公路在总体上已从2000年前的瓶颈状态逐步向2005年间的基本适应，再到2010年后的适度超前转变。

部分地区通行能力增长速度开始大于交通流量增长速度，因此高速公路的车流量，尤其是后续建成的高速公路车流量相对早期建成的高速公路则呈现明显下降的趋势，而且，由于且同一地区新建了同向并行高速公路，分流了原有高速公路车流量。

而根据十二五规划，高速公路通车里程依然将增加2万多公里，这势必将继续影响整个高速公路路网密度。

路网密度的上升虽然促进了地方经济的发展，方便了人民的出行，但是同时也影响了收费公路行业的收益水平，毕竟高速公路行业成本、收费期限及收费费率相对固定，于是车流密度是影响公司业绩的最重要因素。

虽然区域整体客货车交通流量存在增长，但是增速却低于高速公路通行能力，造成分流。

这是目前高速公路行业遇到的第一困境。

2、经济增速放缓影响车流增长、内涵发展受阻碍

车流量是影响高速公路行业业绩影响主要因素，而车流量增速与宏观经济的增速息息相关。

2008年全球金融危机之后，国际经济形势一蹶不振，再加上紧跟而来的欧债危机，全球经济形势一直处于低迷状态，这对中国的出口经济带来了一定负面影响。

而虽然2008年的四万亿投资给国内经济打了一剂强心针，给中国经济带来了一波以基建拉动为主的经济刺激。

但是由于中国实体经济发展的周期已经从爆发式增长转变为平稳增长阶段，以及四万亿带来的增速提前透支使国内经济增速持续出现阴跌。

因此国内宏观经济的萎靡造成高速公路行业车流量普遍增速下降。

长期看，中国的宏观经济或将告别高速增长的黄金十年，转而走向中低速经济增长和结构调整并行的发展新阶段。

这势必影响着未来高速公路行业的车流量增速。

3、新建成本高、收购困难大，主业外延扩张难度提升

在现有路段车流增速受限制的前提下，高速公路公司如果想继续发展主业，只能通过两个渠道，一是收购业绩良好地既有高速公路来经营；第二就是选择未来收益较高的新建项目建设并经营。

而就目前情况来看，这两条路都存在一定困难。

首先，收购困难大的原因是好项目少、好项难拿。

在90年代末，各省纷纷选择管辖范围内较优质的资产并包装上市，利用这个融资平台吸纳社会资本以便完成省内新高速公路的建设。

因此，上市公司目前已有的路产基本都是90年代初建设的高速公路主要干道，地理位置最优越、车流密度高、相对造价低，已经是目前高速路网中最优质的资产部分。

如果上市公司要收购其他项目，多数项目都是新建成不久的线路，其造价成本高、地理位置重要性低、车流密度低于老路，因此新建项目的投资回报情况并不佳。

而少数一些回报率高的项目，大股东往往舍不得注入上市公司，谈判成本也较高。

因此收购好项目很难。

其次，高速公路的建设成本逐年提高，投资新建新路产性价比低。

高速公路的建设成本受诸多因素的影响而大幅度上升：

一是征地拆迁成本大幅度增加。

二是原材料价格大幅上涨，例如水泥、沥青、石料等，这直接推动了建设成本的大幅度上升。

三是工程建设难度加大。

随着高速公路建设逐步向丘陵、山区推进，隧道、桥梁明显增多，施工难度不断加大，工程造价也随之上升。

受上述各个因素的综合影响，高速公路的单位造价在逐年提高，造价的大幅攀升直接导致高速公路投资效益的明显下降。

因此，新建高速公路对上市公司来说的性价比并不高，有些新路甚至收不回成本、属于名副其实的“公益项目”，这让不少高速公路公路敬而远之。

因此，从上述两点看，高速公路主业拓展采取收购及新建方式都十分困难。

行业发展缺少新气象、主业扩张的艰难是行业遇到的又一困惑。

4、备受舆论质疑、收费政策难驾驭

2010年12月国家再次调整了鲜活农产品绿色通道政策，进一步扩大鲜活农产品运输车辆免费范围，由原来的干线高速公路扩大到所有的收费公路。

这对高速公路营收带来进一步影响。

虽然政策影响程度还在可控范围内，但这是政策拐弯的重要信号。

2011年6月，国家五部委联合发布了关于收费公路专项清理的通知，清理公路超期收费、通行费收费标准偏高、不合理收费等问题。

虽然整体来看上市公司经营现状较规范，但是依然有极个别路段遭遇降低最低收费标准、撤销部分收费点等整改措施。

2012年8月，国务院国务院发布通知，要求高速公路在清明节、五一节、国庆、春节4个重大节假日免收7座及以下小型客车通行费，而未来免费节日是否会进一步扩大还尚不能确定。

初步估算，整体上看上市公司全年通行费收入将受政策影响下降3%-4%左右。

接踵而来的负面政策对高速公路上市公司业绩来说无疑使雪山加霜。

虽然现有政策调整对上市公司实际业绩的影响在可控范围，但是对资本市场的投资信心打击较大，市场更加担心未来否可能出台更加负面的调控政策。

政策发展的另一推手就是来自舆论的负面压力。

“高速公路毛利率超过房地产”、“高速公路行业是暴力行业、是印钞机”、“高速公路超期收费、贷款还完依旧持续收费”等等舆论的质疑此起彼伏，虽然舆论中存在很多对高速公路的误读，但是在人民的心目中已经留下收费偏高、不合理收费较多的印象。

在“关注民生”的政策大环境下，社会舆论压力不容小视，政策环境正在朝着不利于行业发展的方向转变。

5、收费年限终有期、政府回购也有例

收费公路行业的天然缺陷是有经营权期限的限制，这是公司在可持续发展方面面临的最大问题。

由于公司利润来源单一，盈利结构过于依赖路桥主业，随着可收费年限的减少，将使公司的长远发展受到制约。

根据《收费公路管理条例》：

第一，关于收费公路的种类：

分为政府还贷公路（县级以上地方人民政府交通主管部门利用贷款或者向企业、个人有偿集资建设的公路）和经营性公路（国内外经济组织投资建设或者依照公路法的规定受让政府还贷公路收费权的公路）。

二是收费期限：

政府还贷公路的收费期限，按照用收费偿还贷款、偿还有偿集资款的原则确定，最长不得超过15年。

国家确定的中西部省、自治区、直辖市的政府还贷公路收费期限，最长不得超过20年。

经营性公路的收费期限，按照收回投资并有合理回报的原则确定，最长不得超过25年。

国家确定的中西部省、自治区、直辖市的经营性公路收费期限，最长不得超过30年。

三是对收费公路的转让作了较严格限制性规定：

转让政府还贷公路收费权，可以申请延长收费期限，但延长的期限不得超过5年；转让经营性公路权益中的收费权，不得延长收费期限；收费时间己超过批准收费期限2／3不得转让。

现有上市公司的主要路产基本均为经营性公路，最高收费期限为25年-30年，因此绝大多数路段将在2020年至2030年左右结束收费期，如果上市公司没有持续的新建项目或者新收购项目，那么高速公路未来的发展将成为一个问号，企业转型是必然的选择。

对现在已经收费的高速公路，在规定的收费期限内，如果要取消收费，从法律契约的角度，政府只能采取赎买的政策，这对高速公路行业的可持续发展提出了另一个考验。

在经济发达地区，已经有地方政府出于方便人民出行、繁荣地方经济及减少地区投资成本的考虑，开始通过财政来支撑高速公路的投资以及回购一些高速公路的收费权。

深圳市政府就从2002年开始对市内的公路收费站进行了清理，在清理过程中，对一些经营性公路的经营权进行了回购，2003年就以19.3亿元的价格回购了深圳高速股份公司的107国道和205国道两条收费公路的经营权，并取消收费，将其变为免费公路。

由于这两条收费公路的收费额占深高速所有通行费收入的1/3以上，导致其2003年营业利润较2002年减少了12.96%。

重庆市政府也在2002年从投资者那里回购了机场高速公路。

回购前，该机场高速公路510,6经营权归属亿钜（香港）国际有限公司，经营期为24年。

二、行业发展前景：

战略机遇与内在优势并存

1、国资委考核盈利能力、兼并重组激发主动性

国资委从2010年开始，在国企全面实行经济增加值（EVA）考核，EVA是指从税后净营业利润中扣除包括股权和债务的全部投入资本成本后的剩余收入，是对真正利润的评价，使用这种考核体制可以可避免以往企业以利润等绝对量指标为主，盲目追求规模而忽视质量。

而高速公路各上市公司一般都是隶属于各省国资委的二级企业，国资委新的考核办法也将对其形成激励与约束，促使其采取更多的主动性，提高盈利能力。

考核压力会给上市公司更多动力去提高管理效率，裁剪冗余人员控制成本，同时积极开拓市场、发展多元化产业，从而提高公司业绩水平。

同时在2009年，国资委、工信部等部门多次表示要推进并购重组，提高产业集中度，大多地方国资委也相继提出了较为明确的国资整合目标。

对于高速公路上市公司及其大股东而言，要么做大做强，成为整合其他企业的龙头企业，要么就可能被其他企业并购重组。

这点对各公司大股东的压力犹大，也将促使其管理层发挥更多的能动性，充分利用上市公司的融资平台作用，带给各上市公司二次