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证券投资分析教材
RevisedbyJackonDecember14,2020
证券投资分析教材
第一章证券投资分析概述
第一节证券投资分析的意义与市场效率
证券投资：
指的是投资者购买股票、债券、基金等有价证券以及这些有价证券的衍生品，以获取红利、利息及资本利得的投资行为和投资过程，是直接投资的重要形式。
证券投资分析：
是指通过各种专业分析，对影响证券价值或价格的各种信息进行综合分析，以判断证券价值或价格及其变动的行为，是证券投资过程中不可或缺的一个重要环节。
一、证券投资分析的意义
1，有利于提高投资决策的科学性;2，有利于正确评估证券的投资价值;
3，有利于降低投资者的投资风险;4，科学的证券投资分析是投资者获得投资成功的关键。
证券投资分析的目标
（一）实现投资决策的科学性;
（二）实现证券投资净效用最大化。
证券投资的目的：
净效用最大化。
在风险既定的条件下投资收益率最大化和在收益率既定的条件下风险最小化是证券投资的两大具体目标。
二、证券市场效率
证券投资分析最古老、最着名的股票价格分析理论可以追溯到道氏理论。
1922年，汉密顿在《股票市场晴雨表》系统阐述。
威廉姆斯1938年提出公司股票价值评估的股利贴现模型（DDM），为定量分析虚拟资本、资产和公司价值奠定了理论基础，为证券投资的基本分析提供了强有力的理论根据。
1939年，艾略特，波浪理论
1952年，马科维茨，证券组合理论，标志着现代组合投资理论的开端。
解决了两个问题：
1，为何要进行组合投资;2，投资者将如何根据有关信息进一步实现证券市场投资的最优选择。
1963年，夏普，单因素和多因素模型
1964、65、66年，夏普、林特耐和摩辛同时提出资本资产定价模型CAPM。
1976年，罗尔，对CAPM提出批评。
罗斯，套利定价理论APT。
（一）有效市场假说概述
20世纪60年代，美国芝加哥大学财务学家尤金法默提出了着名的有效市场假说理论。
有效市场假说理论认为，在一个充满信息交流和信息竞争的社会里，一个特定的信息能够在股票市场上迅速地被投资者知晓。
随后，股票市场的竞争将会驱使股票价格充分且及时地反映该组信息，从而使得投资者根据该组信息所进行的交易不存在非正常报酬，而只能赚取风险调整的平均市场报酬率。
只要证券的市场价格充分及时地反映了全部有价值的信息、市场价格代表着证券的真实价值，这样的市场就称为“有效市场”。
有效市场假说表明，在有效率的市场中，投资者所获得的收益只能是与其承担的风险相匹配的那部分正常收益，而不会有高出风险补偿的超额收益。
因而，在有效率的市场中，“公平原则”得以充分体现，同时资源配置更为合理和有效。
由此可见，不断提高市场效率无疑有利于证券市场持续健康地发展。
市场达到有效的重要前提有两个：
其一，投资者必须具有对信息进行加工、分析，并据此正确判断证券价格变动的能力;其二，所有影响证券价格的信息都是自由流动的。
因而，若要不断提高证券市场效率，促进证券市场持续健康地发展，一方面，应不断加强对投资者的教育，提高他们的分析决策能力;另一方面，还应不断完善信息披露制度，疏导信息的流动。
（二）有效市场分类及其对证券分析的意义
所有的有关国内及世界经济、行业、公司的所有公开可用的资料，也包括个人、群体所能得到的所有私人的、内部的资料，被定义为第I类资料;第Ⅱ类资料则是第I类资料中已公开的部分;第Ⅲ类资料是第Ⅱ类资料中对证券市场历史数据进行分析得到的资料。
一般依据证券市场价格对三类不同资料的反映程度，将证券市场区分为三种类型，即弱式有效市场、半强式有效市场和强式有效市场。
三类市场对证券分析具有不同的意义：
（1）弱式有效市场
在弱式有效市场中，证券价格充分反映了上一系列交易价格和交易量中所隐含的信息，从而投资者不可能通过对以往的价格进行分析而获得超额利润。
在该市场中存在“内幕信息”，信息从产生到公开的效率受到损害。
（2）半强式有效市场
在半强式有效市场中，证券当前价格完全反映所有公开信息，在这种市场中已公布的基本面信息无助于分析师挑选价格被高估或低估的证券，这种基础分析毫无用处。
（3）强式有效市场
在强式有效市场中，证券价格总是能及时、充分地反映所有相关信息，包括所有公开的信息和内幕信息。
任何人都不可能通过对公开或内幕信息的分析来获取超额收益。
三、证券投资分析的信息来源
信息是进行证券投资分析的基础。
（一）政府部门
政府部门是国家宏观经济政策的制定者，是信息发布的主体，是一国证券市场上有关信息的主要来源。
政府部门的八个部门：
国务院、中国证券监督管理委员会、财政部、中国人民银行、国家发展和改革委员会、商务部、国家统计局、国务院国有资产监督管理委员会。
我国四大宏观调控部门包括：
财政部、中国人民银行、国家发展和改革委员会、商务部。
（二）证券交易所
我国沪、深证券交易所是不以营利为目的的会员制事业法人。
证券交易所向社会公布的证券行情、按日制作的证券行情表以及就市场内成交情况编制的日报表、周报表、月报表与年报表等成为技术分析中的首要信息来源。
（三）上市公司
主要提供的是财务报表和临时公告。
上市公司作为经营主体，其经营状况的好坏直接影响到投资者对其价值的判断，从而影响其股价水平的高低。
作为信息发布的主体，它所公布的有关信息是投资者对其证券进行价值判断最重要来源。
（四）中介机构
证券中介机构是指为证券市场参与者如发行人、投资者等提供各种服务的专职机构。
分类：
证券经营机构、证券投资咨询机构、证券登记结算机构以及从事证券相关业务的会计师事务所、资产评估事务所、律师事务所、信用评级机构等。
（五）媒体
媒体是信息发布的主体之一。
同时也是信息发布的主要渠道。
具体内容包括书籍、报纸、杂志，其他公开出版物以及电视、广播、互联网等媒体披露有关信息。
（六）其他来源
投资者还可以通过实地调研、专家访谈、市场调查等获得有关的信息，也可以通过家庭成员、朋友、邻居等获得有关信息，其他包括内幕的信息。
根据有关证券投资咨询业务行为的规定：
证券分析师从事面向公众的证券投资咨询业务时，所引用的信息仅限于完整、详实地公开披露的信息资料。
不得以虚假信息、内幕信息或者市场传言为依据向客户或投资者提供、分析、建议、预测等。
所以证券分析师应当非常谨慎地处理所获得的非公开信息。
四、证券投资理念与策略
（一）证券投资理念
在我国的证券市场中，坐庄式的价值挖掘型投资理念、价值发现型投资理念、价值培养型投资理念三者并存，后两者将成为市场的主流。
1.价值发现型投资理念
它是一种风险相对分散的证券市场投资理念，前提是证券的价值是潜在的、客观的。
该理念所依赖的工具不是大量的市场资金，而是市场分析和证券基本面的研究，其投资理念所确立的主要成本是研究费用。
2.价值培养型投资理念
它是一种投资风险共担型的投资理念，其投资方式有两种：
一种是投资者作为战略投资者，通过对证券母体注入战略投资的方式，培养证券的内在价值和市场价值;另一种是众多投资者参加证券母体的融资，培养证券的内在价值和市场价值。
在我国当前，前者如各类产业集团的投资行为，后者如投资者参与上市公司的增发、配股及可转债融资等。
（二）证券投资策略
根据投资者对风险收益的不同偏好，投资者的投资策略大致可以分为以下三类：
1.保守稳健型 投资者风险承受能力最低，安全性是其最主要的考虑重点。
一般投资于无风险、低收益或低风险、低收益的证券。
2.稳健成长型 希望透过投资的机会来获利，并确保足够长的投资期间。
3.积极成长型 可以承受投资价格的短期波动，愿意承担为了获得高报酬而随之而来的高风险。
第二节 证券投资分析主要流派与方法
一、证券投资分析发展史简述
证券投资分析这一职业起源于英美等金融发达国家。
目前，从国际上来看，证券分析师在提高市场的公平性与公正性、引导市场理性投资、维护证券市场的稳定性等方面发挥着重要的作用。
二、证券投资分析的主要流派
证券投资分析具有界线分明的四个基本流派，即基本分析流派、技术分析流派、心理分析流派和学术分析流派。
其中，基本分析流派和技术分析流派是完全体系化的分析流派，另外两个目前还不能据以形成完整的投资决策。
但是心理分析流派在市场重大转折点的心理把握上，往往有其独到之处;而学术分析流派在投资理论方法的研究、大型投资组合的组建与管理以及风险评估与控制等方面，具有不可取代的地位。
表1—1各投资分析流派对证券价格波动原因的解释
分析流派
对证券价格波动原因的解释
基本分析流派
对价格与价值间偏离的调整
技术分析流派
对市场供求均衡状态偏离的调整
心理分析流派
对市场心理平衡状态偏离的调整
学术分析流派
对价格与所反映信息内容偏离的调整
（一）基本分析流派
分析基础：
基本分析流派是指以宏观经济形势、行业特征及上市公司的基本财务数据作为投资分析对象与投资决策基础的投资分析流派。
地位：
基本分析流派是目前西方投资界的主流派别。
理论基础：
基本分析流派的分析方法体系体现了以价值分析—理论为基础。
基本特征：
以统计方法和现值计算方法为主要分析手段的基本特征。
理论假设：
基本分析流派的两个假设为“股票的价值决定其价格”、“股票的价格围绕价值波动”，因此价值成为测量价格合理与否的尺度。
（二）技术分析流派
概念：
技术分析流派是指以证券的市场价格、成交量、价和量的变化以及完成这些变化所经历的时间等市场行为作为投资分析对象与投资决策基础的投资分析流派。
基本特征：
该流派以价格判断为基础，以正确的投资时机抉择为依据。
（三）心理分析流派
两个方向：
个体心理分析和群体心理分析。
个体心理分析：
基于“人的生存欲望”、“人的权力欲望”和“人的存在价值欲望”三大心理分析理论进行分析，旨在解决投资者在投资决策过程中产生的心理障碍问题。
群体心理分析：
基于群体心理理论与逆向思维理论，旨在解决投资者如何在研究投资市场过程中保证正确的观察视角问题。
（四）学术分析流派
分析方法的重点：
选择价值被低估的股票并长期持有，即在长期内不断吸纳、持有所选定的上市公司股票。
代表人物：
本杰明·格雷厄姆和沃仑·巴菲特。
投资目标的原则：
获取平均的长期收益率，这是与其他流派最重要的区别之一，其他流派大多都以“战胜市场”为投资目标。
三、证券投资分析的主要方法
证券分析的三个基本要素：
信息、步骤和方法
证券分析的三类分析方法：
基本分析法、技术分析法、证券组合分析法。
（一）基本分析法
基本分析又称基本面分析，是指证券分析师根据经济学、金融学、财务管理学及投资学等基本原理，对决定证券价值及价格的基本要素，如宏观经济指标、经济政策走势、行业发展状况等进行分析，评估证券的投资价值，判断证券的合理价位，提出相应的投资建议的一种分析方法。
基本分析的理论基础在于：
（1）任何一种投资对象都有一种可以称之为“内在价值”的固定基准，且这种内在价值可以通过对该种投资对象的现状和未来前景的分析而获得。
（2）市场价格的内在价值之间的差距最终会被市场所纠正，因此市场价格低于（或高于）内在价值之日，便是买（卖）机会到来之时。
基本分析的内容主要包括宏观经济分析、行业分析和区域分析、公司分析三大内容。
1.宏观经济分析。
宏观经济分析主要探讨各经济指标和经济政策对证券价格的影响。
经济指标分为三类：
（1）先行性指标。
（2）同步性指标。
（3）滞后性指标。
2.行业分析和区域分析。
板块效应：
天津滨海、成渝、东北。
3.公司分析。
公司分析是基本分析的重点，无论什么样的分析报告，最终都要落实在某家公司证券价格的走势上。
（二）技术分析法
是仅从证券的市场行为来分析证券价格未来变化趋势的方法。
有多种表现形式，最基本的表现形式是市场价格、成交量、价和量的变化以及完成这些变化所经历的时间。
三个重要假设：
（1）市场行为包括一切信息;
（2）价格沿趋势移动;（3）历史会重复。
可以将技术分析理论分为以下几类：
K线理论、切线理论、形态理论、技术指标理论、波浪理论和循环周期理论。
（三）证券组合分析法
是根据投资者对收益率和风险的共同偏好以及投资者的个人偏好来确定最优的投资组合，并进行组合管理的方法。
证券组合分析的理论基础主要是：
证券或证券组合的收益由它的期望收益率表示，风险则由其期望收益率的方差来衡量;证券收益率服从正态分布;理性投资者具有在期望收益率既定的条件下选择风险最小的证券和在风险既定的条件下选择期望收益率最高的证券这两个共同特征。
四、证券投资分析应注意的问题
证券分析师进行证券投资分析时，应当注意每种方法的适用范围及各种方法的结合使用。
基本分析法的优点主要是能够比较全面地把握证券价格的基本走势，应用起来也相对简单。
缺点主要是对短线投资者的指导作用比较弱，预测的精确度相对较低。
因此，基本分析法主要适用于周期相对比较长的证券价格预测以及相对成熟的证券市场和预测精确度要求不高的领域。
与基本分析相比，技术分析对市场的反映比较直观，分析的结论时效性较强。
因此，就我国现实市场条件来说，技术分析更适用于短期的行情预测。
当然，为使分析结论更具可靠性，应根据两种方法所得出的结论做出综合的判断。
第二章有价证券的投资价值分析
第一节债券的投资价值分析
一、影响债券投资价值的因素
（一）影响债券投资价值的内部因素
1.期限
一般来说，期限越长，市场变动的可能性越大，价格的易变性越大，投资者要求的收益率补偿也越高。
2.票面利率
债券的票面利率越低，价格的易变性越大。
市场利率提高的时候，票面利率较低的债券的价格下降较快。
市场利率下降时，增值潜力也较大。
3.提前赎回条款
债券的提前赎回条款是债券发行人所拥有的一种选择权，它允许债券发行人在债券到期前按约定的赎回价格部分或全部偿还债务。
这种规定在财务上对发行人是有利的。
较高提前赎回可能性的债券应具有较高的票面利率，具有较高的到期收益率，内在价值较低。
4.债券的税收待遇
一般来说，免税债券的到期收益率比类似的应纳税债券的到期收益率低。
低利附息债券比高利附息债券的内在价值要高。
5.债券的流动性
债券的流动性是指债券可以随时变现的性质，反映债券规避由市场价格波动而导致的实际价格损失风险的能力。
流动性好的债券与流通性差的债券相比，具有较高的内在价值。
6.债券的信用级别
债券的信用级别是指债券发行人按期履行合约规定的义务、足额支付利息和本金的可靠性程度。
信用越低的债券，投资者要求的到期收益率就越高，债券的内在价值也就越低。
（二）影响债券投资价值的外部因素
1.基础利率
基础利率是债券定价必须考虑的一个重要因素，基础利率一般是指无风险债券利率。
一般来说，短期政府债券风险最小，可以近似看作无风险证券，其收益率可被用作确定基础利率的参照物。
基础利率也可参照银行存款利率来确定。
2.市场利率
市场利率是债券利率的替代物，是投资于债券的机会成本。
市场总体利率水平上升时，债券的收益率水平也应上升，从而使债券的内在价值降低;反之，在市场总体利率水平下降时，债券的收益率水平也应下降，从而使债券的内在价值增加。
3.其他因素
主要包括：
通货膨胀水平、外汇汇率风险。
这些风险的存在使得债券的内在价值降低。
二、债券价值的计算公式
（一）假设条件
两个：
不存在信用风险、不考虑通货膨胀，从而对债券的估价可以集中于时间的影响上。
（二）货币的终值和现值
债券投资的目的在于投资者在未来的某个时点可以取得一笔已发生增值的货币收入，因此，债券当前价格可表示为投资者为取得这笔未来收入目前希望投入的资金。
使用货币按照某种利率进行投资的机会是有价值的，该价值被称为货币的时间价值。
在学习货币的终值和现值概念时，先要了解时间价值、单利与复利的概念。
使用货币按照某种利率进行投资的机会是有价值的，该价值被称为货币的时间价值。
按照本期产生的利息是否作为下一期计算利息的本金，利息的计算方法分为单利和复利。
假定当前使用一笔金额为Po的货币按某种利率投资一定期限，投资期末连本带利累计收回货币金额为Pn，那么称Po为该笔货币的现值（即现在价值），称Pn为该笔货币（该项投资）的终值（即期末价值）。
货币终值的计算：
假定当前一项投资的期限为n期，每期利率为i，那么该项投资第n年年末时分别按复利和单利计算的终值依次为：
单利终值计算公式 Pn=Po ×（1+ni）
复利终值计算公式 Pn=Po ×（1+i）n
一般说来，利率相同时，用单利计息的终值比用复利计息的终值低。
货币现值的计算：
根据现值与终值的逆运算关系，运用终值计算公式，可以推算出现值。
单利现值计算公式 Po= Pn/（1+ni）
复利现值计算公式 Po= Pn×/（1+i）n
现值一般有两个特征：
第一，当给定终值时，贴现率越高，现值越低;第二，当给定利率及终值时，取得终值的时间越长，该终值的现值就越低。
（三）一次还本付息债券定价公式
①如果一次还本付息债券按单利计息、按单利贴现，其价格决定公式为：
P=
②如果一次还本付息债券按单利计息、按复利贴现，其价格决定公式为：
P=
③如果一次还本付息债券按复利计息、按复利贴现，其价格决定公式为：
P=
P——债券的价格;M——票面价值;i——每期利率;n——剩余时期数;r——必要收益率。
贴现债券也是一次还本付息债券，只不过是到期的利息等于面值与发行价格之差而已。
（四）附息债券的定价公式
对于按期付息的债券来说，其预期货币收入有两个来源：
到期日前定期支付的息票利息和票面额。
下面分别以一年付息一次和半年付息一次的附息债券为例，说明附息债券的定价公式。
①如果按单利贴现，其价格决定公式为：
P=
（按单利贴现）
p——债券的内在价值;C——每年支付的利息;M——票面价值;n——所余年数;r——必要收益率;t——第t次。
②对于一年付息一次的债券来说，按复利贴现的价格决定公式为：
P=
（按复利贴现）
三、债券收益率的计算
（一）当前收益率
当前收益率是指债券的年利息收入与买入债券的实际价格的比率。
它的计算公式是：
Y=
当前收益率只能反映每单位投资能够获得的债权年利息收入，但不能反映每单位投资的资本损益。
（二）内部到期收益率
债券的内部到期收益率：
指把未来的投资收益折算成现值，使之成为购买价格或初始投资额的贴现率。
他的计算公式按照付息形式的不同也有所不同：
①一年付息一次的债券，计算公式：
P=
++···+
+
在上式中：
P——债券价格;C——每年利息收益;F——到期价值;n——到期数（年数）;Y=到期收益率。
②半年付息一次的债券，计算公式：
P=
+
+···+
+
在上式中：
P——债券价格;C——每半年利息收益;F——到期价值;n——到期数（年数乘以2）;Y=半年收益率。
③如果再投资收益率不等于内部到期收益率，则债券复利到期收益率可以用以下的公式进行计算：
在上式中，V——债券的票面价值;C——每年的利息收益;P——债券价格;y——复利计算的到期收益率;r——再投资收益率，n——债券的剩余有效年限。
④对于无息债券，到期内部收益率的计算公式
在上式中，F——债券的到期价值;P——当前购买价格;n——债券的剩余有效年限
（三）持有期收益率
持有期收益率：
指从买入债券到卖出债券期间的年平均收益（包括当期发生的利息收益和资本利得）与买入债券的实际价格的比率。
他的计算公式是：
Y=
在上面的公式中，Y——持有期收益率;C——每年利息收益;P1——债券卖出价格;P0——债券买入价格;N——持有年限。
如果债券的持有时间为多少天的话，那么持有期收益率的计算公式为：
Y=
在上面的公式中，P1——债券卖出价格;P0——债券买入价格;N——持有天数。
（四）赎回收益率
可赎回债券：
指允许发行人在债券到期以前按某一约定的价格赎回已发行的债券。
赎回收益率是指预期的现金流量（包括收取的利息和赎回价格）的现值等于债券买入价格的利率。
一般而言，赎回收益率可以通过下面的公式用试错法求得：
P=
四、债券转让价格的近似计算
债券投资者在买卖债券时通常根据各自对收益率的要求来确定买卖债券价格。
买入者一般根据最终收益率计算债券的买入价格;卖出者一般根据持有期收益率计算债券的卖出价格。
所谓最终收益率是指投资者将债券持有到期满时的收益率;所谓持有期收益率是指买入债券后持有一段时期，并在债券到期前将其出售所得到的收益率。
以下简要介绍单利计息的债券转让价格的近似计算方法。
（一）贴现债券的转让价格
贴现债券的买入价格的近似计算公式为：
购买价格=
贴现债券的卖出价格的近似计算公式为：
卖出价格=购买价×（1+持有期间收益率）持有年限
（二）一次还本付息债券的转让价格
一次还本付息债券买入价格的近似计算公式为：
购买价格=
一次还本付息债券卖出价格的近似计算公式为：
卖出价格=购买价×（1+持有期间收益率）持有年限
（三）附息债券的转让价格
附息债券的利息一般是分期支付的。
对购买者来说，从发行日起到购买日止的利息已被以前的持有者领取，所以在计算购买价格时应扣除这部分利息。
因此，购买价格的计算公式如下：
购买价格=
对出售者来说，卖出价格的近似计算公式为：
卖出价格=购买价×（1+持有期间收益率×持有年限）-年利息收入×持有年限
五、债券的利率期限结构
（一）利率期限结构的概念
收益率曲线是在以期限为横轴、以到期收益率为纵轴的坐标平面上，反映在一定时点上不同期限债券的收益率与到期期限之间的关系。
债券的利率期限结构是指债券的到期收益率与到期期限之间的关系。
（二）利率期限结构的类型
（三）利率期限结构理论
影响期限结构的3个因素：
（1）对未来利率变动方向的预期;
（2）债券预期收益中可能存在的流动性溢价;（3）市场效率低下或者资金在长期和短期市场之间流动可能存在的障碍。
1.市场预期理论（无偏预期理论）
它认为，利率期限结构完全取决于对未来即期利率的市场预期。
如果预期未来利率上升，则利率期限结构会呈上升趋势，反之同理。
长期债券是一组短期债券的理想替代物。
2.流动性偏好理论
它的基本观点是投资者并不认为长期债券是短期债券的理想替代物。
远期利率不再只是对未来即期利率的无偏估计，还包含了流动性溢价。
流动性溢价是远期利率和未来的预期即期利率之间的差额。
债券的期限越长，流动性溢价越大。
利率曲线的形状是由对未来利率的预期和延长偿还期所必需的流动性溢价共同决定的。
3.市场分割理论
该理论认为，在贷款或融资活动进行时，贷款者和借款者并不能自由地在理论预期的基础上将证券从一个偿还期部分替换成另一个偿还期部分。
将市场分为：
短期资金市场、长期资金市场。
总而言之，从这三种理论来看，期限结构的形成主要是由对未来利率变化方向的预期决定的，流动性溢价可起一定作用。
有时，市场的不完善和资本流向市场的形式也可能
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