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经济学论文

试论投资者心理对股市的影响

【摘要】：

由于我国的证券市场建立的时间较短，在股市的法律制度上还很不健全，加上投资者普遍存在专业素质低、缺少经验和心理素质，当国内或国际上政治经济发生变化时，极易出现恐慌，导致股市的大起大落。

我国投资者心理行为特征可以归纳为以下几个方面：

反应过度和反应不足、过度自信、羊群行为和处置效应。

在我国的证券市场中，机构投资者以套利为主，个体投资者以投机性为主，在实际操作中，个体投资者以短投为主，持股期限很短，喜欢追捧高风险市盈利股，致使我国证券市场的换手率远高于国际市场。

有时资金周转率是机构投资者的两倍多。

这一点充分说明，中国股市缺少真正的价值投资者，个体投资者没有科学、合理的长期理财理念和知识。

同时，中国的证券发行主体和机构投资者都是中国股市的套利者，把我国的证券市场做为圈钱的场所，阻碍了中国证券市场的健康发展。

【关键词】：

股票市场个体投资者心理偏差过度自信

随着我国经济的高速发展，中国的经济建设取得了令世界瞩目的成就，相应的证劵市场也得到了迅猛发展。

整体上讲我国的证劵市场经历了四个发展阶段：

1981年-1990年的初创试点阶段、1990年-1999年的逐步完善阶段、1999年-2001年的高速发展阶段、2001年至今的规范调整阶段。

纵观证券市场从建立到逐步完善的整个过程，中国的证券市场已经具备了筹资和价格决定的功能，优化配置资源的作用也非常明显，加强了融资、筹资以及规避风险的作用，为企业的长期发展提供了有利保障，股市已经成为我国经济发展不可缺少的一部分。

但是，由于我国股市总体上并不稳定，高速增长的经济没有带来股市的平稳上升，股市的不稳定对我国经济发展产生了极大的负面影响，我国股市产生大起大落的主要原因是我国是发展中国家，与发达国家相比，资本市场处于成长期，股市不成熟；投资者的素质不高，缺乏理性的投资经验，股市成了风险资本投机的场所。

和发达国家证劵市场相比，我国股市主要是个人投资者，机构投资所占的比重较低。

而且个人投资者要比机构投资者缺乏理性，缺少对资本市场规律的认识，在一定程度上进一步加剧了我国股市的不稳定。

理论上投资者在消费选择和风险资产之间分配财富时都会使其最大化，对于风险资产对数回报率标准差与对数红利增长率的标准差应尽量相等。

而在实际运行中并非理想的那样，股票收益的变化有时要远远高于P/D比的变动。

这充分说明股票的价格无法应用消费的资产定价模型去解释。

以股票价格为例，上市公司本身价值的改变和投资者个人对其评价的改变，都有可能带来股价的变动。

所以，研究股市影响异常波动的因素就必须研究投资者的心理偏好。

因此，中国的许多学者从不同的层面分析研究了投资者心理与行为对股价的影响，为研究投资者的心理和我国股票市场的关系提供了的详实的依据。

本文从理论的应用角度出发的。

将“个人对股市投资者心态与行为对股市的影响分析”做为切入点，提出了两种改进投资的决策思路:

一方面，投资者可以通过应用相关的金融理论，来克服自身的认知和行为偏差来减少决策错误；另一方面，投资者可以根据别人的认知偏差制定对应的投资策略，以便获取更好的投资收益。

通过我国投资者非理性行为对股市影响研究，希望为我国证劵市场上个人投资者能够理性投资提供借鉴。

在我国证劵市场很不成熟，投资者心理很不理性的情况下具有十分重要的意义。

一、我国股市投资者主体特征

1.我国股市投资者心理容易产生偏差

由于我国股市的特点和中国人的行为特点，很容易在投资决策时产生偏差，经济学理论认为个体在不确定的决策环境下，会按照预期效用最大化的基本原则来进行决策和选择。

但在面临股票市场的非常复杂和不确定问题时，大部分人在很难完全理性的进行准确推理运算；个体行为比较多的依赖经验法则，这种经验法则被称为启发式策略。

这种策略是人类在实际的生活和生产中经常使用的问题解决策略，它是由一些笼统而简单的经验和规律组成，这种问题解决策略比较多的表现形式是依赖经验和直觉等非理性因素来进行决策。

然而经验法的直观性与模糊性容易导致问题解决时结论的错误，这些错误是以认知偏差的形式表现出来。

在我国的证券市场中，机构投资者以套利为主，个体投资者以投机性为主，在实际操作中，个体投资者以短投为主，持股期限很短，喜欢追捧高风险市盈利股，致使我国证券市场的换手率远高于国际市场。

有时资金周转率是机构投资者的两倍多。

这一点充分说明，中国股市缺少真正的价值投资者，个体投资者没有科学、合理的长期理财理念和知识。

同时，中国的证券发行主体和机构投资者都是中国股市的套利者，把我国的证券市场做为圈钱的场所，阻碍了中国证券市场的健康发展，从根本上说就是证券市场的法制不健全或利益驱使，导致了中国证券市场混乱局面的发生。

2.我国投资者投资行为分析

因为我国证劵市场上个人投资者心理上存在着偏差，出现了投资者心理对股市较大的影响。

因为我国证劵市场中机构投资者所占的比例较小，主流是个人投资者，这就导致了个人投资者的投资行为受心理偏差的影响，而全体个人投资者的行为最终将影响整个股市。

我国证劵市场投资者的心理决定主要表现为一下几种形式：

（1）暴富心理偏差。

在我国的股市上，很多投资者对股票的回报抱有过高的期望值，总是希望利益最大化，正式这种人性的贪婪使他们丧失理性，做出错误的投资决策，有些投资者甚至在股价被大大抬高时买入股票，忽视了市场的风险和股票自身的价值，一旦市场开始价值回落，这些股民就被牢牢套住，最后只能割肉离场。

（2）赌博心理偏差。

在我国的股市上，很多投资者把炒股当作赌博，他们不去关注所投资公司的基本面和各种经济指标，而是到处去探听所谓的内幕消息，甚至通过分析股票发型公司的心理活动进行股票买卖。

这些人从不长期持有股票，采取的是追涨杀跌的赌博游戏方法，正是具有赌博心态的这部分投资者助推了中国股市的投机性和波动性。

（3）忽视股票分红、重视股票差价及送股的心理偏差。

在我国股市上，大部分投资者的目的是短线投机，过于忽视股票分红来获得投资回报。

另一方面，我国的股票投资者过于重视送股和股票差价，从经济学的角度来看，送股不会给股票持有者带来真实的投资回报。

在中国的股市上，如果某股票公布了要送股的消息，必然会引起这支股票的大幅上涨，这其中有上市公司红利回报差的原因，也有中国股票投资者的非理性特征因素。

（4）过度恐惧的心理偏差。

在我国的股票市场上，个体投资者中工薪阶层占了很大的比例，这一群体对风险的承受能力较弱。

在一夜暴富心理的驱使下，他们把积蓄的很大一部分甚至全部投入到股市上，股价一旦下跌，这部分个人投资者就会产生强烈的恐惧感，又由于损失厌恶心理的存在，他们不能果断的抛售股票，而中国股市的起伏较大很，容易会造成股票较大幅度的下跌。

在恐惧心理的作用下，很多工薪投资者最终会以极低的价格抛出自己的股票，造成巨大的经济损失。

（5）政策依赖情结心理偏差。

我国的很多股票投资者都存在政策依赖性，一旦出现熊市，就希望政府救市。

对于股市来讲一旦政府出台政策救市，就会造成股市的大起大落。

很多版块股票在政府政策的影响下，会出现利好政策股票大涨；不利政策股票大跌的情况。

例如，2012年3月26日，国务院召开了廉政工作会议，强调2012年“三公”经费继续实行零增长。

受此消息刺激，3月27日酿酒行业就以2.18%的跌幅领衔A股，贵州茅台、五粮液两大名酒分别下跌6.37%和6.5%，茅台酒的市值一夜之间蒸发几十个亿。

（见图2.1）

图2.12012年3月27日贵州茅台（600519）股价图

3.我国投资者投资结果及其反馈与调整

由于各种非理性的投资动机、投资心理和投资行为，导致了投资者亏损的不利局面，或者由于少数投资者操作正确而获得了暂时的盈利，这些都会对投资者以后的投资心理行为产生出不同影响和反馈，使投资者做出投资动机、投资活动、心理需求等多方面的调整和总结。

这些调整有的是正面的，有的则是不利的。

如果投资者的亏损是由于非理性行为导致的，投资者也许会产生更加悲观的情绪而减少投资，甚至加重了从众心理迷失了投资方向；如果投资者由于非理性心理投资获得盈利，则会加重他们过度自信的心理行为，最终导致其遭受更大投资损失。

因此，投资者非理性行为的各个阶段是互相影响、紧密联系的，形成一个具有因果关系的有机整体。

三、中国股市投资者在在证券市场上的表现及其心理特征

经过上文对我国股市投资者的主体特征的陈述，以及对我国股市投资者心理形成过程的分析、非理性行为根源的分析，结合我国的实际情况和古典经济学对个体投资行为的研究，我国投资者心理行为特征可以归纳为以下几个方面：

反应过度和反应不足、过度自信、羊群行为和处置效应。

1.反应过度与反应不足

所谓过度反应是指由于某一重大事件引起股票价格发生剧烈变动，超过了预期的理论水平，经过超涨或者超跌，而再以反向修正的方式回归到其应有价位上的一种现象。

投资者由于主观对信息的错误判断，采取了超正常反应程度的投资行为，出现投资失误。

出现过度反应的原因，是投资者对事件的评价和影响过度敏感，产生了过于乐观或过于悲观的价格预期。

这种反映过度需要投资者经过一段时间修正对事件的评价，才能合理调整股票的预期价格。

反应不足是指市场没有重大消息时出现较大的波动，市场上有重大消息时，股价波动的幅度反而较小。

反应不足主要表现在市场对刚公布的消息反应力度不够，过后才出现逐步修正的的过程。

反应不足是由于投资者对于新变化、新趋势反应迟钝，对某一信息或事件不敏感产生的，说明投资者对新信息的分析能力和敏锐度较弱。

金融市场中存在的“反应过度”与“反应不足”是相互对立的。

研究表明，在股票上涨时期，证券市场对利多反应过度，而对利空反应不足；在股票下跌时期，证券市场对利多反应不足，对利空反应过度。

投资者对模糊的、吸引眼球的、突出的信息（如谣言、突发事件等）反应较强，表现为反应过度；而对经常性的、具体的信息（比如会计信息）却反应不足。

究竟是反应过度还是反应不足，由产生行为偏差和心理偏差的非理性投资者与理性投资者之间的博弈决定。

尽管机构投资者在短期内对信息的反应比较理性，但证券市场仍表现出过度反应，这是由个人投资者的反应过度而引起的；从证券市场长期来看，更多的时候是机构投资者起主导作用，市场表现为反应不足。

近年来发生的一个典型处置过当例子，就是2012年5月18日人人网（NYSE：

RENN）股价大幅下跌了21%，创下历史最高跌幅，就是由于Facebook的IPO（首次公开招股）交易涨幅只有0.61%，引发投资者对社交网络公司的估值和前途产生疑虑，动摇了投资者对人人网的信心。

而实际上，Facebook上市对国内的人人网够不上影响，Facebook和人人网的发展理念、经营模式等完全不同。

正是由于大量投资者对Facebook的上市表现反应过于敏感，使人人网无辜遭殃，有一部分投资者急于讲人人网股票脱手，没有想到后来股价理性回归人人网又应声大涨，在涨跌之间，大量散户由于反应过度，遭受巨大损失。

2.过度自信

过度自信是指过高估计事件发生概率、过于相信自己的判断力的行为。

有两种表现形式：

一是事件发生后，将有利的方面归于自己的能力，将不利的方面归于环境、他人、运气等；二是过于相信自己的判断力和能力，过高估计了自己对事情的把握或预测。

研究表明，人们对可以快速得出结论的事件，如天气预报、彩票、赌博等，不容易产生过度自信，而对有些反馈较慢的事件，如投资决策、疾病诊断等，容易产生过度自信。

决策所花的时间越短，决策者的自信心就越强。

这与人的趋利避害的天性有关，人们经常在事件发生之后找出导致事件发生的原因，这就使人们产生了事情可预测的错误感觉，从而更加的过度自信。

这种过度自信会导致投资者要承担更大的风险。

因为他们高估了自己的判断能力，而低估了市场的风险。

而我国证劵市场个体投资者普遍存在着过度自信的心理，过于自信的投资者会以多种形式影响自己的交易行为。

首先，过度自信会降低对风险的评估，认为风险较低，投资者在自己认为风险较小时获取收益。

这种自信的结果会使投资者的预期收益和实际承担的风险不对等，容易导致投资者遭受更大的损失。

其次，投资者会的过度自信会使股票交易频繁操作，他们自以为能够抓住市场的错误或别人的弱点。

个体投资者的过度自信使其进行股票投资时无法对行情进行客观冷静的分析，结果会导致盲目投资行为的发生，影响我国股票市场。

我国证券的投资者以中青年为主（见表3.1），由于心理上的不成熟，缺乏足够的阅历，容易过分自信，过高地估计自己的能力。

表3.1自然人A股账户持有人期末年龄分布表

3.羊群行为

股市交易过程中投资者存在学习与模仿的现象称为羊群行为，这种行为会导致这些投资者在某一段时期内买卖同一支股票。

羊群行为正是出于安全感、归属感和信息成本的考虑，投资者往往会采取追随大众或领导者的做法，直接利用大众或领导者的交易决策。

对于个体投资者来说，这种行为是理性还是非理性，经济学家还没给出统一的结论。

实践证明只要投资者不臆断地分析股市，个体投资者的“羊群行为”还是有几份理性的。

在股市上，由于存在信息的不对称性，个体投资者没有办法从有限的股市信息中做出合理的决定，那么从众心理就是其理性行为。

所以，股市的羊群行为是以个体的理性做为开端，通过传染效应和放大效应，跟风者们逐渐表现出非理性的倾向，最终整体进入非理性状态。

一旦股市炒作过度时，就形成了“非理性的繁荣”。

这就好比一片肥沃的草原上只有几只羊，它们会吃的很饱。

某天突然来了一大群羊，这时的草原就会被啃食成了荒漠。

羊群越来越吃不饱了，有的迁徙了，有的倒下了，如果是只聪明的羊，就不应该跟着大批羊迁徙，应该留下来，这样草很快会长出来，羊也会很快变肥。

我国股市个体投资者的羊群行为主要表现为以下特征：

⑴我国股市个体投资者呈现出的羊群行为非常明显，而且是卖方的羊群行为强于买方的羊群行为，时间对投资者的羊群行为没有明显的影响，羊群行为源于投资者的心理因素。

⑵各种市场态势下，投资者的羊群效应都表现的很显著，即无论是投资者的风险偏好或者风险厌恶，都表现出羊群效应。

⑶股票的收益率对投资者的羊群行为影响巨大，卖方羊群行为要大于买方羊群行为。

⑷影响投资者羊群行为的另一主要因素是股票规模。

股票规模逐渐减小，投资者的羊群行为反而逐步增强。

4.处置效应

处置效应表现为个体投资者对于盈利的股票倾向于卖出以获取收益，对于亏损的股票却倾向于持有以避免出现实际损失。

处置效应反映出了投资者回避实现损失的倾向。

在大多数情况下，处置效应是受投资者心理因素的影响，削弱了投资者对股票未来收益状况和投资风险的准确判断，出现非理性的长期持有一些失去升值潜力的股票，使投资者盈少亏多。

所以，很多投资策略建议投资者利用止损指令控制损失的程度。

但在实际操作中投资者真正能够采纳这类建议的很少。

四、如何矫正投资者投资行为

由于我国的证券市场建立的时间较短，在股市的法律制度上还很不健全，加上投资者普遍存在专业素质低、缺少经验和心理素质，当国内或国际上政治经济发生变化时，极易出现恐慌，导致股市的大起大落。

2011年12月13日，沪综指报收2248.59点，与十年前的最高点相比，仅上涨了3.16个点，基本上没有上涨，这种情况严重打击了投资者信心。

因此，我国的股市要健康发展，发挥其在经济发展中的作用，就要对投资者的心理因素进行矫正，从投资者的准备阶段、资产组合管理阶段、业绩评估和投资者修正阶段，分步对我国股市投资者的投资行为进行矫正。

资料来源:

TheEconomist

1.投资准备阶段

前文提到，我国的个人投资者以中青年为主。

在股市投资中表现的比较盲目自信，缺少对投资的规划，对投资潜在的风险业估计不足，对自己抵抗风险的能力较乐观。

所以，个体投资者在进行投资之前，要结合自己的实际情况制定出投资目标，并确定投资原则和投资策略，做好投资前的心理准备。

⑴投资者应当分析自己的实际情况。

包括财务条件、风险承受能力和投资目标。

投资前应当确定自己的财富水平，按（100—年龄）%确定投资股市的资金占家庭全部存款的比例。

⑵投资者必须认真考虑自己的投资目标和约束。

投资目标包括稳定的红利、股息收入、本金的安全、防止通胀、资本增值、保证资产的流动性等。

同时投资者还需要考虑自己能够承受多大的风险。

一方面，资产的种类不同就具有不同的风险和收益率；另一方面，投资者要根据自己的心理账户把要投资的资产进行分割，按照不同的风险承受能力和不同的心理预期划分账户。

在这一过程中，投资者要对投资中可能出现的心理偏差进行了解，克服暴富心理和赌博心理，不能因为只想到盈利而忽视风险。

投资者在投资前要尽量学习一些证券投资知识，对中国的股市状况有个基本的了解，在投资前一定要认识到股市的风险性，否则在股市投资操作过程中就很难保持理性。

2.资产组合管理阶段

资产组合管理阶段，包括选择股票和买入卖出时机的选择。

选择股票就是对股票分析和估值，在这一阶段，羊群效应和处置效应表现的比较明显。

由于股市存在大量的信息和很多不确定因素，投资者在投资时往往会采用启发式策略，启发式策略会造成认知上的偏差，因此，投资者在股票选择时要注意克服这些认知偏差。

个体投资者要克服认知偏差，可以借鉴金融大鳄巴菲特的投资策略，选择自己熟悉行业的股票，在质与量两方面对所要投资的公司考察，然后进行集中投资。

投资中做到“三要三不要”。

即要投资那些始终把股东利益放在首位的企业、要投资资源垄断型行业、要投资易了解、前景看好的企业、不要贪婪、不要跟风、不要投机。

选择股票买卖时机，就是投资者之间在进行博弈。

这种博弈具有一定的周期性:

股市暴跌—低迷—复苏—上升趋势—加速上升—大幅上涨—最高价位—股价下跌—加速下滑—市场再次低迷。

这一过程会周期性的循环出现，所以投资者要利用市场的非理性，选择价值被低估的股票买入，选择价值被严重估高的股票卖出。

3.投资者休整及业绩评估

由于投资者存在着过度自信的心理偏差，在投资操作中就可能会出现过度交易。

过度交易会增加交易成本减少投资收益，也会给投资者带来巨大的心理压力，这种巨大的心理压力很容易造成投资者决策的失误。

所以，有规律的进行休整和投资业绩评估非常重要的。

在完成一个投资过程后，投资者可以通过休整及时调整自己的心理状态，有利于克服过去的投资经验的代表性、框定效应等产生的心理偏差，有利于及时调整自己的紧张情绪和心理压力，使下一步的投资更加轻松。

在投资业绩评估阶段，把投资收益和市场指数进行比较，评估自己的业绩。

同时反思自己是否严格遵循了自己的投资纪律和投资原则，是否存在着心理偏差。

如果发现在投资过程中自己存在问题就要及时纠正克服，并记录下来，防止以后出现同样的问题。

总而言之，要把克服心理偏差贯穿于投资过程的始终，从认知过程、情绪过程和意志过程三个方面来调整自己的心态，并不断的进行总结和反思，保持自己的投资理性。

结语

我国的证券市场要想健康、长期的发展，就要消除个体投资者的心理偏差，绝大多数的个体投资者由于缺乏信息及信息分析的能力，加上人性、个人心理等因素，容易产生反应过度和反应不足、过度自信、处置效应等几种投资心理行为，出现非理性的操作，导致股票市场的不稳定，个人投资者也容易被套牢，造成损失。

所以，股民要加强对信息的分析能力，注重投资心理方面的培养，这样才能做出明智的投资决策。

同时改革IPO行政审批的方法，并严厉打击股价操纵和内幕交易行为。

让股票市场发挥其资本的力量，促进我国经济的发展。

参考文献