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文献综述范文

本科生毕业论文

文献综述

题目浙江上市公司高管薪酬与财务绩

效相关性研究

专业财务管理

班级074

姓名潘知丹　　　

指导教师吴婵君（讲师）

所在学院管理学院　

2010年12月

改革开放以来，中国的经济飞速发展，在过去的20多年时间里，经济改革使社会生活的各个层面都发生了翻天覆地的变化，当改革的重心是对原国有企业的改造时，我国高管激励的相关话题，就在国企改革的实践中被提出来，同时高管薪酬激励和企业的业绩的关系慢慢受到更多的关注了。

即使在2008年世界爆发全球性的经济危机，经济衰退对高管薪酬也产生极大的影响，高管薪酬的激励最终目的是为了支持企业战略达成，在全球金融危机逐步波及实体经济的大环境下，企业的高管薪酬策略和计划管理也受到一定影响，如何既保持与企业经营战略和股东利益一致，又不失市场竞争力，是企业需要重新审视并重点关注的话题。

1相关概念的界定

1.1高级管理人员（高管）

魏刚（2000）指出高级管理人员是指公司董事会成员、总经理、总裁、副总经理、副总裁、财务总监、总工程师、总经济师、总农艺师、董事会秘书和监事会成员。

李增泉（2000）认为高管是指公司的董事长和总经理。

中国国有资产管理委员会（2006）认为高管应包括董事长、副董事长、总经理（总裁）以及列入国资委党委管理的副总经理（副总裁）和总会计师。

唐建琴、李连军（2007）认为高管是指公司年报中披露的包括总经理、副总经理、总裁、副总裁、董秘等公司高级管理人员。

陶金元、魏祥迁、李鹏（2007）认为高管是指公司的总经理、副总经理和分管总监。

赵旭东（2007）对高级管理人员的定义：

是指公司的经理、副经理、财务负责人、上市公司董事会秘书和公司章程规定的其他人员。

理论界对高级管理者有着不同的认识和理解，主要有五种观点：

（1）高级管理者指公司的法人代表即董事长；

（2）指司的总经理；（3）包括公司董事长和总经理两人；（4）除了董事长和总经理外，还包括公司的党委书记和工会主席；（5）包括公司所有的高级管理人员，即包括董事长、总经理，也包括公司的副职。

目前，国内外学者比较推崇的观点是第二种，即高级管理层仅包括公司的总经理。

综上所述，本文研究的上市公司的高级管理人员，简称高管，即拥有决策权，对公司绩效和长远战略有重要影响的管理人员，他们的相关信息都在报表上得以披露的。

包括：

董事长、副董事长、董事会成员、工会主席、总经理（总裁）、副总经理、财务总监以及列入国资委党委管理的副总经理（副总裁）。

1.2薪酬

韩立栋（2005）认为薪酬属于报酬的范围，可分为经济报酬和非经济的报酬两类：

经济报酬包括个体获得的各种工资、奖金和福利等。

工资的主要形式有基本工资、绩效工资和技能工资；奖金可用于奖励某些员工的特殊贡献，包括分红计划、持股计划和利益分享计划；福利的种类很多，如人身保险、退休金、带薪休假等。

非经济报酬包括工作内容和工作环境。

从上市公司的年报中能够获得的报酬数据基本上都是高级管理者的货币性收入，所以称之为薪酬。

国函[1992]178号（2006）是指企业为获得职工提供的服务而给予各种形式的报酬以及其他相关支出。

职工薪酬包括：

（一）职工工资、奖金、津贴和补贴；

（二）职工福利费；（三）医疗保险费、养老保险费、失业保险费、工伤保险费和生育保险费等社会保险费；（四）住房公积金；（五）工会经费和职工教育经费；（六）非货币性福利；（七）因解除与职工的劳动关系给予的补偿；（八）其他与获得职工提供的服务相关的支出。

蒋永（2007）得出在西方经营者报酬的实证研究中最常见的三种报酬概念是总报酬、现金报酬和长期权变报酬（long-termcontingentcompensation）。

但是由于我国上市公司信息披露的有限性以及股市的客观情况造成的股票期权难以计算的事实，中国一般情况下考虑高管薪酬的现金报酬，计量其货币收入。

焦国珍（2007）定义薪酬（compensation）在广义上是指个体从企业中得到的一切“好处”。

包括直接的或间接的、内在的或外在的、货币的或非货币的所有形态的个人收益。

与薪酬相近的概念包括工资、收入、薪资薪水等。

“所谓薪资就是指薪给（salary）与工资（wage），一般而言，以工作品质要求为主的报酬称为薪给，以工作数量要求为主的报酬称为工资”换而言之，劳心者的收入为薪给，劳力者的收入为工资。

因此，对于公司高管人员这类以智力劳动为主劳动者来说应称为薪酬或报酬。

根据证监会2001年修订的《年报准则》，上市公司披露的现任董事、监事和高级管理人员的年度报酬总额包括：

基本工资、各项奖金、福利、补贴、住房津贴及其它津贴等。

综上所述，薪酬是雇员作为雇佣关系中一方所得到的各种货币收入以及各种具体的服务、福利内在外在的奖励之和。

在国内可以按日月年计算给予职工的工资、奖金、津贴和补贴、职工福利费、医疗保险费、养老保险费、失业保险费、工伤保险费和生育保险费等社会保险费、住房公积金、工会经费和职工教育经费以及非货币性福利。

这里研究的高管薪酬是财务报告上披露的经济性的薪酬。

1.3财务绩效

我国企业绩效考核评价的探索经历了曲折的发展进程，并且是随着经济体制的变化及国有企业的改革发展而逐渐发展变化的。

与西方国家企业效绩评价产生背景不同的是，中国企业效绩考核评价的产生并不是出于增强企业诚信和提高资源配置的需要，而是国家为加强国有企业管理与控制，保证企业实现政府目标而采取的计划管理措施一。

马晓琳（2008）概括起来主要有四种典型的观点：

第一种观点认为绩效是结果，就是把绩效解释“工作结果”或“产出”，把绩效视为工作所达到的成果或工作结果的记录。

第二种观点认为绩效是行为，就是把绩效解释“工作行为”或“过程”，但并不是所有的行为都是绩效，只有那些与组织目标实现有关的行为才是绩效。

第三种观点认为绩效是结果与行为统一体，就是把绩效理解成既包括“工作结果”，又包括“工作行为”，是二者的统一体，也就是说绩效不仅取决于做事的结果，还取决于做事的过程或行为。

第四种观点是以素质为基础来解释绩效，认为素质是影响绩效的决定性因素，根据胜任相应工作的素质要求，以个人素质为基础来判断可能获得的绩效。

国务院国有资产监督管理委员会（2006）称，财务绩效定量评价是指：

对企业一定期间的盈利能力、资产质量、债务风险和经营增长四个方面进行定量对比分析和评判。

财务绩效定量评价标准将按照不同行业、不同规模及指标类别，分别测算出优秀值、良好值、平均值、较低值和较差值五个档次。

杨志（2008）对财务绩效的评价，是指应用财务的指标体系对绩效进行科学适宜的评价。

其内涵涉及到财务指标的选取与指标体系的建立以及运用何种评价方法等。

上市公司的财务绩效评价是指通过选取适当的财务指标运用一定的综合评价方法对一定时期内上市公司的绩效进行客观、公正和准确的评价，从而能够一定程度地反映各上市公司评价期内的财务运行状况及其财务绩效在其行业中的公司排名。

孟庆翠（（2009）财务绩效评价是上市公司间财务指标的一种横向比较方法。

通过上市公司各项指标与行业平均值的比较分析，给予综合评分，并按档次评定其财务水平级别，从而反映企业位于行业中的经营管理水平。

则秀绩效评价是其公司绩效评价体系内容之一。

它能够比较直观和客观地为投资者判断企业的财务状况的总体水平，揭示其所面临的风险大小和成长空间。

张忠华、陈维艳（2010）认为企业绩效是企业在一定经营期间的成果或成绩。

财务绩效即用财务指标来衡量的绩效。

企业的财务绩效信息可以充分反应企业的经营情况及发展趋势。

综上所述，本文对绩效的简述：

组织为实现其目标而展开在不同层次面上的有效输出，它包括个人绩效和组织和组织绩效两方面，绩效也是结果，就是把绩效解释成“工作结果”或“产出”，把绩效视为工作所达到的成果或工作结果的记录，亦是行为，是人们在工作过程中能够表现出来的，并且可以按照个体的能力进行衡量的行动和行为，绩效更是结果与行为的统一体。

财务绩效可分为定量评价和定性评价，采用适当的财务指标对上市公司进行客观、公正和准确的评价，有目的性、客观的反映上市公司评价期内的财务运行状况及绩效。

财务绩效评价是一种横向的比较方法，对上市公司的获利能力、偿债能力、营运能力及发展能力等方面进行分析。

它不同于企业绩效，企业绩效反映一定经营期间的唱过和成绩，而财务绩效是经营情况和发展趋势。

2理论基础-----委托代理理论

蒋永（2007）企业所有者和高级管理层主要的契约安排（即委托权的分配），完全是外生的：

企业所有者是委托者，高级管理层是代理者。

从新制度经学的视角来看，企业被认为是一系列合约的联接。

在古典企业中，所有者就是经营者和剩余索取者，因此没有必要专门建立对经营者的激励机制。

而在现代企业，所有权与经营权相分离，所有者委托经营者从事经营活动，二者构成了委托—代理关系。

他定义标准的委托——代理理论建立在两个基本假设上：

（A1）委托人对随机的产生没有（直接的）贡献（即在一个参数化模型中，对产出的分布函数不起作用）；（A2）代理人的行为不易被委托人直接的观察剑（虽然有些间接的信号可以利用）。

进而衍生了基于这两项假设的两个基本观点：

（P1）在任何满足代理者参与约束与激励相容（incentivecompatibility）约束人而使委托人预期效用最大化的激励合约中，代理人都必须承受部分风险；（P2）如果代理人是一个风险中性者（risk-neutral），那么，即可以通过使代理人承受完全风险（即使他成为唯一的剩余索取者）的办法，从而使结果最优。

他并说明了将前两个条件放宽所得的两个基本观点存在一定的缺陷。

首先,代理人的完全剩余索取权将不可避免地导致委托人积极性的扭曲；由于委托人对产出做出了自己的贡献，代理人的风险中性就无法保证结果最优。

其次,一项剩余分享的合约可能劣于一方单独索取剩余的合约；如果花费一定量的监督成本，使代理人的行为能被观察，以减少信息不对称性，作为代理人的高级管理层因无法享受到分享索取剩余权，其积极性将受到挫伤，进而影响其最终行为。

然而，更为糟糕的是，如果经理人因而形成强烈反感情绪，就会更加处心积虑的隐藏不利于企业所有者的信息，行为将趋于自我利益最大化，最终偏离企业所有者的利益轨道。

他总结按照现代企业理论的核心观点，效率最大化的公司要求剩余索取权和剩余控制权是相互匹配的，不可分的，这是一种最优的所有权安排。

因此，虽有“控制权回报”的激励作用，现代企业中的委托——代理矛盾仍不能根本解决，实现管理者按照所有者的利益努力，最大化公司效率，必须设计一份合理的报酬合同，授予管理者部分剩余索取权，使剩余控制权与剩余索取权得到有效的匹配。

夏爱华（2008）委托-代理理论是制度经济学契约理论的主要内容之一，致力于研究在信息不对称的条件下，委托人如何设计最优的契约激励代理人。

他认为的委托．代理关系是指一个或多个行为主体根据一种明示或隐含的契约,指定、雇佣另一些行为主体为其服务，同时授予后者一定的决策权利，并根据后者提供的服务数量和质量对其支付相应的报酬。

授权者就是委托人，被授权者就是代理人。

他参考大量文献得出委托-代理理论试图模型化委托人在不完全信息下，如何根据观测到的信息来奖励代理人，以激励其选择对委托人最有力的行动。

其模型主要有三种：

“状态空间模型化方法”（state．spaceformulation）、“分布函数的参数化方法”（parameterizeddistributionformulation）、“一般化分布方法”（generaldistributionformulation）。

他在解决信息不对称情况下的最优激励合同时，委托——代理理论基于三个基本假定：

（1）代理人规避者或风险中性者；

（2）代理人以自我为中心；（3）代理人和委托人利益不一致。

代理人具有利己的投机行为动机，增加了企业的经营成本，而增加的这部分成本就是代理成本。

基于三个基本假设，他建立了三个机制：

激励机制，监督机制和制约机制。

激励机制将经营者的利益与所有者的利益联系起来。

监督机制指企业所有者自身或委托外界对经营者的经营过程，经营成果进行监察而制约机制指建立合约，当经营者利益与所有者利益有悖时所有者对经营者的惩罚。

他总结出高管持股制度是一种非常有效的激励与约束机制，它将激励、监督、制约有效的融合在一起。

首先，赋予高管剩余索取权，把代理人的利益同委托人的利益联系起来；企业效益好，管理者可以分的更多地利润。

其次，高管持股也将一部分风险转嫁给所有者，起到一定的监督作用。

同时，这种收益分配的激励方式对高管产生一种“自我监控”的效果，从而成为减低代理成本时非常重要的机制。

因此基于委托代理理论，高管持股可以改善企业的绩效。

综上所述，从蒋永和夏爱华可以综述出委托代理关系实质上是一种契约关系，在这种契约安排下，一方（股东）委托另一方（经理）代表他们来履行某些义务，同时将若干决策权授权给代理人。

在信息不对称和没有监督或者监督不力的情况下，经理人努力与否都不会影响自己的报酬，经理人则会放弃所有者利益而追求个人利益最大化。

委托人可以通过对代理人进行适当的激励和必要的约束监督来矫正代理人危害委托人利益的行为。

委托代理理论是从协调委托人和代理人之间的利益出发，为委托人设计一种意在激励代理人在追求自身效用最大化的同时，符合委托人利益最大化的目标。

同样得出了委托代理理论的缺陷：

不可避免会使委托人积极性的扭曲；隐藏不利的信息等。

3国外学者对上市公司高管薪酬与财务绩效研究相关论述

3.1高管薪酬与财务绩效非线性相关

Morok，Shleifer和Vishny（1988）在1988年以美国1980年《财富》500强的371个公司研究样本，选取托宾Q值为被解释变量，以拥有的股份不少0.2%的董事们的持股比例之和来衡量管理层持股比例，对样本的横截面数据运用分段回归发现管理层股权与公司绩效之间存在显著的非单调线性关系：

当持股比例介于0%~5%之间时，两者正相关；介于5%~25%之间负相关；超过25%时又正相关。

MeConnell和Servaes（1990）在1990年以美国1976年1173家公司和1986年1093家公司为样本，采用二次方程进行研究，他们发现托宾Q值随管理层持股比例的增加而增加，但持股比例达到40%～50%后，托宾Q值随着该变量增加而减少。

Hermalin和Weisbaek（1991）于1991年研究了134美国纽约证券交易所公司，以CEO持股额来衡量管理层持股，发现持股比例在0～1%之间正相关，1%~5%之间负关，在5%~20%之间又正相关，大于20%又负相关。

3.2高管薪酬与财务绩效线性相关

夏爱华夏爱华（2008）对国外上市公司高管薪酬与财务绩效线性相关的研究得出：

（1）西方学者Jensen和Meckling1976年最早开始了对管理层持股与公司绩效关系的正式研究，并提出了“利益趋同假说”（Convergenceofinterests），研究认为，由于管理层持股汇聚了管理者和股东利益，因此管理层持股比例应该与公司绩效正相关。

随着管理层所有权的上升，偏离价值最大化的成本会下降。

也就是说，管理层持股有助于降低代理成本，从而改善企业业绩。

他们认为管理层也拥有剩余索取权会使得股东与管理者的目标函数趋于一致。

（2）1995年Mehran经过研究发现了CEO持股比例与企业业绩间存在显著的正相关关系。

（3）2000年RobertC.Hanson，MoonH.Song研究表明较高的管理层持股水平，会增加经营者与股东谈判的筹码，产生负的协同效应，从而损害股东的权益。

他们认为，较高程度的持股水平与企业绩效负相关。

（4）2003年CarlR.Chen，WeiyuGuo，VivekMande选取了123家日本公司，选择托宾Q值与高管持股之间的关系进行研究，并对固定资产变量进行控制，研究发现托宾Q值随经营者持股单调增加。

他们认为随着股权的增加，股东与管理者的利益趋于一致。

（5）2005年CasparRose采用托宾Q值作为企业绩效的衡量指标，对丹麦的上市公司进行了实证研究，运用三阶最小二乘法分析发现较高的管理层持股比例可以提高公司的绩效。

（6）2007年Zahidlqbal，DanW.的研究发现，当经营者持股水平较高时，经营者被解雇的威胁减少；当面临解雇时，经营者会选择额外购入公司的股票，使其有能力对公司进行控制。

此时，高管持股往往会偏离股东价值最大化的目标。

3.3高管薪酬与财务绩效不相关

王琨（2007）对国外上市公司高管薪酬与财务绩效不相关的研究得出：

（1）Mcguire,Chiu和Elbeing（1962）用45家大型公司作为样本，以销售额和利润额作为自变量，以管理者的现金薪酬作为因变量检验了其间的关系，结果表明，管理人员的收入与公司利润的关系不大。

（2）Jensen和Murphy（1990）通过追踪2213名1974年至1986年间公布在《福布斯》杂志上的被调查管理人员，通过建立一元线形模型，估计了报酬-绩效的敏感系数，得出的结论是公司价值变化1000美元，总报酬（不含有赠予的股票期权和行使股票期权所得的收益）的变化是3.3美分，总经理相关的财富和股票持有量价值两者的变化跟股东财富的变化显著正相关，而报酬—绩效之间的敏感系数为0.1；公司价值每上升10%，薪水和奖金上升1%。

他们分析的结果表明，大型公众持股公司的绩效同企业经营者的薪酬有微弱的相关性。

即代理理论所阐述的关于股基激励的激励效果在现实中没有得到太好的实现。

（3）JonesandKato（1996）首次提供了转型经济下CEO薪酬决定因素的计量证据，除发现薪酬与公司规模正相关外，还发现薪酬与生产效率（人均雇员销售收入）存在正相关关系，但与公司盈利能力无关联性。

综上所述，通过这10篇外文可以看出尽管国外对企业经营者报酬的进行了长达八十余年的研究，并积累了大量文献，但国外学者们的研究结果不尽相同,也没有很好地找到解决该问题的最佳途径，导致主要是因为：

①数据来源不同，样本不一致。

如研究的国家和年代的不同：

研究样本公司规模的差异；使用的数据库存在差异等；②数据口径不同。

如对管理层的定义不同，有的单指CEO，有的单指董事，有的将二者都包括在内，甚至范围更广。

对持股的定义不同，有的使用持股比例，有的使用持股市值，还有的包括未行使的股票期权,限制性股票等；业绩的衡量指标不同，有的使用托宾Q值，有的使用资产报酬率（ROA）、权益报酬率（ROE）或者每股收益（EPS）；③实证方法不同。

在模型构建上，有的是线性回归，有的是非线性回归，还有的是分段线性回归；有的是单一方程，有的是联立方程；有的是对横截面数据进行检验，有的是考察时间序列。

控制变量设计上的差异也很大，各有不同。

大公司老总的薪酬问题也始终在人们的热切关注中，管理学家彼得德鲁克曾指出“毫无疑问肯定有一种更好的确定薪水的办法”。

显然，对企业经营者薪酬的研究仍然很有必要，这也是国外对此问题研究方兴未艾的原因所在。

4国内学者对上市公司高管薪酬与财务绩效研究相关论述

4.1.高管薪酬与财务绩效正相关性

闫丽荣，刘芳（2006）民营上市公司可能将绩效作为决定经营者薪酬的主要因素,而薪酬也是一种有效的激励机制，相应的薪酬诱致了相应的生产力，得出经营者的薪酬与公司绩效存在着正相关关系，经营者薪酬与其持股比例没有显著相关关系，还得出了在沪深上市公司中,高管薪酬与企业规模存在着正相关,这可能与中国的传统体制有一定的关系。

蒋永（2007）通过对我国沪深两市上市公司高管薪酬现状的分析，在对高管薪酬激励实证检验的基础上，得到的研究结论之一是上市公司绩效与高管年薪有较强的正相关关系，上市公司高管持股比例与企业绩效有正相关关系，但并不显著。

夏爱华（2008）高管货币薪酬对高管持股与企业绩效关系的影响显著,成正相关关系。

他通过EPS和Tobin'sQ值作为绩效衡量指标构建的方程，货币报酬（MC）都通过了a=0.05的显著性检验，并且成正相关关系；这说明货币薪酬越多，高管持股对于企业绩效的影响作用越大。

较高的货币薪酬与持股比例要求公司的治理机制更完善，报酬-绩效合同设计的更合理，因此，对高管的激励约束机制更有效，从而更有利于提高企业的绩效。

方谋耶，潘佳佳（2008）用线性回归非线性拟合的方法，以加权平均净资产收益率（ROE）和每股收益（EPS）指标为上市公司绩效指标，研究得出上市公司总体高管薪酬与公司绩效相关性显著,且高管薪酬与公司绩效的线性关系显著。

魏红梅（2009）实证研究公司经营绩效与高管年薪总额没有显著的正相关，与高管的持股比例不存在显著的正相关关系，并得出绩效与高管规模存在显著的负相关关系。

4.2高管薪酬与财务绩效负相关性

周蓓蓓，曹建安，段兴民（2009）得出高管相对薪酬差距对公司绩效并无显著正向影响的结论。

选取的两个衡量高管相对薪酬差距的指标与公司绩效的回归系数接近于零，甚至为负数，反映出一种趋势,即相对薪酬差距对公司绩效可能具有反向作用。

4.3高管薪酬与财务绩效不相关

李增泉（2000）则在《激励机制与企业绩效》一文中，通过回归模型，对样本总体依据资产规模、行业、国家股份比例和公司所在区域进行了分组检验，发现我国上市公司经理人员的年度报酬并不依赖于企业业绩,即与企业业绩并不相关，而是与企业规模密切相关，并表现出明显的地区差异。

周佰成，王北星（2007）通过研究我国上市公司治理、高管薪酬和公司绩效的关系，得出我国上市公司治理、高管薪酬与公司绩效之间没有明显的因果关系,通过相应的软件的指标相结合研究可以得出高管薪酬更多的是由公司所处的行业工资水平、公司所在的地域以及公司的股东背景等因素决定的,而不是由公司绩效决定的。

李育军（2009）在对高管人员薪酬激励的内涵和目标进行理论分析的基础上，采用Logistic回归分析，对高管人员现金薪酬激励与股权激励和上市公司绩效之间的关系进行实证检验，发现高管人员现金薪酬激励并不对公司价值增值的实现构成显著的影响，即高管薪酬激励机制与企业绩效不相关。

相反持有股份高管人员在管理曾中所占的比例越高，上市公司实现价值增值的概率越大。

彭蔚蔚（2009）通过对中国社会科学院公布的中国上市公司100强公司高管人员的薪酬与公司业绩之间的相关性进行实证分析，得出我国上市公司高管人员的薪酬与公司绩之业间没有存在显著正相关性。

说明目前高管人员的薪酬制度没能起到很好的激励作用，他提出用浮动年薪制和股票期权制结合的方法，来改进原有的薪酬制度，通过新的薪酬制度的有效激励，实现公司当前及未来长远利益的最大化。

但就目前上市公司高管薪酬现状而言，现金薪酬差距不小，股权激励措施很少。

综上所述，通过阅读文献可以看出国内学者们至今关于公司绩效与管理层薪酬激励的实证研究尚无一致的结论，李增泉，周佰成，王北星等学者认为高管薪酬与绩效无明显相关性；闫丽荣，刘芳，蒋永等学者认为高管薪酬与绩效存在明显的相关性或正相关性；而周蓓蓓，曹建安，段兴民认为高管薪酬与财务绩效存在的是负相关关系。

他们所用的方法不同，研究的对象不一样，对象所在的地区也不同，导致他们研究的结论也不同。

所以浙江省上市公司高管薪酬与财务绩效相关性的研究是值得深入探究的。

5小结

通过对相关理论的的回顾和进一步认识，学术界对高管薪酬和财务绩效的定义，国内外学者对高管薪酬与财务绩效的相关性研究和研究方法等，都作出了一定的理论阐述，和相关的分析。

随着经济市场的不断发展，上市公司也会随之发展壮大，高管薪酬的制定可能影响到企业的财务绩效。

如果他们之间是相关的，制定合理的高管薪酬来改善企业财务绩效，是上市公司的所