供需矛盾犹存沪胶价格重心或继续下移.docx
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供需矛盾犹存沪胶价格重心或继续下移
供需矛盾犹存沪胶价格重心或继续下移
——2014年天然橡胶年报
2013年全球经济缓慢复苏，中国国内则侧重转变发展方式、调整产业结构，在全球橡胶资源由供应紧平衡逐渐向供应过剩转变的大背景下，橡胶价格走势似乎成为过去两年熊市格局的延续，市场泡沫进一步积压，橡胶原料议价的话语权逐渐表现出向下游生产企业转移的迹象，橡胶原料生产和销售环节的经营难度进一步加大。
即便如此，2013年橡胶行业的扩产热情丝毫没有降低，范围进一步扩大。
丁苯橡胶、顺丁橡胶、丁二烯等产品的扩产高潮还没有消退，丁基橡胶、乙丙橡胶、异戊二烯橡胶等特种橡胶品种的新建装置已经不断涌现；ANRPC供应处于集中开割期，且暂无约束性政策制约，产量增速不减，全球天胶供应宽松呈现常态化。
与此同时，由于原料价格不断被挤压，价格逐渐向价值回归，以轮胎为代表的下游生产企业获得了丰厚的利润空间。
市场永远是追逐利益的，哪怕轮胎行业刚刚从2012年笼罩的各种不利的传言中走出，2013年春节之后国内就又兴起了扩能的高潮，粗略估算，此波轮胎投资将增加全钢载重胎年产能力2000万套以上，半钢子午线乘用胎年产能力1亿套以上。
那么在这种供需不平衡的格局长期存在的情况下，2014年的橡胶价格又将走向何方？
一、2013年天然橡胶行情回顾
（一）2013年沪胶的运行特点
沪胶在2013年的走势可以称得上是“心比天高，命比纸薄”，长期供需矛盾主导胶价一路下行，上演胶价滑铁卢，巨大的投机性背后存在三个重要特征：
一是，供需矛盾主导2013年沪胶期价下行。
二是，市场资金影响至关重要，偏紧资金面会限制沪胶的上行，容易形成下跌走势。
从持仓角度看，与2012年多空持仓争夺较大不同，2013年净持仓基本维持空头格局，显示沪胶走势承受了较大的空方压力。
从成交量角度看，2013年总体成交量较2012年出现下降，显示资金有流出沪胶市场的迹象。
三是，宏观经济影响愈发明显：
宏观面好坏成为投资者判断行情趋势的重要指标，从股市和期市联动性不断增强即可看出经济整体发展对期货市场的影响很大。
（二）2013年沪胶行情回顾
2013年，天胶整体走势仍处于2011年以来的下行通道中，但跌势略显放缓。
国内天然橡胶市场连续三年走弱，2013年上半年沪胶延续大跌，下半年虽然受到国内外经济好转以及国储收储因素提振，沪胶表现较上半年有所好转，但市场整体依然处于弱势格局。
外盘方面，日胶、新加坡期胶，走势节奏基本与沪胶一致，总体呈现先抑后扬态势。
截至12月25日，新加坡期胶年度收跌26.8%。
而日胶受日元贬值影响，较略显抗跌，日胶指数年度收跌仅5.7%。
从沪胶走势看，基本可以分成三个阶段：
图1：
2013年橡胶价格走势图
数据来源：
招金期货研究院
第一阶段：
在经历短暂的春节因素提振创年内高点27149元/吨后，沪胶一路下行，期间虽然因日本央行扩大量化宽松规模带动沪胶一度出现短暂反弹，但市场很快再度重回下跌格局中，并在7月10日创2011年以来新低。
在长达五个月的跌势中，沪胶主力合约下跌超过10000点，整体跌幅达38.5%。
全球天胶供应相对过剩以及国内保税区天胶库存连创历史新高成为上半年沪胶下跌最重要的因素，此外宏观面国内经济增速放缓，信贷资金收紧以及随着美国经济的恢复，美联储年内退出QE预期的增强也在沪胶此波连跌行情中提供了动力。
第二阶段：
下半年国内市场受收储消息影响明显。
在收储因素带动下，沪胶7月份从17000附近展开反弹，震荡重心抬高，但由于现货市场库存过大，胶价上涨空间受到限制。
同时沪胶现货月合约与主力月合约价差被拉大到1500元/吨之上，期货市场表现出内强外弱的格局，市场套利交易增多，期货库存快速增加。
市场基本面多空交织，投资者操盘保持谨慎，主力合约反弹至20000-21000元/吨区间后震荡整理。
第三阶段：
进入10月，由于国产胶收储长时间没有兑现，加之下游市场需求预期减弱，沪胶再度震荡走弱。
12月，国储收储6万吨全乳胶带动市场胶价小幅上行，但是由于收储量明显低于之前市场预期，沪胶反弹力度有限，市场延续偏弱格局。
二、宏观因素分析
（一）国际宏观格局分析
2013年，美国经济复苏相对明显，欧洲经济环比走好并且尾部风险大幅降低，中国经济稳中回落，而新兴经济大多回落却分化较大。
2014年美欧需求的变动也将较为平稳，而中国经济则呈现底部波动特征，新兴市场相对较弱但不至于出现系统性风险，将会呈现美欧经济与新兴市场一起一落的局面。
美国市场：
就业、制造业以及消费等相关指标显示美国经济稳健复苏，其中失业率由年初的7.9降至年末的7.0；虽然3季度美国两党债务谈判僵局一度延缓了美国经济的复苏步伐，但是随着债务谈判达成，后期美国经济仍将保持稳健增长的态势。
欧洲市场：
随着欧元区国家财政改革以及救助机制的完善，欧债危机对于欧元区整体经济的直接威胁有所减弱。
今年以来，在低利率政策带动下，欧洲经济开始出现好转，爱尔兰和西班牙相继退出欧盟和IMF组织的救助计划，欧元区采购经理人指数下半年连续5个月站稳枯荣线之上，其中德国和意大利恢复势头较为强劲，而法国经济恢复相对较为缓慢。
外汇市场：
2013年美元指数先扬后抑，年中一度突破84，下半年受美债等因素影响，美指开始震荡走弱，年末美指在80附近小幅波动，但由于QE退出预期的存在，美指后期有望再度走强。
相比之下日元走势较弱，受到年内超级量化宽松政策的影响，美元日元从年初的86强势突破到100之上，后期继续保持弱势的可能较大。
受欧洲经济逐渐复苏影响，欧元年初短暂下跌后震荡走强，但是欧洲央行年底再度下调基准利率至0.25，宽松的货币政策给欧元后期走势带来压力。
图2：
中国与发达国家GDP季同比
数据来源：
招金期货研究院
图3：
美联储的政策动向（非农就业人数增减，失业率变化）
数据来源：
wind招金期货研究院
图4：
国内GDP、PMI
数据来源：
招金期货研究院
图5：
货币供应增速&新增人民币贷款
数据来源：
wind招金期货研究院
（二）国内宏观格局分析
2013年国内经济稳定前行，11月CPI同比增3.0%，PPI同比下降1.4%，年内总体通胀温和可控。
新一届政府领导执政后，提出了稳增长、调结构、促改革的经济理念，经济增长由注重数量转向注重质量，十八届三中全会通过《全面深化改革若干重大问题的决定》，带来了深化改革的全面利好。
2013年三季度，GDP增长降至7.7%，但仍超出全年的经济增长目标7.5%，央行在此次经济增长下滑面前表现出更加从容与稳定，没有轻易推出降息抑或降准。
货币供应增速的反弹空间有限，11月M2供应同比增速14.2%，M1供应同比增速为9.4%，处于相对低位水平，而新增贷款增长也非常有限，可见央行在利用宽松货币来刺激经济恢复增长的积极性已经较往年有明显减弱。
三、2014年全球天然橡胶供需平衡分析
（一）全球天胶供应宽松呈常态化
1、播种面积高峰带来的产量增长将长期呈现
2013年，天然橡胶市场供应过剩是期货市场再度走弱的主要原因。
从全球天胶种植地区分布看，93%的天胶产出来自东南亚地区，此外，西非、中南美洲也有少量产出，占比重仅分别为4%、3%。
展望后期，东南亚地区仍是最大的天胶产区，西非的天胶产量占比有望小幅提高。
根据IRSG预测，到2020年前后，东南亚、西非、中南美洲天胶产出比重将分别为91%、6%、3%。
全球天胶供应充足态势在2014年将延续，且增速或将进一步提高。
表1：
天胶主产国开割面积（千公顷）
数据来源：
招金期货研究院
图6：
天胶主产国月度产量（千吨）
数据来源：
wind招金期货研究院
ANRPC供应处于集中开割期，且暂无约束性政策制约，产量增速不减。
预计2014年，缺乏天胶政策的作用，随着泰国、印尼天胶产出将呈现出集中开割期的特点，加上越南天胶产量的增加，整体东南亚天胶产出增速将维持在3.5%以上。
从天然橡胶的开割面积看，各产胶国自2003年以来开割面积逐年增长，2012年主要产胶国开割总面积较2003年增长了20%。
而随着2005至2008年新种植胶树的逐渐成熟，2013年以后天然橡胶的开割面积将增长更快。
据ANRPC数据统计，2013年除了马来西亚产区因恶劣天气造成减产外，其他主产国产量均有所提升，其中越南产区提升明显，2013年产量有望突破100万吨。
与供应相对应，全球天胶市场需求平稳增长但低于供应的增加。
据IRSG估计，2013年预期全球天胶供应为1177.1万吨，需求为1159.2万吨，供应相对过剩17.9万吨。
预计2014年全球橡胶供应将为1245.3万吨，较13年增加68.2万吨；需求为1230万吨，较13年增加70.8万吨。
供给较需求有约15.3万吨的过剩，相比2013年略有收窄。
据ANRPC最新报告显示，2013年成员国天然橡胶总产量预计将较2012年的1064.5万吨增产3%。
根据IRSG预测，2014年全球天然橡胶产量将在2013年基础上继续增长，预计攀升4.5%。
2、国内天胶进口增加趋势将持续
从2002年起，我国的天然橡胶消费量超过了美国，成为世界第一大天然橡胶消费国，并且对天然橡胶的需求持续增加。
由于地理条件的限制，我国天然橡胶的产量较低，天然橡胶需求长期依赖进口，进口依存度在80%左右。
今年以来，国内天然橡胶进口量呈持续增加的态势，根据海关数据统计，2013年1-11月份国内总共进口天然橡胶213万吨，较上年同期增加8.1%。
今年李克强总理出访泰国，他在泰国国会发表演讲时表态，会积极考虑从泰国增加橡胶进口量，并将建立专门的机制来探讨其他农产品的贸易合作。
泰国总理英拉也想乘机借助“大国实力”来为高价收储胶寻找出路，于是单方面宣布已经与李克强总理达成协议，今后中国将无限期地每年从泰国进口100万吨大米及20万吨的橡胶。
紧接着10月25日，发改委“问诊”天然胶，行业呼吁取消20%进口关税。
综上可以看出，未来中国政府或会进一步加强与产胶国的贸易合作，天然橡胶进口量增加的趋势将持续。
图7：
中国天然橡胶进出口平衡
数据来源：
wind招金期货研究院
3、天胶库存连创新高
供需矛盾的突出也反映在橡胶库存的持续增加上面。
2013年年初以来，由于橡胶供应量的大幅增加，而需求增长跟不上供应增长的速度，导致供需矛盾长期突出，库存仍将保持高位。
截至2013年12月27日，国内天然橡胶库存达174498吨，较去年同期增加76218吨，增长近一倍。
市场期现结合以及跨市场套利行为的增多带动国内市场库存量不断加大。
由于橡胶期货与现货间关系密切，期货市场波动性较大，近年来不断有其他行业特别是有金融行业背景的公司参与到橡胶贸易中来，而期现结合以及与日本和新加坡期货跨市场套利等期货手段的应用也带动金融市场中橡胶库存的增加，进而带动国内整体库存的上升。
特别是下半年沪胶受国储收储预期影响明显，新产出的可交割全乳胶几乎全部被用来期货交易，致使沪胶交割库存不断增加，市场需求被其它胶种替代，而跨市场套利交易的增多也加大了烟片的到货量。
上海期货交易所的橡胶期货库存在11月下旬达到历史高位108140吨，较年初大幅增加了72%。
天然橡胶库存总计在11月下旬达到历史高位172022吨，较年初增加了73%。
青岛保税区的橡胶库存虽然出现一个阶段性减少的过程，但整体仍维持在历史高位。
而且在第四季度，随着天然橡胶进口量的增加，保税区的库存开始出现了增加的趋势。
另外，受到国内市场融资性贸易进一步增多的影响，保税区复合胶库存比往年有明显增加。
图8：
保税区橡胶库存&上期所橡胶库存
数据来源：
wind招金期货研究院
4、国内合成橡胶产能扩张明显
除天然橡胶外，合成橡胶也是轮胎生产的主要原材料，国内轮胎行业目前天胶和合成胶的使用比例为6：
4。
我国合成橡胶的产能增长迅猛，“十一五”以来，国内合成橡胶产业持续每年新增装置能力30-50万吨。
根据中国合成橡胶工业协会统计，2012年我国有10套合成橡胶装置建成投产，其中6套为新建装置，4套为扩建，新增生产能力61万吨。
2013年，我国合成橡胶产能继续快速扩张，全年新增产能98万吨，其中主要为顺丁橡胶，产能增加60万吨。
目前，从我国在建和计划在建或规划的合成橡胶装置能力看，2015年我国合成橡胶产能将达到622万吨，相比2012年底增加了55.5%。
由于产能快速扩张，国内合成橡胶产量增加也较为明显。
2013年1-11月国内合成橡胶产量为372.6万吨，较上年同期增加7.7%。
但由于整体橡胶市场供过于求日益严重，合成橡胶装置的产能利用率逐年下降，闲置产能增加，因此合成橡胶供应弹性较大。
综上所述，无论是从天然橡胶的产量及进口量增长的态势来看，还是从合成橡胶产量增加上来看，整体橡胶市场的供应压力将长期存在，尤其是每年下半年又面临各地割胶旺季，供应压力更是不容小觑。
（二）天胶需求关系分析
1、国内轮胎市场
图9：
我国轮胎产量及同比增速
数据来源：
wind招金期货研究院
2013年，受益于上游原材料价格走低，下游需求增加的影响，我国轮胎行业有所回暖。
在进口不断增加的同时，轮胎行业享受到了胶价下跌的饕餮盛宴，行业表现不俗。
由于利润增加明显，许多轮胎企业均在扩建上马新项目，整个行业的产能过剩越来越明显。
国家统计局公布的数据显示，中国11月轮胎产量同比增加6.46%至8577.94万条，1-11月轮胎产量共计8.7856亿条，同比增加7.50%。
图10：
中国橡胶轮胎外胎、子午线轮胎外胎产量及同比增长率
数据来源：
wind招金期货研究院
国家统计局的数据显示：
2013年1-10月，国内轮胎外胎产量为79841万条，较去年同期增长8%，子午线轮胎产量45974万条，同比增长30%。
子午线轮胎已成为世界轮胎的主流产品，欧洲、美国和日本等发达国家的轿车轮胎子午化率已达到了100%。
子午线轮胎相较普通轮胎来说，在性能上更为优良，而且橡胶的使用量也增加许多。
2010年，工信部印发的《轮胎产业政策》提出，2015年，我国乘用车胎子午化率要达到100%，轻型载重车胎子午化率要达到85%，载重车胎子午化率要达到90%。
随着子午化技术对斜交胎的替代，以及国家政策的扶植，预计我国轮胎子午化率将继续提高，对橡胶的使用量也将继续增加。
2、国内汽车市场
我国汽车工业经过多年的迅猛发展，已成为全球汽车产销量第一大国。
尤其是2009年、2010年，受国家扩内需、保增长等一系列政策的促进，国内汽车行业发展迅速，从2011年开始，已经处于平稳发展时期。
图11：
中国汽车产销量及同比增长率
数据来源：
wind招金期货研究院
2013年1-11月，国内汽车产量为1998.93万辆，较上年同期增长14.34%；国内汽车销量为1986.01万辆，较上年同期增长13.53%。
从下游汽车行业来看，需求尚好，月度产销创新纪录。
乘用车要明显好于商用车表现，与此同时，重卡表现略有改观，受国四标准影响，市场需求提前释放，前11月共销售69.08万辆，同比增长18%，但由于提前透支因素存在，未来销售走势仍不明朗。
从国内政策层面来看，也将继续支持汽车行业发展。
首先，节能补贴政策延续，2013年9月底新版节能补贴政策出台，补贴额度仍为3000元/辆，时间持续至2015年底，受惠面仍较大。
刚刚结束的第十八届三中全会出台的一系列改革细则也将利好汽车行业。
其中，城乡一体化发展和收入分配格局改善，将提升中低端居民收入水平，受益于二三线地区汽车消费的进一步普及，以及一线城市的汽车消费升级，预计未来3-5年，中国乘用车仍将保持较快增长。
整体来看，由于国内汽车行业及轮胎行业仍处于稳定发展时期，2014年对天然橡胶的需求还将保持缓慢增长的态势。
（三）2014年天然橡胶供需平衡分析
一方面，受天胶供应仍处于集中释放期，以及越南、西非天胶产出增加的影响，全球天胶供应充足态势将长期呈现。
另一方面，天胶消费维持温和增长。
就地区推动力看，仅仅依靠中国、美国维持温和增涨，而缺乏其他增长亮点，全球天胶消费增速将略显受限；就行业推动力看，轮胎仍是主要的天胶消费领域，但随着全球最大轮胎产销国，中国的轮胎翻新行业发展扩大，将对天胶消费增长构成一定阻力。
此外，天胶替代品发展情况仍不会对2014年天胶格局产生重要影响。
尽管中国推广杜仲橡胶实际产量有限，短期不会对天胶需求构成较大利空。
但长期看，仍是一种潜在的天胶补充胶源。
最后，外围影响因素方面，除了受全球宏观经济增长形势影响外，2014年天胶产业政策将进入真空期，缺乏政策的指引，天胶市场缺乏足够上行动力。
四、其他相关因素分析
（一）期现价差窄幅运行，现货贴水或将成为常态
中国汽车和轮胎行业面临整合升级，消费需求增速放缓，政府仍需关注国内通胀情况，下游有企业融资成本降低力度有限，采购能力释放缓慢，而动荡的宏观环境令采购谨慎心理持续存在。
2013年下游企业在很长一段时间内都将延续随用随买的策略，保持较低的安全库存。
库存低位运行将造成现货价格紧紧跟随期货价格变动，期现价差窄幅运行，现货贴水或将成为常态。
图12：
天然橡胶期现货走势及基差
数据来源：
wind招金期货研究院
（二）合成橡胶的替代效应
合成橡胶与天然橡胶在某些领域可以相互替代，当天然橡胶供给紧张或价格涨势较高时，合成橡胶的消费就会有所增加；相反，如果合成橡胶供给紧张或者价格涨幅较大时，天胶消费也会有所增加。
合成橡胶与天胶在某些领域中的这种互补关系导致二者的价格趋势较为相似。
因此，我们有必要对合成橡胶的价格简单分析。
图13：
原油&美元指数走势
数据来源：
wind招金期货研究院
从合成橡胶生成成本来看，主要生产原料是原油，如果原油价格继续攀升，合成橡胶的成本将会增加，其价格必然无法降低。
也就是说，原油价格上涨将会推高合成橡胶价格，继而通过替代效应对天胶价格形成支撑。
因此，我们也可以从原油价格的走势来推测合成橡胶对天然橡胶的替代效应。
美原油指数与沪胶指数走势基本趋同，相关系数高达0.87，显示出很强的正相关关系，这也说明了原油价格对天胶价格存在同向影响的关系。
2013年原油基本上是处于震荡上扬的局面，对天胶价格支撑有限。
（三）融资性贸易增多，现货胶价上涨困难
近几年，由于国内信贷收紧，橡胶融资性贸易逐渐增多，为保证快速收回资金，融资商多选择低价出货，而低价融资胶给整个现货市场胶价带来了压力。
目前国内市场融资胶品种主要为进口标胶复合，大多时间市场人民币复合售价折成美金后与保税区标胶原胶价格相差100美金左右，与国产可交割全乳胶价差在3000元/吨以上，与不可交割的民营全乳胶或国营全乳胶旧胶之间也有2000元/吨左右的价差，低价复合胶在冲击其它胶种需求的同时也抑制了市场整体胶价的上涨。
图14：
国内现货市场胶价对比
数据来源：
wind招金期货研究院
（四）天然橡胶期货市场新政分析
1、东南亚产业政策缺乏持续性
2013年下半年，国际天胶联盟国中，仅泰国在2013年9月出台了减免天胶出口关税政策，以及对胶农直接补贴政策。
但减免关税政策将在2014年1月到期，根据目前泰国天胶原料市场价格72—75泰铢/公斤看，出口关税将恢复至2泰铢/公斤。
此外，补贴政策也将在2014年3月到期。
2014年国际天胶联盟联合采取政策的可能性不高，即便有政策出台，也难以从根本上控制天胶供应。
一方面，国际天胶联盟，泰国、印尼、马来西亚地位发展变化，越南将进一步取代马来西亚的地位，而目前越南并非国际天胶联盟的成员，因此，后期国际天胶联盟在采取联合产业政策时，必须考虑到越南的加入。
但是从越南近年来积极发展天胶产业的表现看，如果加入天胶联盟意味着在产量上做出让步，则越南加入的意愿不会强烈。
另一方面，越南加入国际天胶联盟后，联合产业政策的在多方妥协中，也难以达到良好的效果。
延续我们此前对政策几种可行的手段看，砍伐胶树效果最好，其余依次是限制出口、收储，最后是发放补贴。
即便是短期看了最有效的砍伐胶树手段，也主要是砍伐树龄较老的胶树，从越南胶树年均的分布看，25年以上的胶树占比不足10%，因此越南加入砍伐行列效果也不会太突出。
而从更长周期看，砍伐胶树后仍更新种植，5—7年后将再次进入新的开割期，天胶供应增长过快的问题会再次出现。
2、中国天胶收储政策告一段落
2013年4季度，中国执行了四次天胶收储，共收天胶24.37万吨，包括13.73万吨烟片和10.64万吨乳胶。
收储对缓解国内短期供应压力起到一定利好，但长期将面临库存压力。
一方面，从数量上看收储力度较大。
根据今年1—11月中国天胶产量增速水平，预计4季度国内天胶产出预计在28.5万吨高于去年27.1万吨，从汽车、轮胎行业产出表现看，今年4季度国内天胶消费旺季表现明显好于去年。
对比2012年4季度约12万吨的收储量看，今年收储对短期供应压力的改善效果要好于去年。
另一方面，收储中有一半以上是烟片胶，而烟片胶基本属于进口胶种，因此不排除国内收储与增加泰国天胶进口同时进行的可能性。
数据显示，中国11月天然橡胶进口27万吨，较上月的19万吨增加42%，较去年同期21.6万吨增加25%；11月天胶进口的猛增令1—11月天然橡胶进口达213万吨，同比增8.2%。
除了国内天胶消费季节旺季影响外，国内11月共计收储13.73万吨烟片胶也有一定影响。
因此收储量增大，但扩大进口，则会降低对国内供需格局改善效果。
此外，从收储价格看，几次收储价对当时的现货价、期货升水幅度有限，收储对市场价格直接提振效果不明显。
综合看来，收储实际成交价格偏低，对市场直接提振略显有限，而实际收储量较大，如果于增加进口相结合，则效缓解短期国内供应压力效果趋于弱，且收储后国内天胶库存上升，如果国内消费增长放缓，高库存将对市场形成较大压力，制约天胶价格走势。
五、技术分析
图15：
沪胶指数走势
数据来源：
招金期货研究院
从技术上来看，2013年沪胶整体处于下跌通道当中，期间沪胶整体表现较弱，特别是上半年市场一直受到均线压制，下半年沪胶受到收储利好以及国内外经济恢复带动展开反弹，但是反弹过程中沪胶缺乏成交量的支持，MACD等相关技术指标一直处于弱势状态，预计沪胶在反弹至下跌通道上沿附近或将再度转弱，后期不排除继续向下。
六、2014年展望：
胶价重心或继续下移
进入2014年，供需面仍是主导胶价走势的主要因素，而国内外宏观环境变化将增加价格的短期波动幅度。
整体来看，天胶供需格局宽松格局在2014年暂不会出现根本性扭转，市场难有明显起色，2014年天胶走势总体仍将处于下行通道中，价格重心或会继续下移。
但季节性供需情况变化对走势的影响将增大。
沪胶走势方面，我们预计2014年全年沪胶价格重心整体仍将下移，全年运行区间或将在16000-22000元/吨，跟随天胶消费行业季节性规律，呈冲高回落后企稳回升的阶段性震荡的概率较大，在第一、第三季度或将出现阶段性反弹行情。
招金期货研究院
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