债转股市场调研分析报告.docx
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债转股市场调研分析报告
2017年债转股市场调研分析报告
本调研分析报告数据来源主要包含欧立信研究中心，行业协会，上市公司年报，国家相关统计部门以及第三方研究机构等。
图表目录
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第一节钢铁煤炭行业债台高筑，国务院力推债转股
随着经济增速的下滑以及供给侧改革的推进，钢铁煤炭行业债台高筑，近年来资产负债率持续提升。
由于产能严重过剩、需求或已达峰值，中长期盈利下行压力较大，钢铁煤炭企业的自我造血能力有限。
加上钢铁煤炭行业供给侧结构性改革的持续推进，市场化去产能实质性落地，企业债务违约风险较大。
图表1：
煤炭行业资产负债率
资料来源:
北京欧立信信息咨询中心
图表2：
钢铁行业资产负债率
资料来源:
北京欧立信信息咨询中心
与此同时，银行业的不良贷款余额和不良贷款率从2012年3季度起进入上升通道，截至2016年一季度末，商业银行的不良贷款余额达到1.39万亿元；不良贷款率达到1.75%，比上年同期增加0.36%；关注类贷款余额达到3.20万亿元，占比达到4.01%。
同时，拨备覆盖率却一直下滑，从2014年第一季度的273.66%下降至2016年一季度的175.03%。
图表3：
近两年我国银行关注类和不良贷款规模及占比持续提升（亿元）
资料来源:
北京欧立信信息咨询中心
图表4：
近两年我国银行不良贷款规模和占比持续提升（亿元）
资料来源:
北京欧立信信息咨询中心
从行业发展和金融稳定考虑，“去产能”、“去杠杆”是供给侧结构性改革五大任务中的重要两项，今年以来，国务院、银监会、证监会、保监会相继出台关于钢铁煤炭行业债务处置的政策。
2月国务院出台《关于煤炭行业化解过剩产能实现脱困发展的意见》，提到运用市场化手段妥善处置企业债务和银行不良资产，支持银行向金融资产管理公司打包转让不良资产。
4月人民银行、银监会、证监会、保监会联合印发了《关于支持钢铁煤炭行业化解产能实现脱困发展的意见》，提出银行业金融机构要综合运用债务重组、破产清算等手段，妥善处置企业债务和银行不良资产，加快不良贷款核销和批量转让进度。
8月，银监会就《关于钢铁煤炭行业化解过剩产能金融债权债务处置的若干意见》，正式提出“债转股”，支持金融资产管理公司（AMC）、地方AMC对钢铁煤炭企业开展市场化债转股。
9月14日，银监会主席尚福林表示，支持金融资产管理公司、地方资产管理公司对钢铁煤炭等领域骨干企业开展市场化债转股。
10月10日，国务院发布《关于市场化银行债权转股权的指导意见》，意味着新一轮债转股大幕已经拉开，其与1999年的债转股有明显的不同。
《指导意见》明确指出银行不得直接将债权转为股权，银行将债权转为股权，应通过向实施机构转让债权、由实施机构将债权转为对象企业股权的方式实现，且禁止将“僵尸企业”列为债转股对象，政府也不再承担损失的兜底责任。
表格1：
今年以来关于钢铁煤炭行业债务处置的相关政策
资料来源：
政策文件，北京欧立信信息咨询中心
债转股政策频频推出的同时，钢铁煤炭行业中有很多企业进行了尝试，但每家企业的具体情况不同，导致结果也各异。
9月28日，中钢国际发布公告称，母公司中钢集团债转股方案获得批准。
审计后的金融机构债务规模600亿元左右，其中留债规模近300亿元，转股规模近300亿元。
9月29日，国内首家破产重整的上市船企舜天船舶公布债转股方案，拟发行5.2亿新股抵偿债务。
其中30万元以下部分的债权将全部得到现金清偿，超过30万元以上的债权部分按10.56%的比例以现金方式清偿。
而剩余部分则将采取债转股的方式清偿，涉及债务总额约71亿元。
与之相对比的是，10月10日，大连市中级人民法院裁定受理债权人对东北特钢及下属两家子公司进行重整，意味着东北特钢自今年3月份至今9次债务违约之后，将正式进入破产重整程序。
此前东北特钢曾试图通过债转股盘活企业，但遭到债权人的强烈反对。
第二节债转股的基本概念
一、债转股的概念和业务模式
所谓债转股，是指债权人将对企业的债权转化为对企业的股权，是一种债务重组，也是处置不良资产的常用方式之一。
债转股使得企业的债务减少，注册资本增加，原债权人不再对企业享有债权，而是成为企业的股东。
这里债转股的债权人指银行。
债转股大规模应用一般在经济下行周期中，可以缓释债务问题对企业和金融行业的不良冲击，其作用主要有两点：
一是降低银行的不良贷款率；
二是降低企业财务杠杆和财务成本，缓解企业经营压力。
债转股主要有三种模式：
一是直接将银行对企业的债权转化为银行对企业的股权；
二是银行将债权转让给第三方机构，再由第三方机构将对企业的债权转化为对企业的股权；
三是银行成立子公司，由子公司承接债权并转化为对企业股权。
《指导意见》明确指出银行不得直接将债权转为股权。
首先，现行法令禁止银行持有企业股权。
2015年的《商业银行法》第四十三条明确规定商业银行在境内不得从事信托投资和证券经营业务，不得向非自用不动产投资或者向非银行金融机构和企业投资，但国家另有规定的除外。
其次，银行持有企业股权对资本消耗很大。
《商业银行资本管理办法（试行）》第六十八条规定，商业银行被动持有的或者因政策性原因并经国务院特别批准的，对工商企业股权投资在法律规定处分期限内的风险权重为400%，商业银行对工商企业其它股权投资的风险权重为1250%。
因此如果商业银行将不良资产转为股权，对资本消耗很大。
现行法规对银行直接投资非银行金融机构和企业股权限制严格，因此本轮债转股只能通过第二、三种模式进行。
即通过金融资产管理公司、保险资产管理机构、国有资本投资运营公司等多种类型实施机构参与开展市场化债转股。
二、债转股的一般步骤
参照国际上的处理惯例，债转股一般包括以下步骤：
（一）达成债转股意向；
（二）获取政府部门批准；
（三）资产、债务评估。
对债务的确定，美国RTC（美国重组托管公司）在处理储蓄与贷款协会不良债权问题时有两种方法：
一是将不良资产以市值转让，这种做法在操作上会很复杂和费时，但能正确反映债权的真实价值；二是将银行债权以面值转让，这种做法的好处在于可以不必对企业债务进行准确的评估，可以尽快把不良资产从银行剥离出来，且银行的资本充足率不会受到影响，但这样的期票需要有政府担保。
常用的金融不良资产的价值评估方法主要有账面价值法、会计估算法、协商定价法、市场定价法、分级计算法和中介机构评估法等，每种方法各有优缺点，在评估债转股企业资产价值时应以参与各方都接受且现实可行的方法进行确定。
三、转股比例的确定
假设评估的净资产为A，拟转股本对应的负债为B，考虑最简单的1:
1债转股，则转股后债权人所持股份占比为B/（A+B）*100%。
实际操作中债可能是溢价转股，也可能是折价转股，而具体的转股比率在考虑企业ROE与银行贷款利率等因素后由权益各方协商确定。
第三节1999年债转股的启示
一、1999年债转股实施背景
我国在上世纪90年代末曾实施过大规模的债转股，上一轮债转股的实施背景是经济下行，国有企业陷入债务困境，造成商业银行不良贷款率高企。
从1996年开始，中国经济结束了连续四年的两位数高速增长，经济下行压力大。
之后三年GDP增速连续下滑，直至1999年的7.70%。
图表5：
GDP增速下滑
资料来源:
北京欧立信信息咨询中心
伴随着经济下行，国有企业资产负债率高企，国有企业亏损严重。
1995年，国有企业资产负债率达到85%。
国有企业背负巨大债务压力，再加上经营不善，陷入巨大的债务困境。
图表6：
国有企业资产负债率高企
资料来源:
《中国未完成的经济改革》，北京欧立信信息咨询中心
图表7：
工业企业亏损严重
资料来源:
北京欧立信信息咨询中心
银行不良贷款率高企。
1995年国有企业贷款占到各项贷款总额的58.73%，可见商业银行放贷的主要对象是国有企业。
而国有企业的债务困境与商业银行的不良贷款成了同一枚硬币的两面，国有企业偿债能力下降直接导致了商业银行的不良贷款余额的增加和不良贷款率急速攀升。
截至1999年，国有商业银行的不良贷款余额高达2.5万亿元，不良贷款率达到惊人的39%。
图表8：
国有商业银行不良贷款余额和不良贷款率（亿元，%）
资料来源:
《国有商业银行账面不良贷款、调整因素和严重程度：
1994-2004》，北京欧立信信息咨询中心
二、1999年债转股的处理方式
亚洲金融风暴中的1999年，中央金融工作会议决定将工、农、中、建四大银行的1.4万亿元的巨额坏账果断剥离，对口设立华融、长城、东方和信达四大资产管理公司（简称AMC），以求换得金融业和整体经济的轻装改革。
财政部作为唯一股东向每家公司注资100亿元，并担保四大AMC从央行获得6041亿元再贷款，再向四大国有银行及国家开发银行共发行8110亿元金融债券，以此按账面价值购买不良资产。
表格2：
四大AMC相关情况
资料来源：
北京欧立信信息咨询中心
1999年债转股由国家经贸委进行综合协调。
1999年债转股实施的参与主体有债转股企业、商业银行、AMC和国家经贸委、人民银行、财政部和地方政府等政府部门。
图表9：
1999年债转股的参与主体
资料来源:
北京欧立信信息咨询中心
三、非市场化的企业选择和定价方式
债转股企业的筛选方面，国务院规定了选择企业的范围与条件，行政力量太过强大，AMC基本没有自主选择权。
有些地方政府将严重亏损的企业与符合条件的企业捆绑进行债转股，以减少本地区亏损企业数量，导致企业难脱困境。
表格3：
国务院确定的债转股企业条件
资料来源：
北京欧立信信息咨询中心
政策规定债转股企业必须具备上述条件。
凡不具备条件的企业应先行整顿，特别是领导班子达不到要求的，必须进行调整。
上一轮债转股的目标企业由国家经贸委负责筛选，选择企业的操作程序如下：
1）国家经贸委按照选择范围和条件，严格把关，防止一哄而起。
要在征求有关部门意见的基础上，通过双向选择，初步提出企业名单；组织国家有关部门和商业银行到企业调查了解生产经营、资产负债、市场销售、企业管理和内部改革等情况，向金融资产管理公司提出符合条件的企业的建议名单。
商业银行及金融资产管理公司也要向国家经贸委提供被剥离的不良信贷资产企业的情况，并就债权转股权问题交换意见。
2）金融资产管理公司对建议名单中的企业经过独立评审，确认实施债权转股权的企业名单。
评审中，要防止行政干预。
必要时，可委托国内外中介机构评估、论证。
3）国家经贸委、财政部、中国人民银行对金融管理公司确认的企业债权转股权的条件、方案，联合进行严格审核后，报国务院批准实施。
定价方面，上一轮债权转让的价格没有由市场主体基于真实价值进行处理，AMC是按照账面价值接收坏账而没有进行折扣处理。
而且债转股企业被要求100%回购股权，存在很大回购压力，这直接导致AMC较难实现股权退出。
以华融资产为例，1999年对接281家债转股企业，但直到2015年6月末华融仍持有其中的196家，占比接近70%。
对于至今仍未退出的股权，由于无法收回资金，进而无法偿还贷款和兑付债券，不良资产的最终持有者可变相地看作是央行和中央政府。
四、上一轮债转股的效果
1999年的“债转股”之所以被赋予减少银行坏账损失的重任，主要有两方面的考虑。
一是债转股提供了一段较为宽松的时间来消除国有企业的政策性负担，以时间换空间，待国有企业的政策性负担消除后逐渐实现盈利，银行的坏账损失也可以通过持股的分红收益得到弥补。
二是通过债转股引入多个监管者来提高经营不善的国有企业的效率，从而能够产生足够利润来弥补银行坏账损失。
从债转股的效果来看，截至2006年底，官方公开数据显示AMC累计处置不良资产1.21万亿，占总额的83.5%，现金回收约2110亿元。
整体回收率较低，只在20%左右。
意味着银行系统不良资产还有1万多亿元，只不过从商业银行转移到AMC。
图表10：
债转股实施情况（亿元，%）
资料来源:
北京欧立信信息咨询中心
在帮助企业脱困方面，2000年全国80%的债转股企业实现了扭亏为盈，但该比例在2002年下降到70%以下，部分企业又重新返困，扭亏成果并不持续。
企业经营效率方面，考察企业利润与固定资产投资比率，该指标在短期内有一定的上升，但是在2002年之后又出现下降趋势，可见上一轮债转股并没有从根本扭转经营效率下降趋势，在改善企业经营上效力也是有限的。
图表11：
2002年后国有企业盈利水平再次下降
资料来源:
统计年鉴，北京欧立信信息咨询中心
五、上一轮债转股存在的问题
非市场化的操作方式加上政府财政的隐形担保，导致了逆向选择和道德风险，甚至是寻租行为，1999年债转股问题较多。
1、转股企业的免费午餐
上一轮债转股中，AMC并不参与企业经营，转股企业不需要以出让控制权就可以换取重生或平稳退出，转股一定意义上成了“免费的午餐”。
转股企业沿用原有的领导班子，实施转股后只是增加部分AMC的董事、监事等，债转股对企业的决策权并没有实质性影响，也没有从根本上改变国有企业经营管理。
归根到底，债转股本身并没有消除风险，只是风险的转移，实属当时经济环境下的无奈之举，非市场化的操作方式更让债转股的效果大打折扣。
如果企业知道出现债务危机时可以得到保护却不会受到惩处，经营上就会更加冒进，道德风险只会加剧债务风险。
进入债转股程序的企业可以不用放弃经营权和重组主导权，导致了争当债转股企业的局面。
2、财政兜底滋生AMC的道德风险
AMC掌握了资产折扣权且回收率并没有硬性指标，但是其运营损失由国家承担，这就产生了AMC的道德风险和寻租空间。
2005年初，国家审计署查出四大AMC各类违规和管理不规范问题资金700多亿元，发现案件线索38件、涉案资金67亿元。
AMC在操作上存在重大问题：
一是不良资产收购把关不严，造成相当一部分金融债权难以落实。
一些银行为甩掉包袱、逃避责任，借剥离贷款掩盖以前年度违规经营造成的损失；二是弄虚作假，暗箱操作，低价处置债权，造成国有资产流失；三是一些AMC财务管理松弛，虚报、挪用回收资金的情况时有发生，甚至采取虚报冒领、截留收入、虚列费用等手段，将资金用于发高额工资及奖金补贴等。
3、财政兜底产生巨大负担
1999年，我国基础货币仅3.3万亿，央行对四大AMC再贷款资金占基础货币比例高达18%。
AMC向四大国有银行及国家开发银行发行的金融债券是由中央财政担保的，这种隐形担保虽然并不是直接的支付，但最终是由中央财政兜底。
银行的不良贷款通过债转股转移到AMC，AMC的亏损由财政和央行弥补，财政支出由税收和增发货币来支付。
总体上看，原始的银行不良资产经过AMC处置后并没有减少很多，反而重新转移回了财政体系和中央银行。
但债务就是债务，财政核销要靠纳税，央行核销要靠通胀，财政兜底使得不良资产的最终承担者还是全体公民。
4、汇率下降压力
截至1999年12月末，中国的M2总量还不足12万亿元，但上一轮债转股不良资产却达到1.4万亿元，占M2总量的比例高达11.7%。
国有银行历史遗留的坏账得到了一次性的集中清理，理论上使得人民币汇率贬值11.7%。
图表12：
人民币名义有效汇率指数走势图
资料来源:
北京欧立信信息咨询中心
第四节两轮债转股情况比较
一、外部条件有变化
1、经济大环境变化
1999年GDP增速达到7.70%的阶段性低点，随后上升至2007年的14.20%，随后进入下降通道，直至2015年的6.90%。
在上一轮债转股实施的17年中，我国经济保持着高速增长，GDP增速平均9.48%。
经济增长迅速有利于资本化运作，提高债转股资产组合的证券化率，提升债转股资产价值，对AMC的收益也是相当有利的。
债转股企业则享受到了经济增长的红利，AMC也分享了企业扭亏为盈的好处。
但本轮债转股面临的局势则不同，目前经济下行压力大，此时不良资产对银行来说是烫手的山芋，对AMC来说同样难以处理。
经济持续探底带来的不良资产预期供给增加、价格走低，导致投资者避险情绪增加，“持币观望”情绪开始增加，不良资产投资陷入低潮。
图表13：
两轮债转股处于经济周期的不同阶段
资料来源:
北京欧立信信息咨询中心
经济下行的大环境下，现在AMC已经不限于处置不良资产，都在向着多元化发展。
以四大AMC为例，其收入结构已经分为不良资产经营业务、金融服务、投资及资产管理业务三大块，且不良资产经营业务的比重有下降趋势。
根据已经在H股上市的信达和华融的2016年中报，中国信达不良资产经营业务、金融服务、投资及资产管理业务收入的占比分别为37.6%:
41.0%:
22.7%，华融的比例为51.06%:
28.29%:
22.20%，可见AMC在进行业务多元化转型，不良资产经营业务的占比已经相对较低了。
图表14：
中国信达和中国华融主营构成
资料来源:
北京欧立信信息咨询中心
2、房地产形势不同
以中国华融为例，房地产业的收购重组类不良债权资产占比在60%以上，在房地产行业的风险敞口主要涉及债务人为房地产公司或以房地产作为抵押的应收款项类。
政府任何进一步的紧缩性政策或延长实施相关政策都可能对债务人的还款能力和意愿及对房地产抵押品的价值和质量产生重大不利影响，房地产行业景气情况将直接影响AMC的业绩表现和风险控制能力。
表格4：
中国华融收购重组不良资产按行业分类（亿元）
资料来源：
中国华融H股招股说明书，北京欧立信信息咨询中心
虽然短期内有波动，但总的来看，上一轮债转股面临的是房价的高速增长。
即便是2008年的金融危机对国内房地产的影响也有限，房地产、土地等抵质押物在债转股后的十多年间大幅升值，AMC处置起来比较容易，也获得了不菲的收益。
图表15：
1999-2015年全国新建商品住宅销售均价走势
资料来源:
统计局，易居研究院，北京欧立信信息咨询中心
图表16：
百城住宅价格指数
资料来源:
北京欧立信信息咨询中心
2015年，一线城市的房屋市场呈现爆发式增长的态势，新房和二手房成交量都有较大增幅。
但同时我们也应当意识到楼市黄金十年已过，房价的阶段性暴涨，已经在某些地区逐渐累计风险。
以深圳为例，易居研究院认为其房价收入比已经达到了25.8，而据最新发布的全球房价观察报告认为深圳的房价收入比达到38.36，位居世界第一。
图表17：
深圳房价收入比走势
资料来源:
易居研究院，北京欧立信信息咨询中心
9月28日，万达集团董事长王健林在接受CNNMoney采访时表示，中国房地产目前的市场泡沫是历史上最大的泡沫。
当然也有专家认为当前房地产并无泡沫，但不可否认的是，目前的房价已经到了一个很高的水平。
上一轮债转股时房地产价格低位运行，本轮则处于高位状态，本轮债转股要面对的房地产价格下跌风险。
AMC处理不良资产时要应付更多的难题，后续退出难度也更大，在不良资产接收和报价上会更加谨慎，一定程度上导致AMC参与债转股热情下降。
3、银行不良贷款率较上一轮债转股低
“三期叠加”的大背景下，银行不良贷款率上升较快。
我国国有商业银行不良贷款率从2013年6月末的0.97%，逐步增长到2016年6月末的1.69%。
1999年国有商业银行不良贷款率高达39%。
而且当前中国经济仍将保持中高速增长，商业银行的资本和拨备相对充足，商业银行信用风险总体可控。
可见当前银行形势虽然严峻，但并未恶化到1990年代末的程度。
图表18：
国有商业银行不良贷款率1994-2004
资料来源:
北京欧立信信息咨询中心
图表19：
国有商业银行不良贷款率2004-2016
资料来源:
北京欧立信信息咨询中心
二、债转股政策发生转变，本轮强调市场化
本轮债转股则遵循“市场化、法治化”原则，强调“一企一策、一事一议”，通过合理谈判、有效定价来做，政府不强制“拉郎配”。
同时，本轮债转股所需资金由实施机构充分利用各种市场化方式和渠道筹集，政府不承担损失的兜底责任。
表明此次债转股是有意愿的对象企业、有希望的项目和有能力的实施机构的有机结合。
市场化主要体现在目标企业的选择以及转股价格和条件的确定都由市场来完成，而没有行政命令或者监管意志等进行干预。
一是在符合《指导意见》要求的适用企业和债权范围内，债转股的对象企业完全应该由市场主体自主选择，首先企业要有转股意愿，然后银行同意该企业转股，且AMC也同意接收，这与上一轮政府直接指定债转股企业范围完全不同。
二是债权转让的价格应该完全由市场主体基于真实价值自行协商，对债权和股权进行市场化定价，并且股权市场化退出，不像上一轮AMC直接按照账面价值接收坏账而没有对损失的资产进行折价处理。
债转股是市场化、法制化去杠杆的工具之一，但一定要切实贯彻市场化原则，即充分尊重债权人、投资人（股东）的自主意愿，政府不强制企业、银行及其他机构参与债转股，不搞拉郎配。
债转股用好了可以收到良好的效果，对银行来说，有助于不良贷款率的降低和拨备覆盖率的上升；对转股企业来说，有助于企业资产负债率的下降，可以帮助企业去杠杆；对AMC和中介机构来说，可以收取服务费用并获得投资收益。
总的来说，相较其他的债务处理方式，市场化的债转股可以减轻企业债务压力，以时间换空间；同时还能引入银行等多方监管，为企业带来优势资源，提升企业竞争力。
三、钢铁煤炭企业内部条件不同
1、本轮钢铁煤炭行业杠杠率畸高
当前钢铁煤炭行业杠杠率居高不下，比上一轮情况更为严峻。
1999年12月末，钢铁行业和煤炭行业的资产负债率分别为58.54%和63.21%，到2016年7月末已增长到了67.04%和70.01%，且现在依然在上升趋势中，尤其是煤炭行业。
钢铁煤炭企业杠杆率高企，债务规模增长过快，企业债务负担不断加重，在国际经济环境更趋复杂、我国经济下行压力仍然较大的背景下，债务风险大幅上升。
当前面临的高杠杆问题比1999年更为严重，如果说上一轮债转股的重点在于处理银行不良贷款和帮助企业扭亏为盈，那么本轮债转股重点则在于帮助企业去杠杆。
图表20：
钢铁煤炭行业杠杆率比1999年高（%）
资料来源:
北京欧立信信息咨询中心
2、债转股目标企业发生变化
虽然债转股的目标企业都集中在国企，但本轮的企业与上一轮已经有了变化。
上一轮债转股中，有一些稀缺牌照的目标企业，当时因为坏账等原因进入债转股程序，而这些的牌照价值是被低估的。
随着牌照的垄断和相关业务的发展，这些牌照的价值后来得到大幅提升，通过较为隐性的方式增加了AMC的收入和盈利。
比如信达证券，当初通过债转股转给了信达资产，时至今日，信达证券的牌照已经变得很有价值了。
而本轮债转股目标企业主要是产能过剩企业。
产能利用率是国际范围内较为通用的判断标准，欧美国家一般认为产能利用率在79%-83%比较合理，低于75%即为严重过剩。
2015年我国粗钢产能12亿吨，产能利用率降到67%以下；煤矿产量36.95亿吨，产能利用率65%，钢铁煤炭行业已经严重产能过剩。
图表21：
粗钢产能及产能利用率（万吨，%）
资料来源:
北京欧立信信息咨询中心
钢铁煤炭行业将是本轮债转股的重点行业，政策支持AMC按照市场化的原则开展债转股工作并依法行使股东权利。
但总的来看，本轮债转股的潜在目标企业主要是生产过剩、污染严重的国企，其产品基本上没有太大市场和竞争力，AMC在操作处理上有很大难度，后续的盈利也难以保证，因此债转股总量会比上一轮小很多。
第五节本轮债转股的转股规模
一、债转股的潜在对象
6月23日，国新办就中国债务率分析及对策有关情况举行吹风会，发改委财政金融司副司长孙学工会上表示，将对债转股对象企业设立一些红线或者负面清单，对于僵尸企业、有失信记录的企业、不符合国家产业政策的企业，严禁列入到债转股的对象。
10月10日，国务院发布《关于市场化银行债权转股权的指导意见》，指出市场化债转股对象企业应当具备以下条件：
发展前景较好，具有可行的企业改革计划和脱困安排；主要生产装备、产品、能力符合国家产业发展方向，技术先进，产品有市场，环保和安全生产达标；信用状况较
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