Cmzmyjaa财务报表案例分析之蓝田.docx

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Cmzmyjaa财务报表案例分析之蓝田

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财务报表分析蓝田股份案例

2006-03-16

1蓝田年财务分析

1.1静态分析

　　　　　　     33,106,703.98（流动资产合计）

　 流动比率= ———————————-------— = 0.77（流动比率）

　　         560,713,384.09（流动负债合计）

蓝田股份的流动比率小于1，意味着其短期可转换成现金的流动资产不足以偿还到期流动负债，偿还短期债务能力弱。

433,106,703.98（流动资产合计）-236,384,086.72（存货净额） 

　速动比率= ————————————-------------———— = 0.35 （速动比率）

　　　          560,713,384.09（流动负债合计）

　　蓝田股份的速动比率只有0.35，这意味着，扣除存货后，蓝田股份的流动资产只能偿还35％的到期流动负债。

　　净营运资金=433,106,703.98（流动资产合计） － 560,713,384.09（流动负债合计）= －127,606,680.11（净营运资金）　　

　　蓝田股份2000年净营运资金是负数，有1.3亿元的净营运资金缺口。

这意味着蓝田股份将不能按时偿还12.7亿元的到期流动负债。

2001年中期主要财务指标 

                          2001年中期     2000年中期    2001年中期/2000年中期

净利润（万元）          16861.20          18616.38               90.60%  

每股收益（元）              0.378              0.417               90.70%  

净资产收益率（%）        7.661              9.60                 79.80%  

扣除非经常性损益后  

的每股收益（元）            0.416              0.414              100.48%        

                             2001.6.30        2000.12.31         期末/期初

每股净资产（元）            4.934             4.557              108.30%  

蓝田的历年报表显示，公司的经营业绩十分良好，资产回报率名列上市公司前矛。

最近三年的每股收益分别为0．82元、1．15元和0．97元，净资产收益率高达28．9％、29．3％、19．8％。

2001年中报业绩虽有较大下降，但每股收益仍达0．378元，净资产收益率为7．661％，资产回报率指标不仅远高于农业类公司平均水平，而且远高于其它各行业优秀公司，如通信设备行业的中兴通讯（5.42%），房地产行业的深万科（5.59%），高科技行业的清华同方（5.27%）。

1.2动态分析

1.2.1资产结构趋势分析　　

　　蓝田股份1997年至2000年资产逐年上升主要由于固定资产逐年上升，流动资产逐年下降，到2000年资产主要由固定资产构成。

1.2.2短期债务偿还能力趋势分析

　　蓝田股份1997至2000年固定资产周转率和流动比率趋势图显示，蓝田股份1997年至2000年固定资产周转率和流动比率逐年下降，到2000年二者均小于1。

这说明蓝田股份经营活动创造的现金流量补充固定资产投资占用资金的能力越来越弱，偿还短期债务能力越来越弱。

1.2.3组合趋势分析

　　蓝田股份1997年至2000年主营业务收入、经营活动产生的现金流量净额和固定资产逐年同步上升，其中，固定资产增长超过主营业务收入；应收帐款逐年下降。

2蓝天股份财务状况的具体分析

根据以上趋势分析，我们寻找到判断蓝田股份会计报表反映其财务状况及经营成果和现金流量情况真实程度的重要线索如下：

　　第一、 蓝田股份1998年至2000年流动资产逐年下降，其中，应收帐款和“其他流动资产”项目逐年下降，到2000年流动资产主要由存货和货币资金构成。

　　第二、 蓝田股份1997年至2000年资产逐年上升主要由于固定资产逐年上升，流动资产逐年下降，到2000年资产主要由固定资产构成。

　　第三、 蓝田股份1997年至2000年固定资产周转率和流动比率逐年下降，到2000年二者均小于1。

这说明蓝田股份经营活动创造的现金流量补充固定资产投资占用资金的能力越来越弱，偿还短期债务能力越来越弱。

　　第四、 蓝田股份1997年至2000年主营业务收入、经营活动产生的现金流量净额和固定资产逐年同步上升，其中，固定资产增长超过主营业务收入；应收帐款逐年下降。

这说明蓝田股份的“钱货两清”的交易越来越多，赊销越来越少。

　　第五、 固定资产增长速度几乎与“经营活动产生的现金流量净额”增长速度同步。

这说明蓝田股份将绝大部分“经营活动产生的现金流量净额”转变为固定资产。

　　第六、 蓝田股份流动资产持续下降，应收帐款大幅度下降，而存货1997和1998年大幅度上升后，保持稳定增长趋势。

存货占流动资产比例逐年直线上升，存货占资产比例1998年以后保持在10～15％之间。

　　根据趋势分析发现的线索，我们可以发现蓝田股份的主营业务收入中可以证实销售收入的应收帐款越来越少，无法查询交易凭证的现金收入越来越多。

蓝田股份的主营业务收入越来越多地通过“经营活动产生的现金流量净额”转化为如“渔塘升级改造”等固定资产。

第三部分 同业比较蓝田股份两项主营业务——农副水产品业务和饮料业务的行业分类分别是“A07渔业”或“A0705淡水渔业”和“C0食品、饮料”或“C05饮料制造业”或“C0510软饮料制造业”。

“A07渔业”同业企业比较对象为武昌鱼、洞庭水殖、华龙集团、中水渔业。

3资产规模扩张和公司业绩的情况及疑点

3.1资产规模扩张和公司业绩的情况

蓝田股份（600709）于1996年发行上市，从公布的财务报告来看，该公司上市后一直保持着优异的经营业绩：

总资产规模从上市前的2.66亿元发展到2000年末的28.38亿元，增长了近10倍；上市后净资产收益率始终维持在极高的水平， 最近三年更是高达28.9%、29.3%、19.8%，每股收益分别为0.82元、1.15元和0.97元，位于上市公司的最前列。

3.2资产规模扩张和公司业绩的疑点及具体分析

作为一家传统的农业和食品加工企业，能够取得如此骄人的业绩确实出乎一般人的想象。

笔者依据蓝田股份上市后历年的财务报告（截止2000年报）以及相关公开信息对该企业的财务作了客观分析，发现其中一些问题可能还需要公司方面作出进一步说明。

　　历年财务报告显示，该公司资产规模这几年扩张过快，其增长与业务的扩张不成比例，这反映在公司的总资产周转率近三年内下降较快，分别为0.96、0.79和0.65。

　　具体地从资产构成来看，蓝田股份上市后的流动资产规模基本在一定区间内变动，而固定资产（包括在建工程）的增长速度却要远远高于流动资产，公司每年都有巨资用于工程建设。

至2000年底，蓝田的固定资产已达21.69亿，占总资产的76.4%，可以说公司经营收入和其他资金来源大部分都转化为了固定资产。

　　企业固定资产的形成是经营收入的转化或者是资金支出的资本化（即将当期的费用支出计为资产的增加，而通过折旧的形式分摊到以后各期，如果计入在建工程，甚至连折旧都不必提），因而固定资产计价的不实会虚增企业经营收入或低估当期费用，从两方面都能起到增加当期利润的作用。

而蓝田股份固定资产扩张过快，其可靠与否无疑决定了前几个年度利润的质量。

　　具体分析公司历年报表内的在建工程、固定资产、累积折旧等项目，主要存在以下几点问题：

　　1．在建工程工期拖延，支出超预算

　　比如公司自募资金项目——莲花酒店二期工程，1996年就开始施工一直到2000年末尚未完工，至今仍挂在在建工程项目上。

又如洪湖菜篮子二期工程，原预算2亿，但截止到2000年末，公司已累积在此项目上投入4.17亿（包括该工程的细分项目），超支100%。

对于这些异常，公司还未作出合理解释。

　　2．工程及固定资产项目分类混淆

　　公司对工程项目的分界较为模糊，经常在费用支出的归属上混淆，1999、2000年报内多次出现调整在建工程、累计折旧项目帐面金额的现象。

　　3．固定资产折旧年限过长

　　固定资产折旧年限延长，会降低每年应摊的折旧费用，从而提高早期年度的利润。

根据蓝田2000年报信息，该公司以前年度制定的折旧年限过长，2000年依据《农业企业财务制度》，大幅度缩短了一些固定资产的年限，增提了巨额折旧，致使当期利润比原折旧政策下估算的利润减少4800万元。

值得指出的是《农业企业财务制度》1993年就开始实行，为何公司当初不依照执行？

以往年度折旧年限过长对这些期间的利润产生多大影响，公司年度报告也未作说明。

　　总的来看，农业企业的在建工程、固定资产较多涉及对自然环境的治理改造，具有较大的外部性，一些权益的归属以及费用金额很难明确界定，给资产计量和评估带来困难，一些费用性支出是否可以计入固定资产也没有明确标准。

由于农业行业的特殊性，上市公司除依照股份公司会计制度外，还应参照一些行业会计制度和财务制度，但这些制度过于笼统，而且大多于1992、1993年制定并实施，是否能够适应当前上市公司大资本、高产业化程度的运作还存在疑问。

这一问题也反映在长期待摊费用、递延资产等其他资产项目中，比如蓝田股份将数额巨大的湖面开发费、种植基地开发费用计入长期待摊费用，这些具有行业特殊性的费用资本化应该加以说明。

4公司收入的的情况及疑点

4.1公司收入的的情况

2000年3月份，蓝田股份总经理瞿兆玉曾公开说：

洪湖有100万亩水面可以开发，蓝田股份现在只开发了30万亩，而高产值的特种养殖鱼塘面积只有1万亩，这种精养鱼塘每亩产值可达3万元，是粗放经营的10倍，开发潜力还大着哩。

4.2公司收入得疑点及具体分析

　　看到这，很多人就会被吓了一跳。

2000年上市的武昌鱼股份有限公司，他们养的武昌鱼的精养鱼塘一亩也就2000来块钱，而武昌鱼的招股说明书也显示，拥有6.5万亩鱼塘的武昌鱼，其养殖收入每年只有五六千万元，单亩产值不足1000元，不到洪湖“粗放经营”的1/3，更不消说和蓝田的“精养鱼塘”比了。

同在江汉平原的鱼米之乡，武昌鱼也不是很便宜的鱼，为什么会有这么大的反差？

　　按立体养殖的说法算，从13块钱一斤的桂鱼到三四块钱一斤（均指市场零售价）的草鱼、鲢鱼、鲫鱼等分层养起，最后鱼的平均产值不会超过15元/公斤，而正常来讲，给一级鱼贩子的价格至少要低到市场价的一半左右。

这样算下来，各种鱼的平均批发价绝不会超过10元钱/公斤。

（武昌鱼在预测其高密度流水养殖项目时的鱼价是9元/公斤），按这种算法，“每亩3万元”意味着蓝田的一亩水面最少要产3000-4000公斤鱼，就是说，不到一米多深的水塘里，每平方米水面下要有50-60公斤鱼在游动。

这么大的密度，不说别的，光是氧气供应就是大问题，恐怕只有在实验室里才做得到。

另外，渔业的季节性很强，上半年喂饲的资金投入很大，产出却很少，此时的资金周转速度较慢，而下半年现金回笼情况较好。

（见武昌鱼招股风险提示）然而，我注意到蓝田股份的中报和年报好像从没有反映出这种季节性因素，对此我也十分不解。

　　再说蓝田的那两种饮料，论名气不比露露、椰岛等饮料小（有电视广告为证），看销售收入也差不太多，可是你向周围的人打听一下，在这三款饮料中，有多少比例人会经常选择野莲汁、野藕汁？

问题来了，一年上亿罐饮料都被谁喝掉了？

几个亿的销售是如何实现的？

5公司业绩的情况及疑点

5.1公司利润的情况

蓝田股份于1996年发行上市，从公布的财务报告来看，该公司上市后一直保持着优异的经营业绩：

上市后净资产收益率始终维持在极高的水平，最近三年更是高达28.9%、29.3%、19.8%，每股收益分别为0.82元、1.15元和0.97元，位于沪深两地上市公司前列，这对于一家经营传统农业的公司无疑是超乎寻常的。

5.2公司利润的疑点及具体分析

1.应收帐款怎么会如此之少？

　　公司2000年销售收入18.4亿元，而应收帐款仅857.2万元。

2001年中期这一状况也未改变：

销售收入8.2亿元，应收帐款3159万元。

在现代信用经济条件下，无法想象，一家现代企业数额如此巨大的销售，都是在“一手交钱，一手交货”的自然经济状态下完成的？

其水产品销售，不可能是直接与每一个消费者进行交易，必然需要代理商进行代理，因此水产品销售全部“以现金交易结算”的说法是难以成立的；而销售收入达5亿元之巨的野藕汁、野莲汁等饮料，不可能也是以现金交易结算的吧？

　　2.融资行为为何与现金流表现不符？

　　2001年中报显示，蓝田股份加大了对银行资金的依赖程度，流动资金借款增加了1.93亿元，增加幅度达200%。

这与其良好的现金流表现不太相符。

按照公司优秀的现金流表现，自有资金是充足的，况且其帐上尚有11.4亿元的未分配利润，又何以会这样依赖于银行借贷？

2000年该公司实现经营性现金净流量7.86亿元，而投资活动产生的现金净流量则为-7.15亿元（绝大部分是固定资产投入），这两个数字极为相近，这是巧合吗？

    3.产品毛利率怎么会如此之高？

　　2000年年报以及2001中报显示，蓝田股份水产品的毛利率约为32%，饮料的毛利率达46%左右（身处同行的深深宝的毛利率约20%，驰名品牌承德露露毛利率不足30%）。

从公司销售的产品结构来看，以农产品为基础的相关产品，都应是低附加值商品，一般情况下，这种产品结构的企业，除非是基于以下几种情况才会有如此高的毛利率：

（1）产品市场被公司绝对垄断，产品价格由公司完全控制；

（2）产品具有超常低成本的优势。

从实际情况看，以公司现有的行业属性、市场环境、产品技术含量等方面进行评估，达到这样高的赢利水平的可能性有多大？

　　4.巨额广告费用支出哪里去了？

　　公司2000年的野藕汁、野莲汁等饮料的销售收入达到5亿多元，而其中仅3590万元是通过集团公司遍布于全国的销售网点销售的，仅占股份公司销售量的1.9%，2001年中报显示的情况也基本如此。

而野藕汁、野莲汁在中央电视台投放的巨额广告费用应该是由“中国蓝田总公司”投放的，因为在股份公司的报表中找不到巨额的广告费用支出。

这里是否存在着虚增股份公司利润的嫌疑？

　　5.职工每月收入仅100多元？

　　从现金流量表“支付给职工以及为职工支付的现金”栏中看出，2000年度该公司职工工资支出为2256万元，以13000个职工计，人均每月收入仅144.5元，2001年上半年人均收入为185元。

如此低廉的收入水平，对于员工30以上为大专水平的蓝田股份职工，对于历年业绩如此优异的蓝田股份而言，合于情理吗？

年报显示，2000年利润总额5亿元。

据清华大学经济管理学院肖星博士的分析，蓝田股份的利润事实上主要来源于洪湖水产公司。

　　在蓝田20万亩的可开发水面中，从生产者的角度分析利润构成，洪湖水产的利润来源有两块：

一是承包给当地农户自由养殖的约1万亩水面，另一个是由公司职工经营的19万亩水面（不包括正在开发的3期工程的10万亩水面）。

在自己职工经营的19万亩中又有约2万亩是用来搞生态旅游的，由一个生态旅游公司管理（包括对承包的一部分进行管理）。

蓝田股份2000年年报以及2001年中报显示，蓝田股份水产品的毛利率约为32%，饮料的毛利率达46%左右。

显然，其超额利润来自于生态旅游和承包这两部分以外的特种养殖和饮料业务。

　　据记者掌握的资料，生态旅游公司2000年的收入占水产公司当年总收入的1／6强。

今年，客流量在增加近一倍的情况下，日客流量达到1000人，现金收入18万左右。

也就是说，旅游公司在不考虑淡旺季的情况下，去年的收入应是3500万元。

承包给农户的1万亩水面，去年农户每亩每年交给蓝田320元，除去固定资产以外的成本，蓝田每亩收益为200元左右，总收入为200万。

这样计算，水产公司的总收入应是2.5亿，而不是报表所称的5个亿。

　　如果考虑固定资产的投入，包括庞大的围湖造堰工程，巨大的生态旅游的宾馆、景点等的基础建设，按照惯例，旅游景点至少要在五年以后才能开始赢利，即使从96年建设生态旅游开发的2万亩水面算起，至今，旅游业务刚过盈亏平衡点，是没有任何利润率可言的。

那么，另外2.5亿元从何而来？

6公司造假

据中国证监会1999年10月公布的查处结果，蓝田股份在股票发行申报材料中，伪造有关批复和土地证，虚增公司无形资产1100万元；伪造三个银行账户1995年12月的银行对账单，虚增银行存款2770万元；将公司公开发行前的总股本的8370万股改为6696万股，对公司国家股、法人股和内部职工股的数额作相应缩减，隐瞒内部职工股在1995年11月6日至1996年5月2日在沈阳产权交易报价系统挂牌交易的事宜。

问题还远不止于欺诈上市留下的阴影，蓝田股份直到2001年中期的业绩仍难以让投资者信服。

首先，业绩有控股股东操纵之嫌。

蓝田股份虽声称公司已与控股股东做到“三分开”，但其“三分开”是真是假难辨。

蓝田股份的经营活动与中国蓝田总公司关系密切，该公司董事、原董事长兼总经理瞿兆玉，同时任中国蓝田总公司法定代表人。

中国蓝田总公司是蓝田股份第一大股东湖北洪湖蓝田经济技术开发公司的控股股东，两者间实际属“爷孙”关系。

中国蓝田总公司作为蓝田股份的代销商，其代销数额虽不可观，但作用却惊人。

据中报显示，2001年上半年，中国蓝田总公司代销759.47万元商品，占当期蓝田股份销货的0.93%。

而蓝田股份生产的野藕汁、野莲汁、红心鸭蛋等产品在中央电视台第一套节目黄金时间的广告，及公交车、路牌等广告均由中国蓝田总公司支付费用，且公司也没有承诺在未来支付该广告费用。

蓝田股份的广告费如此开支，让头脑清醒的投资者疑窦丛生。

问题在于两点：

其一，高额广告费由中国蓝田总公司义务代付，蓝田股份的营业费用失真，净利润含大量水分。

其二，中国蓝田总公司又有多大的能力继续负担这笔巨额费用而不需要任何回报？

蓝田股份未来的业绩可能面临“缩水”。

　　其次，鱼塘里的业绩神话能维持多久。

蓝田股份上市后的业绩增长令人惊叹，该公司1995年净利润2743.72万元，1996年上市当年翻番实现5927万元，1997年至1999年三年分别为14261.87万元、36472.34万元和54302.77万元。

蓝田股份的业绩增长就似“放卫星”，几乎年年实现翻番增长，直到2000年后才出现萎缩，降至43162.86万元。

蓝田股份的业绩主要来自“神奇”的鱼塘效益，原总经理瞿兆玉曾在去年3月称，几年来产品始终处于不愁销的状态。

瞿兆玉继而介绍，洪湖有100万亩水面可以开发，蓝田股份现在只开发了30万亩，而高产值的特种养殖鱼塘面积只有1万亩，这种精养鱼塘每亩产值可达3万元，是粗放经营的10倍。

据有关报道称，蓝田股份在精养鱼塘推行高密度鱼鸭配套养殖技术，每亩平均产成鱼由350公斤提高到1000公斤，加上养鸭收入，每亩平均收入由1400元提高到近万元，养殖成本降低20%。

另外，蓝田股份在洪湖饲养的红心野鸭蛋供不应求，实现原料自给后，每枚可增加毛利0.3元。

而同样是在湖北养鱼，去年上市的武昌鱼在招股说明书中称，公司6.5万亩鱼塘的武昌鱼，养殖收入每年五六千万元，单亩产值不足1000元。

蓝田股份创造了武昌鱼30倍的鱼塘养殖业绩，其奇迹有多少可信度？

如今已越来越遭怀疑。

　　再次，应收账款之迷解释离奇。

蓝田股份去年主营业务收入18.4亿元，而应收账款仅857万元。

公司方面称，由于公司基地地处洪湖市瞿家湾镇，占公司产品70%的水产品在养殖基地现场成交，上门提货的客户中个体比重大，当地银行没有开通全国联行业务，客户办理银行电汇或银行汇票结算货款业务，必须绕道70公里去洪湖市区办理，故采用“钱货两清”方式结算成为惯例，造成应收账款数额极小。

蓝田股份的这一解释引出新的疑问，该公司似乎在上市公司中又创一项奇迹，即近18亿多主营业务收入主要靠现金交易完成。

稍懂财会知识的人士，势必对蓝田股份“钱货两清”方式结算下的销售收入确认产生怀疑。

另外，蓝田股份去年野藕汁、野莲汁等饮料销售收入达5.29亿元，难道饮料销售是因市场供不应求而未出现应收账款吗？

　　第四，关联方其他应付款数额巨大。

与其他上市公司的控股股东占用资金，导致上市公司其他应收款数额巨大相反，蓝田股份倒是占用了中国蓝田总公司等关联方巨额资金。

2001年中报显示，关联方其他应付款余额2.22亿元。

其中，向湖北洪湖蓝田经济技术开发公司借款2884.4万元，其余均向中国蓝田总公司及其子公司借款，仅中国蓝田总公司直接借款达1.93亿元。

如同代付广告费一样，中国蓝田总公司就似在为蓝田股份尽某种义务，就连1999年因上市造假被处以的行政罚款100万元，也是由中国蓝田总公司代为垫付。

一家年盈利近五亿元、未分配利润多达10亿元的上市公司，如此资金运用捉襟见肘简直让人难以理解。

7蓝田造假，假在何处？

　蓝田年报发布于３月１日，补充公告刊登于３月３０日，一般性的技术差错隔几天就出来“打补丁”了，而蓝田的补充公告相隔一个来月，可见决非小事。

　　该补充公告主要是就母公司报表中的“其他应收款”科目作补充披露。

原来，母公司账下其他应收款高达16.44亿元，占其净资产21.78亿元的比重达75.48％，这么大一笔巨款借给谁了呢？

读了补充公告，我们才知道，16.44亿元其他应收款中，全资子公司蓝田水产开发公司一家就达16.275亿元，这16亿多的欠款，主要包括两块：

１、水产公司１９９５年到１９９９年五年内创造的利润共１０．８８亿元，这些利润均“转作内部往来处理”，借回给水产公司；２、母公司借给水产公司流动资金５．３９亿元。

　　蓝田股份自１９９６年６月上市以来，母公司主业年年亏损，１９９６、１９９７、１９９８、１９９９年几乎每年翻番的利润主要来自水产公司，这４年公司累计实现利润１２．５６亿元，而来自水产公司的就达１０．８８亿元，比例为８６．６３％；２０００年和２００１年中期蓝田股份利润分别为５０１５５万元和１９００６万元，其中母公司的投资收益（主要为水产公司利润上交）为４５９１８万元和１８８４０万元，比例更高达９２．２７％和９９．１３％。

１９９６年蓝田股份上市时对水产公司的投资仅１６００万元，到２０００年年报投资已增至６．３３５亿元，而当年其贡献的利润就达４．５９亿元，投资回报率高达７２％。

　　由于蓝田股份从不披露水产公司报表，人们对水产公司怎么会有这么高的利润一直心存疑虑。

这一则并不起眼的补充公告，终于让人们明白了，原来水产公司的高利润一上交母公司，做完报表后旋即“借”了回去，１９９６年以来累计“创利”１６亿多元，借出去的“其他应收款”也是１６亿多元。

有意思的是，对水产公司历年实现的利润，均作“内部往来处理”的决定，据补充公告说，董事会曾于１９９８年元月、１９９９年３月和２０００年元月分别作出过决议，蓝田股份却均未披露。

这１６亿多“利润”的一来一回又说明了什么？

相信明眼人已经有所领悟。

　　也许是２０００年年报被要求补充披露，到２００１年中报，有关水产公司的主要指标作了重大调整。

水产公司欠母公司的其他应收款从１６．２７５亿元降为５．９７亿元；母公司对水产公司的长期投资则由６．３３５亿元增至１９．０４亿元，公司解释说，主要是原来将１０亿多利润作为借给水产公司的欠款，现在改为投资了。

１９亿多元投资上半年上交母公司投资收益１．８８亿元，回报率近１０％（比上文提及的全