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24BT回购创新问题研究
【内部资料，注意保密】
BT项目回购方式创新问题研究
BT回购课题研究小组
2014年7月
摘要
BT模式即建设-移交模式，在我国地方政府的非经营性项目的建设中得到了广泛的应用，对推动社会经济发展、促进企业经营规模增长起到了积极的作用。
但由于该模式涉及移交这一先天属性，使投资企业面临着巨大的资金回收风险，这就要求企业在干好项目、做好常规资金回收业务的同时，必须开拓思路，创造性地开展工作。
为此，本课题从BT项目的定义、风险入手，根据中国电建相关业务实践，提出了BT项目回购的多种模式。
在此基础上，对这些模式实施的保障条件进行了分析论证，并提供了相应的案例，意在推动企业基础设施业务的健康发展。
关键词：
BT项目回购创新
目录
第一章前言1
一、BT模式的定义1
二、BT模式的由来1
三、BT模式的作用1
四、BT模式的实施步骤1
五、BT模式在我国的应用2
六、中央建筑企业及电建集团BT业务的开展情况3
七、BT回购方式创新的意义4
第二章BT项目回购面临的风险5
一、回购设定风险5
二、回购担保风险5
三、项目履约风险5
四、结算审计风险6
五、政府融资风险6
六、政府诚信风险7
七、政府换届风险7
第三章BT项目回购方式的创新9
一、债权互持9
二、股权转让11
三、债权转让16
四、资产证券化20
五、几种创新BT回购方式的比较25
六、进一步的设想25
第四章实施BT项目回购方式创新的保障措施28
一、加强组织领导，建立奖惩机制28
二、深入调查投资环境，全面论证项目可行性28
三、重视前期谈判，提高合同质量32
四、拓展融资思路，保障资金供给38
五、抓好工程建设履约，做好回购基础工作41
六、寻找利益共同点，探索BT回购措施44
第五章具体案例分析46
案例一：
S市地铁N号线BT项目46
案例二：
CJ快速路BT项目55
案例三：
WQ新区BT项目57
案例四：
Z市三环路快速化BT项目61
结语63
附录相关审批资料、合同文本65
参考文献67
第一章前言
一、BT模式的定义
BT（Build-Transfer）即建设——移交，系指项目发起方通过对选定的投资人予以授权，由投资人负责进行项目的建设（包括筹措资金）并在规定时限内将建成后的符合质量要求的项目移交项目发起人，项目发起人根据事先签订的回购合同在一定期限内分期向投资人支付项目总投资并加上合理资金回报的一种建设模式。
二、BT模式的由来
20世纪80年代以来，西方国家纷纷放松对过去由国家垄断经营的基础设施领域的管制，尝试引入民间资本，建立竞争机制，极大地推动了基础设施相关行业的发展，基础设施产品的供给能力得到了显著提高，成为近年来西方国家拉动经济增长的重要推动力量。
在此基础上，BOT（建设——运营——移交）模式应运而生。
BOT经过逐步演化，派生出了BT（建设——移交）这一建设模式。
三、BT模式的作用
从融资角度来讲，BT模式通过引导和吸纳社会资金，很好地解决了政府财政资金紧张的问题与基础设施建设不足之间的矛盾，使社会资金效益实现最大化，加快了政府规划项目的建设进程；从建设管理角度来讲，“建设——移交”的属性，决定了建设管理工作主要由投资建设方（项目公司）来完成。
项目公司在取得政府授权后，通过施工招标，将工程发包给建设承包商，项目的融资、施工管理工作均由项目公司负责，使政府从繁杂的工程建设管理工作中脱离出来，减少了政府在建设管理工作上人力和物力的投入，有效地改善了政府对投资项目“建、管、用”一体化的委托代理关系带来的种种弊端；从项目移交角度来讲，投资建设方在项目建成、移交后方能收回投资成本，取得投资收益，这就有效地保证了工程概算的把控，保证了工程项目的建设进度和质量。
四、BT模式的实施步骤
BT模式的实施，通常包含以下五个步骤。
（一）确定投资方
政府在确定拟建设的项目后，采用竞争性谈判以及招投标的方式，综合考虑投资者的投融资能力和建设管理能力，最终确定项目的投资方。
同时，明确BT投资建设合同的内容，将各方权利、义务、回购方式、回购担保等条件加以固定。
（二）组建项目公司
中标后，投资方依据相关法规，按规定要求的注册资本金比例设立项目公司，履行投资建设合同义务。
（三）融资与建设管理
项目公司负责筹措工程建设所需的资金，对项目的投资、建设和日常经营活动进行管理。
（四）完工移交
项目建成后，政府或其授权机构收到项目公司的完工验收申请后，应及时组织相关单位对已完工项目进行完工验收，完善相关资料和手续。
（五）回购
工程移交完成后，回购方根据合同约定向项目公司支付回购款。
五、BT模式在我国的应用
2004年，国务院颁布了《关于投资体制改革的决定》（国发〔2004〕20号），明确规定放宽社会资本的投资领域，允许社会资本进入法律、法规未禁入的基础设施、公用事业及其他行业和领域，要求各级政府要创造条件，利用特许权经营、投资补助等多种形式，吸引社会资本参与有合理回报和一定投资回收能力的公益事业和公共基础设施的建设，为BT模式的快速发展，创造了积极和有利条件。
“十一五”以来，我国新型城镇化进程逐步加快，预计到2020年，我国常住人口城镇化率将达到60%左右，户籍人口城镇化率将达到45%左右。
为支撑这种发展，全国要基本建成22个城市群，国家高速公路和普通铁路网覆盖20万以上人口城市，快速铁路网基本覆盖50万以上人口城市，这些城市基础设施、交通基础设施、生态环保等其他基础设施的投资需求将超过50万亿元，并保持至少10-15年的高速发展期。
城市基础设施建设迅速发展，需要大量的资金投入，而地方政府财政收入相对紧缺，在此情形下，引入社会资金投入基础设施建设领域已成为政府的必然选择。
近年来，随着地方政府举债规模的不断扩大，地方政府的偿债风险日益加大。
为有效防范财政金融风险，加强对地方政府融资平台公司管理，保持经济持续健康发展和社会稳定，国务院及有关部委先后发布《国务院关于加强地方政府融资平台公司管理有关问题的通知》（国发〔2010〕19号）、《关于制止地方政府违法违规融资行为的通知》（财预〔2012〕463号）等文件，明确要求地方政府规范公益性项目建设，加强融资平台公司管理，遏制各类违法违规融资行为的发生。
在此情况下，政府及政府融资平台的融资能力和融资规模受到了限制，这为施工企业参与BT项目建设提供了更多的机遇。
六、中央建筑企业及电建集团BT业务的开展情况
自BT、BOT、BOO等投资模式引入基础设施建设领域以来，各大央企积极参与，发展迅速。
中铁、中建、中交、中水电等中央建筑企业均尝试开展了多项BT、BOT业务。
尤其是国务院19号和国家四部委463号文发布之后，地方政府及其融资平台主导的项目越来越少，竞争性项目的中标越来越难，为确保企业的生存与发展，投资带动施工总承包这一模式被中央建筑企业广泛采用。
据媒体统计，仅2011年国资委下属央企与地方政府签订的投资项目已达11.38万亿元之多，仅广东省就超过了2万亿元。
中国电建早在水电业务发展良好的时期，即居安思危，提出了“后水电时代”的概念，将大力发展非水电业务作为集团战略进行实施。
2006年以来，先后成立了基础设施事业部、铁路事业部、路桥公司、铁路公司等管理机构和投融资平台，承建或参与了武邵高速、成名高速、京沪高铁、西安地铁、天津地铁等一系列国家和地方重点工程，逐步积累了雄厚的工程建设实力和投融资管理能力。
目前，电建集团进一步明确了大力发展国内基础设施业务的总体战略思路：
加快发展铁路及城市轨道交通业务，重点发展市政公用工程、公路工程、房屋建筑工程等业务，积极发展生态治理、环境保护以及水资源利用等业务；进一步创新商业模式，积极稳妥发展投融资总承包业务，不断提升成员企业独立参与外部市场竞争的能力，将推动国内基础设施业务发展作为集团持续快速健康发展的重要支柱。
2014-2016年，电建集团计划实现营业收入2075亿元，到2016年年收入争取达到900亿元、占营业收入总额的比重由16%上升到27%；计划累计完成新签合同4350亿元，到2016年年新签合同争取达到1700亿元，占新签合同总额的比重由31%上升到35%。
BT项目的投资带动作用已成为经营业绩快速增长的重要推动力量。
七、BT回购方式创新的意义
BT模式的核心在于回购，投资方收回回购款的时间和金额决定了BT项目的投资收益。
常规的BT回购方式即是投资方直接向政府进行催收，由政府将资金在约定的时间内支付给投资方。
在这整个过程中，投资方面临着履约、融资、业主信用、担保变现能力等各种风险（详见第二章），因此，要想单纯依靠常规的上门催债方式收回回购资金，难度十分巨大。
因此，开拓思路，创新回购方式，对于投资方具有极为重要的意义：
第一，创新回购方式可以降低政府的违约风险。
常规的BT项目回购方式单纯依靠于投资方与政府的沟通交流，而在BT项目政府财政紧张、融资困难或诚信缺失的情况下，投资方往往孤立无助，无可奈何。
而BT项目回购方式的创新，可以通过改变回购条件、引入第三方参与催收或变更催收主体等手段，强化对政府的制约作用，变被动为主动，从而达到分散、降低BT项目回购风险的作用。
第二，创新回购方式可以加快资金周转，提高资金使用效益。
BT项目投资额动辄几十亿、上百亿，项目周期长，投资方需在项目中沉淀大量的资金。
在回购款支付到期之前，采用创新的方式将回购款提前收回，可以将资金滚动投入到其他项目当中，充分利用其时间价值，一方面提高了投资方的资金使用效益，另一方面也降低了企业的流动性风险。
第二章BT项目回购面临的风险
在常规的BT项目回购方式下，从BT项目的投资建设过程来看，投资方往往面临着事后以下几个方面的风险：
一、回购设定风险
（一）还款期限风险。
还款期限过长有两种情况：
一是在合同条款上起付日期过于滞后导致建设期加回购期时间过长，二是回购期跨度过大导致项目回款期限过长。
项目回款期限越长，受利率变动、政策变化、政府换届、财政恶化等不利影响的可能性越大，增加了回购过程中的不确定性，增大回购风险，同时由于时间成本的增加，降低了项目的内部报酬率。
（二）还款比例风险。
还款进度比例在前期收回比例小，虽让前期回购款可能会顺利足额收回，但会增加后续收款和还贷压力，导致投资方和项目公司现金流不足，还后续还款埋下隐患。
二、回购担保风险
（一）担保变现能力风险。
地方政府往往以其持有的部分土地的未来出让收益作为回购担保，这些担保措施在政策、法规允许的范围内才能实现变现，能否协议作价或通过竞拍取得使用权，受到多种条件的制约，具有很大的不确定性。
尤其是，国家四部委463号文件对回购保障方式等种种限制，地方政府能够提供的回购保障效力以及可变现性进一步减弱。
（二）担保方式力度风险。
即政府提供的担保方式变现速度慢，流通性差，不能及时补偿尚未支付的回购款。
当政府以其所持有企业资产作为担保时，有可能存在相关企业资产周转率低，资产质量差，对外担保率高的情况。
三、项目履约风险
项目建设过程中，工期、质量、合同变更等若未达到政府要求，则会产生纠纷，导致回购款无法足额按时收回。
项目的履约风险主要分为以下两种：
（一）项目工期风险。
导致工程延期的因素很多，如征地拆迁、设计变更、施工管理水平、不可抗力等，这都将影响到施工进度，情况严重的甚至造成工程停工，从而增加投资建设方的建造成本。
而若这些因素在合同条款约定时不被完全考虑在内，则一旦发生以上情况，投资方所增加的建造成本则无法足额收回，而政府也有可能会因为工期延迟原因不按时足额履行回购义务。
（二）设计变更风险。
建设期间非投资方原因导致设计变更，增加工程量、改变材料或施工方法、增加审批环节。
工程完工后，政府对概、预算变更的审核可能存在重大分歧，对投资方回购基数的认定造成不利影响。
（三）质量控制风险。
如果BT工程的技术质量不能达到回购协议中约定的标准，BT项目发起人将只对工程进行部分回购甚至不予回购，这就会导致投资建设方不能足额回收资金甚至无法收回投资，而质量风险如果无法转移或分散，投资建设方就只能自行承担，回购风险就会进一步加大。
四、结算审计风险
（一）审计风险。
BT项目的竣工审计机构通常由政府选定，项目公司在审计过程中处于被动地位。
如果由于投资合同中没有对审计时限及相关权责的详细规定，审计时间可能会因此延长，就会影响到投资收益的及时确认，造成回购损失。
（二）结算风险。
工程计量结算通常都采用据实结算的模式。
认证、签认过程复杂，如果某一环节资料不完整，提交不及时，就会导致计量结算的滞后，影响政府对工程成本的认定，进而影响到投资收益和回购基数的确认。
五、政府融资风险
BT项目一般投资金额大，回购周期长。
回购期间，一旦政府融资出现困难，就有可能导致违约风险。
政府的融资风险主要来源于以下几个方面：
（一）地方政府债务增长快、负担重。
据国家审计署于2013年12月发布的《全国政府性债务审计结果》数据显示，截至2013年6月底，全国各级政府负有偿还责任的债务206,989亿元；省市县三级政府负有偿还责任的债务余额105,789亿元，比2010年底增加38,680亿元，年均增长19.97%；债务资金来源看，银行贷款、BT、发行债券是政府负有偿还责任债务的主要来源，分别为55,252亿元、12,146亿元和11,659亿元。
审计署报告指出，地方政府债务管理主要存在负有偿还责任的债务增长较快、部分地方和行业债务负担较重、地方政府性债务对土地出让收入的依赖程度较高、部分地方和单位存在违规融资、违规使用政府性债务资金等问题。
（二）政府债务管理能力不足。
地方政府下属机关、事业单位、投融资平台公司的债务没有统一的管理，缺乏对债务规模的统一控制和到期还本付息的周密安排，使到期债务的还本付息可能出现问题。
（三）按预期取得土地出让收益存在一定风险。
由于地方政府财政收入主要依赖于土地出让收入，而房地产行业的不确定性，地方政府有可能基于对未来土地出让价格的看涨而暂时延缓指定土地的出让，从而无法及时获得土地出让收益用以回购。
（四）融资渠道变窄。
自19号文和463号文对政府融资平台融资进行规范和限制后，政府的融资渠道更为狭窄，尤其是近年从紧的货币政策，使得融资愈发艰难。
（五）银行放款风险。
在紧缩的货币政策下，银行流动性吃紧。
2013年以来出现的“钱荒”现象，使各银行的放款实施变得更为艰难。
六、政府诚信风险
政府的诚信风险，主要是一些地方政府可能利用自身的权利或法律真空，制造承诺缺失。
按常理，政府的公信力和信誉应该相对较高，实践中却仍经常出现出现政府重承诺轻践诺的现象，主要体现在以下几个方面：
（一）造价评定缺乏诚信。
政府基建审计故意压低价格或拖延确认时间，导致投资方利益受损。
BT项目须通过政府竣工决算审计方能办理竣工验收手续，个别地方政府在审计时对完工价款有异议时，会不合理压价或拖延办理相关手续，给企业造成损失。
（二）资金支付缺乏诚信。
在资金充裕的时候仍故意拖延款项支付时间，导致投资方利益受损。
个别地方政府在进入回购期后，虽口头表示将按期支付回购款不会违约，但迟迟不将款项实际进行支付，令投资建设方处于两难境地。
（三）优惠承诺兑现缺乏诚信。
如在合同中约定的税收等优惠以各种名义不予兑现，导致投资方利益受损。
个别地方为了吸引投资者，往往会出台一些表面条件很好的地方性质的税收优惠政策。
但这些政策的合法性如何，是否能获得更高一级税务机关的认可，则是一个未知数。
七、政府换届风险
我国实行任届制，每届政府出于各自政绩的考虑，对于当地项目开发建设的指导思想难免存有差距。
而从立项审批到投资建设到回购，时间通常超过了一届政府的执政时间，在此背景下，一些地方政府仓促上马远超过本级财政能力的BT项目，把还款和回购的包袱甩给下届政府，下届政府对上届的回购责任又进行推诿，给后续的项目回购带来巨大隐患，无法保障投资方预期收益的实现。
第三章BT项目回购方式的创新
近年来，为化解BT项目回购风险，提高资金使用效率，H集团的相关领导及财务人员充分发挥主观能动性，知难而上，勇于进取，推动了BT项目回购方式的不断创新，取得了良好的效果。
一、债权互持
在政府/平台公司债务期限结构不平衡（如：
前期资金充裕，后期存在大量兑付风险）的情况下，通过谈判，促使政府/平台公司在融资成本相对较低的时点，提前筹资提前支付回购款。
在当不满足支付条件时，请求政府通过委托贷款等形式向投资方提供资金，形成双方债权的互持。
若BT合同价款未按时支付到位，则投资方有权要求委托贷款按同等条件相应展期，或双方协商使债权相互抵偿。
（一）具体操作步骤
总体上，债权互持的操作应当符合《贷款通则》、中国人民银行《关于商业银行开办委托贷款业务有关问题的通知》及各商业银行《委托贷款业务管理暂行办法》的规定。
1.投资方、政府/平台公司、银行三方沟通，形成委托贷款意向。
投资方应重点关注贷款用途、担保方式和提前还款问题。
2.政府/平台公司、投资方向银行提出委托贷款申请及相关材料，填写《委托贷款申请书》，明确委托贷款的种类、金额、期限、贷款对象（投资人）及其他要求。
3.银行对委托贷款用途与项目的合规性、还款计划与来源及相关资料进行审查。
4.投资方、政府/平台公司及经办行三方签订《委托贷款合同》。
5.根据合同要求，由保证方出具到期还款承诺函，或签订担保合同。
6.经办银行根据《委托贷款通知书》向投资方放款。
7.银行依据三方协议，对投资方的资金使用情况进行监督检查，并将检查结果反馈给政府/平台公司。
（二）案例浅述
S市轨道交通三期工程N号线工程总投资约241亿元，总计划工期55个月,全长30.173km。
项目于2012年10月23日正式开工，计划2015年2月28日全线“洞通”，2016年7月31日竣工交验和“三权”移交，2016年12月30日开通试运营。
为顺利实施这一BT项目，由H股份公司出资10亿元，于2012年9月注册成立了NF项目公司，负责该项目的投融资与建设管理；同时成立了N号线项目建设指挥部作为H股份公司派出的项目管理机构，全面负责该项目建设期的各项管理工作，指挥、协调、监督各标段施工单位。
按照原合同条款，该项目的首次合同价款支付时间预计为2015年3月，支付至第一阶段工程费用验工计价总额的85%。
实际的执行情况是，2013年4月，地铁公司与H股份公司签署了BT合同补充协议，在原“合同价款支付方式及支付条件”基础上，增加了2013年度和2014年度两个支付节点，项目投资风险整体可控，合同价款回收到位情况及预期情况良好。
同时，NF公司利用2013年S市地铁集团资金充裕的有利条件，经过充分沟通并达成一致意见，由地铁公司以委托贷款的方式向H股份公司发放了2年期委托贷款25亿元整，提前化解了部分回购风险，缓解了融资压力。
（三）利益点分析
1.政府/平台公司
提高资金利用效率。
政府充分利用融资规模和资金存量充足的客观有利条件，在符合支付要求的情况下，提前支付回购款，为后续项目合同价款的支付提供了空间，一定程度上化解了资金集中支付的压力和风险。
2.投资方
资金提前回笼，降低回购风险。
政府提前还款，不仅实现了资金的提前回笼，为项目公司提前偿还贷款，降低融资成本，从而为增加项目收益提供了可能，也使项目回购风险降到最低。
3.金融机构
扩展业务，提高收入。
无论是政府提前筹资支付回购款还是委托贷款，银行均可获得业务量的提升，从中获取更多的收入。
（四）资金效益浅析
在委托贷款发放之前，N号线项目的银团尚在组建当中，虽然与银行商谈的利率水平比政府支付给投资方的融资费用的利率低，但2013的金融市场已出现了不容乐观的趋势和迹象，对此投资方进行了认真的分析测算，虽然会减少部分融资费用补偿和贷款成本的差价收入，但基于金融市场的不可预见性，政府提前支付对投资方的成本并无实质性损失，提前支付不但能化解回购风险，同时能降低项目的融资压力。
随着2013年6月以后金融市场额度的趋紧和融资成本的升高，事实证明提前实现回购对投资方来说是一举两得，既化解了回购风险，又降低了融资压力。
（五）实施障碍
从结果来看，该方式实现了政府、企业、银行三方共赢的理想结果。
反过来看，促成该种方式的顺利实施，同样需要具备相对理想的条件：
政府应具备良好的履约意识和财政实力；当地金融市场环境较好，银行参与项目投资业务积极性较高；项目公司工程建设良好履约，具备提前回购（支付）的基础条件。
其中，对政府方面的条件要求相对较难实现，因为不是每个地方政府都具备同样的管理理念和素质，这也是该种方式复制的最大难点所在。
二、股权转让
投资方将项目公司100%股权转让给政府/平台公司，转让后，受让方承继所有债权债务，解除了投资方归还银行贷款的义务和相关担保责任。
北京地铁奥运支线BT项目、天津市快速路南仓道编组站立交桥BT工程项目和上海地铁一号线南站站BT项目、CJ快速路BT项目等都采用了这一方式。
（一）转让方式
根据《企业国有产权转让管理暂行办法》（国资委、财政部令第3号），企业国有产权转让可以采取拍卖、招投标、协议转让以及国家法律、行政法规规定的其他方式进行。
对于BT项目公司的股权转让而言，由于股权受让人早已确定，目前主要有公开挂牌交易和协议转让两种方式。
1.公开挂牌交易
公开挂牌交易是指出让人发布挂牌公告，按公告规定的期限将拟出让标的的交易条件在指定的交易场所挂牌公布，接受竞买人的报价申请并更新挂牌价格，根据挂牌期限截止时的出价结果确定受让人的行为。
上海地铁一号线南站站BT项目、北京奥运地铁支线BT项目均采用了该种方式。
公开进场交易相关程序较为繁琐，费用也比协议转让高得多。
同时，由于涉及国有股权出让，必须在联合产权交易所公开挂牌20个工作日，如果只有一个符合条件的意向受让人，则直接进行产权交割。
如果产生2个以上的符合条件的意向受让人，则进入竞价程序，产生最终的受让人，再进行产权交割，整套程序办理完毕需要耗费大量的时间。
另外，BT项目公司股权转让的对象其实早已确定，进行公开交易时，转让方必须将受让条件设置得极为严苛，以确保只有作为预期受让方的政府平台公司能够得以满足受让的基本条件。
例如，在北京地铁奥运支线BT项目公司的股权转让挂牌公告中，中国中铁对受让方设定的条件包括,截至2007年12月31日，意向受让方经审计的净资产不低于人民币15亿元,且必须是具有轨道交通运营管理经营范围的国有或国有控股企业。
意向受让方须承诺受让标的企业全部产权后代标的企业偿还所有债务，并且意向受让方须在递交受让申请的同时向北交所指定账户缴纳1.152亿元的交易保证金，此外，该项目还不接受联合受让。
通过以上种种条件的设置，才能确保符合条件的只可能是项目业主单位，即北京市基础设施投资有限公司，从而避免了国有资产流失的可能。
值得说明的是，以上两个项目挂牌出让时间均为2008年，是在当时的相关政策要求下唯一可行的转让方法，而在之后的不断探索实施中，随着相关法规的发布，BT项目公司与政府平台公司间协议转让得以批准实施，相对繁琐的挂牌出让的方式便难觅踪迹了。
2.协议转让
目前实施的BT项目大多数为政府主导开发的公益性基础设施建设项目，符合《关于中央企业国有产权协议转让有关事项的通知》（国资发产权[2010]11号）中“中央企业之间、中央企业与地方国资委监管企业之间协议转让国有产权应当符合各自主业范围和发展战略规划，有利于做强主业和优化资源配置”的相关规定，采用协议转让，相对于公开挂牌方式而言，手续更为简便，结果更为可控。
（二）具体操作步骤
整体操作步骤应符合《中华人民共和国企业国有资产法》、《企业国有资产监督管理暂行条例》（国务院令第378号）
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