14家IPO被否原因解析 1.docx
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14家IPO被否原因解析1
IPO兵败募投之鉴：
2012年14家IPO被否原因解析2012年10月26日10:
09深圳市前瞻投资顾问有限公司
文/深圳市前瞻投资顾问有限公司
据国内领先的IPO咨询专业机构前瞻投顾统计，今年以来累计有14家企业的IPO申请因募集资金运用问题被证监会否决，位居被否原因统计第三名，占被否企业总数的38%。
其中，企业自身的产能消化后劲、行业景气度，是拟IPO企业在做募集资金运用规划时需要广泛高度关注的问题。
募投项目是证监会审核的重点，相对于财务会计、规范运行、主体资格等硬性指标，募投项目的经营者因素更加突出，不仅反映出经营者对企业实际情况的准确把握，更重要的是，募投项目的市场推测及盈利预期，能清晰而具体地反映出企业在中长期的发展规划，体现了企业在未来的成长潜力和投资价值。
前瞻投顾统计显示，今年1-10月份，累计有37家企业的IPO申请被证监会否决，其中，折戟于募集资金运用问题的企业多达14家，位居被否原因统计的第三名，占被否企业总数的38%。
在对200余家拟上市企业进行募集资金运用规划及募投项目可行性研究的实战基础上，深圳市前瞻投资顾问有限公司对创业板、中小板，以及发审规则进行深入研究后发现，募投项目的产能消化后劲不足、行业景气度不乐观，是拟上市企业最容易踩到的雷区；其次，项目效益高估、风险低估、必要性存疑等问题，也需引起拟上市企业的广泛高度关注。
一、前车之鉴
前车之鉴项目
（1）江苏海四达：
理由：
借助IPO募资转型，开发新产品，且产能扩大4倍，风险太大
根据海四达招股书披露，镍镉电池产品是海四达的主营产品，此次募投项目只有一个，就是建设“年产3700万Ah锂离子电池及其管理系统技改”项目，总投资额高达22581万元。
公司IPO被否的首要因素在于，由于废弃镉镍电池对环境污染严重，逐渐受到各国、各地区的政策限制，同时随着电池技术的快速发展，镍镉电池逐渐被性能更好的镍氢电池和锂离子电池所取代，该系列电池的全球销量呈逐年下降趋势。
为突破这一发展困局，海四达把此次上市募投项目的主要方向放在了前景较好的锂电池行业。
撇开公司所处行业发展前景不乐观不说，募资运用偏离主营业务，首先就是不合理的。
更重要的是，对于公司此次转型，前瞻投顾有两大疑问：
一是新增产能能否消化？
根据招股书资料显示，海四达原有的锂电池产能在900万Ah/年。
项目达成后产能（合计4600万AH）扩大至原来的4倍，公司是否能够保证可以消化掉如此大的产能？
二是锂电池新市场的开拓能否顺利？
公司招股书资料显示，公司原有的锂离子电池主要集中于电动工具用。
而当下锂离子电池市场的主要应用是手机、笔记本和移动设备，行业竞争激烈，主要生产商都是外企，如三星（微博）、LG等；公司能否保证顺利进入锂电池的新市场并取得竞争优势？
一言概之，海四达此次试图利用募投项目转型，难度很大，前景并不乐观。
前车之鉴项目
（2）厦门万安智能
理由：
主营业务受下游地产行业调控影响募投前景不明朗
万安智能主要产品为“智能化集成系统服务”，贡献收入近8成。
此次的募投项目有两个，分别是投资15000万元的“优化区域网络、扩大总承包业务项目”，投资6965.74万元的“绿色建筑智能技术产业基地项目”。
但这两个项目都跟下游地产行业存在着紧密的联系。
2010年至今，国家出台了以《国务院关于坚决遏制部分城市房价过快上涨的通知》为标志的一系列房地产调控政策，集中打击前期过热发展的商品住宅市场，严厉的调控政策可能给公司居住类建筑智能化项目的业务增长速度计毛利率带来一定的影响。
前瞻投顾分析发现，报告期内主营业务毛利下降1.5%，对照同期同行业上市公司，普遍都有毛利下降1-2个百分点的现象，侧面验证了宏观调控政策对此类业务确有影响。
因此，受下游行业景气度影响，公司募投前景不明朗，造成公司持续盈利能力存疑。
前车之鉴项目（3）汉嘉设计
理由：
募投项目效益高估
汉嘉设计主要从事建筑设计及其相关业务。
首先，此次IPO被否也是受下游地产行业调控影响，持续盈利能力不明朗。
前瞻投顾认为，更重要的问题在于，汉嘉设计此次上市计划募集资金26813.3万元，将分别投入到三个项目当中，其中第一个项目为“设计总包模式下专业化发展项目”计划总投资额6000万元，静态投资回收期为3.11年。
在不考虑发生的直接销售费用和管理费用条件下，仅将在这三年中按照募投项目实施计划所需费用类支出，包括2800万元人才引进费用和装修及办公家具购置费621万元计入利润减项后，对应三年实现税前利润合计3908.41万元，再扣除了25%企业所得税后对应税后净利润金额仅剩下2931.31万元，相比“静态投资回收期为3.11年”条件下所需三年净利润大致合计金额5787.78万元少了2856.47万元，仅相当于后者的50.65%。
由此可见，汉嘉设计募投项目之一的“设计总包模式下专业化发展项目”存在高估预计效益的问题，公司“静态投资回收期为3.11年”经不起数据逻辑推敲。
前车之鉴项目（4）通宇通讯
理由：
募投项目产能消化存疑
公司此次计划募资45303.7万元，包括三个项目：
基站天线产品扩产项目、射频器件产品建设项目、微波天线产品建设项目。
根据招股书披露，募集资金到位以后，其基站天线和射频器件的年产能将从现在的35万套扩大到74万套，微波天线的年产能将从现在的2.2万套扩大到10.2万套。
首先，从已有数据来看，通宇通讯2011年基站天线和射频器件产销率为92.87%；2011年微波天线的产销率为94.48%，两个数据均表明，公司未能完全消化现有产能。
其次，从内外环境来看，公司非常依赖前五大销售客户，不稳定的国际市场环境也将严重影响公司业绩。
前瞻投顾认为，在这种内外环境下，通宇通讯决定将基站天线和射频器件年产能扩展1.18倍，将微波天线年产能扩展3.64倍，公司能否顺利消化这些新增产能，值得商榷。
考虑到过去三年微波天线的总销量仅5.12万套，不到10.2万套的一半，其产能消化能力令人担心。
前车之鉴项目（5）金大地材料
理由：
受水泥行业淘汰落后产能政策影响较大，产能消化困难
公司主营业务为水泥和水泥相关产品的生产和销售，但公司近半利润都依靠退税优惠。
政策的延续性对公司的持续经营构成了潜在的巨大风险。
同时，在地产受限宏观调控、基建投资总体放缓、地方电荒的大背景下，2011年水泥行业虽然实现了利润增长，但前景并不乐观，工信部更是明确提出了要在“十二五”期间淘汰行业过剩产能3.7亿吨。
立足于湖南怀化市场的金大地公司，区域市场规模有限，其未来的盈利能力充满了不确定性。
更重要的是，招股书显示，此次募集资金投向主要是其他水泥副产品（五氧化二钒和白炭黑）。
钒是一个比较小的行业，目前全球一年钒的产量就7万多吨，而中国有3万吨，3万吨里又主要是攀钢钒钛（3.75,0.04,1.08%）和承德钒钛处于垄断地位。
初次进入该行业的金大地，面临激烈的行业竞争。
而募集资金项目的产能扩张较大（5倍以上），公司消化产能的能力也就令人怀疑了。
前车之鉴项目（6）明源软件
理由：
下游地产行业存调控风险，募投项目成长性面临考验
明源软件位于广东深圳，公司为房地产开发企业提供核心业务管理软件、整体解决方案及技术服务。
目前总股本4000万股，拟发行1350万股，于深交所创业板上市，募集资金主要拟用于房地产ERP系列产品技术架构整体升级等项目。
2010年以来，我国房地产行业进入新一轮的调控周期，房地产行业开始步入下行通道，大批房地产企业在目前陷入融资困难、资金链紧张的窘境。
如果调控持续，地产企业将缺乏资金进行信息化建设，这对以地产信息化建设项目为主的软件公司的未来经营业绩构成了巨大的风险。
明源软件公司未来的持续盈利能力面临很大的不确定性。
公司IPO被否的原因跟上述汉嘉设计、万安智能如出一辙。
前车之鉴项目（7）亿邦制药
理由：
扩张与政策相悖，产能消化困难
根据亿邦制药招股书显示，本次募集资金主要用于粉针剂产能扩建项目、冻干粉针剂产能扩建项目、质检研发中心建设项目等三个项目。
其中前二者将是募投的主要方面，将涉及建设4条生产线。
项目达产后，亿邦制药将新增2160万支/年的冻干粉针剂产能和8400
万支/年的粉针剂产能，总产能将增加11560万支/年。
而目前亿邦制药的产能仅为3600万支/年，这意味着，新增产能将超过现有产能的3倍，届时公司总产能将达到1.5亿支/年。
前瞻投顾认为，公司产能能否消化、如何消化将是很大的问题。
另外，公司目前的主要产品是克林霉素磷酸酯、注射用左卡尼汀、注射用伏立康唑等，可替代的抗感染药物还很多，而且国家近年来也加大了管理力度，2011年开始，卫生部推动的期三年的抗感染药物临床应用专项整治工作，主要就是针对医院使用抗生素的种类和数量，未来抗感染类药物的使用趋势肯定是更加严格。
因此，前瞻投顾认为，公司募投项目的前景并不乐观，或为发审委否定公司IPO的原因之一。
前车之鉴项目（8）英杰电气
理由：
募投项目必要性不足，产能消化存疑
招股书显示，英杰电气此次募集资金却主要用于扩产，募集资金主要用于年产3250台（套）功率控制系统装置建设项目、技术中心建设项目，分别拟投资11645.80万元和4001.69万元。
作为公司主要产品之一的系统类产品，近几年的产销率呈连续下降趋势；装置类产品近三年的产销率也有明显的下降。
而且，该公司的存货周转率也呈逐年下降趋势。
招股书的数据显示，公司系统类产品2011年比2010年的产能和产量增加了将近1倍，而销量同比只增加了50%，存货周转率一直下降。
而公司此次募集资金却主要用于扩产，在下游光伏行业持续不景气、自身产销率下降、存货周转率下降的情况下，公司未来能否消化募投产量存在疑问，募投项目的必要性不足。
前车之鉴项目（9）上海麦杰科技：
下游企业业绩下滑
理由：
受制下游行业各项指标均垫背
麦杰科技今年第二次闯关IPO，仍旧被否。
前瞻投顾研究发现，下游行业对该公司盈利水平产生较大不利影响，且同行业上市公司中该公司各项指标均垫背。
麦杰科技主要从事于数据库的研发及行业应用，与电力生产企业、环保等行业信息化建设紧密相关。
此次募资计划用于“基于实时数据库的应用系统升级改造项目”和“openPlant实时数据库系统升级改造项目”等项目。
然而，报告期内，麦杰科技来源于电力生产信息化细分市场的营业收入比重分别达到100%、83.7%、62.74%，2010年、2011年，来源于环境监测信息化细分市场的比重分别为16.30%、31.31%麦杰科技产品下游应用行业集中度较高。
前瞻投顾认为，如果未来电力行业发生不可预测的不利变化、电力生产企业对生产信息化建设的投资规模大幅下降，或者国家节能减排政策发生不利变化、环境监测信息化建设投资规模大幅度下降，将对麦杰科技的盈利能力产生较大的不利影响。
前车之鉴项目（10）黄石邦柯科技
理由：
募投前景不乐观
招股书显示，公司本次预计募集资金投入两个项目，分别为铁路机车、车辆及动车组安全运行保障专用设备扩产项目，投资总金额为1.89亿元。
在招股书“新增产能、产量、销量与未来市场容量”的比较中，公司主要产品轴承自动检测检修线（套），机车、车辆自动检测检修线（套），列车智能试风及列尾成套系统（套），2010年产能为3套、3套和80套，销量为3套、4套和94套，产品基本上处于供不应求的情况，产能利用率都在100%以上。
不过值得注意的是，公司预计2014年募投项目达产后，三款产品的产能为15套、58套、300套，分别扩充了5倍、19.3倍和3.75倍，市场占有率分别提升了25.96%、11.41%和13.88%。
前瞻投顾认为，公司所处行业并非垄断行业，竞争比较激烈，一方面企业是否有足够的销售能力，另一方面市场是否有足够的承受能力，都存在疑问。
前车之鉴项目（11）湖南泰嘉新材料
理由：
募投项目效益高估
在泰嘉新材料的募投项目中，年产1300万米双金属带锯条建设项目计划耗资2.486亿元，公司预计该项目投产后，可新增收入约4.7172亿元，如果要让“年产1300万米双金属带锯条建设项目”实现每年新增收入4.7172亿元的目的，那么公司所产双金属带锯条的出厂价格应该不能低于36.29元/米，但公司招股书公布的数据却显示，2009-2011年期间，公司所产双金属带锯条的售价基本维持在27.06-27.89元/米。
也就是说，为了实现募投项目的营收目标，泰嘉新材料至少要在两年内，将双金属带锯条的售价提高30.12%，但2010年、2011年泰嘉新材双金属带锯条的售价只分别微增了2%和1%。
从这个角度来看，公司募投项目效益未免过于高估，项目可行性存疑。
前车之鉴项目（12）深圳天珑移动：
募投必要性存疑
理由：
募资必要性存疑，项目盈利前景堪忧
天珑移动，是一家创新型移动通信产品和服务供应商。
此次募集资金总体项目投入4.5亿元。
可事实上，公司实际帐面资金接近4亿元（扣除质押借款资金），也就是说，公司拥有相当的实力进行募投项目的启动，募投必要性存疑。
在手机市场开始从2G功能性机型转向3G智能机型的大势之下，天珑移动的主营业务收入依然主要依靠2G低端键盘手机，这使天珑移动开始向3G智能手机市场出发。
此次，天珑移动募集资金投资的第一大项目为3G、智能手机研发项目，也正表现出了天珑将来的发展方向。
然而，前瞻投顾认为，对于天珑移动来说，3G市场这块蛋糕可望而不可即。
天珑移动的产品主要出口到印度、印尼、越南、菲律宾、巴基斯坦、孟加拉、委内瑞拉、墨西哥等众多国家和地区。
而这些发展中国家还基本停留在2G手机网络，而此次的募投项目为3G、智能手机研发项目，并不能符合当地市场需求。
众所周知，手机网络建设是需要漫长的时间，此募投项目如果想在短期内盈利，基本上希望渺茫。
并且对于手机产品来讲，日新月异，需要不断的研发才能满足市场的需求。
前车之鉴项目（13）杭州千岛湖鲟龙科技
理由：
募投项目周期太长，存较大风险
公司成立时从事的主要业务为鲟鱼全人工繁育、生态健康养殖、鱼子酱的加工和销售以及鲟鱼其他制品的加工和销售。
此次募集约1.73亿元的资金，计划用于建设“17吨鱼子酱新建项目”和“中国鲟鱼产业创新中心建设项目”。
其中，有1.58亿元计划投向17吨鱼子酱新建项目，但项目从建设到最终实现效益的周期较为漫长，提高了项目风险。
作为“17吨鱼子酱新建项目”的核心组成部分，鲟鱼从苗种养殖至可用于加工鱼子酱的成熟原料雌鱼需要7-15年时间，即使募资项目启动，至少需要4-12年的养殖时间，短时间内无法对营业收入有明显提升。
前车之鉴项目（14）上海昊海生物
理由：
账面“不差钱”，产能消化存疑
昊海生科的主营业务为植入性可降解生物医用材料的研发、生产和销售。
此次募集资金主要用于医用透明质酸钠扩产项目、外用重组人表皮生长因子扩产新建项目及研发中心建设项目。
公司拟募资总额达3.5亿元，可是公司的财务数据显示，2011年的净利润达到8166万元。
如果能维持这样的盈利水平，只要该公司连续2年坚持不分红，要实现3.5亿的投入也并非不可实现。
此外，截至2011年末，昊海生科并无任何银行借款，完全可以通过银行贷款渠道解决部分融资需求，前瞻投顾认为，公司募资必要性存疑。
从公司产品的生产销售情况来看，医用透明质酸钠凝胶的产销率逐年下降，医用透明质酸钠凝胶新增产能将接近现有产能的1.59倍，在现有产能利用并不充分的情况下，其扩产项目的产能很难得以充分利用。
以公司最新的产量和销量来衡量，其医用透明质酸钠凝胶即使按其在招股书中预测的医用透明质酸钠产品各细分市场在未来5年内20%的复合增长率，姑且不论其市场推广能否打开，也至少需要5年才能完全消化这些产能。
二、IPO募投设计两大基本面
严谨、科学的募投项目是企业成功上市的基础保障。
前瞻投顾在对200余家拟上市企业进行募集资金运用规划及募投项目可行性研究的实战基础上，持续对创业板、中小板，以及发审规则进行深入研究后发现，每年都有一大批的拟上市企业因为募投项目不靠谱倒在了资本市场的大门外，可惜之余，更是一种时间、精力、资源的浪费。
甚至还有一些企业，为了冲击IPO，在过去几年中错失了不少好的投资机会和商业机遇。
如果因为募投项目的细节性问题造成IPO被否，无论是对企业自身，还是IPO中介机构，未免太过得不偿失。
当然，聘请专业的IPO咨询机构进行募投项目可行性研究十分有必要，在保证IPO申报成功率之余，更能为企业的长期发展提供战略思路。
因为IPO咨询机构基于对企业所处细分产业的深度研究，能准确把握企业在细分市场中的地位及发展机遇，站在企业长远发展的角度，根据正确的企业发展战略，协助拟IPO企业和券商，参与制定合理的募投项目，科学规划募集资金的运用，从而让IPO募集资金有效地促进企业的飞速发展。
一般而言，专业的IPO咨询机构所提供的上市前募投项目可行性研究报告基本上包括政策可行性（主要根据有关的产业政策，论证项目投资建设的必要性）、市场可行性（主要根据市场调查及预测的结果，确定项目的市场定位）、技术可行性（主要从项目实施的技术角度，合理设计技术方案，并进行比选和评价）、经济可行性。
通过系统的分析判断，得出可行性结论，呈现给投资者和预审员。
在这个过程中，IPO咨询机构扮演着募投项目分析师的角色，帮助拟IPO企业完成项目的系统性分析，结合证监会的发审规则和企业自身的发展战略，筛选、甄别出对公司最有价值的募投项目，以降低IPO被否的风险，减少企业经营决策的战略性失误。
那么，如何才能做好IPO募投项目的设计和可行性研究？
根据多年的IPO咨询经验，前瞻投顾为拟上市企业提供如下两个基本面参考。
宏观匹配
符合行业发展趋势：
IPO募投项目的终极目标是服务于企业的长期持续发展，而一个公司的发展潜力如何，跟企业所处行业是否有发展前景存在直接关联。
如果募投项目有悖于行业发展趋势，那势必不能在未来给公司创造盈利前景。
而一个系统的细分市场研究工作，则是判断募投项目是否符合行业发展趋势的重要依据。
因为只有对行业发展情况有过深度调研分析，才能得出企业在所处行业中的竞争地位，以及可能产生的重大不利风险因素。
而事实上，大多数拟IPO企业，都会将上市前细分市场研究和募投项目可行性研究两项重要工作，打包交给专业的IPO咨询机构来完成，这样既保证了前后数据的一致性，也提高了IPO申报的工作效率。
符合国家宏观政策：
具体包括符合国家基本产业政策、投资政策、土地政策、环保政策等。
设计募投项目之前，企业需要全面了解当前国家重点鼓励发展的产业、产品、技术、所在行业的发展导向、以及国家明确限制或禁止的领域、产品或技术工艺，以防犯下投资项目选择的方向性失误。
符合发审规则：
包括募集资金应当围绕主营业务进行投资，不宜投资于全新产品，不宜一步投资到位，要循序渐进，不可以大量用来补充流动资金等。
证监会将依据募投项目的必要性和可行性分析结果做出判断，来决定公司是否能成功过会。
所以，精准把握证监会的发审规则十分重要。
微观匹配
符合企业自身的战略规划：
募投项目是企业利用IPO募集的资金，投资到有利于企业长远发展的项目，如果募投项目与企业发展目标不匹配，首先，它不会得到预审员的认可，IPO融资大计可能以失败告终。
其次，即使通过了发审会，也势必会在日后成为企业发展的极大隐患。
再次，终将得到投资者和资本市场的唾弃。
符合企业自身的经营能力：
募集资金投资规模应与企业目前的生产经营、财务状况、管理水平相适应。
募投项目若超出了企业中长期的内控、经营策略能力，是不行的。
尤其是企业自身的财务能力，包括现金流的承受能力、资产负债率等指标，能否支撑募投项目的顺利实施非常重要。
其次，企业管理要素也不容忽视，包括高管的管理水平，对市场敏锐度和前瞻性等。
总而言之，阻碍企业上市的致命伤其实并不高深，也并不神秘。
前瞻投顾建议拟上市企业，在做募集资金运用规划的时候，要尽可能地考虑周全，包括宏观方面的行业趋势、国际政策趋势、发审规则等；微观方面的企业自身战略、经营能力等，是否都逐一匹配。
都说“细节决定成败”，但实际上，在IPO这件事情上，没有大问题和小问题之分，任何细节性问题，一旦放在了招股说明书中递交到预审员眼前，那都是影响IPO成败的头等大事，希望各拟上市企业都能严肃认真对待。
前瞻：
中国领先的IPO咨询服务专家
深圳市前瞻商业资讯有限公司成立于1998年，主要致力于为客户提供具有战略参考价值的产业研究、企业上市前募投项目可行性研究、细分市场深度研究等服务。
前瞻是目前国内唯一一家拥有“自建数据信息系统”、“配套完善的细分市场调研体系”、“强大的政府媒体渠道”、“体系化多线程并行作业能力”的IPO咨询公司。
截止2011年12月，前瞻累计为200多家企业提供IPO辅导，其中已上市企业逾100家，进入申报程序的企业逾50家，也是全国多个省市金融办、上市办指定的IPO咨询团队。
而为了更好地服务于IPO咨询和投融资咨询的客户，前瞻商业资讯已于2011年正式成立了全资子公司——深圳市前瞻投资顾问有限公司。
目前，该全资子公司运营顺利，华东、华中、西南分公司也相继建立。
十余年的行业研究经验，成就了如今6.3万余家全球客户，8000余家持续服务8年以上的重点客户，上千个细分市场的研究经验，以及强大的数据库系统，这是前瞻积极开拓IPO咨询业务的前提，是公司未来赖以生存的基石，也成就了如今前瞻在IPO咨询业界的良好口碑。
未来，公司将继续秉持和发扬踏实、稳健的行事风格，在产业研究领域，充分发挥现有优势，锐意进取，不断创新，全力满足客户诉求，为未来的IPO咨询服务工作搭建更加稳固的基础，提供更加坚实的后盾，并塑造中国本土的全球性金融服务平台，为企业上市提供全产业链IPO咨询服务。
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