有限合伙PE 可行性报告初稿韵合缪晓军律师.docx

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有限合伙PE可行性报告初稿韵合缪晓军律师

苏韵律企划字20110516号

项目融资可行性报告

------有限合伙制私募股权基金

江苏韵合律师事务所

二〇一〇年五月十六日

目录

一、背景-3-

二、有限合伙制PE概述-4-

三、有限合伙制PE的特点和优势-4-

（一）主体资格-4-

（二）设立程序-5-

（三）出资方式-6-

（四）合伙事务执行与激励机制-6-

（五）交易限制与同业竞争-7-

（六）税收与利润分配-8-

（七）退出机制-8-

四、有限合伙制PE的投资领域-9-

（一）证券投资行业-9-

（二）房地产投资行业-9-

（三）生物医药行业-10-

（四）日用消费品与商贸流通服务行业-10-

（五）新能源化工新材料行业-11-

（六）TMT行业-11-

（七）其他行业-11-

五、国内有限合伙制PE案例-11-

（一）深圳市南海成长创业投资有限合伙企业-11-

（二）上海朱雀投资发展中心（有限合伙）-12-

（三）温州东海创业投资有限合伙企业-12-

六、韵合律师PE成功案例-12-

（一）苏州盛商联合投资中心（有限合伙）-13-

（二）盛商联投对外投资案例之重庆农村商业银行-13-

（三）盛商联投对外投资案例之长沙天鹅工业泵股份有限公司-13-

七、有限合伙制PE运作简易流程图-14-

八、结语-14-

全文概述：

随着我国经济的日益发展，资本流动性过剩与企业合法融资矛盾的动态平衡，以《创业投资企业管理暂行办法》、《关于外国投资者并购境内企业的规定》、《合伙企业法》等一系列法律、法规的出台和生效，催生了我国企业和民间资本大量涌入私募股权投资领域。

有限合伙制私募基金以其投资灵活性、高效性、税收优惠待遇、无需繁琐的行政审批手续等优势从基金管理公司和信托型私募股权基金的私募基金的组织形式中脱颖而出，成为当下热门的投融资形式之一。

项目融资可行性报告

----设立有限合伙制私募股权基金

一、背景

私募基金（以下简称PE）在中国资本市场并不鲜见，作为一种舶来品进入中国已有十多年历史,然而在上个世纪中后期,由于各方面条件的限制,PE在中国的发展并不顺利。

近年来,随着中国经济实力的增强,尤其是从2005年进行股改以来,得益于中国资本市场所萌发出的强劲生命力,PE在中国取得了迅猛发展。

特别是在2007年新修订的《中华人民共和国合伙企业法》（以下简称《合伙企业法》）的正式实施,该部法律最引人瞩目的莫过于有限合伙制度的引入,这使得中国私募基金市场对于全球资本显示出越来越强大的吸引力,呈现出强劲的发展势头。

本报告以《合伙企业法》中有限合伙的法律条文为基础，阐述有限合伙制PE的优势，就有限合伙制PE的可行性提供参考性意见。

二、有限合伙制PE概述

私募基金（PE）是相对于公募基金而言的，一般是指以非公开发行的方式向特定投资对象募集资金而形成的投资基金。

私募基金不像公募基金那样以公开形式向不特定的社会公众募集，而是通过非公开方式向少数特定的投资者进行募集，由于私募基金民间化的特点，其投资更具隐蔽性，运作也更为灵活，投资者获得更高投资回报的几率也更大。

有限合伙制PE是指以《合伙企业法》为基础，采取有限合伙制企业的组织形式，由GP（普通合伙人即基金管理机构））和LP（有限合伙人即投资者））组成，GP对合伙企业债务承担无限连带责任，LP以其认缴的出资额为限对合伙企业债务承担责任。

在这种模式下，私募基金管理人绕过基金管理公司、信托公司等基金机构独立筹集和运作基金，开辟了PE的一条新的运营渠道。

三、有限合伙制PE的特点和优势

PE的组织形式有公司制和合伙制两种。

《合伙企业法》修订前，我国大部分PE都采取公司制形式。

从法律层面讲，公司制PE的出资人承担有限责任，可以有效的保护出资人的合法权益，但是在基金公司实际运作中存在一些不尽如人意的地方。

而有限合伙制PE以有限合伙这一法律载体为依托，它具有显著的特点和优势：

（一）主体资格

优势：

对合伙人的要求低，而且可以将个人资产和合伙企业资产经过法律处理，人为隔离，避免承担无限责任。

按照《合伙企业法》的规定，有限合伙企业由二个以上五十个以下合伙人设立，至少应当有一个普通合伙人。

普通合伙人对合伙企业债务承担无限连带责任，有限合伙人仅以其认缴的出资额为限对合伙企业债务承担责任。

有限合伙企业在有一个以上的出资人承担无限责任的基础上，允许更多的出资人承担有限责任，这十分符合私募基金的设立需求：

即由基金管理人担任普通合伙人承担无限责任，而基金投资者则作为有限合伙人承担有限责任，风险底线更加明确。

对于普通合伙人的身份，根据《合伙企业法》规定，除国有独资公司、国有企业、上市公司以及公益性的事业单位、社会团体不得成为普通合伙人外，其它自然人、法人和组织都可成为普通合伙人。

也就是说，除上述法定受限的特殊主体之外，一般的自然人、法人（如基金管理公司）都可成为私募基金的管理人（普通合伙人），这有利于私募基金的投资者在更广阔的范围内寻找适当的基金管理人。

（二）设立程序

优势：

设立、清算程序简单。

根据《合伙企业法》的规定，有限合伙企业设立并没有专门的设立程序，而是参照普通合伙企业的设立程序的相关规定。

按照《合伙企业法》第九条规定:

“申请设立合伙企业,应当向企业登记机关提交登记申请书、合伙协议书、合伙人身份证明等文件。

”第十条规定“:

申请人提交的登记申请材料齐全、符合法定形式,企业登记机关能够当场登记的,应予当场登记,发给营业执照。

除前款规定情形外,企业登记机关应当自受理申请之日起二十日内,作出是否登记的决定。

予以登记的,发给营业执照;不予登记的,应当给予书面答复,并说明理由。

”而公司制PE则需要设立基金公司，根据《公司法》的规定，公司全体股东的首次出资额不得低于注册资本的20%，其余部分股东必须自公司成立之日起两年内缴足，其中投资公司可以在5年内缴足。

按照这一规定，如果基金公司设立的前期没有找到合适的项目，大量的开户资金将只能存在开户银行，造成资金的闲置，降低了资金使用率。

而有限合伙的设立程序相对简单,无需像公司那样经过一系列繁琐的法定程序。

这种聚散灵活的组织形式,决定了有限合伙企业在激烈的市场竞争中具有适应性强、灵活多变的能力。

（三）出资方式

优势：

无需在成立时实际缴纳出资，有项目投资时再实际缴纳，避免资金沉淀。

《合伙企业法》第六十四条规定：

“有限合伙人可以用货币、实物、知识产权、土地使用权或者其他财产权利作价出资。

有限合伙人不得以劳务出资。

”但是普通合伙人可以劳务出资，这就意味着有限合伙制PE管理人作为普通合伙人，甚至可以不投入任何现金或其它财产性权利，而仅以自身的劳务作为出资加入有限合伙。

而按照《公司法》的规定，公司制PE的出资则必须是货币或者是可以用货币估价并可以依法转让的非货币财产。

有限合伙制PE降低了基金管理人的财产出资要求，为更多具有丰富PE投资操作经验的管理人提供了广阔的舞台。

（四）合伙事务执行与激励机制

优势：

1、基金管理方式、运作灵活，通过法律设置，基金的对外投资、运作无需其他合伙人同意，可以实现基金管理人的能力最大化。

2、基金管理人可以获得管理超额收益，可以实现以小博大。

《合伙企业法》规定“按照合伙协议的约定或者经全体合伙人决定，可以委托一个或者数个合伙人对外代表合伙企业，执行合伙事务。

”第六十七条规定：

“有限合伙企业由普通合伙人执行合伙事务。

执行事务合伙人可以要求在合伙协议中确定执行事务的报酬及报酬提取方式。

”第六十八条规定：

“有限合伙人不执行合伙事务，不得对外代表有限合伙企业。

”一般而言，有限合伙制PE中有限合伙人往往是风险资本的输入者,其出资往往占有限合伙资金的99%,而普通合伙人的资金只占其中的1%。

普通合伙人作为风险基金的管理者,其报酬的获得和利润的分配可以在合伙协议中明确规定。

普通合伙人的报酬获得途径一是管理费,可以是风险资金总额的一定比例,通常为1%到3%;也可以是投资组合价值的百分比。

另一途径是资本利得提成,它通常占合伙制解散时实现风险资金的资本利得的10%到30%。

作为基金管理人的普通合伙人一般为具有风险投资专业知识的人才,由其管理基金,进行投资决策,能够避免投资的盲目性,减少投资失败,提高投资效率;而另一方面基金管理人作为普通合伙人需要承担无限责任，如果因基金管理人的原因导致基金出现亏损，那么基金管理人必须对外承担无限责任。

这种权责捆绑的规定有效地促使基金管理人更加专注于基金的运作，更加有利于保护基金投资人的合法权益。

从“理性经济人”的假设出发,风险投资家会追求投资回报的最大化,这种激励成了风险投资家内在的驱动力。

风险投资家作为普通合伙人以专业技能、辛勤工作和全部身家取得投入资金的数十倍回报,有限合伙人不需劳心费神,得到的是其他任何理财方式无法达到的高收益,从而实现“双赢”的局面。

（五）交易限制与同业竞争

优势：

避免了公司制高管同业竞争限制。

按照《合伙企业法》的规定，有限合伙人可以同本有限合伙企业进行交易，但合伙协议另有约定的除外。

有限合伙人可以自营或者同他人合作经营与本有限合伙企业相竞争的业务，但合伙协议另有约定的除外。

也就是说，只要合伙协议没有特别的限制约定，有限合伙人可以同有限合伙企业交易或可以自营或者同他人合作经营与本有限合伙企业相竞争的业务。

这对于PE的投资者来说是极为有利的，因为他既可以与自己投资的有限合伙企业进行交易，又不受同业竞争的限制，更好地体现了PE的投资灵活性。

（六）税收与利润分配

优势：

1、基金管理人可以优先分得基金的收益，无需按出资份额分配收益。

2、避免公司制的双重征税。

3、可以将公司收益全部分配，无需留公积金。

相比于公司制PE，税收是合伙制PE的一大优势。

按照《公司法》、《企业所得税法》、《个人所得税法》的相关规定，公司制PE在公司经营层面需要缴纳企业所得税，而公司制PE股东也就是PE投资人则需要基于其股息、红利所得缴纳个人所得税，这一双重征税体制在很大程度上降低了PE投资人的投资回报。

而按照《合伙企业法》以及《财政部、国家税务总局关于合伙企业合伙人所得税问题的通知》（财税[2008]159号）的规定，合伙企业的生产经营所得和其他所得，按照国家有关税收规定，由合伙人分别缴纳所得税：

即合伙企业在企业层面不缴纳企业所得税，只需在合伙人（基金投资者）层面一次缴纳个人所得税即可。

在利润分配上，按照《公司法》的规定，公司制PE必须从其利润中提取10%的作为公司的法定公积金，而合伙制PE则不需这样做，可以将利润100%进行分配，这更符合PE高回报、高分配的需要。

（七）退出机制

优势：

合伙人入伙、退伙方式灵活，经过法律设置，无需征得其他合伙人同意。

按照《公司法》的规定，股东向股东以外的人转让股权，应当经其他股东过半数同意。

股东应就其股权转让事项书面通知其他股东征求同意，其他股东自接到书面通知之日起满三十日未答复的，视为同意转让。

其他股东半数以上不同意转让的，不同意的股东应当购买该转让的股权；不购买的，视为同意转让。

公司制PE下，作为公司股东的投资人想要退出基金可用的方式是转让其在基金公司的股权，程序较为繁琐。

而有限合伙制PE的退出机制则灵活很多，《合伙企业法》规定，有限合伙人可以按照合伙协议的约定向合伙人以外的人转让其在有限合伙企业中的财产份额，但应当提前三十日通知其他合伙人。

也就是说，有限合伙人（基金投资者）只要以提前三十日通知其他合伙人的方式即可以转让其出资，而不需征得其他合伙人同意，其他合伙人对转让的出资也没有优先购买权，这对私募基金投资者的出资转让十分有利。

此外，如果合伙协议未约定合伙期限，合伙人在不给合伙企业事务执行造成不利影响的情况下，还可以在提前三十天通知其他合伙人的情况下退伙。

上述规定充分满足了私募基金退出机制自由灵活的要求。

四、有限合伙制PE的投资领域

有限合伙制PE依赖于基金管理人的运作和经营，基于其高回报的特点，本报告选择以下两种投资项目并作简要说明。

（一）证券投资行业

2007年6月1日新《合伙企业法》实施之时，根据当时的《证券登记结算管理办法》合伙企业不能开立证券账户，合伙制私募证券投资基金运行仍面临障碍。

如果私募基金拟从事证券投资，那么将面临开户的障碍。

2009年12月21日新修改的《证券登记结算管理办法》颁布实施，该办法第十九条规定：

“投资者开立证券账户应当向证券登记结算机构提出申请。

前款所称投资者包括中国公民、中国法人、中国合伙企业及法律、行政法规、中国证监会规章规定的其他投资者。

” 此办法的公布为有限合伙制PE投资证券业务亮了绿灯。

（二）房地产投资行业

从房地产市场目前的运行态势来看，房价的上涨预期依然在持续，房地产业务的投资吸引力依旧很大。

虽然在国家房地产大力调控的背景之下，房地产企业的融资压力愈发加大。

自2010年起的房地产调控新政中的限购加上加息的叠加效应已经显现，从2010年第二季度起，房地产企业的融资渠道持续收缩，融资成本大幅度上升。

房地产企业的融资渠道包括银行贷款、个贷、资本市场融资、信托等均面临前所未有的压力。

在此情况下，房地产私募投资基金的似乎已成为房地产行业的最后的一种有效的融资方式。

加上我国房地产市场政策多变，国家对房地产行业进行调控是常态，而每次调控都会产生一次起伏或波折，经历了数次起伏的房地产企业也逐渐认识到稳定而多元化融资渠道的重要性，因此也都纷纷将目光投向了私募投资基金领域。

今后房地产企业与基金的合作将成为一种行业趋势，这为PE投资房地产业务并获得较大的回报提供了渠道。

（三）生物医药行业

生物医药产业具有研发成功后的高预期收益特性，对追逐高利润、高回报的私募股权资本具有天然的吸引力。

正如它数十倍甚至更高级数的高投资回报率。

生物医药行业的高风险和高投入特征同样是普通行业及其企业不可比拟的。

事实上，生物医药行业是全球风险投资、私募股权投资的重要领域，在我国的投资市场也逐渐升温。

（四）日用消费品与商贸流通服务行业

日用消费品与商贸流通服务行业主要包括：

食品、饮料、化妆品、洗涤用品、连锁百货、超市、餐饮、酒店、药店与诊所、装饰、现代物流等细分行业。

如果日用消费品与商贸流通服务行业项目具有良好的盈利模式和快速扩张的发展态势，私募股权投资同样可以有所作为。

（五）新能源化工新材料行业

能源化工新材料行业是对能源、化工、新材料以及有关的节能、环保、替代能源等行业的统称。

随着经济的发展，我国对这一行业的重视达到了空前的高度，并明确在政府规划纲要中予以体现。

（六）TMT行业

TMT是电信（telecommunications）、媒体（media）和科技（technology）三个英文单词第一个字母的缩写，整合在一起,实际是未来电信、媒体、科技（互联网），包括信息技术这样一个融合趋势所产生的大行业。

譬如：

搜索引擎、网络游戏、网络购物平台、及时通讯、手机游戏、3G、无线音乐、移动支付、软件外包等。

（七）其他行业

对于私募股权基金来说，存在的投资热点很多。

除了上述领域，教育培训（如新东方、北大青鸟）、娱乐（如嘉年华、迪斯尼、演艺机构、电影）、机械和制造、汽车、矿产资源等行业都存在众多的投资机会。

五、国内有限合伙制PE案例

（一）深圳市南海成长创业投资有限合伙企业

南海创投是《合伙企业法》实施后的中国第一家以有限合伙方式组织的创业投资企业，同时也是深圳市第一家有限合伙企业。

作为国内首家按照国际惯例设立的私募股权投资机构，南海成长首期出资额为人民币1.62亿元，全部来自于民间资本，并且聘请了具有专业创投经验的深圳市同创伟业创业投资有限公司和深圳国际高新技术产权交易所作为联席投资顾问，聘请工商银行作为资金托管银行，将重点投资深圳市“创新型企业成长路线图计划”的拟上市企业。

（二）上海朱雀投资发展中心（有限合伙）

朱雀投资成立于2007年7月，由国内投资界资深专业人士发起设立，是新《合伙企业法》生效后成立的上海首家有限合伙企业。

上海朱雀投资发展中心的普通合伙人团队由中国资本市场优秀投资团队和部分在投资银行领域和证券法律事务方面具备多年管理经验和人脉资源关系的合伙人构成。

有限合伙人则由具有金融、地产、IT、消费等产业领域背景的投资者构成，其业务范围包括证券投资、实业投资、投资管理和投资咨询等。

（三）温州东海创业投资有限合伙企业

东海创投以温州乐清8家民营企业和1名自然人为有限合伙人，是长三角地区出现的首家人民币私募股权投资基金。

这8家民营企业作为东海创投的有限合伙人，将以自己的出资额为限对合伙企业债务承担有限责任。

北京杰思汉能资产管理公司出任东海创投的普通合伙人和基金管理人，对合伙企业债务承担无限连带责任。

东海创投首期基金规模为人民币5亿元，全部来自温州本地民营资本，基金将专注投资于拥有良好商业模式、处于高速增长行业中的快速成长期公司和拟上市企业。

六、韵合律师PE成功案例

江苏韵合律师事务所律师全程参与了苏州盛商联合投资中心（有限合伙）的设立、运行，对外投资项目的法律尽职调查，法律文件的起草，提供了全过程的法律服务。

（一）苏州盛商联合投资中心（有限合伙）

苏州盛商联合投资中心（有限合伙）是江苏省首家有限合伙企业，成立于2008年1月，募集资金5.88亿元，是由盛泽商会会长、江苏盛氏国际投资集团董事长盛友泉倡议并联合商会首批28家会员单位及企业家共同投资成立的。

盛商联投的设立旨在集合合伙人的闲置资金，构建资本运作平台，引进先进的基金管理公司治理结构及管理机构，主要从事pre-ipo项目的投资。

聘请上海国家会计学院院长夏大慰、北京国家会计学院党委书记秦荣生和各投资银行的专家，以及在资本市场有丰富操作经验的从业人士为中心的名誉顾问和管理顾问，与东海证券、东吴证券等结成战略合作关系。

聘用上海立信会计师事务所有限公司为基金的审计机构。

（二）盛商联投对外投资案例之重庆农村商业银行

2008年4月，盛商联投出资3800万元认购重庆农村商业银行股份有限公司2000万股，持股价为1.9元/股，2010年12月重庆农村商业银行在香港上市，目前股价为5.3元/股，每股溢价3.4元，，待锁定期结束后，净盈利达8000万。

（三）盛商联投对外投资案例之长沙天鹅工业泵股份有限公司

2008年4月，盛商联投出资3600万元认购长沙天鹅工业泵股份有限公司上市前定向募股900万股，持股25%，2011年2月利欧股份（002131）全资收购了天鹅股份，实现借壳上市，在借壳前，盛商联投按年符合增长15%计算投资收益实现退出，获利1330万。

七、有限合伙制PE运作简易流程图

发起基金→基金产品销售（定向招募有限合伙人）→签订合伙协议→设立有限合伙企业→基金管理人进行基金投资→投资获得成功→利润分配

八、结语

在现行的法律法规框架下，有限合伙制私募股权基金有着反应迅速、责权利清晰、避免重复征税等较为明显的优势。

在国际成熟资本市场中，有限合伙制已经是对冲基金的主流运作模式。

目前，《基金法》修改正在进行，新的《基金法》将可能确定合伙制成为私募基金三种募集资金的重要形式之一，这将有效的解决合伙制私募的法律地位和监管的问题。

种种迹象表明，有限合伙制私募股权基金成为私募基金的主流运作模式似乎并不遥远，我们相信随着我国经济的不断发展和国际化程度的不断提高，有限合伙制私募股权基金必将步入一个大发展轨道。

如您需要更详细的资料和方案，请与我们联系！

缪晓军律师：

mxjlawyer@