金控资产规避借壳完成曲线上市案例分析报告.docx

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金控资产规避借壳完成曲线上市案例分析报告

金融资产规避借壳完成曲线上市案例分析

一、新规解析

2016年9月8日，中国证监会对《上市公司重大资产重组管理办法》进行修订并实施，“借壳上市”的认定变得更加严格。

在新规下，对上市公司控制权变更的认定标准变更为最近60个月内。

以此为前提，财务标准由之前单一的“总资产”指标，变更为“总资产、净资产、营业收入、净利润、股份比例”五重指标；同时，要求上市公司主营业务不允许发生根本变化。

在新规下，金融类资产规避借壳，完成曲线上市的方法仅有：

上市公司控股股东或实际控制人在包含本次重组在内的最近60个月内，未发生变化。

二、案例分析

（一）、金瑞科技发行股份购买资产

1、方案介绍：

本次重组的各方主要公司列举如下：

交易方

公司名称

备注

上市公司

金瑞科技

-

发行股份购买资产交易对方

五矿股份

主要交易对方

金牛投资、惠州国华、经易控股、经易金业、久勋咨询、西宁城投和青海华鼎

标的公司少数股权收购

发行股份购买资产交易标的

五矿资本

金融控股平台

五矿证券

拥有证券业务牌照

五矿经易期货

拥有期货业务牌照

五矿信托

拥有信托业务牌照

外贸租赁

拥有金融租赁业务牌照

安信基金

拥有基金业务牌照

绵商行

拥有商业银行业务牌照

五矿保险经纪

拥有保险经纪业务牌照

发行股份募集配套资金交易对方

中海集运、华宝证券、中建资本控股、平安置业、前海开源基金、颐和银丰、招商财富、招商证券资管、中信证券和兴业全球基金

投资者均以现金认购

本次发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易前，交易各方股权结构如下：

金瑞科技以发行股份购买资产的方式收购：

（1）、五矿股份持有的五矿资本100%股权；

（2）、金牛投资和惠州国华持有的五矿证券合计3.40%股权，并直接交割至五矿资本名下；

（3）、经易控股、经易金业和久勋咨询持有的五矿经易期货合计10.40%股权，并直接交割至五矿资本名下；

（4）、西宁城投和青海华鼎持有的五矿信托合计1.86%股权，并直接交割至五矿资本名下；

同时，向中海集运等10名符合条件的特定对象发行股票，募集配套资金150亿元，用于通过五矿资本增资补充其下属的五矿证券、五矿经易期货、五矿信托和外贸租赁资本金，以及用于支付中介机构费用等。

本次交易完成后，金瑞科技将持有五矿资本100%股权，将通过五矿资本间接持有五矿证券99.76%股权、五矿经易期货99.00%股权和五矿信托67.86%股权。

金瑞科技获得证券、期货、信托、金融租赁、基金、商业银行等多项金融牌照业务。

具体如下图所示：

2、规避借壳方式：

本次交易前（含60个月），金瑞科技控股股东为五矿股份全资子公司长沙矿冶院，实际控制人为国务院国资委。

本次交易后，上市公司控股股东由长沙矿冶院变更为五矿股份，实际控制人仍为国务院国资委。

本次交易不会导致上市公司控制权变更，故不构成借壳上市。

3、估值情况：

单位：

万元

估值对象

评估方法

P/E

P/B

净资产账面值

评估值

增值率

五矿资本

资产基础法

-

1.72

1,037,108.18

1,783,372.88

71.96%

五矿证券

市场法

14.48

1.68

154,822.86

260,102.40

68.00%

五矿经易期货

市场法

-

1.58

221,089.00

349,880.35

58.25%

五矿信托

市场法

8.02

1.69

571,139.76

967,400.00

69.38%

（二）、华菱钢铁资产重组收购华菱控股旗下金融资产

1、方案介绍：

本次重组的各方主要公司列举如下：

交易方

公司名称

备注

上市公司

华菱钢铁

-

资产置换对方

华菱集团

-

发行股份购买资产交易对方

财信金控

主要交易对方

深圳瑞泽

标的公司少数股权收购

资产置换标的

华菱节能

-

财富证券

拥有证券业务牌照

发行股份购买资产交易标的

财信投资

金融控股平台

财富证券

拥有证券业务牌照

吉祥人寿

拥有保险业务牌照

湖南信托

拥有信托业务牌照

发行股份募集配套资金交易对方

华菱控股

募集配套资金总额上限为850,000.00万元

资产重组方案实施前，上市公司及其交易对手方的股权架构图如下：

本次交易方案由三部分组成。

第一部分为资产置换；第二部分为发行股份购买资产；第三部分为非公开发行股份募集配套资金。

本次交易的具体方案如下：

（1）、资产置换

华菱钢铁以除湘潭节能100%股权外的全部资产及负债与华菱集团持有的华菱节能100%股权、财富证券18.92%股权、华菱集团全资子公司迪策投资持有的财富证券14.42%股权中的等值部分进行置换，差额部分由华菱集团向上市公司支付现金补足，上市公司置出的全部资产及负债由华菱集团承接。

（2）、发行股份购买资产

华菱钢铁通过非公开发行股票方式购买财信金控持有的财信投资100%股权和深圳润泽持有的财富证券3.77%股权。

（3）、非公开发行股份募集配套资金

华菱钢铁向华菱控股非公开发行股份募集配套资金，募集配套资金总额上限为850,000.00万元，不超过以发行股份方式购买资产交易价格的100%。

重组完成后上市公司及交易对方股权结构图如下：

：

2、规避借壳方式：

根据标的资产的预估值，预计上市公司拟置入及购买的资产交易金额合计为1,371,841.20万元，达到上市公司最近一个会计年度经审计的合并财务会计报告期末净资产额的50%以上，且超过5,000万元人民币。

根据《重组管理办法》等相关规定，本次交易构成上市公司重大资产重组。

根据《重组管理办法》，本次重组完成前后，上市公司实际控制人未发生变更，因此本次交易不构成《重组管理办法（征求意见稿）》第十三条规定的重组上市。

3、估值情况：

单位：

万元

估值对象

评估方法

P/B

P/B

账面值

评估值

增值率

拟置出的资产

资产基础法

-

0.96

632,104.52

609,203.41

-3.62%

拟置入的资产

-

-

-

-

-

-

财富证券

市场法

8.64

2.00

421,550.32

843,252.66

100.04%

华菱节能

资产基础法

7.41

1.23

106,431.89

130,621.38

22.73%

拟购买资产

-

-

-

-

-

-

财信投资

资产基础法

6.23

9.14

89,096.86

814,433.69

814.10%

财富证券

市场法

8.64

2.00

421,550.32

843,252.66

100.04%

（三）、广州友谊“非公开+发行股份购买资产”装入越秀金控资产

1、方案介绍：

本次重组的各方主要公司列举如下：

交易方

公司名称

备注

上市公司

广州友谊

-

非公开发行股票对象

广州市国资委等7名投资者

非公开发行股票募集资金

交易对象

广州越企

越秀金控原股东

募集资金收购标的

越秀金控

金融控股平台

广州证券

拥有证券、期货、基金业务牌照

越秀租赁

拥有金融租赁业务牌照

越秀产投

拥有投资业务牌照

广州担保

拥有融资担保牌照

越秀小贷

拥有小额贷款牌照

发行股份募集配套资金交易对方

广州证券少数股东

购买广州证券少数股权

资产收购实施前，上市公司及其交易对手方的股权架构图如下：

本次收购主要分为两个阶段，第一阶段为上市公司向广州市国资委等7名投资者非公开发行股票募集资金收购越秀金控100%股权，第二阶段为上市公司发行股份向广州证券少数股东购买其持有的广州证券少数股权。

（1）、非公开发行股份收购越秀金控100%股权

上市公司向广州市国资委（控股股东）、广州国发、广州地铁、广州电气装备、广州城投、广州交投、万力集团等七名投资者非公开发行股票募集资金总额不超过100亿元，用于购买广州越企持有的越秀金控100%股权并向越秀金控增资，增资资金用于补充广州证券营运资金。

（2）、发行股份购买资产收购广州证券少数股东股权

上市公司通过向特定对象非公开发行股份及支付现金的方式，购买广州恒运、广州城启、广州富力、北京中邮、广州白云、广州金控六名交易对方合计持有的广州证券32.765%股权，同时向向广州越企、广州越卓、佳银资产、贯弘长河等4名特定对象非公开发行股份募集配套资金，募集资金总额不超过28.40亿元，其中5亿元用于支付收购标的资产的现金对价，剩余部分拟用于补充广州证券资本金及支付中介机构费用等。

本次交易前，上市公司通过全资子公司广州越秀金控持有广州证券67.235%的股权；本次交易完成后，上市公司将直接和通过全资子公司广州越秀金控持有广州证券100%的股权。

截止目前，该发行股份购买资产方案已由中国证监会受理，尚在审核中。

资产收购完成后，上市公司及交易对方股权结构图如下：

2、规避借壳方式：

（1）、非公开发行股份收购资产构成重大资产重组但不适用《重组办法》

根据《重组办法》第十二条的规定，标的公司越秀金控的资产总额和资产净额均达到上市公司最近一个会计年度对应指标的50%以上，故本次交易达到重大资产重组的认定标准。

根据《重组办法》第二条“上市公司按照经中国证券监督管理委员会核准的发行证券文件披露的募集资金用途，使用募集资金购买资产、对外投资的行为，不适用本办法”的规定，上市公司非公开发行购买资产不适用《重组办法》。

因此，上市公司只需根据《上市公司证券发行管理办法》、《上市公司非公开发行股票实施细则》等法规的规定，按中国证监会核准的募集资金用途收购标的公司。

（2）、发行股份购买资产构成重大资产重组但不构成重组上市

发行股份购买资产标的的资产总额、资产净额占上市公司最近一个会计年度经审计的合并财务会计报告期末资产总额、资产净额的比例超过50%，根据《重组管理办法》的规定，相关交易构成重大资产重组。

根据《重组管理办法》，本次重组完成前后，上市公司实际控制人仍为广州市国资委，实际控制人未发生变更，因此本次交易不构成《重组管理办法》第十三条规定的重组上市。

3、估值情况：

单位：

万元

估值对象

评估方法

P/B

P/B

账面值

评估值

增值率

越秀金控

资产基础法

14.31

1.17

688,041.15

882,988.27

28.33%

广州证券

市场法

14.98

1.41

567,951.76

803,513.41

41.48%

越秀租赁

资产基础法

8.83

1.01

185,110.11

187,432.08

1.25%

越秀产投

资产基础法

1.56

0.99

14,603.26

14,410.32

-1.32%

广州担保

资产基础法

20.21

1.00

62,777.24

62,779.21

-

越秀小贷

资产基础法

8.55

1.00

32,163.77

32,177.64

0.04%

（四）、天茂集团非公开发行股份收购国华人寿控制权

1、方案介绍：

本次重组的各方主要公司列举如下：

交易方

公司名称

备注

上市公司

天茂集团

-

非公开发行股票对象

新理益集团、刘益谦和王薇

非公开发行股票募集资金，三者为一致行动人

交易对象

上海日兴康、上海合邦投资、上海汉晟信

国华人寿原股东

募集资金收购标的

国华人寿

拥有保险业务牌照

非公开发行股票收购标的资产前，上市公司及其交易对手方的股权架构图如下：

上市公司向新理益集团、刘益谦和王薇非公开发行股票（新理益集团为公司的控股股东，刘益谦为公司的实际控制人，王薇为实际控制人刘益谦之配偶，三者构成一致行动人），募集资金总额不超过98.50亿元，用于收购上海日兴康、上海合邦投资和上海汉晟信持有的国华人寿43.86%的股权，对国华人寿进行增资以及偿还银行贷款和补充流动资金。

资产收购完成后，上市公司及交易对方股权结构图如下：

2、规避借壳方式：

根据《上市公司重大资产重组管理办法》第二条之规定：

“上市公司按照经中国证监会核准的发行证券文件披露的募集资金用途，使用募集资金购买资产、对外投资的行为，不适用本办法。

”上市公司通过非公开发行预计募集资金不超过98.50亿元，其中72.37亿元用于收购国华人寿43.86%的股权和25.50亿元用于收购完成后对国华人寿的增资，上述行为系通过募集资金购买资产、对外投资的行为，符合《上市公司重大资产重组管理办法》第二条之规定，不适用《上市公司重大资产重组管理办法》。

3、估值情况：

单位：

万元

估值对象

评估方法

P/B

P/B

账面值

评估值

增值率

国华人寿

资产基础法

11.79

2.08

809,639.24

1,684,180.13

108.02%

（五）、大连友谊发行股份购买资产（失败）

1、方案介绍：

本次重组的各方主要公司列举如下：

交易方

公司名称

备注

上市公司

大连友谊

-

发行股份购买资产交易对方

武信投资集团

主要交易对方

武信管理公司

武信投资集团控股股东

发行股份购买资产交易标的

武汉信用担保（集团）股份有限公司

拥有融资担保牌照

武汉中小企业信用担保有限公司

武汉市创业担保有限责任公司

武汉信用小额贷款股份有限公司

拥有小额贷款牌照

武汉信用发展投资管理有限公司

拥有投资业务牌照

武汉资信管理有限公司

拥有资信评估业务牌照

武汉信用评级有限公司

拥有信用评级业务牌照

汉信互联网金融服务股份有限公司

-

发行股份募集配套资金交易对方

不超过10名特定发行对象

本次发行股份购买资产不以本次募集配套资金的成功实施为前提

本次发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易前，交易各方股权结构如下：

大连友谊以发行股份购买资产的方式收购：

（1）、武信投资集团、武信管理公司共持有的武信担保集团100%股权；

（2）、武信投资集团持有的武汉中小担保公司100%股权；

（3）、武信管理公司持有的武汉创业担保公司90%股权；

（4）、武信投资集团持有的武汉信发投100%股权；

（5）、武信管理公司持有的武信小贷公司18%股权；

（6）、武信投资集团持有的武汉资信公司100%股权；

（7）、武信投资集团持有的武信评级公司90%股权；

（8）、武信投资集团持有的汉信互联网金融70%股权。

同时，向不超过10名符合条件的特定对象发行股票，募集配套资金30亿元，用于对，以及用于支付中介机构费用等。

本次交易完成后，上市公司总股本预计由35,640万股变更为101,616.41万股，武信投资集团预计将直接持有上市公司57.87%的股权，武信投资集团及其一致行动人武信管理公司将合计持有上市公司64.93%的股权，武信投资集团将成为上市公司控股股东，武汉金控将成为上市公司实际控制人，武汉市国资委成为上市公司的最终控制人。

具体如下图所示：

2、失败原因：

《上市公司重大资产重组管理办法》新规颁布前，上市公司发行股份购买资产时若发生实际控制人变更，只要本次交易的资产总额小于上市公司控制权发生变更的前一个会计年度经审计的合并财务会计报告期末资产总额的比例的100%，则不触发借壳条件。

在预案公布日，拟购买资产截至2015年9月30日的资产总额为679,274.91万元，占大连友谊2014年末总资产890,189.04万元的76.31%；拟购买资产的预估值为627,435.70万元，占大连友谊2014年末资产总额890,189.04万元的70.48%，可以认为本次收购不触发借壳条件。

2016年6月，证监会向社会公开征求意见，重点是进一步规范市场俗称的“借壳”上市行为，并很快提出多项修订措施。

在新规下，由于大连友谊发行股份购买资产会导致实际控制人变更，同时收购标的为金融类资产，且收购标的的净资产、净利润和股份比例三项指标均超过上市公司2014年末对应数据的100%，构成借壳上市。

3、估值情况：

单位：

万元

估值对象

评估方法

P/E

P/B

净资产

评估值

增值率

武汉信用担保股份有限公司

收益法

11.53

1.51

131860.4

198,596.81

50.61%

武汉中小企业信用担保有限公司

收益法

17.90

1.11

83120.91

92,151.87

10.86%

武汉市创业担保有限责任公司

收益法

-

1.18

8483.711

9,983.31

17.68%

武汉信用小额贷款股份有限公司

收益法

16.74

1.32

29093.79

38,388.81

31.95%

武汉信用发展投资管理有限公司

收益法

11.50

3.56

77958.17

277,416.96

255.85%

武汉资信管理有限公司

收益法

-

1.31

4823.088

6,317.29

30.98%

武汉信用评级有限公司

收益法

-

1.18

893.2675

1,056.95

18.32%

汉信互联网金融服务股份有限公司

收益法

-

1.98

1777.011

3,523.68

98.29%

拟购买资产预估值约为627,435.70万元，相对于截至2015年9月30日净资产账面值339,809.64万元增值约84.64%。