吉利控股集团的价值评估文献综述.docx

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吉利控股集团的价值评估文献综述

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吉利控股集团的价值评估文献综述

【摘要】随着经济日趋全球化，资本日趋广泛地流动，企业私有化、合资、收购、兼并企业重组等活动日益频繁，这些活动无不涉及企业价值的评估与文化；同时企业财务目标已由利润最大化逐渐转变为企业价值最大化。

本文以吉利控股集团为对象，以公开数据资料为基础，采用自由现金流量折现模型对吉利集团价值进行简单的模型评估，客观地反映吉利控股集团的经营策略和财务状况;并对其进行价值评估。

【关键词】吉利集团、自由现金流量、价值评估

一、公司价值评估方法研究的背景

随着经济全球化的发展，并购与重组的浪潮迅速地席卷我国，对于公司价值的评估已成为不可避免的问题。

面对经济的全球化趋势和激烈的市场竞争，因此，可以说“公司价值”将成为21世纪经济领域中的关键词。

此外，市场经济的发展，公司价值及价值评估理论也渗透到诸多领域，如股票定价、兼并收购价格的确定、公司发展战略制定等。

但无论在哪个方面，公司价值评估理论都发挥着越来越重要的作用：

公司价值评估理论，对于投资者树立正确科学的投资理念，促进我国证券市场的健康发展，确保我国国民经济的持续增长，都有着重要的意义。

二、公司企业价值与现金流量折现法概述

2.1企业价值

企业价值是指企业的内在价值（也就是公允市场价值），它的价值取决于企业的整体盈利能力和与之承担的风险水平。

应与企业价值相区别的四个价值

提及企业价值，就还应注意从四个既有联系、又有区别的概念上来认识和评价企业的价值。

这四个概念分别是:

账面价值、内在价值、市场价值和清算价值。

1）账面价值企业的账面价值是指企业现有的净资产，它反映的是历史的、静态的企业资产情况，并没有反映企业未来的获利能力。

它没有考虑通货膨胀、资产的功能性贬值和经济性贬值等重要因素的影响，企业的账面价值难以反映企业的企业真实价值。

2）内在价值企业的内在价值是其未来的净现金流量的现值之和。

从最抽象的意义上说，企业价值就是指企业的内在价值。

企业内在价值看似是一个客观的公认的理论标准，但由于它的计算要估计未来的现金流和贴现率，实际上这一指标的确定具有很大的主观性，在某些情况下甚至不具备操作性。

3）市场价值市场价值是指上市公司股票的市场价格。

在发达的资本市场国家由于信息披露充分，市场机制相对完善，公司市值和企业价值具有较强的一致性。

4）清算价值清算价值是指企业停止经营，变卖所有的企业资产减去所有负债后的现金余额。

这时的企业资产价值应是可变现价值，不满足持续经营假设。

破产清算企业的价值评估，不是对企业一般意义上价值的揭示，因而不具有通常意义上的企业所具有的价值。

2.2自由现金流量概述

2.2.1现金流贴现估值法的基本原理

任何资产的价值等于其预期未来全部现金流的现值总和，这是现金流贴现估值方法的估值原理。

即通过选取适当的贴现率，折算出预期在公司生命周期内可能产生全部的现金流之和，从而得出公司的价值。

现金流会因所估资产的不同而有差异。

对股票来说，现金流是红利；对债券而言，现金流是利息和本金；对实际项目而言，现金流是税后净现金流。

贴现率取决于所预测现金流的风险程度，资产风险越高，贴现率就越高；反之，资产风险越低，贴现率越低。

现金流贴现估值法的估值模型

公司自由现金流稳定增长贴现模型

公司自由现金流（freecashflowforthefirm-FCFF）稳定增长贴现模型估值的公式为：

其中：

FCFF=下一年预期的自由现金流；gn=FCFF的永久增长率；WACC=加权平均资本成本=股权成本和债务成本的加权平均值

该模型必须满足四个条件：

第一，公司自由现金流以固定的增长率增长；第二，折旧近似等于资本性支出；第三，公司股票的ß值应接近于1；第四，相对于经济的名义增长率，公司的增长率必须是合理的，即一般不能超过1-2个百分点。

2、一般形式的公司自由现金流贴现模型

该模型将公司的价值表示为预期公司自由现金流的现值，公式为：

其中：

FCFFt=第t年的FCFF在实际中，经常会碰到n年后达到稳定增长状态的公司，该类公司的价值可表示如下：

其中：

WACC=加权平均资本成本；gn=稳定增长状态的FCFF增长率。

公司自由现金流贴现模型比较适合那些具有较高的财务杠杆比率以及财务杠杆比率正在发生变化的公司。

当偿还债务导致的波动性使计算公司股权自由现金流变得很困难或由于较高的负债导致负的股权自由现金流时，股权自由现金流贴现模型就无法使用，而公司自由现金流贴现模型正好弥补了这一缺陷。

因为FCFF是偿还债务前的现金流，不受偿还债务的影响，也不可能出现负值。

（三）现金流贴现估值法参数的计算

1、自由现金流（FCFF）的计算方法

公司的价值属于公司的各种投资者，其中包括股权资本投资者，债券持有者和优先股股东。

因此公司自由现金流是所有这些权利要求者的现金流总和，见下表1:

表1现金流和贴现率

投资者

现金流

贴现率

股权资本投资者

股权资本自由现金流

股权资本成本

债权持有者

公司负债（包括利息）的待偿还额

税后债务成本

优先股股东

优先股股东股利

优先股资本成本

因此，投资者公司自有现金流=股权资本自由现金流+公司负债的待偿还额+优先股股东股利。

对于有财务杠杆的公司而言，公司自由现金流高于股权自由现金流；对于无财务杠杆的公司而言，二者是相等的。

计算公式为：

公司自由现金流（FCFF）=EBIT（1-税率）+折旧-资本性支出-营运资本追加；EBIT指息税前利润。

在进行企业价值评估过程中，自由现金流量可以细分为实体现金流量、股权现金流量以及债务现金流量。

实体现金流量可以用于评价企业整体价值以及未来发展况；股权现金流量可以对公司股权价值进行评估，以判断在公允市场上公司股价被高估还是被低估，以做出相关的决策；债务现金流量主要用于债务方面预测，数值上等于税后利息费用与净负债增加额之差。

在进行企业价值评估过程中，实体自由现金流量与股权自由现金流量更得到较大推广。

以对标准财务报表调整编制的管理用现金流量表为基础来评估企业价值是现在实务界和学在西方理论界，我认为，最重要的价值评估方法应该算是现金流量折现法了。

因为这种方法考虑了货币的时间价值，因此，更符合价值评估的思想。

在现金流量折现法的基础上又发展成了经济利润法、经济附加值评估法等价值评估方法。

此外，对于上市公司繁荣价值评估方法及实践应用研究的评估还有其他的方法，比如相对比较法、股票债券法、调整账面价值法等。

美国学者莫迪格利尼和米勒，在1958年提出的关于资本结构的MM理论，重新诠释了公司的目标是价值最大化，而并非新古典经济学所述的“利润最大化”。

随后的1961年，他们还首次阐述了公司价值和其他资产价值一样也取决于其未来产生的现金流量的思想，并通过建立米勒——莫迪格利尼公司实体价值评估公式对公司整体价值进行评估。

美国西北大学拉巴波特、哈佛大学詹森等学者于20世纪80年代提出的一个全新的自由现金流量的概念。

自由现金流量折现法的基础是建立在有效资本市场假设和成熟的证券市场的基础上的。

在具体评价的数据和方法上，如计算公司的加权平均资本时，依据成熟的资本市场的利率基数和资本资产定价模型等理论。

1986年，拉巴波特教授构建了拉巴波特价值评估模型，并通过创办ALCAR公司将其价值评估理论付诸于实际应用。

在其模型中，拉巴波特确立了五个决定公司价值的重要价值驱动因素:

销售和销售增长率、边际营业利润、新增固定资产投资、新增营运资本、资本成本。

在这些价值驱动因素对公司现金流入和流出进行预测的基础上对公司价值进行评估。

2.2.2企业价值评估

估算企业实体价值可以借助一定的折现模型对企业价值进行评估，以进行与此相关的决策。

不同的折现模型对企业价值的评估往往是不同的，基于之前分析，现金流量折现模型（DCF）

现金流量折现模型在进行估值之前首先要根据企业自身发展现状进行合理预测，借助一定的模型预测企业未来各年所能产生的现金流量，同时要根据对风险等的评估选定合适的折现率，将预测的未来各年现金流量进行贴现，即可准确的估算出公司价值。

企业未来现金流量分为两个阶段：

可预测期和预测后续期（又称为稳定阶段），在这不同期间中，利用自由现金流量折现模型进行企业价值评估是有区别的，所以，在计算企业价值之前还要明确预测期的期限。

企业必须在稳定的经营水平下才可以有效地使用连续价值估算方法，这是因为任何连续估价方法都要依赖以下几条重要假定：

①毛利率稳定，并保持固定的资本周转；②增长率不变，每年将相同比例的现金流量投入经营；③新投资都可获得固定的回报。

在明确的预测期内采用预测的依据加权平均资本成本折现的未来自由现金流量来预测未来价值。

【参考文献】

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2-10.

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