益海嘉里经营分析报告.docx
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益海嘉里经营分析报告
3
益海嘉里
经营分析报告
2020年9月
1.公司概览
益海嘉里金龙鱼粮油食品股份有限公司成立于2005年06月17日，是国内最大的农产品
和食品加工企业之一。
益海嘉里是爱国华侨郭鹤年和他的侄子郭孔丰共同投资的新加坡丰
益国际集团在中国大陆投资的一系列粮油食品加工、销售等业务的统称。
公司竞争优势集
中于厨房食品领域，已拥有包括“金龙鱼”、“胡姬花”、“口福”等在内的众多知名品牌。
同时，公司依托食品加工产业链，涉足饲料原料及油脂科技产品的研发、生产与销售。
公司的主要产品包括厨房产品和饲料原料及油脂科技产品两大板块：
1）公司在以小包装零售产品满足家庭烹饪需求的同时，为餐饮业客户提供中包装产品，
并为食品工业客户提供食品原辅料。
2）公司饲料原料包括蛋白类产品、纤维类产品及能量类产品，满足各类养殖企业不同阶
段的需求；同时公司主要以棕榈油、棕榈仁油、椰子油等油脂为原料进行生产加工油脂科
技产品，产品包括油脂基础化学品、油脂衍生化学品、营养品以及家居及个人护理产品等
日化用品等。
1.1.发展历程：
深耕国内市场，布局多元渠道，打造行业领先品牌
全国战略布局，致力于建立高标准综合企业群，实现最优成本。
1988年，公司在国内投
资了第一家油脂工厂南海油脂；1994年，公司开展大豆压榨产业链相关业务，此后不断扩
大公司产业领域。
2001-2002年，公司在秦皇岛、周口、防城港、连云港和烟台的五家油
籽压榨及食用油精炼厂投入运营。
截至2019年12月31日，公司在全国24个省、自治区、
直辖市拥有65个已投产生产基地，同时，公司在泰州、秦皇岛、上海、连云港、防城港
等地建立了多个综合企业群，以产业链为核心，纵向一体化布局，通过将产业链上下游工
厂集于一个生产基地内，实现资源共享、高效管理和规模经济。
强有力品牌优势，多元渠道网络布局，建立广泛长期稳定客户群。
公司较早进入国内粮油
行业。
1991年，公司第一瓶金龙鱼小包装油面世，引领了中国从散装油到小包装油的消费
模式革命；2002年，“金龙鱼第二代调和油”面世，引领国人食用油观念从“安全”向“营
养健康”跃升；2006年，金龙鱼成为“北京2008年奥运会食用油独家供应商”。
经过多
年经营发展，公司已经建立了强有力的品牌优势，与直销客户建立了良好的业务合作关系。
图1：
公司发展大事件一览
资料来源：
招股说明书，市场研究部
4
1.2.股权结构：
不存在实际控制人
公司共有两名发起人，分别为Bathos和阔海投资。
截至2019年12月31日，Bathos和阔
海投资持有的公司股份占公司发行前股份比例分别为99.99%和0.01%。
丰益国际依次通过
WCL控股、丰益中国、丰益中国（百慕达）间接持有Bathos100%权益，因丰益国际报告期内
不存在实际控制人，故公司不存在实际控制人。
图2：
益海嘉里金龙鱼粮油食品股份有限公司股权结构（截至2019年12月31日）
资料来源：
招股说明书，市场研究部
1.3.致力国内厨房食品领域，三个主要产品销售市场份额行业第一
厨房食品是公司主要产品类型，公司厨房食品板块约占公司主营的64%。
公司近年来营收
和利润增速有所放缓。
2016-2019年公司的主营业务收入由1334.94亿元增长至1707.43
亿元，复合增速8.55%；归母净利润由5.11亿元增长至54.08亿元，复合增速119.6%。
公
司销售收入主要来自于中国大陆市场，2017年至2019年，公司在中国大陆的营业收入占
总营业收入比重保持在96.9%左右。
图3：
公司近年来营收情况（亿元，%）
图4：
公司近年来归母净利情况（亿元，%）
60.00
1000.00%
800.00%
600.00%
400.00%
200.00%
0.00%
1,800.00
1,500.00
1,200.00
900.00
600.00
300.00
0.00
14.00%
12.00%
10.00%
8.00%
6.00%
4.00%
2.00%
0.00%
878.67%
50.00
40.00
30.00
20.00
2.54%
2018
10.00
0.00
5.46%
2016
2017
营业总收入
2018
2019
yoy
2016
2017
净利润
2019
yoy
资料来源：
wind，市场研究部
资料来源：
wind，市场研究部
5
国内粮油行业龙头，三个主要产品销售市场份额行业第一。
根据尼尔森数据，2016至2019
年，公司在小包装食用植物油、包装米现代渠道和包装面粉现代渠道市场份额排名第一，
2019年市场份额分别为38.4%、18.4%和26.7%。
公司在饲料原料、油脂科技行业市场占有
率排名靠前。
此外，公司积极开发新产品，目前在挂面、调味品、日化用品等细分产品领
域取得了长足的进步。
图5：
2016-2019年小包装食用植物油全国销售量份额（%）
45.00%
36.00%
27.00%
18.00%
9.00%
0.00%
益海嘉里
厂商A
2017
厂商B
厂商C
2016
2018
2019
资料来源：
招股说明书，市场研究部
图6：
2016-2019年包装米厂商全国现代渠道销售量份额（%）
图7：
2016-2019年包装面粉全国现代渠道销售量份额（%）
20.00%
15.00%
10.00%
5.00%
30.00%
24.00%
18.00%
12.00%
6.00%
0.00%
0.00%
益海嘉里
厂商A
2017
厂商D
20182919
厂商E
益海嘉里
厂商A
2017
厂商F
20182019
厂商G
2016
2016
资料来源：
招股说明书，市场研究部
资料来源：
招股说明书，市场研究部
2.行业背景：
生产端集中度提升，需求端增长行业空间大
2.1.农副食品加工产业链
产业链的上游主要是农副产品原材料，领先公司需要具备成本控制能力和抗风险能力。
原
材料包括大豆、小麦、水稻、玉米、菜籽、花生、棉籽、葵花籽、芝麻及油脂等。
农副产
品主要有以下几个来源：
从事农副产品贸易的国内外专业贸易商；主产区的粮食收储企业；
国内粮食交易中心等公开市场；农业合作社或者农户。
农副产品采购有一定的价格波动风
险，近几年，进口农产品价格由于国际贸易环境变化、自然气候变化等诸多因素影响产生
了波动；同时，国内农产品价格受上游种植环节决策信息缺乏、供需不匹配、流通环节众
多以及自然条件变化等因素影响，价格也存在一定波动。
在食品行业，原材料占成本比重
较高，因此公司需要具备一定的成本控制能力和抗风险能力。
6
产业链的中游主要是农产品和食品加工，行业集中度逐渐提高。
主要加工环节包括农产品
初加工、精深加工、油脂科技工艺等，主要产品包括厨房食品、饲料原料及油脂科技产品
等。
其中，厨房食品种类丰富，包括针对家庭烹饪需求的食用油、大米、面粉等小包装零
售产品，适合餐饮客户的食用油、调味品、豆浆粉等中包装产品，以及满足食品工业客户
需求的起酥油、代可可脂、人造奶油等多种食品辅料。
产业链的下游为商业零售业、餐饮服务业、食品加工业、饲料业以及化工业，下游行业空
间大。
针对下游不同的渠道特点，产品的销售主要有经销和直销两种销售模式，经销模式
指公司与经销商签署相关协议，由经销商在约定的期限和地域内销售指定商品的模式；直
销模式指除经销模式外，企业直接和客户签署购销合同，将商品销售给客户的模式。
厨房
食品和油脂科技产品中的日化用品主要针对商业零售业、餐饮服务业、食品加工业；其他
油脂科技产品及饲料原料主要通过直销的方式销往下游化工行业以及饲料行业。
图8：
农副食品加工产业链情况
资料来源：
招股说明书，市场研究部
2.2.厨房食品板块：
需求增长动力足，消费升级竞争大
近年来，我国厨房食品行业增长迅速，国家相继出台了《中华人民共和国产品质量法》《中
华人民共和国食品安全法》等一系列法律法规，对食品的生产、加工、流通等各环节进行
规范。
这些法规有效保护了消费者以及厨房食品企业的利益，也进一步规范了厨房食品行
业市场，保障行业健康、有序发展。
厨房食品种类丰富，包括针对家庭烹饪需求的食用油、大米、面粉等小包装零售产品，适
合餐饮客户的食用油、调味品、豆浆粉等中包装产品，以及满足食品工业客户需求的起酥
油、代可可脂、人造奶油等多种食品辅料。
近年来，随着居民消费能力的提升，消费者对
于食品的需求持续增加，这正是厨房食品行业发展的机遇所在，具体来说，厨房食品需求
增长来源于以下三方面：
➢
家庭消费升级带动需求增长。
城镇化进程的加快与人均可支配收入的提高带动厨房食
品消费需求不断增长，人们对于厨房食品安全、营养、健康、美味的需求也有所提升，
这推动了厨房食品行业规模的持续增长。
➢
餐饮业需求持续增长有利于优质企业发展。
随着居民收入水平的提高，消费者对于餐
饮的需求已经从简单的“安全、卫生”提升到了“安全、营养、健康、美味”，这在
一定程度上提高了对食品生产企业的要求，有利于具有规模优势、品质优势、新产品
开发优势的厨房食品企业。
➢
食品制造业需求持续增长带动厨房食品行业升级。
近年来，我国食品制造业持续高速
增长，厨房食品的市场需求也持续增长。
随着大众消费层次的提升，食品的安全、质
7
量为广大消费者所关注，低质量、低价格和低口感的食品难以满足市场需求，食品制
造企业为了提升产品层次，积极选用质量更好、品牌信誉更高的厨房食品。
与此同时，厨房食品行业也存在着激烈的竞争，一方面，公司面临来自消费者喜好及消费
趋势变化、消费者品牌忠诚度、新产品推出、竞争对手定价策略、替代产品取代本公司产
品、区域地方经济发展等多种行业竞争压力；另一方面，厨房食品销售存在季节性、区域
性特征要求企业的产品研发、市场定位等方面不断与时俱进。
2.2.1.食用油行业
食用油按照品类可分为食用动物油和食用植物油。
在我国消费结构中，食用植物油占据了
主导地位，食用动物油占比较低。
根据国家粮油信息中心统计数据，2018/19年度，食用
植物油产量2546万吨，我国食用植物油消费量3338万吨，预计2019/20年度，食用植物
油产量2640万吨，进口量784万吨，消费量3339万吨。
图9：
国内食用油生产量及消费量
4000
3440
3377
3338
3500
3000
2500
2000
1500
1000
500
3030
2950
2963
2860
2880
2632
2678
2506
2546
0
2013/14
2014/15
2015/16
2016/17
2017/18
2018/19
国内食用油生产量（万吨）
国内食用油消费量（万吨）
资料来源：
国家粮油信息中心，市场研究部
按照包装方式划分，食用植物油可分为散装油、中包装食用油以及小包装食用油。
近年来，
随着国家关于限制散装油销售相关法规的不断出台、居民生活水平的提升以及消费者日益
提高的食品安全意识，散装油消费量逐渐减少，中小包装食用油消费量逐渐上升，占据着
食用油市场的主要地位。
2.2.2.大米行业
我国是世界人口第一大国，同时也是大米第一产量大国和第一消费大国。
2019年，我国
大米的产量和消费量分别达到1.47亿吨和1.43亿吨。
2013年以前，我国大米的生产量和
消费量持续增长，2008年至2013年年均复合增长率分别达1.19%和1.92%。
随着我国传统
农业结构的变化调整，畜牧业快速发展，奶业、水产业也都有了长足的发展，消费者对于
大米等“主食”需求有下降，从2013年开始，我国大米消费量略有下降。
图10：
2018-2019中国大米生产量和消费量情况
155
149
148
148
143143
147
150
145
140
135
130
125
146
146
145145
144
143143
142142
141
140
141
137137
135
134
133
134
200820092010201120122013201420152016201720182019
生产量（百万吨）消费量（百万吨）
资料来源：
招股说明书，美国农业部（USDA），市场研究部
8
同时，我国也是水稻种植大国，由于大米加工行业进入壁垒较低，我国大米加工企业数量
较多。
近几年，我国大米行业规模以上企业数量不断增长，根据国家统计局的统计，2017
年全国大米行业规模以上企业约3,400家，较2012年增长约700家。
我国大米消费结构
主要由食物消费、饲料、工业用粮组成，其中以食物消费为主，占比约40%，而食物消费
中主要以散装米为主，包装米占比较低。
近几年，随着消费升级以及消费者食品安全意识
的提升，包装米占比逐渐提升。
2.2.3.面粉行业
面粉主要是由小麦加工而成，小麦在我国是仅次于水稻、玉米的主要粮食作物，历年种植
面积约占粮食作物总面积的20%。
2008年至2015年，我国小麦产量逐年增长，年均复合
增长率为2.32%；2015年后，我国小麦产量增长速度趋于平缓。
图11：
2008-2019中国小麦产量情况
14000
13433
13327
13359
13262
13500
13000
12500
12000
11500
11000
10500
10000
13144
12832
12371
12254
11863
1158311614
11293
200820092010201120122013201420152016201720182019
产量（万吨）
资料来源：
招股说明书，国家统计局，市场研究部
在我国面粉消费结构中，食物消费占比超过90%，其中散装及大包装、中包装面粉占据主
要的市场份额。
近年来，由于保质期更长、质量更有保障，越来越多的消费者倾向于购买
包装面粉。
2.3.饲料油脂板块：
季节区域影响销量波动，科技进步生产规模扩大
饲料原料主要包括豆粕、菜粕、米糠粕、麸皮等，来自于农副产品初加工，满足下游饲料
业的需求。
油脂科技产品包括日化用品、油脂基础化学品、油脂衍生化学品等，是将农副
产品初加工之后通过油脂科技工艺而来，其中日化用品与厨房食品类似，下游餐饮、零售
等行业都有需求，其他的油脂化学品主要是销往下游化工行业。
受畜牧产品的市场消费和养殖动物生长的季节性特点影响，饲料原料行业存在一定的周期
性。
总体来说，受到养殖场、饲料厂需求高峰的影响，下半年为饲料原料的销售旺季，上
半年为销售淡季。
此外，我国饲料产品品种呈现出鲜明的区域性特征，不同品种饲料的原
料配比也存在一定差异，使得饲料原料销售具有一定的区域性特征。
我国油脂科技行业起步于上世纪90年代以前，起步时主要以国内自主开发技术为主，伴
随着国家经济发展，国外大型跨国企业纷纷进入国内油脂科技领域，给国内油脂科技行业
带来了更大的竞争。
同时，通过引进国外先进生产技术，国内有实力的企业纷纷新建或扩
建生产装置，企业生产规模与集中度大幅提高，油脂科技行业进入了一个快速发展的时期。
2.3.1.饲料原料行业
饲料原料主要包括油籽及其加工产品、谷物及其加工产品等，向饲料生产企业供应，
进一步加工成为饲料产品。
根据中国饲料工业协会的数据，2019年我国饲料总产量约
9
2.29亿吨，下游饲料产品需求的快速提升带动了饲料原料行业的快速发展。
图12：
2009-2019我国饲料总产量情况
25000
20000
15000
10000
5000
0
2278822885
22161
20918
194491934019732
20009
18061
16202
14813
20092010201120122013201420152016201720182019
产量（万吨）
资料来源：
中国饲料业协会，市场研究部
2.3.2.油脂科技行业
油脂科技行业包含油脂基础化学品、油脂衍生化学品、营养品以及日化用品等细分行业。
我国油脂科技行业起步于上世纪90年代以前，起步时主要以国内自主开发技术为主，局
限在皂粒、脂肪酸、甘油等产品，技术较为落后；从上世纪90年代至20世纪初，伴随着
国家经济发展，通过引进国外先进生产技术，油脂科技相关企业的生产规模有了明显的扩
大，技术水平也有了较大的提高，为我国油脂科技行业的发展打下了良好的基础；2003
年至今，国外大型跨国企业纷纷进入国内油脂科技领域，带来了先进的生产技术和经营理
念，同时，国内有实力的企业也纷纷新建或扩建生产装置，企业生产规模与集中度大幅提
高，油脂科技行业进入了一个快速发展的时期。
2.4.一体化发展的潜力：
借鉴邦吉经验
邦吉（BungeLimited）是一家一体化的全球性农商与食品公司，公司成立于1818年，总
部设在美国纽约州的WhitePlains。
邦吉经营着从农场到消费者的食品链，是全球领先的
油籽和谷物产品及配料的采购、加工和供应商。
邦吉在2019《财富》世界500强中位列247位。
2019年公司营业收入为411.4亿美元，
由于公司产业链以农产品为基础，营收情况受到宏观环境和市场因素综合影响，近几年邦
吉公司营业收入呈现负增长态势，2019年营业收入较上年有小幅度下滑，但总体来讲营业
收入趋于平稳。
邦吉公司的市值超60亿美元。
邦吉作为全球四大粮食贸易商之一，其发展经验值得借鉴。
邦吉最开始在荷兰起家，并逐步进入南美、巴西、阿根廷等市场，后来进入北美市场实现
均衡发展。
通过收购新建，产业链长度持续延展：
➢
1818年，JohannBunge在荷兰阿姆斯特丹建立了邦吉，建立之初邦吉是一家进出口
贸易企业。
➢
1884年，JohannBunge的孙子和他的姐夫在阿根廷建立了一家谷物贸易公司Bungey
Born。
➢
➢
1899年，BungeyBorn在阿根廷建立了第一家食品加工厂——Centenera。
1923年，邦吉在巴西建立了第一家油籽加工公司——SANBRA。
10
➢
➢
➢
1938年，邦吉进入巴西化肥市场，成为农民的供应商和客户。
1947年，邦吉创建了Fertimport，一家管理原材料运输的巴西公司。
1967年，邦吉在美国路易斯安那州的德斯特雷汉扩建，在南路易斯安那州港建了第一
家美国大豆加工厂（也是当时唯一的一家）。
➢
1979年，邦吉收购了美国的Lauhoff谷物公司，拥有世界上最大的玉米干磨设备，这
标志着邦吉进入加工食品方面的增值食品业务。
➢
➢
1980年，邦吉在美国收购了三家食用油精炼厂，进入石油增值和包装业务。
2006年，邦吉与美国爱荷华州西南部可再生能源公司建立了战略合作伙伴关系，以生
产玉米乙醇。
➢
➢
2010年，邦吉收购了美国太平洋国际稻米厂（PIRMI），首次进入大米市场。
2015年，Bunge收购了美国全丰收食品，该公司是B2B客户的驱逐机压榨和非转基
因油产品的供应商。
➢
2017年，Bunge收购了土耳其领先的橄榄油和籽油生产商AnaGida，在当时，土耳
其是世界上最大的、增长最快的食用油市场之一。
图13：
公司发展历程
资料来源：
邦吉官网，市场研究部
进行全球整合，一体化程度不断加深：
➢
1996年，在作出将发展重点放在农业综合企业和食品（以及退出不相关的领域）的基
本战略决定之后，邦吉的油籽团队通过增加对北美油籽粉碎业务的投资、收购阿根廷
帕拉内河地区的油籽粉碎企业、领导巴西相关产业的整合，并且收购或创建了针对目
的地的营销渠道，将价值链从出口来源扩展到主要进口市场。
➢
➢
➢
1998年，邦吉在怀特普莱恩斯（WhitePlains）建立全球市场（BGM）总部，这是邦
吉的营销机构，负责将农产品从美洲水域输送到亚洲，中东和欧洲部分地区。
BGM通
过其农产品生产线（BPL）协调了全球贸易，启动了全球经济研究，发展了海运贸易能
力，并成立了金融服务集团。
2002年，为了更好地把握全球协同效应，邦吉重组了农业综合企业的业务，在部门层
面创建了邦吉全球农业综合企业，并创建邦吉产品线（BPL）以专注于优化全球流程和
风险管理。
同时创建邦吉亚洲，负责集团的亚洲资产和分销业务，还创建了统一的邦
吉欧洲，包括前邦吉全球市场的资产和分销。
2007年，邦吉产品线（BPL）是公司内部的一个小组，负责协调全球农业商品贸易，
现在被转移到一个新的实体企业GlobalAgribusiness中，因此，BPL变得独立于组织
结构，并从中立的角度进行全局优化。
邦吉全球农业综合企业位于怀特普莱恩斯和日
内瓦。
前邦吉全球市场（如迈阿密）的其余办事处成为地区运营公司的一部分。
11
➢
2017年，邦吉收购IOILodersCroklaan70%的股权，该市场是特种棕榈油和热带油
B2B市场的领导者，在糖果、烘焙和婴儿营养应用方面拥有优势。
交易完成后，邦吉
的增值能力、覆盖范围和规模将扩大，这使邦吉成为B2B食用油的全球领导者。
注重品牌营销，知名品牌遍布各地
邦吉在1998年成立全球营销部门后，通过在世界各地的农产品贸易及不同产品在各大洲
的分销，促进了企业食品业、农业和农产品贸易在全球范围内的整合。
并且，通过在全球
设立多个的办事处，邦吉对消费者的需求更为了解，按照需求细分市场，进行地方化个性
化营销。
目前邦吉已经在全球各地建立了多个受到消费者喜爱的品牌。
图14：
邦吉公司品牌分布情况
资料来源：
邦吉公司官网，市场研究部
3.业务拆分：
两大业务，运用循环经济，拓宽产业领域
公司业务主要包括厨房食品和饲料原料及油脂科技产品，厨房食品板块是公司的主要业务
板块，公司依托食品加工产业链，涉足饲料原料及油脂科技产品。
12
图15：
公司完整产业链示意图
资料来源：
招股书，市场研究部
公司运用“订单种植—精深加工—产品品牌化—副产品综合利用—高科技产品研发”的循
环经济理念，通过“吃干榨净”的精深加工模式，充分开发利用国产大豆、玉米、小麦等
农产品的资源价值，带动农产品加工由初级加工向精深加工转变，由资源消耗型向高效利
用型转变，使产业领域更宽、附加值更高、产业链条更长。
从公司的营收结构来看，2016-2019年公司厨房食品和饲料原料及油脂科技产品销售收入
占公司营业收入比重均超过99%，其中厨房食品营业收入稳定增长，占营业收入比重保持
在61%左右，毛利贡献均超过70%。
从公司的毛利率水平来看，2017年公司毛利率
升级会员 