华能国际 资本结构与筹资方式分析.docx

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华能国际资本结构与筹资方式分析

华能国际——资本结构与筹资方式分析

目录

一、华能国际电力股份有限公司简介

二、主要财务数据及资本结构分析

三、筹资方式选择

四、总结

一、公司简介

华能国际电力股份有限公司及其附属公司在中国全国范围内开发、建设和经营管理大型发电厂。

华能国际成立于1994年6月20日，是亚洲最大的独立发电上市公司，其母公司华能集团是亚洲最大的独立发电商，为国内五大发电集团之一。

公司业务：

火电为核心、煤为基础、金融支持、科技引领、产业协同。

1994年10月在全球首次公开发行了12.5亿股境外上市外资股，并以3,125万股美国存托股份（“ADS”）形式在美国纽约证券交易所上市（代码：

HNP）。

1998年1月，外资股在香港联交所以介绍方式挂牌上市（代码：

902），同年3月，华能国际成功地完成了2.5亿股外资股的全球配售和4亿股内资股向母公司（“华能集团”）的定向配售。

2001年11月，本公司在国内成功发行了3.5亿股A股，其中2.5亿股为社会公众股。

并在上海证券交易所挂牌上市（代码：

600011）公司及其附属公司截至2010年底拥有166座电厂；19座煤矿；8家金融企业；4家科研机构；2家航运公司；2座码头；参股3条铁路。

公司，其发电厂设备先进，高效稳定，且广泛布局在全国27个省区市，海外包括澳大利亚、新加坡、缅甸；2010底公司实现资产总额：

6624亿元；销售收入：

2270亿元；利润总额：

69.8亿元。

公司的主要业务是利用现代化的技术和设备，利用国内外资金，在全国范围内开发、建设和运营大型发电厂。

公司在中国首次引进了60万千瓦“超临界”发电机组；其拥有的华能大连电厂是国内第一家获得“一流火力发电厂”称号的电厂；华能玉环电厂一号机组是国内首台投运的单机容量100万千瓦的超超临界燃煤机组；华能玉环电厂是国内首座投入商业运行的国产百万千瓦等级超临界火力发电厂；国内第一个实现在纽约、香港、上海三地上市的发电公司；公司全员劳动生产率在国内电力行业保持先进水平。

截止至2011年装机总量：

1.25亿千瓦；清洁能源装机容量：

2003.45万千瓦；总发电量：

5376.44亿千瓦时；2000年公司被国家电力公司授予“中国一流电力公司”称号。

华能国际电力股份有限公司被巴菲特杂志、世界企业竞争力实验室、世界经济学人周刊联合评为2010年（第七届）中国上市公司100强，排名第35位。

同年，入选该杂志“中国25家最具投资价值上市公司”大奖，位列第6位，2011年，世界500强275位，同比上升38位

二、主要财务数据及资本结构分析

（一）资产负债表主要财务数据分析

项目

年份

增减额（元）

标示

增减率

2010

2011

流动资产

28,794,580,047

34,404,049,913

5,609,469,866

增长

19.48%

非流动资产

195,158,167,779

219,961,343,393

24,803,175,614

增长

12.71%

资产合计

223,952,747,826

254,365,393,306

30,412,645,480

增长

13.58%

流动负债

80,055,834,064

93,764,853,461

13,709,019,397 

增长

17.12% 

非流动负债

83,037,697,713  

102,440,677,720

19,402,980,007

增长

23.37%

负债合计

163,093,531,777   

196,205,531,181

33,111,999,404

增长

20.30%

所有者权益

60,859,216,049   

58,159,862,125

-2,699,353,924

下降

4.44% 

2011年，华能国际总资产达到254，365,393,306元，比上年同期增加30，412，645，480元，增加13.58%，其中流动资产达到34，404，049，913元，占资产总量的13.53%，同期比增加19.48%，非流动资产达到291,916,343,393元，占资产总量的86.47%，同期比增加12.71%。

从2011年公司年报可以看出，公司资产总额达到2543亿多元，规模相当巨大，比2010年资产总额的2239亿元增加了约13.58%，这与华能国际2011年一系列的收购活动中也可以看出企业加快了扩张的步伐。

负债及所有者权益

2011年,华能国际负债和权益总额达到254,365,393,306元，同期比增加13.58%；其中负责达到196,205,531,181元，同期比增加20.30%，所有者权益58,159,862,125元，同期比减少4.44%。

资产负债率77.13%，同比增加4.31个百分点，产权比率为3.37同期比增加0.7.从负责与所有者权益占总资产比重看，企业流动负债比重为36.86%，非流动负责比重为40.27%,所有者权益比重为22.87%，企业负责变化中，流动负债增加17.12%，长期负责增加23.37%。

公司负责水平较高，过高的财务杠杆可能给企业的经营带来风险，一旦企业的盈利能力与现金流出现问题，很可能导致无法偿还到期债务。

企业流动负债筹资额超过了流动资产，净营运资本长期为负值，这给企业短期偿债能力带来较大压力，且流动负债增长幅度大于流动资产的增长幅度，公司应通过减少短期负值来提高流动比率。

1、偿债能力分析

①、短期偿债能力

项目

年份

2011

2010

2009

2008

流动比率

0.3669

0.3597

0.3889

0.3876

速动比率

0.2867

0.2948

0.3167

0.2875

截止到报告期末，华能国际流动比率为0．3597，速动比率为0.2867，由于有利润产生的时期不一定表示有足够的现金偿还债务，现金比率指标能充分体现企业经营活动所产生的现金流量在多大程度上保障当期流动负债的偿还，直观反映企业偿还流动负债的实际能力。

同期比企业流动比率上升而速动比率下降,流动资产短期变现能力有所增强，存货管理取得明显成效,在流动资产中相对比例下降。

公司负债比率较低主要是因为公司成立初期举借大量贷款和外债进行电厂建设，随着电厂相继投产获利，逐渐还本付息使公司负债比率降低，也与企业不断的增资扩股有关系。

公司流动比率和速动比率均远远小于1，企业短期偿债能力较差。

②、长期偿债能力分析

项目

年份

2011

2010

2009

2008

资产负债率

77.14%

72.83%

74.89%

74.74%

产权比率

337.36%

267.98%

298.21%

295.90%

已获利息倍数

1.3134

1.8997

2.364

0.2231

资产负债率反映企业资产对债权人权益的保障程度，华能国际本期该比率为77.1353%。

截止到报告期末，产权比率为3.37。

已获利息倍数不仅反映了企业获利能力的大小，而且反映了对偿还到期债务的保障程度，是衡量长期偿债能力的重要标志，本期该指标为1.3134倍。

与上年同期相比，资产负债率上升，长期偿债能力减弱，但利用负债的财务杠杆效应增强，应注意防范债务风险。

根据2011年报分析，公司长期偿债能力令人担忧，需特别关注。

华能国际的高负债率很大程度上是受下面的火电厂拖累。

报表附注披露，2011年，五大发电集团运营的436个火电企业，236个处于亏损状态。

五大发电集团火电业务亏损266亿元，整个行业资不抵债的企业数量超过20%。

（二）利润表主要财务数据分析

项目

年份

增减额（元）

标示

增减率

2010

2011

主营业务务收入

104,307,701,910

133,420,768,944

29,113,067,034

增长

27.91%

营业利润

4,122,209,005

1,139,266,585

-2,982,942,420

下降

72.36%

利润总额

4,593,423,909

2,348,142,819

-2,245,281,090

下降

48.88%

净利润

3,680,328,161

1,364,259,259

-2,316,068,902

下降

62.93% 

2011年，华能国际累计实现营业收入总额133,420,768,944元，较同期增加27.91％，要是公司规模扩大；实现净利润1,364,259,259元，较同期下降62.93％。

从净利润的形成过程来看：

营业利润为1,139,266,585元，较同期减少72.36％；利润总额为2,348,142,819元，较同期减少48.88％。

华能国际的主要收入来自于通过各个地方或省电力公司为最终用户生产和输送力而收取的扣除增值税后的电费收入。

因此，电价的高低直接影响到华能国际的收入情况。

随着我国电力体制改革的全面铺开，电价由原来的计划价格逐步向厂网分开,“竞价上网过渡”，电力行业的垄断地位也将被打破，因此再想获得垄断利润就很难了。

国内电力行业目前形成了电监会、五大发电集团和两大电网的新格局，五大发电集团将原来的国家电力公司的发电资产划分成了五份,在各个地区平均持有,现在在全国每个地区五大集团所占有的市场份额均大约在20%左右。

华能国际作为五大发电集团之一的华能国际的旗舰，通过不断的收购母公司所属电厂，增大发电量抢占市场份额，从而形成规模优势。

1.存在问题

（1）公司负债水平较高，过高的财务杠杆可能给企业的经营带来风险，一旦企业的盈利能力与现金流出现问题，很可能导致无法偿还到期债务。

但是作为在上海、香港、纽约三地上市的企业，公司融资渠道通畅，具有较大的财务弹性。

（2）企业的流动负债筹资额超过了流动资产，净营运资本长期为负值，这给企业的短期偿债能力带来较大的压力，且流动负债的增长幅度大于流动资产的增长幅度，公司应该通过减少短期负债来提高流动比率。

三、融资方案选择

（1）定向增发。

定向增发也就是非公开发行即向特定投资者发行。

定向增发可以增加权益资本，条件较为宽松，也无融资额的限制，具有手续简便、成本低、时间短等优点。

定向增发成为上市公司再融资的主流方式。

此外定向增发还有其独特的优势：

1定向增发可以为上市公司带来宝贵的资金血液。

缩短并购整合的时间，实现企业的超常规发展。

如果认购方是以战略性资产作为投入，则对发股方是投资融资合二为一的企业扩张行为，而且还能为处于高速扩张阶段的企业节约宝贵的现金。

2定向增发是一种更加接近市场化的融资和收购方式。

对于并购方而言，以购买定向增发股份的方式来并购国内上市公司，最直接的一个好处就在于可以通过协议定价来进行并购而非公开竞价。

交易成本相对较低。

在中国特殊的市场环境下，也有助于大股东和小股东的持股成本补偿处于比较公平的地位。

同时，出资方的原有资产可以以合理的价格出售给上市公司，一般可以避免不良资产的高价转移现象。

上市公司通过向收购方定向发行新股，并以此为代价获得收购方拥有的优质资产。

改善资产质量，实现企业规模的低成本扩张。

而收购方所获增发的股票在一定时限之后也可以上市流通。

（2）发行可转化债券。

公司近几年特别是2011年，过多的依靠债务筹资，使资本的构成不平衡，债务资本的筹集需要到期还本付息，给公司带来了很大的财务压力，在公司不景气时，甚至有破产的可能。

公司在净利润为负的情况下无法通过增发股票来实现权益资本的股票筹资，所以公司要想通过增加股票资本的筹资，减小未来的债务到期付息的负担，公司可以发行可转换公司债券，降低资本成本率的同时，增强对未来股价的信心，调整资本结构。

（3）长期借款。

公司的流动比率和速动比率在近几年都处于较低水平，甚至是远远低于同行业水平。

借入过多的短期借款使公司到期要偿还的债务增加，对公司目前处于亏损的情况下，要想在近期偿还巨额债务是具有很大挑战的。

由于全球金融危机的大背景，各国已经在银行长期贷款利率上进行了较大幅度的下调，所以公司在当期进行债务筹资时，应该更多的考虑向银行借入数额大，时间相对较长的长期借款，充分利用国家的优惠政策。

以此避免了近期归还大额债务的压力，并有效控制了的债务融资成本。

四、总结

（一）资本结构与长期融资

截至2011年底华能国际的资产负债率高达77.14%，并且存在较严重的短债长投的现象。

这样高负债率及过度依赖短期债务融资的行为具有两个方面的好处：

首先，能利用债务融资的节税作用，债务利息能够在税前扣除，保持一定的债务比例能够降低企业的资本成本。

其次，债务融资对经理产生的激励作用大于股票融资的激励作用，企业举债可以降低由于所有权和控制权分离而产生的代理成本。

只有在更大的债务压力下，才能迫使经理努力工作，提高管理效率，以避免企业破产。

因此，有时债务融资向市场传递的是高质量的积极信号，而股权融资则是一个不被投资者看好的消极的市场信号。

但是过度的依赖债务融资，保持过高的资产负债率会给企业的经营带来巨大的风险。

根据资本结构的权衡理论，随着资产负债率的提高企业的财务困境成本也随之上升。

当资产负债率到达一个点时财务困境成本会超过债务利息的抵税额，这样不仅不利于企业价值的最大化反而会吞噬企业的价值。

华能国际（国有电力企业也有相同的现象）高达75%的资产负债率及严重的短债长投现象，给企业带来过高的财务风险，一旦企业的现金流出现问题后果可想而知。

华能国际目前采用的高负债比率对其长期融资策略将产生下列影响：

1.对可用银行信用额度的影响。

企业长期融资的渠道主要是银行的长期贷款和资本市场，其中资本市场上可以通过发行股票和债券来筹集资金。

过高的资产负债率会使上市公司的财务风险增大，长期贷款到期不能偿还的可能性增加。

因此，过高的资产负债率将增加银行的风险，导致银行贷款这条融资渠道受阻。

（二）关于长期融资策略的建议

1.改变股利政策。

华能国际近十年来持续向股东发放股利，在08年净利润亏损的情况之下，依然向全体股东每10股派发现金红利1元人民币。

如此高的股利支付率减少了公司的留存收益，失去了大部分内部融资，不利于调整高资产负债率。

华能国际可以将现金股利改为股票股利。

在股东保障权益的同时，不减少留存收益，从而保证权益资本的增加，另一方面也减少公司的现金流出，减轻短期偿债压力。

但是需要注意的是股票股利发放的比例不能太高，否则会导致每股收益的下降，进而对公司股价产生影响。

因此该项措施需要权衡公司及股东的利益，以双赢为原则。

2.发行可转换债券。

可转债的成本比较低，在一定程度上降低了资本成本，而且在一定条件下能够转换为权益资本，从而减少偿债压力。

转换过后又能增加权益资本，降低了再融资的困难。

但是发行可转换债券有法律上的限制，对与华能国际在2011年必需努力提高净资产利润率，使2009-2011三年平均ROE达到7%的最低限度。

根据长江证券行业分析师虞亚新的分析和预测华能国际2008-2011年的ROE分别能达到-10.2%、13.7%、9.2%和9.3%，2008-2010和2009-2011三年的均值分别为4.23%和10.73。

3.减少流动负债比率。

华能国际存在短债长投的现象且流动负债的增长幅度大于流动资产的增长幅度，公司应该通过降低短期负债来降低流动比率。

公司应当利用股权融资获得的资金偿还部分短期负债，降低短期还款压力。