造价管理精讲讲义第五章 工程项目投融资.docx
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造价管理精讲讲义第五章工程项目投融资
第5章工程项目投融资
第一节工程项目资金来源
一、项目资本金制度
项目资本金是指在项目总投资中由投资者认缴的出资额。
对项目来说，项目资本金是非债务性资金，项目法人不承担这部分资金的任何利息和债务。
投资者可按其出资的比例依法享有所有者权益，也可转让其出资，但不得以任何方式抽回。
对于提供债务融资的债权人来说，项目的资本金可以视为负债融资的信用基础，项目资本金后于负债受偿，可以降低债权人债权的回收风险。
《国务院关于固定资产投资项目试行资本金制度的通知》规定:
1.各种经营性固定资产投资项目，包括国有单位的基本建设、技术改造、房地产开发项目和集体投资项目，试行资本金制度，投资项目必须首先落实资本金才能进行建设。
2.个体和私营企业的经营性投资项目参照规定执行。
3.公益性投资项目不实行资本金制度。
4.外商投资项目（包括外商投资、中外合资、中外合作经营项目）按现行有关法规执行。
（一）项目资本金的来源
项目资本金可以用货币出资，也可以用实物、工业产权、非专利技术、土地使用权作价出资。
对作为资本金的实物、工业产权、非专利技术、土地使用权，必须经过有资格的资产评估机构依照法律、法规评估作价，不得高估或低估。
以工业产权、非专利技术作价出资的比例不得超过投资项目资本金总额的20%，国家对采用高新技术成果有特别规定的除外。
投资者以货币方式认缴的资本金，其资金来源有（略）。
（二）项目资本金的比例
表5.1.1项目资本金占项目总投资的比例
序号
投资行业
项目资本金占项目总投资的比例
1
钢铁、电解铝
40%及以上
2
水泥
35%及以上
3
煤炭、电石、铁合金、烧碱、焦炭、黄磷、玉米深加工、机场、港口、沿海及内河航运、其他房地产开发项目
30%及以上
4
铁路、公路、城市轨道交通、化肥（钾肥除外）
25%及以上
5
保障性住房和普通商品住房项目、其他项目
20%及以上
作为计算资本金基数的总投资，是指投资项目的固定资产投资与铺底流动资金之和，具体核定时以经批准的动态概算为依据。
投资项目资本金的具体比例，由项目审批单位根据投资项目的经济效益以及银行贷款意愿和评估意见等情况，在审批可行性研究报告时核定。
经国务院批准，对个别情况特殊的国家重点建设项目，可以适当降低资本金比例。
对某些投资回报率稳定、收益可靠的基地设施、基础产业投资项目，以及经济效益好的竞争性投资项目，经国务院批准，可以试行通过发行可转换债券或组建股份制公司发行股票方式筹措资本金。
为扶持不发达地区的经济发展，国家主要通过在投资项目资本金中适当增加国家投资的比重，在信贷资金中适当增加政策性贷款比重以及适当延长政策性贷款的还款期等措施增强其投融资能力。
按照有关要求，外商投资企业的注册资本应与生产经营规模相适应，其注册资本占投资总额的最低比例见表5.1.2。
表中的投资总额，是指投资项目的建设投资、建设期利息与流动资金之和。
表5.1.2外商投资企业注册资本占投资总额的最低比例
序号
投资总额
注册资本占投资
总额的最低比例
附加条件
1
300万美元以下
（含300万美元）
7/10
2
300万～I000万美元
（含1000万美元）
1/2
其中投资总额在420万美元以下的，
注册资金不低于210万美元
3
1000万～3000万美元
（含3000万美元）
2/5
其中投资总额在1250万美元以下的，
注册资金不低于500万美元
4
3000万美元以上
1/3
其中投资总额在3600万美元以下的，
注册资金不低于1200万美元
对一些特殊行业的外商投资企业，注册资本的特殊要求见表5.1.3（略）。
按照我国现行规定，有些项目不允许国外资本控股，有些项目要求国有资本控股。
自2012年1月30日起执行的《外商投资产业指导目录（2011年修订）》中明确规定，电网、核电站、铁路干线路网、民用机场、综合水利枢纽等项目，必须由中方控般。
（三）项目资本金的管理
投资项目的资本金一次认缴，并根据批准的建设进度按比例逐年到位。
投资项目在可行性研究报告中要就资本金筹措情况作出详细说明。
投资项目资本金只能用于项目建设，不得挪作他用，更不得抽回。
有关部门要按照国家规定对投资项目资本金到位和使用情况进行监督。
凡资本金不落实的投资项目，一律不得开工建设。
二、项目资金筹措的渠道与方式
项目资金筹措的渠道和方式既有区别又有联系，同一渠道的资金可采用不同的筹资方式，而同一筹资方式下往往又可筹集到不同渠道的资金。
项目资金筹措应遵循以下基本原则：
（1）规模适宜原则;
（2）时机适宜原则;（3）经济效益原则;（4）结构合理原则。
（一）资本金筹措的渠道与方式
既有法人项目资本金筹措
内部资金来源
1）企业的现金
2）未来生产经营中获得的可用于项目的资金
实践中常采用经营收益间接估算企业未来的经营净现金流量。
其计算公式如下：
经营净现金流量-经营净收益-流动资金占用的增加
经营净收益=净利润+折旧+无形及其他资产摊销+财务费用
经营净现金流量=净利润+折旧+无形及其他资产摊销+财务费用-流动资金占用的增加
企业未来经营净现金流量中，财务费用及流动资金占用的增加部分将不能用于固定资产投资，折旧、无形及其他资产摊销通常认为可用于再投资或偿还债务，净利润中有一部分可能需要用于分红或用作盈余公积金和公益金留存，其余部分可用于再投资或偿还债务。
可以用于再投资及偿还债务的企业经营净现金=净利润+折旧+无形及其他资产摊销-流动资金占用的增加-利润分红-利润中需要留作企业盈余公积金和公益金的部分
3）企业资产变现
企业资产变现通常包括：
短期投资、长期投资、固定资产、无形资产的变现。
4）企业产权转让
外部资金来源
1）企业增资扩股
2）优先股
优先股是指与普通股股东相比具有一定的优先权，主要指优先分得股利和剩余财产。
优先股股息固定，与债券特征相似，但优先股没有还本期限，这又与普通股相同。
相对于其他借款融资，优先股通常处于较后的受偿顺序，对于项目公司的其他债权人来说，可以视为项目的资本金。
而对于普通股股东来说，优先股通常要优先受偿,是一种负债。
因此，优先股是一种介于股本资金与负债之间的融资方式。
优先股股东不参与公司的经营管理，没有公司的控制权，不会分散普通股东的控股权。
发行优先股通常不需要还本，只需支付固定股息，可减少公司的偿债风险和压力。
由于优先股股息固定，当公司发行优先股而获得丰厚的利润时，普通股股东会享受到更多的利益，产生财务杠杆的效应。
但优先股融资成本较高，且股利不能像债权利息一样在税前扣除。
3）国家预算内投资
新设法人项目资本金筹措
发起人和投资人提供足额资金
投资人和项目发起人的身份不同，其用于资本金投资的资金来源也多种多样。
新设项目法人项目资本金通常以注册资本的方式投入。
如果公司注册资本的额度要求低于项目资本金额度的要求，股东按项目资本金额度要求投入企业的资金超过注册资本的部分，通常以资本公积的形式记账。
有些情况下，投资者还可以准资本金方式投入资金，包括优先股、股东借款等。
资本市场融资
（1）在资本市场募集股本资金：
私募与公开募集
（2）合资合作
（二）债务资金筹措的渠道与方式
债务资金是指项目投资中除项目资本金外，以负债方式取得的资金。
债务资金是项目公司一项重要的资金来源。
债务融资的优点是速度快、成本较低，缺点是融资风险较大，有还本付息的压力。
1．债务资金筹措方案研究
债务资金筹措应考虑的主要因素
1）债务期限；2）债务偿还；3）债务序列；4）债权保证；5）违约风险；6）利率结构；7）货币结构与国家风险
应明确的债务资金基本要素
1）时间和数量；2）融资成本；3）建设期利息的支付；4）附加条件；5）债权保证；6）利用外债的责任
2．信贷方式融资
信贷方式融资是项目负债融资的重要组成部分，是公司融资和项目融资中最基本和最简单，也是比重最大的债务融资形式。
国内信贷资金主要有商业银行和政策性银行等提供的贷款。
国外信贷资金主要有商业银行的贷款，以及世界银行、亚洲开发银行等国际金融机构贷款。
此外，还有外国政府贷款、出口信贷以及信托投资公司等非银行金融机构提供盼贷款。
信贷融资方案应说明拟提供贷款的机构及其贷款条件，包括支付方式、贷款期限、贷款利率、还本付息方式及附加条件等。
（1）商业银行贷款
按照贷款期限，商业银行的贷款分为短期贷款、中期贷款和长期贷款。
贷款期限在1年以内的为短期贷款，超过1年至3年的为中期贷款，3年以上期限的为长期贷款。
国外商业银行贷款利率有浮动利率与固定利率两种形式。
国外商业银行的贷款利率由市场决定，各国政府的中央银行对于本国的金融市场利率通过一定的手段进行调控。
国内商业银行贷款的利率目前以中国人民银行的基准利率为中心，可以有一定幅度的上下浮动。
中国人民银行不定期对贷款的基准利率进行调整。
已经借入的长期贷款，如遇中国人民银行调整利率，利率的调整在下一年度开始执行。
（2）政策性银行贷款
政策性银行贷款利率通常比商业银行贷款利率低。
我国的政策性银行有：
中国进出口银行、中国农业发展银行。
国家开发银行在2008年底改制后，成为开发性金融机构。
（3）出口信贷
项目建设需要进口设备的，可以使用设备出口国的出口信贷。
出口信贷通常不能对设备价款全额贷款，通常只能提供设备价款85%的贷款，设备出口商则给予设备的购买方以延期付款条件。
出口信贷利率通常要低于国际上商业银行的贷款利率。
OECD（欧洲经济合作与发展组织）国家出口信贷利率一般要遵循商业参考利率（CIRR）。
出口信贷通常需要支付一定的附加费用，如管理费、承诺费、信贷保险费等。
1）买方信贷
是出口商所在地银行为促进本国商品的出口，而对国外进口商（或其银行）所发放的一种贷款。
买方信贷可以通过进口国的商业银行转贷款，也可以不通过本国商业银行转贷。
2）卖方信贷
是出口商所在地有关银行，为便于该国出口商以延期付款形式出口商品而给予本国出口商的一种贷款。
3）福费廷（FORFEIT）
是专门的代理融资技术。
为了鼓励设备出口，几家出口商所在地银行专门开设了针对大型设备出口的特殊融资：
出口商把经进口商承兑的、期限在半年以上到5～6年以上的远期汇票，无追索权地出售给出口商所在地的银行，出口商提前取得现款。
为了保证在进口商不能履行义务的情况下出口商也能获得贷款，出口商要求进口商承兑的远期汇票附有银行担保。
（4）银团贷款
也称辛追加贷款，是指由一家银行牵头。
贷款银团中还需要有一家或数家代理银行，负责监管借款人的账户，监控借款人的资金，划收及划转贷款本息。
使用银团贷款，除了贷款利率之外，借款人还要支付一些附加费用，包括管理费、安排费、代理费、承诺费、杂费等。
银团贷款的具体操作方式有两种：
直接参与和间接参与。
（5）国际金融机构贷款
目前与我国关系最为密切的国际金融组织是国际货币基金组织、世界银行和亚洲开发银行。
国际金融机构的贷款通常带有一定的优惠性，贷款利率低于商业银行贷款利率，贷款期限可以安排得很长，但也有可能需要支付某些附加费用，例如承诺费。
国际货币基金组织（IMF）
IMF的贷款只限于成员国的财政和金融当局，IMF不与任何企业发生业务，贷款用途先于弥补国际收支逆差或用于经常项目的国际支付，期限为1～5年。
世行
世行贷款仅限于会员国。
贷款期限一般较长，最长可达30年。
亚行
ADB是类似于世界银行但只面向亚太地区的区域性政府间金融开发机构。
3．债券方式融资
债券是债务人为筹集债务资金而发行的、约定在一定期限内还本付息的一种有价证券。
公司发行债券一般有发行最高限额、发行公司权益资本最低限额、公司盈利能力和债券利率水平等要求条件。
除了一般债券融资外，还有可转换债券融资。
企业债券融资是一种直接融资。
发行债券融资可以从资金市场直接获得资金，资金成本（利率）一般应低于银行借款。
发行债券融资，大多需要有第三方担保，获得债券信用增级，以使债券成功发行，并可降低债券发行成本。
发行债券通常要取得债券资信等级的评级。
债券发行与股票发行相似，可以在公开的资本市场上公开发行，以可以私募方式发行。
可转换债券是企业发行的一种特殊形式的债券。
在预先约定的期限内，可转换债的债券持有人有权选择按照预先规定的条件将债权转换为发行人公司的股权。
现有公司发行可转换债券，通常并不设定后于其他债权受偿，对于其他向公司提供贷款的债权人来说，可转换债不能视为公司的资本金融资。
通常可转换债的利率更低。
债券筹资的优点
1）筹资成本较低
发行债券筹资的成本要比股票筹资的成本低。
其利息允许在所得税前支付，可以享受扣减所得税的优惠，所以企业实际上负担的债券成本一般低于股票成本
2）保障股东控制权
3）发挥财务杠杆作用
4）便于调整资本结构
债券筹资的缺点
1）可能产生财务杠杆负效应
2）可能使企业总资金成本增大
3）经营灵活性降低
4．租赁方式融资
租赁方式融资是指当企业需要筹措资金、添置必要的设备时，可以通过租赁公司代其购入所选择的设备，并以租赁的方式将设备租给企业使用。
在大多数情况下，出租人在租赁期内向承租人分期回收设备的全部成本、利息和利润。
租赁期满后，将租赁设备的所有权转移给承租人，通常为长期租赁。
根据租赁所体现的经济实质不同，租赁分为经营性租赁与融资性租赁两类。
三、资金成本与资本结构
（一）资金成本
1．资金成本及其构成
资金成本是指企业为筹集和使用资金而付出的代价。
（1）资金筹集成本
指在资金筹集过程中所支付的各项费用，如发行股票或债券支付的印刷费、发行手续费、律师费、资信评估费、公证费、担保费、广告费等。
资金筹集成本一般属于一次性费用，筹资次数越多，资金筹集成本也就越大。
（2）资金使用成本
又称为资金占用费，是指占用资金而支付的费用，它主要包括支付给股东的各种股息和红利、向债权人支付的贷款利息以及支付给其他债权人的各种利息费用等。
资金使用成本一般与所筹集的资金多少以及使用时间的长短有关，具有经常性、定期性的特征，是资金成本的主要内容。
资金筹集成本与资金使用成本是有区别的，前者是在筹措资金时一次支付的，在使用资金过程中不再发生，因此可作为筹资金额的一项扣除，而后者是在资金使用过程中多次、定期发生的。
2．资金成本的性质
资金成本是在商品经济社会中由于资金所有权与资金使用权相分离而产生的。
（1）资金成本是资金使用者向资金所有者和中介机构支付的占用费和筹资费。
（2）资金成本与资金的时间价值既有联系，又有区别。
资金的时间价值与资金成本都基于同一个前提，即资金或资本参与任何交易活动都有代价，都以利息、股利等作为表现形式。
两者的区别主要表现在两个方面：
第一，资金的时间价值表现为资金所有者的利息收入，而资金成本是资金使用人的筹资费用和利息费用；第二，资金的时间价值一般表现为时间的函数，而资金成本则表现为资金占用额的函数。
（3）资金成本具有一般产品成本的基本属性。
但是资金成本只有一部分具有产品成本的性质，即这一部分耗费计入产品成本，而另一部分则作为利润的分配，不能列入产品成本。
3．资金成本的作用
个别资金成本主要用于比较各种筹资方式资金成本的高低，是确定筹资方式的重要依据。
综合资金成本是项目公司资本结构决策的依据。
边际资金成本是追加筹资决策的重要依据。
三、资金成本与资本结构
（一）资金成本
4．资金成本的计算
（1）资金成本计算的一般形式。
资金成本的表示方法有两种，即绝对数表示方法和相对数表示方法。
绝对数表示方法是指为筹集和使用资本到底付出了多少费用。
相对数表示方法则是通过资金成本率来表示，用每年用资费用与筹得的资金净额（筹资金额与筹资费用之差）之间的比率来定义。
由于在不同条件下筹集资金的数额不相同，成本便不相同，因此，资金成本通常以相对数表示。
其计算公式如下：
K=
或K=
式中K—资金成本率（一般也可称为资金成本）；P—筹资资金总额；D—使用费；F—筹资费；f—筹资费费率（即筹资费占筹资资金总额的比率）。
（2）个别资金成本。
权益资金成本
优先股成本
每年的股利是固定不变的，当项目运营过程中出现资金紧张时可暂不支付。
股息是在税后支付，无法抵消所得税，因此，筹资成本大于债券。
Kp=
或Kp=
=
普通股成本
股利增长模型法
普通股的股利往往不是固定的。
一般假定收益以固定的年增长率递增
税前债务成本加风险溢价法
KS=Kb+RPC
资本资产定价模型法
Ks=Rf+β（Rm-Rf）
保留盈余成本
又称为留存收益，不考虑筹资费用
KR=
+g=i+g
债务资金成本
长期贷款成本
借款利息可以计人税前成本费用，起到抵税的作用，因而使企业的实际支出相应减少。
对每年年末支付利息、贷款期末一次全部还本的借款，其借款成本率为:
债券成本
出现等价、溢价、折价等情况，在计算债券成本时，债券的利息按票面利率确定，但债券的筹资金额按照发行价格计算
KB=
或KB=ib·
租赁成本
不考虑筹资费用
考虑时间价值的负债融资成本计算
（3）加权平均资金成本。
加权平均资金成本一般是以各种资本占全部资本的比重为权重，对各类资金成本进行加权平均确定的。
例：
某企业账面反映的长期资金共1000万元，其中长期借款300万元，应付长期债券200万元，普通股400万元，保留盈余100万元；其资金成本分别为5.64%、6.25%、15.7%、15%。
该企业的加权平均资金成本为：
5.64%×
+6.25×
+15.7%×
+15%×
=10.722%
个别资金成本的比重确定还可以按市场价值或目标价值确定。
（二）资本结构
资本结构是指项目融资方案中各种资金来源的构成及其比例关系，又称资金结构。
广义的资本结构是指项目公司全部资本的构成，不但包括长期资本，还包括短期资本，主要是短期债务资本。
狭义的资本结构是指项目公司所拥有的各种长期资本的构成及其比例关系，尤其是指长期的股权资本与债务资本的构成及其比例关系。
资本结构的分析应包括项目筹集资金中股本资金、债务资金的形式，各种资金所占比例，以及资金的来源，包括项目资本金与负债资金比例、资本金结构和债务资金结构。
1．项目资本金与债务资金比例
从权益投资人的角度考虑，项目融资的资金结构应追求以较低的资本金投资争取较多的债务资金，同时要争取尽可能低的对股东的追索，另外由于债务资本的利息在所得税前列支，在考虑公司所得税的基础上，债务资本要比项目资本金的资金成本低很多，由于财务杠杆作用，适当的债务资本比例能够提高项目资本金财务内部收益率。
而提供债务资金的债权人则希望债权得到有效的风险控制，项目有较高的资本金比例可以承担较高的市场风险，有利于债权得到有效的风险控制。
同时，项目资本金比例越高，贷款的风险越低，贷款的利率可以越低，如果权益资金过大，风险可能会过于集中，财务杠杆作用下滑。
但如果项目资本金占的比重太少，会导致负债融资的难度提升和融资成本的提高。
2．项目资本金结构
项目资本金内部结构比例是指项目投资各方的出资比例。
3．项目债务资金结构
在一般情况下，项目融资中债务融资占有较大的比例，因此，项目债务资金的筹集是解决项目融资的资金结构问题的核心。
项目债务资本结构比例反映债权各方为项目提供债务资本的数额比例、债务期限比例、内债和外债的比例，以及外债中各币种债务的比例等。
不同类型的债务资本融资成本不同，融资的风险也不一样。
在确定项目债务资本结构比例时，需要在融资成本和融资风险之间取得平衡，既要降低融资成本，又要控制融资风险。
选择债务融资的结构应该考虑：
（1）债务期限配比;
（2）债务偿还顺序;（3）境内外借款占比;（4）利率结构;（5）货币结构。
4．资本结构的比选方法
资本结构是否合理，一般是通过分析每股收益的变化来进行衡量的。
凡是能够提高每股收益的资本结构就是合理的，反之则是不合理的。
每股收益分析是利用每股收益的无差别点进行的。
所谓每股收益的无差别点，是指每股收益不受融资方式影响的销售水平。
根据每股收益无差别点，可以分析判断不同销售水平下适用的资本结构。
每股收益EPS的计算式如下：
在每股收益无差别点上，无论是采用负债融资，还是采用权益融资，每股收益都是相等的。
若以EPS，表示负债融资，以EPS2表示权益融资，有：
能使得上述公式成立的销售额S即为每股收益无差别点销售额。
例：
某项目公司原有资本5000万元，其中长期债务资本2000万元，优先股股本500万元，普通股股本2500万元。
该公司每年负担的利息费用为200万元，每年发放的优先股股利为55万元。
该公司发行在外的普通股为100万股，每股面值为25元。
该公司的企业所得税税率为25%。
因该公司决定扩大项目规模，为此需要追加筹集2500万元长期资本。
现有两种备选方案。
一是全部发行公司债券，票面利率为12%，利息为300万元。
二是全部发行普通股，增发100万股普通股，每股面值为25元。
将上述资料中的有关数据代入条件公式：
此时每股的收益额为：
上述每股收益无差别分析，如图5.1.1所示。
从图5.1.1中可以看出，当息税前利润大于873.33万元，采用负债筹资方式较为有利；当息税前利润低于873.33万元时，采用发行普通股筹资方式较为有利；而当息税前利润等于873.33万元时，采用这两种方式并无差别。
第二节工程项目融资
项目融资有广义和狭义两种理解。
广义上讲，项目融资就是指“为项目而融资”，包括新建项目、收购现有项目或对现有项目进行债务重组等。
狭义的项目融资则是指一种有限追索（极端情况下为无追索）的融资活动，是以项目的资产、预期收益、预期现金流量等作为偿还贷款的资金来源。
一、项目融资的特点和程序
（一）项目融资的特点
1．项目导向
与其他融资过程相比，项目融资主要以项目的资产、预期收益、预期现金流等来安排融资，而不是以项目的投资者或发起人的资信为依据。
债权人在项目融资过程中主要关注的是项目在贷款期间能够新产生多少现金流量用于还款，能够获得的贷款数量、融资成本的高低以及融资结构的设计等都是与项目的预期现金流量和资产价值紧密联系在一起的。
采用项目融资与传统融资方式相比较，一般可以获得较高的贷款比例。
项目融资的贷款期限可以比一般商业贷款期限长，有的项目贷款期限可长达20年之久。
2．有限追索
追索是指在借款人未按期偿还债务时贷款人要求借款人有以除抵押资产之外的其他资产偿还债务的权利。
在某种意义上，贷款人对项目借款人的追索形式和程度是区分融资是属于项目融资还是属于传统形式融资的重要标志。
作为有限追索的项目融资，贷款人可以在贷款的某个特定阶段（例如项目的建设期和试生产期）对项目借款人实行追索，或者在一个规定的范围内（这种范围包括金额和形式的限制）对项目借款人实行追索，除此之外，无论项目出现任何问题，贷款人均不能追索到项目借款人除该项目资产、现金流量以及所承担的义务之外的任何形式的财产。
有限追索的极端是“无追索”，即融资百分之百地依赖于项目的经济强度，在融资的任何阶段，贷款人均不能追索到项目借款人除项目之外的资产。
然而，在实际工作中是很难获得这样的融资结构的。
3．风险分担
一个成功的项目融资结构应该是在项目中没有任何一方单独承担起全部项目债务的风险责任
4．非公司负债型融资
非公司负债型融资，亦称为资产负债表之外的融资，是指项目的债务不表现在项目投资者（即实
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