有限合伙制私募投资基金的设立.docx

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有限合伙制私募投资基金的设立

有限合伙制私募投资基金设立

私募投资基金主要组织形式有三种：

公司制、信托制（契约制）和有限合伙制；而根据基金不同运作阶段，又可为分为募集及设立阶段、投资运作阶段及退出阶段。

本文就我国法律环境下，对有限合伙制私募投资基金设立及实务操作进行了初步研究和整理。

一、有限合伙制私募投资基金特点

采用有限合伙制形式私募投资基金可以有效避免双重征税，并通过合理激励及约束措施，保证在所有权和经营权分离情形下，经营者及所有者利益一致，促进普通合伙人和有限合伙人分工及协作，使各自所长和优势得以充分发挥；此外，有限合伙制私募投资基金具有设立门槛低，设立程序简便，内部治理结构精简灵活，决策程序高效，利益分配机制灵活等特点。

从有限合伙制度法律层面看，有限合伙制私募投资基金还具有以下特点：

1、有限合伙私募投资基金财产独立于各合伙人财产。

作为一个独立非法人经营实体，有限合伙制私募投资基金拥有独立财产；对于合伙企业债务，首先以合伙企业自身财产对外清偿，不足部分再按照各合伙人所处地位不同予以承担；在有限合伙企业存续期内，各合伙人不得要求分割合伙企业财产。

由此，保障了有限合伙制私募投资基金财产独立性和稳定性。

2、普通合伙人及有限合伙人享有不同权利，承担区别责任。

在有限合伙制企业内，由普通合伙人执行合伙事务，有限合伙人不参及合伙企业经营；有限合伙人以其认缴出资额为限对合伙企业债务承担责任，普通合伙人对合伙企业债务承担无限连带责任。

这样制度安排，可促使普通合伙人认真、谨慎地执行合伙企业事务；对有限合伙人而言，则具有风险可控好处。

二、不同形式私募投资基金比较

（祥见下表）

组织形式

公司制

信托制

有限合伙制

出资形式

货币

注册资本额或认缴出资额及缴纳期限

最低实收资本不低于1000万元

资金一次到位

承诺出资制，无最低要求，按照约定期限逐步到位；如需申报备案则最低少于1亿元

投资门槛

无特别要求

单个投资者最低投资不少于100万元

无强制要求；但如申报备案，则单个投资者不低于100万元

债务承担方式

出资者在出资范围内承担有限责任

投资者以信托资产承担责任

普通合伙人承担无限责任，有限合伙人以认缴出资额为限承担有限责任

投资人数

有限责任公司不超过50人，股份有限公司不超过200人

自然人投资者不超过50人，合格机构投资者数量不受限制

2至50人

管理人员

股东决定

由信托公司进行管理

普通合伙人

管理模式

同股同权可以委托管理

受托人决定可以委托投资顾问提供咨询意见

普通合伙人负责决策及执行，有限合伙人不参及经营

利润分配

一般按出资比例

按信托合同

根据有限合伙协议约定

税务承担

双重征税

信托受益人不征税，受益人取得信托收益时，缴纳企业所得税或个人所得税

合伙企业不征税，合伙人分别缴纳企业所得税或个人所得税

中国人民银行天津分行课题组一份研究认为，基于信息不对称下存在逆向选择和道德风险等机会主义行为考虑，比较一致结论是契约制（信托制）和有限合伙制私募投资基金治理机构优于公司制。

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三、有限合伙制私募投资基金核心机制

有限合伙制私募投资基金核心机制是为专业投资人才建立有效激励及约束机制，提高基金运作水平和效率，以实现投资方利益最大化。

主要内容体现在以下几个方面：

1、关于投资范围及投资方式限制

私募投资属于高风险投资方式，因此约束投资范围、投资方式以及每个项目投资比例就显得尤为重要。

但是，由于投资范围、投资方式复杂和无法穷尽，实践中往往采用“否定性约束”方式，以达到控制投资风险目。

例如，约定不得对某一个项目投资超过总认缴出资额20%，不得进行承担无限连带责任投资，不得为已投资企业提供任何形式担保，以及合伙企业银行借款不得超过总认缴出资40%等等。

2、管理费及运营成本控制

实践中，通常有两种做法：

第一种，管理费包括运营成本。

好处是可以有效控制运营费用支出，做到成本可控。

目前，为了吸引资金，很多国内私募投资资金采取了这种简便方式。

第二种，管理费单独拨付，有限合伙企业运营费用由有限合伙企业作为成本列支，不计入普通合伙人管理费用。

这是国际通行方式，管理费数额按照所管理资金一定百分比，通常为0.5%—2.5%，提取方式可以按季、半年或一年。

3、利益分配及激励机制

有限合伙企业普通合伙人及有限合伙人可以就投资收益分配方式进行灵活约定；通常而言，在预期投资收益内部分，双方可以约定普通合伙人按照较低比例享有收益，如超过预期收益部分，普通合伙人可按照较高比例享有收益，投资收益越高，普通合伙人享有比例就越高，以作为有限合伙人对普通合伙人奖励，由此可以促进普通合伙人积极、有效、有利履行合伙企业事务。

在国内实践中，为了吸引到投资人，有些私募投资基金往往采用“优先收回投资机制”和“回拨机制”，确保在有限合伙人在收回投资之后，普通合伙人才可以享有利润分配，以保障普通合伙人及有限合伙人利益一致性。

（1）关于“优先收回投资机制”

所谓“优先收回投资机制”，是指在基金期限届满，或某个投资项目进行清算时，合伙企业分配之前首先要确保有限合伙人已全部回收投资，或达已到最低收益率。

例如，可以约定如下收益分配方式：

首先，有限合伙人取回投入基金全部投资；

其次，核算内部收益率（IRR），如内部收益率低于8%，则全部投资回报按照出资比例分配给全体合伙人，此时普通合伙人按照出资额享有收益；

再次，如内部收益率高于8%，但低于10%，其中低于8%部分按照出资比例分配给全体合伙人，而超过8%以上部分20%先分配给普通合伙人，剩余80%部分则按照出资比例分配给全体合伙人；

最后，如内部收益率高于10%，10%以内收益按照前述原则进行分配，高于10%收益部分25%先分配给普通合伙人，其余75%部分再按照出资比例分配给全体合伙人。

（2）关于“回拨机制”

所谓“回拨机制”，是指普通合伙人在已收到管理费，以及所投资项目退出后分配利润中，拿出一定比例资金存入特定账户，在基金或某些投资项目亏损或达不到最低收益时，用于弥补亏损或补足收益机制。

例如，某有限合伙私募投资基金约定，普通合伙人应留存收益40%，在基金亏损或未能达到8%最低收益时，用于弥补亏损或补足收益。

综上，我们可以看出，无论是“优先回收投资机制”或是“回拨机制”均反应了国内普通合伙人在募集资金方面困境，为吸引资金，在利益分配方面所作出妥协及让步。

4、有限合伙人入伙、退伙方式及转让出资额限制

在有限合伙私募投资基金成立后，仍可以允许新有限合伙人入伙；通常而言，有限合伙人入伙由普通合伙人决定，但也会设定一些限定条件，例如，限定新有限合伙人应属于合格机构投资者及相应资金要求等。

此外，还需要明确新入伙有限合伙人权益计算方式，或者对原合伙人补偿方案。

关于有限合伙人退伙，实践中，合伙协议均要求有限合伙人保证在合伙企业存续期间内不得退伙。

为保证有限合伙制私募投资基金稳定性，通常对有限合伙人转让合伙企业出资进行一定约束。

有限合伙人转让合伙企业出资可以分为自行转让和委托转让两种形式。

“自行转让”是指有限合伙人自行寻找受让方，由普通合伙人审核并协助办理过户方式。

“委托转让”是指有限合伙人委托普通合伙人寻找受让方，并普通合伙人协助办理过户方式。

一般情况下，有限合伙人转让出资，普通合伙人均要求支付一定手续费，而且根据转让形式不同，手续费费率也不同；自行转让手续费费率较低，例如可为所转让出资额1%，委托转让费率较高，例如可为所转让出资额5%；通过收取一定转让手续费，可以控制有限合伙人频繁转让对合伙企业出资。

所收取手续费可以作为合伙企业收入，如普通合伙人提供居间服务，还可以提取一定比例居间报酬。

5、对普通合伙人约束

在有限合伙制私募投资基金中，由普通合伙人执行合伙事务，有限合伙人不参及有限合伙企业运作，因此需要防范普通合伙人侵害合伙企业利益。

除本文已表述约束机制外，对于普通合伙人还存在以下约束措施：

（1）关联交易限制

有限合伙企协议均禁止普通合伙人从事关联交易，以及自营及及他人合作经营及本合伙企业相竞争业务，除非得到全体合伙人大会批准。

但允许有限合伙人同本合伙企业进行交易。

（2）新基金募集限制

有保证普通合伙人有足够注意力执行合伙企业业务，私募投资基金一般限制普通合伙人再次募集基金速度。

（3）跟随基金共同投资限制

为了防止普通合伙人基于自身利益，不能客观进行项目投资或退出，私募资金均限制普通合伙人跟随基金进行投资，或者限制跟随基金退出。

（4）关于基金运作情况及财务状况定期汇报制度

对题述事项，私募投资基金均要求执行合伙事务普通合伙人定期向有限合伙人进行报告，有限合伙人有权查阅及复印有限合伙企业会计账簿等财务资料，有权得到投资项目估值报告等。

6、次级合伙人首先承担亏损机制

为了满足风险厌恶型投资者偏好，有些私募基金在亏损分担上，约定由普通合伙人或者具有关联关系有限合伙人作为次级合伙人，并以其对合伙企业认缴出资先承担亏损。

例如:

其风险承担方式如下：

首先，以次级合伙人以对合伙企业认缴出资承担亏损；其次，如次级合伙人出资不足以承担亏损，再由其他合伙人按照出资份额分担。

7、委托管理机制

有限合伙制私募投资基金合伙事务一般由普通合伙人执行，但普通合伙人也可以将合伙事务委托第三方机构执行。

目前，由于我国对于外资参及设立合伙企业尚未放开，同时囿于资本项目外汇管制限制，造成外资直接作为普通合伙人设立私募投资基金存在一定障碍。

因此，由外资参及设立基金管理公司，并通过垄断贸易安排获得普通合伙人利润，即成为一种变通解决方案。

普通合伙人将合伙事务委托第三方机构执行，应当遵照《合同法》关于委托合同相关规定。

但在《合同法》环境下，委托管理机制存在以下不足之处：

其一，委托关系可随时解除，法律关系不稳定。

但是，如单方解除委托合同，给另一方造成损失，应当赔偿损失。

其二，只有在基金管理公司存在过错情况下，才承担投资失败法律责任，这及普通合伙人承担无限责任相比，责任较轻，约束不够。

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四、有限合伙制私募投资基金内部治理

典型有限合伙制私募投资基金特点是所有者和经营者分离，在此前提下，如何解决基金运作过程中信息不对称和风险不对称两大问题，防止经营者对所有者利益背离；同时，保障专业投资人才经营能力充分发挥，并在不同利益之间寻找最佳平衡点，进而提高基金决运作和决策效率，保证基金投资者利益最大化，即是有限合伙制私募投资基金内部治理所要达到目。

1、国外私募投资基金典型内部治理结构

其中，合伙人会议一般仅就涉及到新合伙人入伙以及合伙人退伙、有限合伙协议修改、合伙企业清算等进行决策，并听取普通合伙人关于执行合伙事务汇报，监督普通合伙人按照合伙协议要求执行合伙事务，但合伙人会议不对合伙企业投资决策及所投资项目运营施加控制。

不同合伙人在合伙企业中享有相同投票权，合伙人会议决定事项按照人数进行表决，而不论出资额比例。

国外私募投资基金中有些也设立咨询委员会，一般由认缴出资达到一定比例有限合伙人组成，并对涉及到合伙企业及普通合伙人之间关联交易等具有利益冲突投资事项，以及对外投资金额超过限定比例投资项目进行决策，但其不能代替及超越普通合伙人职权。

普通合伙人是基金实际运作者，是基金投资决策者和执行者，在合伙协议授权范围内，基金投资决策完全由普通合伙人完成，不受其他有限合伙人干涉和影响。

综上，有限合伙制私募投资基金初衷是“能人出力，富人出钱”。

2、国内私募投资基金在内部治理结构上妥协

由于国内信用投资理念尚未得到社会广泛认同，成熟投资人还需要逐步培养，并且也缺乏具有较高信誉和号召力普通合伙人；因此，国内私募投资基金普通合伙人往往向有限合伙人让渡部分决策权和管理权，体现了国内私募投资基金在国内客观现实下妥协。

这种内部治理结构最大特点是，成立由普通合伙人、有限合伙人及第三专业人士共同组成投资及决策委员会，并对基金投资事项进行最终决策。

例如：

国内嘉富诚基金就在合伙协议中约定，投资及决策委员会由七名人员组成，其中普通合伙人委派两名，有限合伙人代表三名和外聘专家两名，外聘专家需要具有财务和法律背景。

此外，国内著名私募投资基金红杉基金也采用这种治理形式。

3、有限合伙制形式，公司制内核私募投资基金

这一类私募投资基金虽然采取了有限合伙制形式设立，但基金投资运作均由全体合伙人共同决定；一般而言，基金合伙人会议或者投资委员会根据出资比例进行表决，类似于公司股东会决策形式。

长三角地区首家有限合伙制私募投资基金—温州东海创投，即采取了这种形式。

但因为投资者投资意向不统一，难以就投资事项达成一致，最终导致了东海创投夭折。

小结：

通过对私募投资基金内部治理及运作机制合理设计，可以有效提高投资者接受程度，进而促进私募投资基金成功募集和设立。

五、有限合伙企业设立相关法律、法规和天津滨海新区地方性政策

目前，我国法律和相关政策对于有限合伙制私募投资基金管理，是通过《合伙企业法》及相关法规以及对创投类私募投资基金特别规定，两者并用但区别形式存在。

本文仅就设立一般性有限合伙制私募投资基金（非创投类）所适用法律和政策予以整理；其中，重要法律、法规及天津市地方性政策如下：

文件名称

性质

施行时间

关于有限合伙企业设立和运作：

中华人民共和国合法企业法

法律

2007年6月1日

中华人民共和国合法企业登记管理办法

行政法规

2007年6月1日

国家工商行政管理总局关于做好合伙企业登记管理工作通知（工商个字[2007]108号）

部门规章

2007年5月29日

天津市关于私募投资基金、私募投资基金管理公司（企业）进行工商登记意见

地方政策

2007年11月

天津股权投资基金和股权投资基金管理公司（企业）登记备案管理试行办法

地方政策

2008年11月5日

关于有限合伙企业税务：

中华人民共和国企业所得税法

法律

2008年1月1日

中华人民共和国营业税暂行条例

行政法规

2008年11月5日

天津市关于合伙企业合伙人分别缴纳所得税有关问题通知（津地税所〔2007〕17号）

地方政策

2007年10年26日

天津市关于合伙企业合伙人分别缴纳所得税有关问题补充通知（津地税所〔2008〕1号）

地方政策

2008年1月3日

天津市关于合伙企业合伙人分别缴纳所得税有关问题补充通知（津地税所〔2008〕14号）

地方政策

2008年3月28日

六、有限合伙制私募投资基金设立要求、设立步骤及实施要点

有限合伙制私募投资基金可以委托一家基金管理公司进行管理；因此，在设立基金同时也需要设立一家基金管理公司；以下仅就在天津地区设立有限合伙制私募投资基金和公司制基金管理公司方案，进行梳理、分析。

1、设立要求（祥见下表）

表1：

有限合伙制私募投资基金

事项