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chap11货币政策
第十一章货币政策
小序：
货币政策通常由一国的中央银行来制定和实施。
中央银行在国家法律授权的范围内制定货币政策，并凭借其领导和管理全国金融机构的特殊地位和拥有的货币发行特权，运用各种政策手段组织货币政策的实施。
制定和执行货币政策，对国民经济进行宏观调控，是中央银行的基本职责之一。
特别是在第二次世界大战以后，货币政策作为一国宏观经济间接调控的重要手段，在整个国民经济运行中居于十分重要的地位。
是指中央银行为实现一定的经济目标，运用各种政策工具调节货币供应量和利率，进而影响宏观经济的方针和措施的总和。
它包括货币政策目标、货币政策工具、货币政策措施及效果等基本内容。
本章就主要讲解货币政策目标、工具、传递机制、政策效应等方面的内容。
主要内容：
本章分四节，讨论：
货币政策目标；货币政策工具；货币政策传递机制及货币政策效应。
课时安排：
4
第一节货币政策目标
一、货币政策目标体系
中央银行制定和实施货币政策（monetarypolicy），必须围绕着货币政策目标进行。
一般认为，货币政策目标由操作目标（operatingtarget）、中介目标（intermediatetarget）和最终目标（ultimategoal）三个渐进式的层次组成。
二、货币政策的最终目标
一般认为货币政策的最终目标包括币值稳定、经济增长、充分就业和国际收支平衡。
由于货币政策的最终目标之间既有统一性又有矛盾性，因而无法同时实现。
1、币值稳定
抑制通货膨胀，避免通货紧缩，保持价格稳定和币值稳定是货币政策的首要目标。
币值稳定目标的另一方面是避免通货紧缩。
通货紧缩将引起企业和公众对经济的不良预期，制约其有效的投资需求和消费需求，造成企业销售下降，利润减少，企业倒闭，失业增加，经济陷入衰退之中。
2、经济增长
任何一国的政府和中央银行所追求的目标都是在潜在增长水平上的稳定增长。
总供求的失衡是引起经济波动的主要原因，低于潜在水平的增长造成资源的浪费，高于潜在水平的增长其后果可能是严重的通货膨胀，
因此中央银行宏观调控的目的就是要调节总供求的平衡，熨平经济的周期性波动，实现潜在增长水平上的稳定增长。
中央银行可以运用货币政策来影响人们的投资需求和消费需求，在经济过热时紧缩货币，抑制过热的总需求；在经济衰退时，扩张货币以降低利率，刺激总需求，以促进经济增长。
3、充分就业
失业的存在表明一部分愿意工作并且有工作能力的人没有工作，说明经济中有一部分资源、特别是劳动力资源没有得到充分利用。
经济社会中总是存在着摩擦性失业、季节性失业以及结构性失业等
中央银行所要解决的由总需求不足而引起的周期性失业。
这种周期性的失业率在经济增长速度放慢时上升，在经济繁荣时下降。
在经济衰退、失业严重时，中央银行可以通过实行扩张性的货币政策，扩大货币供给以促进社会总需求，从而拉动经济增长，以创造较多的工作机会降低失业率。
4、国际收支平衡
保持国际收支平衡是保证国民经济持续稳定增长和经济安全甚至政治稳定的重要条件。
一个国家国际收支的长期失衡，尤其是逆差，会给该国经济带来严重的不利影响。
相比之下，逆差的危害比顺差更大，因此各国调节国际收支失衡主要是为了减少甚至消除国际收支逆差。
货币政策最终目标之间既有统一性又有矛盾性。
充分就业和经济增长之间的关系是一致的，而在短期内，价格稳定的政策目标常常同充分就业的目标相矛盾。
由于货币政策的最终目标之间的矛盾性，中央银行在某一特定时期实施的货币政策不可能同时兼顾各项最终目标，于是出现了如何选择货币政策最终目标的问题。
各国在货币政策的最终目标选择方面各有不同，理论界对此问题也有争论，主要有三种意见，分别是单目标论、双目标论和多目标论。
单目标论认为，
由于货币政策最终目标之间的矛盾性，货币政策只能以单一目标为己任。
在选择何种目标为货币政策的唯一目标时，又存在着两种完全对立的观点。
一种观点认为，物价稳定是货币政策的唯一目标。
另一种观点认为稳定和持续的经济增长是一国经济健康发展的标志，并且与充分就业的目标是紧密联系的，所以经济增长应是中央银行货币政策的唯一目标
双目标论
⏹认为，货币政策的最终目标不应该是单一的，而应该兼顾稳定物价和经济增长两个目标。
因为经济增长在为社会创造工作机会的同时，也为物价稳定提供了坚实的物质基础，而币值稳定有利于增加企业和消费者对经济景气的信心，促进市场价格机制充分发挥作用，是经济稳定增长的必要条件。
因此这两者应该并重。
⏹
多目标论
⏹则认为，货币政策作为宏观经济间接调控的主要经济手段之一，对各个宏观经济目标都有十分重要的影响，不能只以其中一个或两个目标作为中央银行的货币政策目标，应该在总体上兼顾各个目标，而在不同时期以不同的目标作为相对重点。
⏹货币政策目标的相对重点不是固定不变的，
⏹它是根据各国自身的经济特点和国际、国内经济环境的变化而变化的。
在不同的经济周期中，中央银行货币政策取向的相对重点也有所不同。
⏹在经济高涨时期，保持物价稳定是货币政策的首要目标；
⏹在经济紧缩时期，保持经济的稳定增长和充分就业就是货币政策的相对重点。
⏹此外，随着宏观经济环境的变化，货币政策的目标取向也应有所变化。
⏹在国际收支不平衡、汇率波动剧烈的情况下，维护汇率稳定、保持国际收支平衡就成为中央银行货币政策的主要目标。
⏹
三、货币政策的中介目标和操作目标
⏹1、选择中介指标和操作指标的主要标准和客观条件
◆货币政策的中介目标和操作目标是通过一定的金融指标来观测和控制的。
一般认为，中介指标和操作指标若要有效地反映货币政策的效果应具备以下四个条件：
◆
（1）可测性：
⏹对作为操作指标和中介指标的金融变量进行迅速而精确的测量是对其进行有效监控的前提。
⏹指标的可测性有两个要求，
◆一方面，中央银行要能够迅速地获取这些指标的准确数据；
◆另一方面，这些指标必须有明确的定义并便于观察、分析和监测。
⏹
⏹
（2）可控性：
⏹操作指标和中介指标变量必须是中央银行运用货币政策工具可以对其进行有效控制的金融指标。
否则，中央银行就不知道其货币政策的运用是否适当；而且，即使发现货币政策运用有误也不能把它拉回到正确的轨道上来。
（3）相关性：
⏹相关性是指，作为中介指标的变量与最终目标之间要有密切联系，作为操作指标的变量与中介目标之间也要联系紧密，它们的变动一定要对最终目标或中介目标产生可预测的影响。
⏹中央银行通过调整操作指标可以影响中介目标，通过调节中介指标可以影响最终目标，从而达到中央银行宏观调控的目的。
（4）抗干扰性：
⏹作为操作指标和中介指标的金融指标应能较准确地反映货币政策的效果，并且较少受外来因素的干扰，否则会影响货币当局决策的正确性。
2、可供选择的中介指标
⏹可供选择的中介指标主要有：
货币供给量和利率，
⏹在一定条件下，贷款总量和汇率也可作为中介指标。
中介目标的选择:
货币供给量与利率
⏹从可测性方面看，利率似乎比货币供给量更便于测量，但能够迅速准确的测得的利率是名义利率，而非预期实际利率；
⏹从可控性方面看，中央银行对货币供给总量确实具有一定的控制能力，也可通过公开市场操作、调整再贴现率，甚至直接规定利率等办法，对市场利率产生影响；
⏹从相关性来看，货币供给总量和利率对经济活动都有重要的影响，但是，何者的影响更大目前仍难以计量。
中介目标选择的一般结论：
⏹目前，大多数国家的中央银行都选用货币供给量或者利率作为中介目标的选择:
货币供给量与利率
货币政策的操作指标选择：
n准备金
n基础货币。
准备金：
n从需求方面看，准备金可分为存款准备金和超额准备；从供给方面看，可将其分为借入性储备和非借入性储备。
存款金融机构的准备金越多，其创造信用的能力就越强，反之则越弱。
n以准备金为操作指标，有利于监测政策工具的调控效果，并及时调节和控制其方向和力度。
但在选择哪一个准备金指标为操作指标上也有分歧。
货币学派认为应该以准备金总额为控制对象，美联储在１９７９到１９８２年间是以非借入储备为操作目标的，在１９８２年之后，以借入储备为操作指标。
n
基础货币：
⏹基础货币由准备金和流通中现金组成的。
在金融市场发育程度较低、现金流通比例较高的情况下，控制基础货币比只控制准备金好。
⏹在货币乘数一定或者货币乘数可预测的情况下，控制住基础货币也就控制住了货币供给量。
⏹通过公开市场操作形成的那部分基础货币可控性较强，而通过再贴现业务和再贷款业务投放的基础货币的可控性较弱。
⏹此外，货币乘数是否稳定可测也是通过基础货币控制货币供给量的一个影响因素。
⏹
货币政策操作目标的选择
⏹与中介目标的相关性标准：
中介目标是利率，则优先的操作目标将是联邦基金利率；如果理想的中介目标是货币供应量，操作目标应选基础货币这样的储备总量。
⏹我国目前货币政策的操作目标：
货币供应量是中介目标，因此操作目标应为准备金或基础货币。
以准备金为操作指标
⏹有利于监测政策工具调控效果，及时调节和有效控制其方向和力度。
1998年我国对存款准备金制度进行了改革，将法定存款准备金账户和备付金账户合二为一，同时将法定存款准备金率下调至8%，这样，超额储备就成为中国人民银行一个主要的操作指标。
⏹
⏹基础货币也是我国中央银行现行的操作目标。
由于我国目前货币乘数相对稳定，因此基础货币仍是一个相对较好的操作指标。
⏹
图16-4我国1993-2001年货币乘数季度变动情况
图16-5我国1994-2001年货币与基础货币增长率变动情况
第二节货币政策工具
一、货币政策的工具体系
⏹中央银行通过货币政策工具的选择和使用来实现宏观调控的目标。
⏹货币政策工具（monetarypolicyinstrument）是由中央银行掌握和具体实施的，它的运用可对基础货币、银行储备、货币供给量、利率、汇率以及金融机构的信贷活动等产生直接或间接的影响。
⏹货币政策工具从其操作对象来划分，可分为三类：
一般性货币政策工具、选择性货币政策工具和其他货币政策工具。
二、一般性货币政策工具
⏹为实现货币政策最终目标，中央银行主要运用三个传统的货币政策工具----法定存款准备金政策、再贴现政策和公开市场操作对经济进行调控。
⏹这三个工具是针对货币信用总量进行调节的，而不是对特种信用量的控制，所以，我们又将其称之为一般性货币政策工具。
法定存款准备金政策
（therequired-reservepolicy）
⏹含义：
是指中央银行对商业银行等存款金融机构的存款规定存款准备金率，强制性地要求其按照规定的比例计提并上缴存款准备金。
目前，凡是实行中央银行制度的国家，一般都实行法定存款准备金制度。
⏹法定存款准备金的作用：
流动性保险装置，限制存款创造能力。
存款准备金为中央银行提供了稳定的、可预测的储备，便利公开市场操作和对短期利率的控制。
⏹
⏹法定存款准备金政策的优缺点：
⏹优点：
平等、力度大、见效快。
⏹缺点：
不适合作为日常的货币政策操作工具。
⏹
再贴现政策（rediscountpolicy）
⏹再贴现政策的含义：
是指中央银行通过变动再贴现率，影响商业银行从中央银行获得再贴现贷款的数量，从而对货币供给量发生影响。
⏹再贴现政策一般包括两方面的内容：
◆一是再贴现率的调整，
◆二是规定向中央银行申请再贴现的资格。
贴现政策的优缺点：
⏹优点：
中央银行可以用它来履行最后贷款人的职能，避免金融恐慌，可以调节货币供给量和信贷结构，并可以在一定程度上反映中央银行的政策意图。
在美国，贴现窗口主要是作为公开市场操作的辅助手段加以运用的。
联储通过贴现贷款为小银行提供安全阀，以抵消公开市场操作对其带来的负效用。
⏹
⏹缺点：
发放再贴现贷款投放基础货币的数量可控性差，再贴现率经常变动会导致公众对中央银行政策的不信任。
⏹
公开市场操作（openmarketoperations）
⏹公开市场操作的含义：
是指中央银行在金融市场上买进或卖出有价证券，以改变商业银行等存款金融机构的准备金数量，进而影响货币供给量和利率，实现货币政策目标的一种政策措施。
公开市场操作在金融市场发达国家是最重要的、也是最常用的货币政策工具。
⏹
公开市场操作有两种基本方式：
⏹永久性储备调节（总量调节）指中央银行根据经济长期发展的需要，在公开市场中单向性地买进或卖出证券使商业银行的储备在一个较长时期内增加或减少。
⏹临时性储备调节（结构调节）指中央银行为了消除一些偶然因素对银行储备造成的影响，通过回购性的操作，使银行储备在短期内得到临时性调节，但不会影响到银行储备的累计总量。
⏹
公开市场操作的作用：
⏹调节基础货币量；影响利率水平和利率结构；与准备金政策、贴现政策配合使用提高货币政策的效果。
⏹
公开市场操作的优缺点：
⏹优点：
主动，灵活，准确，可逆转，可以迅速实施。
⏹缺点：
技术性很强，政策意图的告示作用较弱；金融市场条件要求高。
⏹
三、选择性货币政策工具
⏹选择性货币政策工具是中央银行针对某些特殊的经济领域或特殊用途而采用的信用调节工具，
⏹主要有：
消费信用控制、证券市场信用控制和不动产信用控制等。
消费信用控制（consumercreditcontrol）：
⏹是指中央银行对消费者就不动产以外的耐用消费品分期购买或贷款的管理措施，以影响消费者对耐用消费品的需求。
在消费过度膨胀时，可对消费信用采取一些必要的管理措施。
如规定分期购买耐用消费品首期付款的最低限额，规定消费信贷的最长期限，规定可用消费信贷购买的耐用消费品种类。
证券市场信用控制（securitiesmarketcreditcontrol）：
⏹是指中央银行对有价证券的交易，规定应支付的保证金比率，以限制用借款购买有价证券的比重。
⏹中央银行规定保证金限额的目的，一方面是为了控制证券市场的信贷资金的需求，稳定证券市场价格；另一方面则是为了调节信贷供给结构，通过限制大量资金流入证券市场，使较多的资金用于生产和流通领域。
⏹
不动产信用控制（realestatecreditcontrol）：
❑指中央银行对商业银行等金融机构向客户提供不动产抵押贷款的管理措施。
❑主要规定贷款的最高限额、贷款的最长期限和第一次付现的最低金额等。
采取这些措施的目的主要在于限制房地产投机，抑制房地产泡沫。
优惠利率（preferentialinterestrate）：
❑指中央银行对国家拟重点发展的某些部门、行业和产品规定较低的利率，以鼓励其发展，有利于国民经济产业结构和产品结构的调整和升级换代。
优惠利率主要配合国民经济产业政策使用。
实行优惠利率有两种方式：
低贷款利率，低再贴现率。
四、其他货币政策工具
直接信用控制（directcreditcontrol）：
❑是指中央银行从质和量两个方面以行政命令或其他方式对金融机构尤其是商业银行的信用活动进行直接控制。
其手段包括利率最高限额、信用配额、流动性比率管理和直接干预等。
利率控制（interestcontrol）：
v规定存贷款利率或最高限额。
如：
美国在１９３３－１９３５年的银行法案中就规定了联储有权制定定期存款和储蓄存款的利率上限，称之为Ｑ条例和Ｍ条例。
它规定活期存款不准付息，定期存款及储蓄存款不得超过最高利率限额等。
信用配额管理（creditquotamanagement）：
v是中央银行根据金融市场的供求状况和经济发展的需要，分别对各个商业银行的信用规模加以分配和控制，从而实现其对整个信用规模的控制。
流动性比率（liquidityratio）：
⏹是指商业银行流动资产与存款的比率，规定的流动比率越高，商业银行能够发放的贷款，特别是长期贷款的数量就越少，因而可以起到限制信用扩张的作用。
此外，提高流动性比率还具有降低商业银行经营风险的作用。
直接干预（directintervention）：
⏹指中央银行直接对商业银行的信贷业务、放款范围等加以干预。
如对业务经营不当的商业银行拒绝再贴现或采取高于一般利率的惩罚性利率、直接干预商业银行对存款的吸收等。
⏹
间接信用指导：
⏹包括道义劝告和窗口指导：
⏹间接信用指导的优点是较为灵活，但其发挥作用的大小，取决于中央银行在金融体系中是否具有较强的地位、较高的威望、和控制信用的足够法律权利和手段。
道义劝告：
⏹是指中央银行利用其声望和地位，对商业银行和其他金融机构经常发出通告、指示或与各金融机构的负责人进行面谈，交流信息，解释政策意图，使商业银行和其他金融机构自动采取相应措施来贯彻中央银行的政策
⏹
窗口指导：
⏹中央银行根据产业行情、物价趋势和金融市场动向，规定商业银行的贷款重点投向和贷款变动数量等。
我国在取消贷款规模控制以后，更加注重窗口指导的作用：
定期对国有商业银行下达贷款增量的指导性计划，引导其贷款规模控制；在１９９８年颁发了产业投资指导政策，以指导商业银行的贷款方向。
⏹
⏹
五、货币政策工具的配合
⏹原则：
总量调节中的结构优化以及结构调整中的总量控制。
⏹宏观调控包括总量调节和结构调整两方面。
货币政策工具是中央银行进行宏观调控的重要手段。
货币政策工具中，有些是对总量调节而设，有些是为结构调整所需。
为保证一国经济长期内平稳、健康的发展，必须做到总量调节中的结构优化以及结构调整中的总量控制。
⏹
不同类别的货币政策工具的配合：
v传统的三大政策工具都是针对总量调控的，影响整个银行体系的储备，从而达到对社会信用总量的控制；
v选择性的货币政策工具，则是偏重于经济结构的调整或者对特殊行业的保护。
v这两类货币政策工具的配合使用可以做到总量调节和结构调整两不误。
比如对一个农业大国来说，为治理通货膨胀而采取紧缩政策时，可以对农业实施优惠利率。
⏹
其他补充性政策工具，可以配合一般性货币政策工具使用。
⏹例如，美国Q条款和M条款（规定活期存款不准支付利息，定期存款及储蓄存款不得超过最高利率限额等）的颁布就是在一般性货币政策工具效果有限的情况下，采用的一种直接信用控制手段。
⏹而道义劝告和窗口指导等形式的间接信用指导则可避免一般性货币政策工具的过多使用，使经济能够比较平稳的发展。
⏹
同一类别的货币政策工具的配合：
⏹存款准备金政策可以调整所有存款类别的准备金率或只调整某一类别的存款准备金率。
由于它的威力巨大，中央银行较少使用。
即使要使用，通常也同时采取公开市场反向操作来减轻它的影响
⏹再贴现政策可以配合其它货币政策工具进行经济结构的调整，它的主要作用却是作为公开市场操作的辅助手段加以使用。
首先，贴现窗口的借款量（借入储备）经常作为公开市场操作的操作指标；中央银行常常通过贴现窗口为小银行提供资金支持以抵消公开市场操作带来的副作用，保证金融体系的稳定。
⏹
未来发展趋势
⏹公开市场操作将成为最主要的货币政策工具，存款准备金政策和再贴现政策在创造信用方面的职能将逐步退化。
⏹但无论如何，公开市场操作不能脱离存款准备金政策和再贴现政策而单独存在，这三者仍是一个不可分割的综合操作体系。
⏹
六、货币政策工具与其他政策工具的配合
货币政策与财政政策的配合
⏹关系：
区别可能导致偏差，共性决定配合。
⏹共性：
同作用于本国的宏观经济方面；均由国家制定；最终目标一致。
⏹区别：
实施者不同；作用过程不同（财政政策直接作用于国民收入再分配过程，以改变国民收入再分配的数量和结构、进而影响整个社会经济生活；货币政策的直接作用于货币运动过程，以调控货币供给的结构和数量、进而影响整个社会经济生活）；政策工具不同。
财政政策与货币政策有四种配合模式：
⏹紧与紧配合
⏹松与松配合
⏹紧与松的配合
⏹松与紧的配合。
⏹
⏹财政政策与货币政策有四种配合模式：
⏹紧与紧配合
⏹松与松配合
⏹紧与松的配合
⏹松与紧的配合。
⏹
⏹
⏹配合使用的一般经验：
⏹在总量平衡的情况下，调整经济结构和政府与公众之间的投资比例，一般采取货币政策和财政政策“一松一紧”的办法。
⏹在总量失衡的不严重的情况下，一般单独使用财政或货币政策进行微量调整。
根据西方国家的经验，在短期内用财政政策见效快，长期调整用货币政策效果好。
⏹
⏹
⏹在总量失衡较为严重的情况下，政府要达到“扩张”或“紧缩”目的，一般同时使用财政政策和货币政策两种手段，即“双松”或“双紧”。
⏹在总量失衡与结构失调并存的情况下，一般先调总量，后调结构。
即在放松和紧缩总量的前提下调整结构，使经济在稳定中恢复平衡。
如我国20世纪90年代中期为抑制通货膨胀采用了适度紧缩的财政政策和货币政策，实现了经济的“软着陆”。
90年代后期和21世纪初为了治理通货紧缩采用了积极的财政政策与稳健的货币政策的配合。
⏹
⏹货币政策与收入政策和产业政策的配合
⏹
⏹货币政策调节社会总需求，必须和其它影响社会总需求和社会总供给的政策相配合。
⏹收入政策主要是为调节社会有效需求以及保证收入分配相对公平而采取的强制型和非强制执行的工资管理等方面的政策。
是从微观经济领域入手而作用于宏观经济方面的国家政策。
⏹产业政策是国家为促进国民经济稳定协调发展，对某些产业、行业、企业进行一定形式的扶植或限制的政策。
产业政策从调整生产结构入手，改善供给结构，属于供给管理政策，它与需求管理政策相互配合，实现总供给和总需求的积极平衡。
⏹
⏹第三节货币政策传导机制
⏹
⏹货币政策传导机制：
⏹是指货币管理当局确定货币政策目标之后，从选用一定的政策工具进行政策操作开始，到实现其预期目标之间，所经过的操作变量、中介变量到最终目标的逐次传递过程及其作用机制。
⏹货币政策传递机制一般可以分为三类：
投资支出渠道；消费支出渠道；国际贸易渠道
⏹
⏹一、投资支出渠道
⏹
⏹传统的凯恩斯学派十分强调投资在经济周期波动中的作用，因而有关货币政策传递机制的早期研究工作主要集中在投资支出上。
⏹关于货币政策如何影响投资支出主要有四种理论，分别是：
利率对投资的效应，托宾的q理论，信贷观点和非对称信息效应。
⏹
⏹1、利率对投资的效应
⏹利率对投资的效应实际上是凯恩斯学派的传统货币政策传递机制。
他的主要思想是，货币供给（M）的增加会使利率（i）下降，利率下降又促使投资（I）增加，投资增加会引起产出（Y）的增长。
其传递机制是：
⏹M®i¯®I®Y
⏹
⏹这种传递机制可能由于以下两个因素的出现而被堵塞。
⏹
（1）当流动性陷阱出现时，人们预期利率只会上升，不会下降，货币供给的增加被人们无限的货币需求所吸收，而不会引致投资的增加。
⏹
（2）当投资的利率弹性非常低时，利率的下降就不会对投资的增加有明显的刺激作用，较小的投资增加对总产出的影响也是不明显的。
⏹正是因为这两种因素的存在，凯恩斯认为财政政策比货币政策更有效。
⏹2、托宾的q理论
⏹
⏹耶鲁大学的詹姆斯·托宾发展了一种关于货币政策变化通过影响股票价格而影响投资支出的理论，该理论称为q理论。
⏹托宾把q定义为：
⏹q＝企业资本的市场价值/企业资本的重置成本
⏹
⏹q和投资支出有正相关关系
⏹q的变化与普通股股票价格也是正相关关系，那么，货币政策的变化与股票价格之间又有什么联系呢？
⏹当采取扩张性货币政策
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