钱荒凸显经济结构性问题 中国的银行缺钱.docx
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钱荒凸显经济结构性问题中国的银行缺钱
钱荒凸显经济结构性问题中国的银行缺钱
十八届三中全会《决定》关于金融层面改革是582字，仔细研读会发现实际上是对之前改弦更张的方式。
从1993年国务院颁布《关于金融体制改革的决定》，到今年刚好是20年，主要是以机构改革为主线推进金融改革。
但过去的这样的一个方式或者说方法论已经不再适用于未来十年了，未来的改革将是以市场导向、市场建设为根本，而在主体上是以多元化的资本结构为根本的多层次资本市场建设。
不再是国有资本，不再是银行这一类机构主导了，而是多层次的资本市场，从A股到OTC，这些市场应该发挥更大的作用。
而市场除了市场主体外，最重要的机制是价格体系，利率是资金的价格，汇率是货币的价格，利率市场化还要接着往前推，人民币在资本项下的可兑换下，最后可完全自由浮动是方向。
金融市场 的价格体系也将发生翻天覆地的变化。
“钱荒”凸显经济的结构性问题
2013年出现了三大金融现象，分别是钱荒、债务危机和汇率问题。
金融是表象，所代表的是深层次的经济层面问题，这三个现象其实分别对应的是中国经济的结构性、系统性和全球性问题。
首先是“钱荒”，毫无疑问缺钱太奇怪了。
中国的流动性，也就是钱并不少，自2009年中国货币发行量，也就是广义货币M2超过了美国，成为世界第一大货币发行国。
而与此同时，根据经济学家的预测，中国还需要在若干时间，比如说3-5年，GDP才能达到美国的75%。
而在2009-2012年这短短三年时间内，中国的钱又是按照什么速率增长呢，2012年底中国的货币量按照计期汇率计算是美国的1.5倍，产出是美国的75%，二者一除就会得到一个数字2。
这意味着什么呢？
意味着中国每一单位产出对应所消耗的资金是美国的2倍，也就意味着中国的钱并不少。
于是问题就来了，怎么会出现“钱荒”？
中国的金融领域分为批发市场和零售市场两个层次，所谓批发市场就是银行间市场，因为银行是经营资金的大宗市场，要调剂余缺，也就存在银行和银行之间交易资金的市场。
而在存贷款的零售市场，在这两个市场中出现了一个问题。
在零售市场中，银行开始很谨慎地放贷款，比如最近大家听到银行对个人住房抵押贷款不感兴趣了，说明它没有太多的钱了，或者说资金成本上升了，放贷无利可图。
究其原因就会体现在银行间的批发市场，银行和银行之间的资金交易价格就会飙升，钱变得很贵。
2013年6月份出现一个有趣的现象，银行间同业拆借利率，折合年率超过10%，太可怕了，以往一般是在1.8、1.9之间。
中国不缺钱，中国的银行缺钱，这是怎么一回事。
银行体系缺钱的直观感受是总量性的，整个银行体系都缺钱。
所以在今年的6、7月份，各方人士要求中国向日本学习，搞量化宽松，货币当局进一步印钞，维持金融体系运转。
但后来出现了一个新名词：
克强经济学。
克强经济学说不印钞。
中国的流动性是泛滥、过剩的，中国银行（2.62,-0.06,-2.24%）体系竟然缺钱，里面一定有没有看到的结构性问题，金融体系将金融资源配置到不该配的地方。
哪些不该配的地方呢？
也就是不流动的领域，包括中长期贷款，基建，个人中长期贷款，影子银行发的理财产品等。
在两次国务院的常务会议上，李克强总理都强调不放松货币，而是存量结构和增量结构的调整，如果存量暂时调整不了，起码要调整增量。
这就是说，走老路看起来是有问题了，走老路无非是大力度在经济层面上靠投资、在金融上靠中长期融资，此时此刻以“钱荒”为代表，走不下去了。
这是一个根本原因。
但还有直接原因，就是利率市场化、互联网金融的发展，导致银行体系的资金供给面出现短缺。
债务危机是个系统性风险
到2012、2013年，发现一个非常尴尬的局面，这就是我们找不到优质的融资方了，以往融资方无非是三种，国有、民营、外资。
2012年底到2013年上半年，我们发现三者都不行了，国有是高负债，引发2013年7-8月份国家审计署来清查各地的融资平台，十八届三中全会谈到了这么一句话，就是我们要编制中央地方二级资产负债表，什么意思？
就是想看看你到底还有多少空间可以负债，现在负的债到时候会不会出现问题、还不上。
国有是高负债，高负债会导致什么问题呢？
我会告诉各位，只要是高负债，无论是国有还是非国有，一定会导致一个结果，这就是“鬼魂企业”和“鬼魂银行”的出现。
这是来自东亚国家的经验，也就是说曾经的日本，伟大的制造型经济体曾经出现过的，原因就是高负债。
高负债出现在以地方政府融资平台为代表的国有部门当中，在过去几年不断地累积，累积到今天看起来不得不改变了，这类融资方不再是优质的了。
那么接着就是民营的了，民营就是高投机了。
中小微型企业的融资难、融资贵问题应该要解决，上至中央下到地方想尽办法要解决，但是你会发现由于没有订单，钱又很便宜，这时企业家面临的问题是要不要这些钱，继续生产卖不出去，但是不要这钱好像又不对。
所以他们选择了一个结果，拿，但是不再从事以往的主营业务，而是投资其他资产，于是就会出现资产价格的飙升。
中国经过几轮，2009年的铁矿石，之后是煤炭和煤矿，再然后干脆越做越小，做到了土地，现在依然是房产。
这意味着实体经济部门自己要脱离实体经济了。
外资呢？
外资是做空中国。
以广州这个城市为代表的历次广交会2009年之后就没有好过，这就意味着中国实体经济的竞争力出现明显的下降。
外资直接投资项下会发现再也不能重现2008年之前年均增长25%-35%的光荣与梦想了。
国有、民营、外资似乎都不再是合格的融资方或者是借款人了。
为什么说债务体现的是系统性风险呢？
我们知道以往在金融行业中有一句话，就是“东方不亮西方亮”。
不能将所有的鸡蛋放在一个篮子里，要分散风险，分散风险的做法有前提假定，假定这个市场有好的借款人有差的借款人。
如果国有、民营、外资都不行了，分散也是不行的。
请问中国还能制造出、寻找到好的值得投资的方向和人吗？
我们为什么讲要创造体制性红利，中央做了很多层次的努力，包括寻找七大战略性新兴产业等，也是为了规避系统性风险。
但十八届三中全会就不再这么看了，字里行间可以看出来，中央是相信老百姓和市场的智慧，要下放给市场，放给利益攸关者，让他们自己在市场上探索，这就是为什么要让民营经济、混合所有制，甚至是民营金融在这个层面，在未来中国有所发展的原因。
去年10月我到岭南大讲堂说过，美元可能在2015年要升值，QE很可能提前退出，事实证明如此。
现在市场上普遍预期是美国在美联储主席更换之后会提前退出QE，如果这样的话大宗商品价格还将探底，人民币兑美元的汇率将变得更加不确定，未来我预计兑换率全年会达到5.9。
问题是达到这个水平点的时候，很可能是人民币兑美元由升转贬，或者说进入双向波动期。
汇率反映的是全球性竞争。
一个国家如果商品卖得多，这个国家的汇率一定升值，但是很遗憾，中国制造在世界范围内的地位虽然没有撼动，但是很难再创新高。
投资方面，随着美国几个产业，页岩气、3D打印技术、生物技术和医疗行业结合等，这些行业的发展，我所能够看到的下一代产业萌芽仍然出现的话，那么其结果就是下一个投资增长点，也就是说全球资本投向的仍然是美国。
如果是这样的话，资本就会向美国流动，必须各国货币来换美元，那么在汇率市场上就会出现对美国货币需求量的上升，以及其他国家货币供给增加。
无论是贸易还是投资，很可能呈现的是全球范围内的竞争所导致的汇率变化。
所以把这三者归结起来，得到一个结论是中国的金融体制不得不改了。
以市场为导向的增量改革
怎么改呢？
以市场为导向的增量改革。
既然钱荒所凸显的是结构性问题，并不是缺资源，而是资源错配了，能不能正确配置资源呢？
这就是总量不放松而实施结构调整。
同时，金融要放开垄断了，向所有资本开放，尤其是民营资本。
要建立多层次的资本市场体系，让更多有发展潜力的、具有技术萌芽性的行业和企业能够得到融资和发展，不能总是将金融资源切给那些已经看起来不行的企业和自然人。
但如果总是管制着价格，管制利率，民营金融是没得玩的，所以要积极推进利率市场化改革，同时，要推进汇率形成机制的改革，实现人民币资本项目下的可兑换。
现在在广东有佛山南海的高新金融技术区的场外金融市场，第一批挂牌企业就有208家，我预计未来一两年肯定会突破千家，以广东经济企业的数量来说这是远远不够的。
既然我们知道了为什么要改及怎么改，那就要进一步看一看现在的改革与过去的以产权改革为主线的改革有什么不同？
十八届三中全会提到了混合所有制，但不得不告诉大家，混合所有制在实体经济领域、在企业领域还值得做，但是在金融领域已经不值得做了。
为什么？
2003年那一轮改革作为起点时期的两个专题小组的办公室成员，一个是国有银行改革专题小组办公室成员，一个是国务院农村体制改革专题小组办公室成员，定下来的就是混合所有制，将银行机构从国有独资到国有控股。
十八届三中全会基本经济制度这一部分谈到混合所有制，我一看就笑了，因为十年前我们就已经思考过，并且经过实践。
既然已经经过十年实践，就有必要来分析利弊得失。
那次的产权改革成功的地方很容易看清，中国工商银行、农业银行变成了世界第一大、第二大银行，无论总资产还是资本金、人数、网点、客户群体，都是世界第一大和第二大，中国的建设银行和中国银行都在世界前七名，这应该是一个成功，成功的就不多说了。
说说弊端，以便让大家明白为什么混合所有制改革在金融领域已经没有多大意义了。
首先是控制权以及大而不倒的问题。
银行由国有独资变成股份制后，控股权让给财政部，而同时出现了大而不倒的问题。
因为资产规模变得很大，具有系统重要性，怎能倒闭呢？
既然这样，就需要事实上对它采取明的或者是暗的补贴，明的补贴就是利率管制的情况下全体公众用非常便宜的资金向这些机构输送金融资源。
所谓暗的，当它出现一定问题时，通过财政或者是通货膨胀税向它实施补贴。
其次是监管保护，要保护它就要限制其他经济主体进入，民营银行的准入门槛事实上很高。
如果检索中国的商业银行法或者是证券法，根本找不到规模等方面的限制，好像拿钱出来就可以办银行，但是事实上做不到。
三就是带来的后果是间接融资始终是中国资本市场的主体。
四是简单预测一下2014-2015年间的主要变化。
在经济上，改革初期会经历短期低迷，2014年很难出现超预期的经济增长，估计GDP增幅在7.9%中枢正负0.1个百分点，好于2013年，低于2015年，而通货膨胀将在2014年第一季度达到阶段性高位。
首先打掉各位不切实际的幻想，千万不要认为改革马上就会形成大牛市。
所谓改革就是破旧立新。
而既然是破旧立新，往往要先打碎原来的运行机制，既然是打碎运行机制就会出现维持经济比较平稳增长的原有基础没有了，但是新基础很可能建立还有待时日，不能指望在短期内见效。
而在金融上，会出现以影子银行为代表的金融创新将打破商业银行和资本市场的界限，出现以股权交易中心为代表的草根资本市场将构成中国资本市场金字塔的底座，出现以互联网金融和民间资本为代表的多样化金融形式将提高中国金融体系的整体竞争性的同时带来风险，同时，还可能出现以人民币汇率的可能逆转为起点的资产价格逆转。
6月钱荒是怎样引爆的？
对于这种少见的背离，刨除一些周期性的时点因素外，不少人士认为银行体系结构性失衡，是其中不可忽略的原因之一。
目前，银行间市场资金分布格局分为两个层次。
第一个层次，央行控制流动性“总阀门”，从总量角度供应流动性，其主要群体为银行间市场的大型商业银行；第二个层次，大型商业银行为各类中小银行及金融主体提供资金。
上述接近监管层人士指出，银行业存在垄断，不仅仅体现在市场份额上，在某种程度上也表现为，部分大型银行一方面引导资金走向，另一方面控制资金的成本和定价。
而6月后，以往作为流动性供给主力的几家大行，出现了系统性的流动性紧张状况，而以往作为流动性需求方的小行却出现了“相对”宽裕。
国信证券指出，这种市场供给需求格局的改变，导致其他市场机构参与者一时难以寻找“流动性源头”，形成资金面紧张局面。
“其次，小行的超储率波动率往往显著地高于大行，其提供稳定流动性的能力相对较差。
因此，小行变身为流动性相对充裕方后，难以保障之前大行所具备的市场稳定性。
”国信证券债券研究员董德志认为，以上两个因素相结合，夹杂恐慌因素，形成了流动性紧张的恶性循环，从而导致了资金紧张局面的不断发生。
因此，与其说是“钱荒”，不如说是市场对流动性预期的“心慌”。
而放在今年的大背景下看，导致流动性预期谨慎的原因还有很多。
中诚信国际金融机构部金融机构评级总监黄灿指出，银行资源配置失衡、期限错配导致银行本身的流动性脆弱，“上市银行同业资产平均占比持续上升，买入返售一类贷款业务主要投向房地产和平台项目，也加剧了银行资金面的脆弱性。
”
“银行间市场拆借资金一般是7天，最长也在30天以内，而买入返售的资产一般都在一年以上。
这样就导致每到月末或季末，在资金回表时就会出现资产和负债的期限错配。
”一位股份制银行资金部负责人告诉记者。
据上证报记者不完全统计，部分上市银行的同业业务已经占到业务总量的20%以上，平均也在12%左右，同业业务已经从流动性管理的工具，变成追求盈利、扩大资产规模的手段。
这样的情况不断累积，一旦外部流动性发生变化，便会放大银行资金的紧张效应。
6月发生在部分银行身上的违约事件就是一个明证，也堪称可以写进金融市场 教材的经典案例。
光大银行日前在H股招股书中坦诚：
“为满足我们一部分的流动性需求，我们依赖于银行间场内和场外市场的短期资金拆借和同业存款。
为了确保有足够的流动性储备，我们某些分行一般在银行间场外市场从地方性金融机构取得同业存款承诺。
然而，我们可能无法一直从这些渠道获得足够的短期资金，进而可能对我们有重大不利影响。
”
光大银行举例：
“2013年6月5日较晚时间，由于突如其来的市场变化，我们的两间分行未能从某些交易对手方收到该等同业存款承诺下的资金。
分行反馈至本行总行时出现非故意的延迟。
随后，人民银行的大额支付清算系统已经关闭，导致当日营业终了前，尽管本行有足够的资金和流动性，但未能及时支付另一间银行人民币65亿元到期的同业借款。
”
而光大的这次意外的违约事件，也被市场普遍认为是引爆6月钱荒的导火索。
“空转”游戏大行其道
银行体系结构扭曲固然是“钱荒”现象的一个重要原因，但深挖下去可以发现，根源并不限于此，表象“钱荒”与充足的流动性供应之间的矛盾鸿沟远不是梳理银行体系就可以填平的。
一位宏观调控部门人士告诉记者，目前我国确实存在部分资金在金融体系内循环，玩“空转”游戏，没有真正地进入实体经济，而且不少资金进入房地产、地方政府融资平台等，这类企业中有部分经济效率低下，然而凭借财务软约束，挤占了可观的金融资源。
这一现象的存在就会导致即使货币信贷再宽松，金融对实体经济的推动作用也极其有限，而且一方面会引起表面上的“钱荒”，另一方面还会助长金融泡沫在某些领域的累积。
中金首席经济学家彭文生也认为，银行间市场利率和债券利率的上升是经济深层次矛盾的体现，货币政策为了消化过去累积的问题，尤其是控制金融风险，需要控制总体流动性扩张。
目前我国存在地方政府职能转换和国有企业改革不到位，公共部门对利率不敏感，在这种情形下，即便利率市场化导致利率上行，上述部门的资金饥渴仍将存在，对私人部门的挤压也将持续。
而近几年理财产品快速扩张，相关的贷款利率也有所上升。
彭文生解释，这可能反映了一些体制性的扭曲因素，多数理财产品的资产端是房地产和地方融资平台的负债，而房地产业在泡沫扩张过程中存在高回报预期，以及地方政府融资平台对利率不敏感，可能是理财产品贷款端利率上升的原因之一。
在中国社会科学院金融重点实验室主任刘煜辉（微博看来，“如果一个经济体大量的资源错配至不具备经济合理性的项目，大量错配至低效率的部门，以至于许多企业已无法产生足够覆盖利息的资产回报率，而在地方政府竞争体制中，许多僵尸型企业难以灭亡，这些企业占据大量信用资源而得以存活。
”
这在货币层面的反映就是货币周转速度不断变慢，经济增长越来越依赖于新增货币的推动。
在2007年，每创造1美元的经济增长需要承担1美元的债务，然而从那以后，每创造1美元的经济增长却要耗费3美元的债务，因为更多的债务被用来支撑那些低效的投资和存量资产。
这也是他认为的货币增速比名义经济增速高了5个百分点，而利率却出现创新高的强劲动能的根本原因。
刘煜辉进一步解释，“从内部状态看，不仅是金融部门，而是整体经济的流动性错配可能累积到了相当严重的程度。
从非金融部门资产负债表看，负债端久期明显变短，这是因为近年来以‘票据+非银’的银行影子业务规模迅速地膨胀；但资产端却明显变长，大部分资金流向基建、地产和其他高杠杆低效部门，形成资金的沉淀，周转率大幅下降。
”
央行已陷入两难境地
从根基上治理“钱荒”，已经非央行一己之力可及。
这从19日央行宣布启动SLO，但是20日银行间市场资金价格不为所动继续上涨的情况可窥一二。
而且更为糟糕的是，经历了此轮“折腾”后，央行已经不可避免地陷入一个两难境地。
不如期展开逆回购，利率就会飙升；而周期规律性展开逆回购，释放流动性，又恐引起新一轮的金融杠杆叠加。
因此，在保证一个稳定的货币金融环境的前提下，实体经济结构调整、推进利率市场化改革、推进国企和地方改革等，才是解决深层次“钱荒”的根本举措。
实则，新一届政府的货币政策取向已经明朗，国务院总理李克强数次公开提及“货币政策要保持定力，既不放松也不收紧银根，重点是通过盘活存量、用好增量来支持实体经济发展和结构调整”。
新近闭幕的中央经济工作会议也指出，明年要保持货币信贷及社会融资规模合理增长，改善和优化融资结构和信贷结构，提高直接融资比重，推进利率市场化和人民币汇率形成机制改革，增强金融运行效率和服务实体经济能力。
而关于实体经济结构调整的方向也已经明确。
央行在《2013年第三季度中国货币政策执行报告》中指出，经济可能将在较长时期内经历一个降杠杆和去产能的过程，房地产、地方政府性债务等问题比较突出，资源环境约束也明显加大，结构调整和转变发展方式的任务十分艰巨。
刘煜辉认为，这个降杠杆到底能执行到什么程度，最终取决于高层心中的“底线”。
如果不减杠杆，流动性压力是不可能自动消失的。
彭文生则建议，要推进真正的利率市场化。
何谓真正的利率市场化？
他解释，利率市场化不仅仅是消除对利率的行政性管制，如果经济运行主体不受市场供求的约束，其产生的利率就不是达到有效配置资源的价格，甚至放大金融风险。
放松利率管制只有和经济体制的其他方面的改革，尤其是地方政府职能转换、国有企业改革相结合，才能真正形成市场化的利率体系。
他假设，如果地方政府对利率不敏感的借贷行为得到有效约束，放松利率管制将缓解私人部门的资金压力，进而降低民间借贷市场的利率。
从长远看来，真正的利率市场化带来的利率上升，将抑制低效率投资，包括地方融资平台、国企依赖低利率环境所进行的投资，也有助于抑制房地产的投资投机性需求。
而对于具有竞争力的新经济领域，包括消费、与城镇化提高公共服务相关的市政建设、环境保护以及服务业等领域和更有活力的民间投资，市场利率水平的上升对其实际面临的资金价格影响不一定大，因为这部分活动本来就很难从银行获得廉价资金。
由于高利率挤出了低效或无效的投资需求，反而为这部分高效率活动提供了更多资金，使得这部分投资能够更快增长。
这又将进一步促进我国经济结构调整。
纽约银冠资产管理公司（SilvercrestAssetManagement）首席策略师程致宇（PatrickChovanec）接受BusinessInsider采访时指出，中国的金融系统患上了“高血压”。
程致宇称中国的银行间贷款市场是“风险的培养皿”，它导演了今年圣诞假期最重要的金融界大戏。
程致宇指出：
· 这出大戏背后潜在的问题是中国以信贷推动扩张活动，一切管制信贷的行动都会导致货币市场利率走高，产生引发危机的风险。
· 此次利率上升的根本原因和今年6月信贷紧张时期相同。
· 存准率已成为真正束缚中国国内银行的因素。
影子银行系统使这一问题更复杂，因为影子银行助长金融机构过度贷款，而那些负债不会体现在资产负债表上。
· 我们应该预计到货币市场利率上升的次数今后会增多，不仅限于此次。
中国国债及企业债券收益率过去数月均已上升。
银行间贷款市场的问题并非意外。
· 投资驱动型的增长模式造成了如今的局面，其效果就好像是中国央行已经撤除了对影子银行的货币政策控制。
· 中国央行面临艰难的选择，要么顺应国内银行需要，要么就得冒着银行破产的风险。
· 今年圣诞假期最大的金融界好戏不是美联储缩减QE，而是中国的货币市场利率飙涨。
华尔街见闻特别整理了BusinessInsider（问方）对话程致宇（答方）的主要内容与大家分享：
问1、中国货币市场利率上升的幕后推手是什么？
答：
潜在问题是中国一直越来越依赖肆意扩大信贷规模的方式支持踊跃投资的局面，也用这样的方式掩盖已经形势恶化的投资带来的损失。
这意味着需要的信贷更多，而产生的实际产出更少。
中国央行很清楚这点，多年来已意识到信贷飞速增加的危险，它会导致坏债增多，也会推升通胀，特别是房产市场的资产通胀。
而一旦他们设法把信贷增长的速度放慢些，哪怕不是紧缩货币，只是控制速度，我们就会发现，过度放贷的国内银行和投资工具及机构无法偿付债务。
所以，中国央行要么同意满足这些机构的现金需求，要么釜底抽薪，痛下杀手。
有人说，中国政府在努力管控银行系统。
某种程度上说的确如此，可他们是在穷追猛打，每次他们试图对信贷扩张施加任何一种监管，都在冒着触发危机的风险。
问2：
有人说这就像今年6月的“钱荒”，是吗？
答：
根本上是一样的，可能直接原因不同。
中国的银行间贷款市场和美国的完全相反，美国的主要贷款银行是小银行，他们向银行间贷款系统提供存款资金。
中国的存款增长由经常账户盈余推动，某种程度上说，这类盈余过去就是资本账户盈余。
中国的大银行才是得到存款的一方。
中国的影子银行系统既能让银行进一步过度贷款，又能让每个季度末多种投资工具顺利展期。
它们应该和银行的资产负债表毫无关系。
中国央行并非毫无察觉，但很难评估影子银行，因为它并不是透明公开的。
去年中国央行就试图管理银行，避免他们产生这类表外负债。
可那些债务属于既成事实。
中国央行的做法就像是说，好吧，下不为例。
问3：
预计这类利率上涨的次数会增加吗？
答：
会。
中国的金融系统得了高血压。
今年6月是心脏病发作，虽然没致命，但已经患上了心脏病。
不只是银行间贷款市场，中国的国债收益率集体上涨。
银行间贷款市场就是风险的培养皿，保证大家都有流动性需要的流通货币太多。
问4：
中国央行一方面要改革，另一方面还在注入资金缓解病症，这次事件会让央行怎么办？
答：
三中全会后大家都对改革很兴奋，但还得再看看，因为最大的问题是中国的银行系统脆弱。
利率去监管和权责分明书面看来很好，可当你实施的时候，失衡现象就会很严重，这是真正要付出的代价。
这次又是这样，你想把脚步往回撤一点，哪怕只是一点，都必须保证大家流动性的所有资金。
实际上在做的就是撤销管控影子银行的货币政策，并不是对外宣传的那样。
投资导向型增长模式无止尽地需要信贷，但成果越来越少。
问题是怎么克服，你已经掉进坑里了，首先就不能再挖坑。
问5：
中国央行的公开市场操作看来没有帮助，是吗？
答：
很难说中国央行在做什么，如果从逆回购这样的透明机制着手，很难判断此后的影响。
今年6月，中国央行没有任何声明就直接向重要的银行提供了帮助，我听说是像美国政府的问题资产救助计划（TARP）。
我们可能无法完全了解中国央行干预的程度，那就是为什么比较难解读6月“钱荒”后续影响的原因。
他们会竭尽所能降低利率，但这治标不治本，其实反而让形势恶化。
问7：
对投资者来说最大的启示是什么？
答：
2年前我写到过中国金融不稳定的风险，大多数人都嘲笑我。
我觉得要开始逐步搞清楚中国的金融系统有多脆弱。
中国拥有3.5万亿美元外储和这没有一点关系。
我们现在看到的就是金融不稳定的一种形式，它不是孤立的事件，我们
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