立思辰投资价值分析报告绝密0224初步整合.docx
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立思辰投资价值分析报告绝密0224初步整合
上市公司立思辰投资价值分析报告
一、公司基本情况
a）公司名称：
北京立思辰科技股份有限公司
b）注册地：
北京市门头沟区石龙南路6号1幢6-206室
办公地：
北京市海淀区学清路8号科技财富中心B座3A层
c）公司业务描述：
公司主要从事以信息安全为特色的内容管理业务和教育业务，包含三大板块：
第一类为内容管理业务，包括多媒体音视频产品销售、文件业务分销等传统业务和文件全生命周期管理产品及其行业化应用（不含军工）。
第二类为安全业务，即围绕军工企业开展的设备设施销售、内容管理等，主要关注其中安全属性。
第三类是公司未来重点发展的方向——教育业务，打造以教育信息化为底层架构、基于大数据和云服务的智慧教育概念。
d）上市日期及所属板块：
2009-10-30在创业板上市，股票代码：
300010
e）注册资本:
2.63亿元，当前市值：
31.24亿，每股资本公积金：
1.38元/股每股未分配利润：
0.60元/股
f）券商及会计师事务所：
国海证券和致同会计师事务所
二、公司的实际控制人、股东及股本情况
前十大股东持股情况（2013年第三季度财务报告）
序号
股东名称
股东性质
持股比例（%）
持股数量
有限售条件的股份
1
池燕明
境内自然人
27.15%
70,836,755
53,127,566
2
商华忠
境内自然人
6.8%
17,734,249
13,300,687
3
张敏
境内自然人
4.5%
11,727,160
8,795,370
4
张昱
境内自然人
4.34%
11,323,238
8,492,428
5
朱文生
境内自然人
2.63%
6,855,469
6,855,469
6
陈勇
境内自然人
2.61%
6,799,353
2,879,783
7
工商银行
诺安股票证券投资基金
境内非国有法人
2.18%
5,684,730
0
8
马郁
境内自然人
1.59%
4,150,363
0
9
朱卫
境内自然人
1.57%
4,096,008
4,096,008
10
建设银行
诺安主题精选股票型证券投资基金
境内非国有法人
1.42%
3,700,359
0
前十大股东无关联关系，前10大股东高管人数仅有三位。
其中，池燕明先生是公司第一股东、实际控制人、董事长、总裁（2013年1月30日开始担任）。
据《立思辰：
首次公开发行股票并在创业板上市招股说明书》披露，立思辰于2007年12月10日变更为股份有限公司，并据立思辰历年年报，池燕明先生始终是立思辰第一股东、实际控制人、董事长，并于2013年1月30日起担任公司总裁。
2013年11月13日，立思辰披露，立思辰第一大股东池燕明先生、第二大股东商华忠先生、第三大股东张敏先生、第四大股东张昱女士、第五大股东朱文生先生就买卖公司股票达成一致。
任何一增减持公司股票均得在池燕明先生主持下，并五人达成一致同意意见方可实施。
当期，五人股票总数118,576,871股，占公司总股本45.05%。
2014年1月8日，立思辰披露，池燕明先生1月6日因个人原因，质押无限售流通股4,201,700股和有限售流通股4,201,600股，当期占其持有公司股份总数11.86%，占公司总股本3.19%。
前十大无限售条件股东持股情况（2013年第三季度财务报告）
序号
股东名称
股份种类
持股比例（%）
持股数量
1
池燕明
人民币普通股
6.79%
17,709,189
2
中国工商银行诺安股票证券投资基金
人民币普通股
2.18%
5,684,730
3
商华忠
人民币普通股
1.70%
4,433,562
4
马郁
人民币普通股
1.59%
4,150,363
5
陈勇
人民币普通股
1.50%
3,919,570
6
建设银行诺安主题精选股票型证券投资基金
人民币普通股
1.42%
3,700,359
7
高新投资发展有限公司
人民币普通股
1.34%
3,500,000
8
张敏
人民币普通股
1.12%
2,931,790
9
张昱
人民币普通股
1.09%
2,830,810
10
光大银行股份有限公司
泰信先行策略开放式证券投资基金
人民币普通股
0.86%
2,230,782
三、公司业务及行业分析
（一）公司主营业务概述
业务描述：
立思辰主营业务分成三个板块：
内容管理，军工和教育
1.内容管理板块主要业务是文件的全生命周期管理和视音频产品销售及解决方案。
其中文件生命周期管理是文件采集、分发、存储、检索、流转、共享、输出等在内的文件全生命周期的管理外包服务。
视音频产品及解决方案涵盖了视频显示、视频会议、音频、信号处理、信号切换、录存、舞台机械、舞台灯光、网络和控制、电源管理等于一体的综合性系统。
2.教育板块目前主要业务是教育信息化，2014年除教育信息化外，重点通过智慧教室建设抢占教育信息入口，搭建教育移动应用平台，并基于大数据和云计算建立学习行为评测和分析业务。
3.军工板块主要是针对军工行业的特殊性，将文件安全管控运用到全生命周期管理中。
立思辰获得了国家保密局颁发的“涉及国家秘密的计算机信息系统集成资质证书”，在文件安全管控细分领域占据了全国30%的市场份额。
图表1：
公司历史发展轨迹及各主营业务间历史沿革
来源：
互联网公开资料
（二）教育业务
2.1当前业务格局：
教育信息化业务稳定增长，区域教育云项目逐步落地。
年份
营业收入（万元）
增长率
净利润（万元）
净利率
2013
6500
1200
18.5%
2014e
13000
100%
3000
22.7%
2015e
19000
46.2%
6300
33.2%
已开发地区：
北京朝阳、成都、廊坊，即将发展地区：
南京、上海、沈阳；第三阶段浙江、江苏、山东。
扩张方式：
与当地伙伴合作（成都已成立合资公司，沈阳即将成立合资公司）
年份
地区
2013
朝阳（2013、2014年，23+18所学校，1400+1800万收入）；成都（2014年300万收入+未来两年1.3亿收入）；廊坊（2014年800万收入）
2014
南京；上海；沈阳
2015
浙江；江苏；山东
2.2教育信息化行业扫描
2.2.1行业规模：
2012年，全国共有中小学校（包括小学、初中、高中、中等职业教育）30.9万所，按照平均每所学校10万元左右的投资额度，K12教育信息化的行业规模约为310亿元。
2012年，全国共有高等教育学校（包括大学、大专、职业技术学校）2790所，按照平均每个院系50万元左右的投资额度，每个学校部署3个院系，高等教育信息化的行业规模约为50亿元。
综上，可粗略估计行业规模约在360亿元左右。
按照国家十二五规划的“GDP的4%投资于教育”的财政性支出预算，2013年的教育财政预算支出为4132亿元（其中中央本级支出为1121亿元，对地方转移支付为3011亿元），其中教育IT投资占比约10%，教育信息化的软件投入在教育IT中占比约30%，即教育信息化财政支出约为120亿元。
当前的教育信息化支出与350亿元行业规模尚有差距，有一定的发展空间。
2.2.2行业格局：
教育信息化厂商普遍特点是发展时间长、规模小、产品线众多、资本市场难获青睐。
鉴于教育行业区域割据的特征，尚未出现能在全国范围内的龙头企业。
区域龙头企业包括浙大万朋（成立于1997年3月，MIS管理平台软件转型校园ERP和资源平台，用户覆盖1200个县市区教育局、6万所中小学校）、康邦科技（成立于1996年6月，来自清华创业团队，已成功实施300余家企事业单位资源管理平台项目，其中包含近200所中小学及高校的智慧校园项目。
2.2.3教育信息化市场推动条件：
1、政策支持：
2012年1月，教育部发出《教育部关于开展教育信息化试点工作的通知》，决定用4年左右时间，总体完成100个左右区域试点和1600所左右学校试点。
此外国家十二五规划中明确指出，我国仍将持续加大在教育领域的投入。
2、增长空间：
2012年中国教育行业仅IT投资总规模达到440亿元，同比增长率21.7%。
预计2015年国家教育信息化投入将达到2000亿元，保持18%-20%的增长。
基于国家基础教育“三通两平台”建设的契机，以云架构为基础的教育资源和管理平台建设的市场教育信息化在未来3年出现爆发性增长机会。
2.2.4竞争优势：
1、上市公司平台拥有资源整合能力；
2、面向政府、大型企事业单位的营销能力；
3、收购合众天恒后的行业经验和历史沉淀。
2.3在线教育业务：
2B业务（教育信息化业务）想象空间有限，2C业务（在线教育、智慧教育业务）是未来发展重点。
2.3.1行业规模和投资：
2012年，中国在线教育（网络教育）市场规模约723亿元，在线教育市场规模近十年年增速达22%以上，预计2015年，在线教育市场规模将达到1745亿。
2013年是在线教育创业年、投资并购年、巨头进入年。
平均每天新增在线教育机构2.6家，全年新加入近千家机构；2013年一共有23个项目获得了从几十万美元到两千万美元的融资，亚马逊（收购在线数学教育服务商TenMarks）、Google（收购在线测评教育软件公司RenaissanceLearning）、BAT（XX在线教育平台、淘宝同学、腾讯Q群教育）几乎全线进入在线教育领域。
随着带宽的普及及新的信息技术的应用，在线教育在未来三年内将迎来爆发期。
图表2：
国内外在线教育投资情况
来源：
互联网公开资料
2014年2月19日谷歌4000万美金投资在线教育公司RenaissanceLearning。
Renaissance在此轮融资中获得的估值是10亿美元。
该公司通过提供学习评估软件起家，帮助学生提高阅读技巧，目前已开发了涵盖语言、数学等多种门类的十余种软硬件产品，提供各种学习评估工具，为K12用户提供基于云端的教育评估和学习分析服务。
目前，Renaissance学习平台上有1800万活跃学生，每学年创造4500万的数据流，而Google的学习平台上则有超过3000万的师生。
两者整合，这在K-12阶段的学习产品中是一次强强联合。
2.3.2行业格局：
在线教育行业内主要有四类企业：
资源型企业、平台型企业、资源平台相结合、工具/技术服务企业。
图表8：
在线教育市场四类主要玩家
来源：
互联网公开资料，和君咨询分析
2.3.3业务战略：
公司从工具/技术服务企业入手切入在线教育，定位“智慧教育”方案供应商（2B）及“学习分析服务”供应商（2C），提供“云+端”的智慧教室解决方案和个性化学习分析服务。
智慧教育业务组合模式：
2B：
智慧云（区域教育云平台搭建）
智慧校园（区域教育决策系统、教务管理平台、教学资源平台软件）
智慧教室（电子白板、视听设备等基础设施升级）
移动互联平台（移动端区域教育数据分发渠道，类微信游戏和豌豆荚）
2C：
智慧云服务（学习行为分析、测评、个性化学习建议）
其中，智慧教育是指运用物联网、云计算、移动网络等新一代信息技术，通过构建智慧学习环境（Smart Learning Environments），运用智慧教学法（Smart Pedagogy），促进学习者进行智慧学习（Smart Learning）。
智慧教育超越了现行以“三通两平台“为主体的教育信息化范畴，是学习环境改造和学习行为改造的结合。
此外，教育地产是公司智慧教育概念下的衍生业务。
利用立思辰上市公司品牌溢价与地方政府协商拿地，外包给房地产开发商进行开发及销售，自留一部分住宅和商业地产用于发展教育（如出租给第三方培训机构等）。
其中立思辰充分发挥了上市公司资源，能够获取到土地使用资格，自留部分能够为公司带来员工福利及利润；地产商减少了拿地成本，专注于开发及后续销售；出让土地的地方政府通过立思辰的品牌提升了土地价值，带动周边商圈土地增值。
2.3.4业务发展前景：
公司前期的教育信息化业务相当于智慧教育业务的硬件基础设施建设（智慧云、智慧校园、智慧教室），其中智慧云服务和移动互联平台为全新业务，目前正在洽谈智慧教育中智慧教学法的学习分析测评项目，洽谈方具备成熟产品及理念，如成功合作有望于3月在朝阳区上线。
公司合众天恒子公司的智能笔项目使用国外专利，结合自有专利组网技术，已在牛栏山一中等校开展试点工作。
虽然使用场景和盈利模式尚不明确，智能笔仍可以作为公司智慧教室的重要组成部分，作为区域教育云项目竞标时的亮点。
2.3.5竞争优势：
1、上市公司平台拥有资源整合能力；
2、前期教育信息化业务的铺垫及获取学校级客户的能力；
3、产品先发优势（测评系统雏形）。
教育地产业务：
资本市场表现：
随着全通教育（SZ.300359）的上市，A股市场再度掀起教育概念股高潮，上市后20个交易日涨幅超过60%。
目前除全通教育外，仅有方直科技（SZ.300235）一家较为纯粹的教育标的，二级市场投资机会稀缺，教育概念将成为资本市场上未来三年的持续热点。
教育业务风险评估：
1、教育信息化市场割据风险。
2、在线教育或智慧教育爆发增长时间风险，即直接面向消费者的服务是否存在合理的商业模式。
3、2C和2B的能力差异风险。
4、资本市场教育概念持续热点（RLI、全通、方直科技）
（三）安全业务
大安全业务想象空间巨大
信息安全行业包含安全硬件、安全软件、安全服务三类细分业务。
由于统计口径的不同和保密的需要，信息安全市场保守估计有数百亿元的规模，预计年增长35%－40%。
军工涉密文档管理市场规模为40亿元左右。
图表8：
军工涉密文档管理市场规模测算
来源：
公司内部资料
公司从安印产品切入军工保密领域。
截止2012年底，立思辰安印产品已经进入300家军工一级涉密单位中的50家。
此外，围绕军工企业涉密需求，继续衍生产品和服务，从安印和保密复印领域延展至涉密文档管理，利用本土企业壁垒及国家保密局颁发的涉密信息系统产品检测证书、涉及国家秘密的计算机信息系统集成资质证书拓展业务。
未来一到两年，安全业务应进入成熟发展期，乐观预测能够占据一级涉密单位涉密文档业务的50%，二级涉密单位涉密文档业务的30%，即到2015年底累计获取约15亿元的市场份额。
（四）内容管理业务
内容管理业务增长空间有限，大客户策略降低成本
中国打印管理服务（MPS）市场规模约15亿元，2012-2014年增速为20%-25%。
受企业管理理念等多方面因素的影响，中国MPS市场开拓较美国等发达国家更有难度。
文件全生命周期管理产品业务（MDS）是基于企业内部文档的流转的服务，指对于企业内外部文档的产生、内外部交换、影像输入、内容管理、内容输出的全流程控制业务，产品组成包括输入端产品、内容管理平台和输出端产品三部分。
这一领域竞争对手众多，相关软件企业、打印设备厂商及业内服务厂商均在这一领域有所作为。
目前业务处于初级阶段，相较MPS更难拓展客户，行业化应用尚有发展潜力。
视音频市场每年约50到60亿元市场规模，13年上半年行业出现负增长，同比下滑6.1%，面临增长瓶颈。
行业已发展数十年步入成熟期，主要客户渗透率较高。
宏观环境不景气导致政府和大型企业IT采购减少，移动互联网发展带来的冲击是影响视频会议市场增长的主要原因。
从事视频会议和多媒体集成的企业约在1000家以上，大多规模偏小，竞争趋于同质化，传统分销模式利润空间变窄。
图表23：
MDS行业应用产品
来源：
互联网公开资料
内容管理业务现状【包括文件和视音频】
四、公司的财务分析及预测
五、公司的管理团队
据对立思辰调研和访谈，对立思辰管理团队进行了梳理如下组织架构图：
董事会
证券事务部
人力资源管理中心
公共关系部
信息技术部
战略投资部
教育
军工
军工教育SBU
文件SBU
视音频集成部
视音频产品部
视音频SBU
友网科技
MDS
输入
MPS
立思辰
新技术
立思辰计算机技术
从兴科技
立思辰
信息技术
合众天恒
行政管理中心
监事会
重大投资
决策委员会
CEO办公会
CEO
池燕明
财务管理中心
通信技术公司
内控部
同方汇智
广州
立思辰
友网SBU
MARTY部门
（和君咨询内部资料，2012）
其中，本次投资较为关注的教育SBU组织结构如下，
其中代书成先生为立思辰高管，代书成先生：
1966年生,现任立思辰新技术公司执行董事、经理,公司董事、常务副总裁。
持股比例未知。
根据2013年中期报告，高管人员职责及履历简介如下：
池燕明先生：
1966年生,。
报告期内任公司董事长,现任北京立思辰科技股份有限公司董事长、总裁。
并为公司第一股东、实际控制人。
持股比例27.15%.
杜大成先生：
1970年生,现任北京立思辰科技股份有限公司董事、副总裁,为北京立思辰科技股份有限公司核心技术人员。
持股比例1.20%。
唐华女士：
1972年生,博士学位。
现任北京立思辰科技股份有限公司副总裁。
持股比例1.04%。
黄祥侣先生：
1971年生,现任北京立思辰科技股份有限公司副总裁、董事长助理兼公共关系部总经理。
持股比例0.01%
刘顺利先生：
1973年生,
现任北京立思辰科技股份有限公司董事、副总裁。
持股比例4.34%。
代书成先生：
见教育SBU介绍。
华婷女士：
1968年生,曾任北京立思辰科技股份有限公司董事,现任北京立思辰科技股份有限公司董事会秘书、副总裁。
持股比例0.49%。
张敏先生：
1967年生,报告期内任公司董事、副总裁,现任北京立思辰科技股份有限公司副董事长、副总裁。
持股比例4.50%。
周丹丹：
证券事务代表。
持股比例未知。
六、公司市值及资本市场表现
七、投资操作模式
八、投资风险及防范措施
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