金融工程课件(6).ppt

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金融工程金融工程FinancialEngineering第六章第六章互换概述互换概述互换（互换（SwapsSwaps）是两个或两个以上当事人按照商定条件，在约定的时间内交换一系列现金流的合约。

远期合约可以被看作仅交换一次现金流的互换。

在大多数情况下，互换协议的双方通常会约定在未来多次交换现金流，因此互换可以看作是一系列远期的组合互换可以看作是一系列远期的组合。

由于计算或确定现金流的方法很多，互换的种类也就很多。

其中最重要和最常见的是利率互换利率互换（InterestRateSwap，IRS）与货币互换货币互换（CurrencySwap）。

第一节互换的定义与种类2二、货币互换二、货币互换货币互换货币互换是在未来约定期限内将一种货币的本金和固定利息与另一货币的等价本金和固定利息进行交换。

在利率互换中通常无需交换本金，只需定期交换利息差额；而在货币互换中，期初和期末须按照约定的汇率交换不同货币的本金，期间还需定期交换不同货币的利息。

（案例6.2）3二、利率互换市场的基本运作机制二、利率互换市场的基本运作机制

（一）互换市场的做市商制度

（一）互换市场的做市商制度早期的金融机构通常在互换交易中充当经纪人，即帮助希望进行互换的客户寻找交易对手并协助谈判互换协议，赚取佣金。

但在短时间内找到完全匹配的交易对手往往是很困难的，因此许多金融机构（主要是银行）开始作为做市商参与交易，同时报出其作为互换多头和空头所愿意支付和接受的价格，被称为互换交易商，或称互换银行（SwapBank）。

做市商为互换市场提供了流动性，成为其发展的重要推动力量。

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（二）互换市场的标准化

（二）互换市场的标准化与做市商制度发展密切相关的是互换市场的标准化进程。

OTC产品的重要特征之一就是产品的非标准化，但互换中包含的多个现金流交换使得非标准化协议的协商和制订相当复杂费时，这促使了互换市场尽可能地寻求标准化。

1984年，一些主要的互换银行开始推动互换协议标准化的工作。

1985年，这些银行成立了国际互换商协会（国际互换商协会（InternationalSwapsInternationalSwapsDealersAssociationDealersAssociation，ISDAISDA）并主持制订了互换交易的行业标准、协议范本和定义文件等。

5时至今日，由于在互换市场取得的成功和巨大影响，ISDA所做的工作已经推广到了包括互换在内的多种场外衍生品交易，其制订、修改和出版的衍生产品交易主协议（ISDAMasterAgreement）已经成为全球金融机构签订互换和其他多种OTC衍生产品协议的范本，ISDA也于1993年更名为国际互换与衍生产品协国际互换与衍生产品协会（会（InternationalSwapsandDerivativesAssociationInternationalSwapsandDerivativesAssociation，ISDAISDA），），是目前全球规模和影响力最大、最具权威性的场外衍生产品的行业组织。

6具体来看，ISDA主协议主要包括协议主文协议主文、附件附件（ScheduleSchedule）和交易确认书（交易确认书（ConfirmationsConfirmations）三部分。

下面的表6-1是一个利率互换交易确认书概要的例子，该例子给出了利率互换交易的主要条款。

从目前看来，ISDA所建立的整套标准化文件已经成为国际互换市场的基础性制度安排和互换交易的重要发展平台。

78（三）利率互换的其他市场惯例（三）利率互换的其他市场惯例1.1.浮动利率的选择浮动利率的选择在国际利率互换交易中，最常用的浮动利率是伦敦银行间同伦敦银行间同业拆放利率（业拆放利率（LondonInterbankOfferedRateLondonInterbankOfferedRate，LIBORLIBOR）。

大部分利率互换协议中的浮动利率为3个月和6个月期的LIBOR。

一般来说，浮动利率的确定日为每次支付日的前两个营业日或另行约定。

92.2.天数计算惯例天数计算惯例在国际市场上，不同利率的天数计算惯例是不同的。

下面的表6-2给出了常见的美元利率产品天数计算惯例，其中A表示实际天数。

103.3.支付频率支付频率支付频率支付频率是利息支付周期的约定。

如S.A.，是Semi-Annually的缩写，即每半年支付一次。

利率互换中最常见的是每半年支付一次或是每3个月支付一次。

货币互换则通常为每年支付一次。

有些利率互换的固定利息与浮动利息支付频率一致，有些则不一致。

114.4.净额结算净额结算利率互换利率互换在实际结算时通常尽可能地使用利息净额交割，即在每个计息期初根据定期观察到的浮动利率计算其与固定利率的利息净差额，在计息期末支付。

由于每次结算都只交换利息净额，本金主要用于计算所需交换的利息，并不发生本金的交换，因而利率互换中的本金通常也被称为“名义本金”。

显然，净额结算能很大地降低交易双方的风险敞口头寸，从而降低信用风险。

125.5.营业日准则营业日准则营业日准则营业日准则是指互换交易在结算时应遵循的节假日规避规则。

由于各国节假日规定不同，互换协议中通常要对所采用的节假日日历进行规定。

同时，互换协议还要确定结算日若遇上节假日时的规避规则。

下表6-5列出了主要的节假日规避规则，其中“下一营业日”与“经修正的下一营业日”是常见的营业日准则。

13146.6.互换报价互换报价下图（a）和（b）是2007年11月26日著名的财经资讯系统Bloomberg提供的美元利率互换报价，下面我们将结合这一报价介绍互换报价的市场惯例。

15（11）互换本来需要同时报出浮动利率和固定利率，但在实际中同）互换本来需要同时报出浮动利率和固定利率，但在实际中同种货币的利率互换报价通常都基于特定的浮动利率。

种货币的利率互换报价通常都基于特定的浮动利率。

例如，标准的美元利率互换通常以3个月期的LIBOR利率作为浮动利率。

浮动利率达成一致之后，报价和交易就只需针对特定期限与特定支付频率的固定利率一方进行，从而大大提高了市场效率。

16图（a）与（b）就是两个标准的美元利率互换报价，基准浮动利率均为3个月期LIBOR，3个月支付一次浮动利息。

（a）与（b）的区别在于固定利息支付频率的不同，分别为半年支付一次与一年支付一次，相应的天数计算惯例则分别为30/360和A/360。

同时从图中可以看到，做市商报价的利率互换期限从1年至30年不等。

17（22）市场通常将利率互换交易中固定利率的支付者（）市场通常将利率互换交易中固定利率的支付者（FixedRateFixedRatePayerPayer）称为互换买方，或互换多方，而将固定利率的收取者）称为互换买方，或互换多方，而将固定利率的收取者（FixedRateReceiverFixedRateReceiver）称为互换卖方，或互换空方。

）称为互换卖方，或互换空方。

在做市商制度下，做市商每天都会进行双边互换报价，买价（BidRate）就是做市商在互换中收到浮动利率时愿意支付的固定利率，卖价（AskRate）则是做市商在互换中支付浮动利率时要求收到的固定利率，显然互换卖价应高于买价。

18从图（a）和（b）中可以看到买卖价差非常小，这表明市场具有高度的流动性和竞争性。

买价与卖价的算术平均为中间价（MiddleRate），就是通常所说的互换利率（SwapRate）。

以图（a）中的5年期利率互换为例，买价、卖价与中间价分别为4.3250%、4.3650%与4.3450%。

这意味着做市商愿意每半年以4.3250%的年利率支付固定利息，换取每季度收到3个月期的LIBOR；或者每季度支付3个月期LIBOR，换取每半年收到年利率为4.3650%的固定利息。

而4.3450%就是支付频率为半年的5年期互换利率。

19（33）从图（）从图（aa）与（）与（bb）中还可以看到，利率互换的报价通常有两种形）中还可以看到，利率互换的报价通常有两种形式：

报出买卖价和报出互换利差。

式：

报出买卖价和报出互换利差。

前文所讨论的均为直接报价，互换利差报价指报出特定期限的互换买卖利率与具有相同期限、无违约风险的平价发行债券的收益率之间的差值。

同样以图（a）中的5年期利率互换为例，买入与卖出的互换利差分别为91.75与95.75，即做市商报出的互换买价高于5年期国债收益率0.9175%（91.75个基点），互换卖价高于5年期国债收益率0.9575%（95.75个基点）。

这意味着做市商支付5年期国债收益率加91.75个基点并得到LIBOR，或收取5年期国债收益率加95.75个基点并支付LIBOR。

2077.互换头寸的结清互换头寸的结清利率互换的期限可能相当长，通常来说结清互换头寸的方式主要包括：

（1）出售原互换协议

（2）对冲原互换协议（3）解除原互换协议21