行业研究员基本分析财务分析.docx

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行业研究员基本分析财务分析

看营收找高成长公司

投资股票，重要的是公司的成长，而公司的成长受宏观、行业及公司经营管理等多种因素影响。

作为普通投资者，受专业性的约束、信息不对称的影响，分析起来难度很大。

有没有比较简单的方式，分析一家公司的成长性呢？

多年来，很多人都在关注每股收益,

一个简单、实用的评判成长的重要指标却被忽略了。

这个指标就是公司的主营收入。

通过公司主营业务收入这一指标，成长的复杂因素迎刃而解。

因为一家公司发展情况最终反映到财务指标上，主营业务收入是一个重要指标。

收入是公司利润来源的根本，更是利

润的先行指标。

和利润相比，收入指标显得更“纯净”。

每家上市公司的利润在与投资人见面之时，都可以说是经过不同程度包装的，如投资收益、公允价值变动、补贴收入、营业外收入等都可能是包装材料，在分析利润时要小心剔除这些偶然性因素的影响。

而分析公司收

入就简单得多。

如果收入持续稳定增长，基本上可以判定公司趋势是向好的。

如果一家公司在外部经济环境恶劣的情况下，仍能保持较高的增长速度，这样公司的竞

争力就很强，值得投资格外关注。

例如，2008年前三季度国内经济受金融危机影响，宏观

经济环境对企业发展相当不利，若这一时期上市公司业务仍能快速增长，就值得重点关注。

假设一年前通过下面三个条件选择成长性的公司：

1.公司主营业务收入同比增长30%;2.

季度主营收入环比增长30%;3.主营三年复合增长率30%。

持股一年后，有什么结果呢？

根据新东风无忧价值网选股平台的统计，符合上面条件选出的26家公司其间平均涨跌幅

142%，比上证指数同期73%的涨跌幅强了近一倍。

看样子，这个方法的确是非常有效的。

所以，看公司收入，不能简单地看营业收入是多少，而是结合收入的同比、环比、多年

复合增长率等系列指标评判公司的成长。

上市公司2009年三季报已披露完毕，根据新东风

无忧价值网选股平台的统计，共有34家公司符合上述选股条件，其中近期暴涨的新农开发

（600359）就是其一。

三季度，该公司收入同比增长93%，单季收入环比增长111%，三年

复合增长32%，股价国庆节后涨幅超过75%，看来主力也不是闭着眼睛炒作的。

机构投资者如何使用财务分析选股

每一家全球顶级金融信息服务商和投资机构在过去10年间都开发出对内和对外的财务

分析和股票估值自动化软件及数据库，大大降低了投资者与研究人员的工作强度，使用者几

乎可以在瞬间计算并挑出符合设定标准的公司和股票，在此基础上投资决策制定效率得到显

著提升。

这些财务分析和选股体系的理论基础大同小异，都是一个老师教出来的，其选择的分析

指标也是投资决策过程中必用的核心指标，这种标准化体系的突破在于应用计算机技术实现

了自动化和快捷的数据库查询、比较。

对于国内刚刚开始采用正规投资方法的机构和个人投

资者，在获得和使用这种投资利器之前，第一步显然是先要了解原理-看说明书。

在对比几家国际顶级投资机构开发的标准化财务分析和估值体系后，这里选择在结构和

思路上都易于理解的美林证券版本介绍给国内投资者。

美林证券的这套提供给客户的选股工

具软件（服务商标为iQmethod,05年最后更新）从数百个财务指标中挑出16项核心指标，并将其再划分为3大类-经营表现、盈利质量和估值，据此来框定一支股票的投资价值。

以下即对这3大类16项指标做一些初步普及。

为便于国内投资者直接使用，一些指标已根据中国会计准则进行调整。

当然，这篇稍显专业的文章对那些已具备一些财务分析能力的投资者更容易理解和使用，对于大多数刚刚开始接触公司分析的投资者，通过这篇文章也至少能熟悉一些重要概念，可以按图索骥，找来相关教科书有针对性的学习，提高掌握知识的效率。

经营表现类

1、资本利用回报率（ROCE）=（（营业利润+投资收益）X（1—所得税率））十（总资产－流动负债+短期借款）

ROCE是使用最广泛的衡量公司所有财务资源使用效率的核心指标，用于反映股东和债权人投给公司的资本创造了多少利润，它又可以分解为利润率X资产周转率（资产周转率公

式为：

主营业务收入十总资产期初期末平均值），所以出众的ROCE旨标需要公司实现优秀且

增长的利润率和资产周转率。

在计算得出ROCEH，如果该值大于资本的成本（WACC）就说

明公司在创造经济价值，否则，股东和债权人的利益就在受损，不如投到其它领域划算。

2净资产收益率（ROE）=净利润十股东权益

ROE是具体衡量股东投入资本的回报水平指标，也是ROCE勺组成部分。

ROE和估值指标

市盈率（PE）与市净率（PB）关系密切，事实上，PB就等于ROXPE这三项因素的变动都会直接影响估值（股价）。

例如，如果公司股票的PB处于行业平均水平，如果想让股价上涨，若PE不变的话，公司就必须实现ROE的增长。

这里需要注意的是，如果公司有意通过不合理的手段，如大额撇账来压低股东权益来实现ROE的增长，或者ROE中的E,既业绩存在大量

的偶然收益，如非经常性损益，在投资者察觉后会相应下调PE倍数来反映其有水分的ROE

增长。

所以，不仅要看ROE是否增长，还要看其质量如何，才能确认股价上涨是否合理。

（结合库存，可以分析，资产质量）

3营业利润率=营业利润十主营业务收入

营业利润率可以反映公司的定价权和成本控制能力。

如果想让利润率提升，公司要么具备很强的定价权，可以提升售价，要么通过消减成本，或者同时发力。

所以，在一个行业里营业利润率出众的公司通常是拥有定价权和成本控制实力的龙头优势企业，其股票估值水平

也会高于同行。

这里需要注意的是公司可能会通过改变折旧政策来使得营业利润率失去可比性，这时可用剔除息税和折旧后的EBITDA利润率来复核。

（结合行业对比，分析商场竞争力）

4每股收益（EPS）增长率=从上一年度到未来5年的EPS复合增长率

该指标反映中期业绩增长预期，是许多估值指标如PEPEG等的驱动力量。

通过杜邦比率分析来看，EPS增长率自身的驱动因素包括资本性开支（CAPEX）、资产周转率、营业利润

率、净负债比率和股息分配率，EPS若想增长前三项因素也必需增长，而后两项因素只有下

降才能驱动EPS增长。

需要注意的是，EPS增长率在公司扭亏为盈和由盈转亏或起始年度EPS

极低的时候会失去指导意义。

5自由现金流（FCF）=经营性现金流—资本性开支

FCF好比是一个人的工资在减去所有开支后结余下来的部分，公司可以用FCF来发放股

利、回购股票、扩大再生产、补充营运资金或进行其它投资，完全可以自由支配。

不论是个人还是公司，都希望这些“闲钱”越多越好，所以，投资者非常看重公司FCF的生成和增长

能力。

盈利质量类别

6利润变现比率=经营性现金流十净利润

权责发生制的记账方法使得净利润并不代表公司实际赚到的真金白银，事实上，有很多

账面上的利润最终无法成为可供股东分配和扩大再生产的现金。

利润变现比率就是衡量有多少账面利润背后是实实在在的现金流，显然，长期来看该比率越接近100%越好。

7、资产重置比率=资本性开支十折旧

如果该比率低于1，说明公司固定资产在缩水，既每年新增的固定资产投资低于折旧，导致固定资产净值的下降。

这种状况虽然在短期内有利于利润率和自由现金流等盈利指标，但基本是无法持续的，大多数行业公司的可持续增长需要不断对固定资产进行投资。

资产重置比率也是判断商业周期的重要指标，如果一个行业长期投资不足，且产能利用率接近饱和，通常预示着一轮景气高涨周期的到来。

8、实际所得税率=所得税十税前利润

公司都在想方设法获得所得税率的优惠或通过各种办法避税，但投资者要警惕的是，如果公司实际所得税率明显低于同行，将会对未来业绩埋下负面隐患，低所得税率是难以持久的，而所得税率的变动又会直接影响到EPS和一系列估值指标，因此是分析过程中不可忽视

的重要环节。

9、净负债比率=（长短期借款-现金和现金等价物）十股东权益

净负债率是使用最广泛的衡量财务杠杆使用效率的指标。

虽然投资者都偏向喜欢低资产负债率的公司，但究竟具体公司的净负债率是否合理还要结合利息覆盖率、自由现金流和ROCE来综合判断，如果公司的盈利能力和现金生成能力出众，投资者可以接受较高的负债率，否则，超出偿债能力的高负债水平会让投资者不安。

但是，如果公司负债率很低，投资者也不会满意，可能反映公司业务扩张能力或空间不大，不再需要负债融资来扩大再生产，成长性就会受到质疑。

10、利息覆盖率=（营业利润一利息支出）十利息支出

这基本上是一个风险提示指标，特别是在公司净利业绩低谷，自由现金流脆弱的时期更为关键，它可以说明公司是否还有能力支付利息以避免偿债风险，以及是否还有融资能力来

扭转困境，显然，该比率低于1公司情况就已经很危急了。

估值类别

11、市盈率（PE）=股价十每股收益

PE是使用最广泛和有效的估值指标。

PE的绝对值没有任何意义，一个低的PE不能证明

股价低估，同样高PE也不能说明股价高估，PE是否合理只有通过和同行业公司股票对比和与历史PE波动周期对比才能得出结论。

12、市净率（PB）=股价十每股净资产

和PE用法相同，一个相对高的PB倍数反映投资者预期较高的回报，反之亦然。

PB又

等于PEXROE所以，在从同一板块中挑选PB被低估的股票时会采用PB和ROE的的矩阵，

那些ROEm高而PB又相对较低的股票最吸引人。

13、股息率=股息十股价

投资股票获取的回报一是来自于资本增值，既股价的上涨，二就是来自于公司分配的现金股利。

股息率通常在挑选成熟行业的收益型股票时和在熊市时是关键的估值指标。

14、自由现金流收益率=每股自由现金流十股价

股息是公司实际分配给股东的现金收益，而自由现金流就是潜在的可分配现金收益。

如果自由现金流收益率长期明显高出股息率，就会有故事要发生，公司要么会加大股利分配力度，要么用来投资或扩大再生产，不论怎样，股价都有上涨动力。

15、EV/EBITDA=（市值+净负债+少数股东损益）十EBITDA

EV/EBITDA估值指标主要用在现金流可预测性较强的成熟行业里，此外也是公司并购时

的决定性估值指标。

16、EV/销售额=（市值+净负债+少数股东损益）十主营业务收入

这是一个衡量公司规模的估值指标，反映销售收入对应的企业价值倍数。

该指标很少独立作为唯一的估值标准，但在并购和公司业务对整个经济增长依赖度很高的情况下则非常适用。

总结

以上这16项核心财务和估值指标不只在美林证券，在整个证券市场都是投资者挑选股票最常用、最关键的考量因素，但目前在国内，即便是专业机构的投资和分析人员也没有大规模熟练掌握和使用。

对于个人投资者，更是依赖主观定性预期来做股票，对股价的贵贱与否还没有完全了解。

现在是告别靠拍脑袋做决定的时候了，如果不想把赚钱的机会让给美林这些境外投资者，就要去了解、学会他们的方法和思路，更根本的原因是，这些方法指向真理。

（“投资百科网”《从新手到高手》节选文章，“北京大学出版社”出版）

其实就是管理会计的内容，指标分析切勿简单化，需要的是综合分析。

刘姝威教你五步读财报

炒股最怕什么？

上市公司造假。

年报就是上市公司的一张脸，股民可据此分析所投资的股票是否安全，能否增值。

而对于绝大多数非财务专业出身的股民来说，从何开始学读财报成为首先要攻破的难题。

对此，CBN己者请来财务报表分析专家——现任中央财经大学中国企业研究中心主任的刘姝威，她曾因质疑蓝田公司财报存在重大虚假信息进而震撼了整个中国资本市场。

由大及小先看行业再看企业

“读财报看似高深复杂，但对于广大抱有‘理财'心态，而非‘投机'心态的普通股民来说，掌握一些基本方法，便可以保证投资稳赚不赔。

”刘姝威向CBN己者推荐自己新出的一本专门服务于普通投资者的财务入门书《刘姝威教你读财报》。

总结自己多年分析上市企业财报的经验，刘姝威归纳出一套适用于普通股民的财报分析法。

“比如，什么样的家电行业上市公司会被淘汰出局？

根据对家电行业的分析，不具备核

心技术的领先优势和市场狭小的企业将被淘汰出局。

”举例在经济危机下我国空调行业整体

呈现负增长，却仍实现净利润增长的格力电器、青岛海尔等名列前茅的家电行业上市公司时，刘姝威表示。

刘姝威告诉CBN己者，第二步是投资者要学会辨别系统性风险或非系统性风险，即上市

公司出现的问题是行业普遍存在的问题，还是上市公司自身存在的问题。

“比如金融风暴下化工行业在全球范围内都出现了系统性风险，该风险在短期内不会消

失。

因此看化工企业的话，看它有没有为做出改变而做好准备，这是一个关键。

”刘姝威表示。

由纵到横同行比较是关键

对同行业的上市公司进行比较，被刘姝威列为投资者读财报的第三步。

刘姝威介绍到，在同一行业中，无论是龙头企业还是落后企业，它们的财务数据和财务指标都不会明显地偏离同一平均值。

如果发生偏离，投资者必须分析其原因，通过比较同业企业财务指标、主营产品结构、经营策略等，判断不同企业的盈利和发展空间。

“如2008年宝钢股份与邯郸钢铁的库存商品增量，宝钢的主营产品多是高端产品，毛利率较高，虽受金融风暴的影响，需求锐减，但存货仅比上年增加0.57%;而邯钢缺少高利

润率的高端产品，主营产品毛利率较低，所以存货比上年增加108%这就是比较出来的区

别。

”刘姝威表示。

基于以上阶段的学习和分析，刘姝威告诉记者，投资者可以进入学习阅读财报的第四步和第五步一一具体分析上市公司的主营产品以及经营策略。

“分析上市公司，不仅仅是要看财务报表。

因为财务报表已经是过去时了。

股民首先要

关注的是企业的经营策略，看企业中报中的董事会报告，看这家企业对宏观经济的判断，对

整个行业的判断，以及对过去一个经济周期自身业绩的总结和未来规划。

董事会成员结构也

要看，技术专家和财务专家要比例相当。

”

而谈到上市企业财报作假，刘姝威表示，目前财务造假的手段越来越高，其中最高境界

就是用会计处理方法来造假。

这种造假就只有通过另种方式被识破，一个是企业内部人士自

曝家丑，另一个就是一流的财务专家来揭穿。

关注年报中的分红预案

对于很多投资者来说，年报看点，除了每股收益，就要算分红预案了。

分红预案可以包

括三项内容：

一是利润分配预案；二是资本公积转增股本预案；三是盈余公积转增股本预案。

其中利润分配又有两种方式可以选择，一是分现金，二是送红股。

分现金很容易理解，而送红股实际上是会计科目之间的调整，不涉及现金流出。

资金公积转增股本，严格来讲，不属于分红范畴，但由于这一行为的实质与送红股类似，一般都将其视为分红的一种。

因此，在上市公司年报中，利润分配预案与资本公积转增预案被放在一起表述。

至于盈余公积转增股本预案，虽然在理论上可行，但上市公司极少实施，投资者可暂不予以关注。

利润分配的前提条件

上市公司董事会在年报中提出利润分配预案有两个前提条件。

第一，本年度净利润弥补以前年度亏损后仍为正。

实际中，有些上市公司以前年度发生过巨额亏损，导致其账面上“未分配利润”这一会计科目为负值。

按照规定，上市公司当年的净利润，在进行分配前，先要弥补以前年度亏损。

如果弥补后，未分配利润还是负数，上市公司则不能进行利润分配。

因此，对“未分配利润”还留有巨额亏损的上市公司，投资者就不必指望其年报中会出现利润分配预案了。

这里要特别提醒投资者注意的是：

在最新的《公司法》实施以前，上市公司可以用资本公积弥补以前年度亏损，因此，弥补以前年度亏损还算容易——多数上市公司的资本公积金都比较充裕。

但最新的《公司法》中，禁止了用资本公积弥补以前年度亏损的行为。

这样一来，一旦上市公司账面形成巨额亏损，很有可能在几年之内，该公司都难以提出分红预案。

第二，本年度盈利。

虽然从理论上讲，当年亏损的上市公司仍然有可能分配利润——只要以前年度的未分配利润与本年度亏损相加后仍为正数。

但在现实中，这样做的上市公司极为罕见，十几年来，总数也不会超过5家。

因此，对于那些年报已经预亏的上市公司，投资者也不用指望其推出利润分配预案了。

资本公积转增的前提条件从理论上讲，资本公积转增股本时，没有如利润分配那样的两个前提条件。

也就是说，无论上市公司当期是否赚钱，无论上市公司的未分配利润是正是负，如果公司的资本公积会计科目上有足够的钱，就可以提出资本公积转增的预案。

但在实际操作中，绝大多数上市公司董事会在决定是否提出资本公积转增预案时，还是遵循着利润分配的两个前提条件。

前些年，有过一些亏损公司在年报中提出资本公积金转增预案，但现在，这一现象基本绝迹。

能大量现金分红的公司大多很健康上市公司现金分红是实现投资者投资回报的重要形式，然而与送红股或转增股本相比，投资者对年报现金分红的企盼程度就很低。

这一方面是因为，多数投资者觉得从二级市场赚取差价，所得要远远超过现金分红。

另一方面，也是多年来，国内证券市场中，也很少有上市公司能够坚持持续、稳定的现金分红政策，无法树立一批具有示范效应的榜样。

但实际上，能送现金，特别是大量送现金，对投资者而言未尝不是一件好事。

能大量送现金的上市公司，大都很健康。

有些公司看上去赚了不少钱，但这些钱很多是应收账款，实际账上的现金并不多，有的时候，应收账款最后就变成坏账了。

因此，能大量送现金，说明上市公司的经营风险不大，不太可能出现突然亏损的情况。

上市公司大量分现金，也说明它对投资者真正负责。

有些钱放在公司账上，没什么好项目可以投资，日常经营中暂时也用不上，只好放在银行里吃利息，或者买买国债，与其这样，不如分给投资者。

而且，投资者分得了现金，也算是真正落袋为安，这就跟分到股票不一样，股票虽然多了，但有可能贴权，这样比起来，拿到现金更安全一些。

而且，如果你真看好这家公司，完全可以用分到的现金接着再买它的股票。

此外，有专家还从多年的实际情况分析出这样一个结论，那些多年来坚持大量派送现金

红利的上市公司，其股价的涨幅明显高于市场平均水平。

由于现金分红对股市健康发展的重要性，证监会也在2008年10月，推出了有关现金分红的新规定。

第一，申请增发或配股的公司（注意，不包括定向增发），最近三年以现金方式累计分配的利润不少于最近三年实现的年均可分配利润的百分之三十。

这项规定，使强有力的现金分红成为再融资的重要前提条件。

因此，可以预期，很多以前年度现金分红比例过低的上市公司，很有可能会推出大比例的现金分红预案。

第二，证监会要求从2008年年报开始，上市公司应当以列表方式明确披露公司前三年现金分红的数额与净利润的比率。

同时要求，年报盈利但未提出现金利润分配预案的公司，应详细说明未分红的原因、未用于分红的资金留存公司的用途。

（作者袁克成）

股民需熟悉的五个财务指标

“人生就像滚雪球，最重要的是发现很湿的雪和很长的坡。

”巴菲特一语道出了投资的真谛。

如何找到很湿的雪，让其足以在中国经济发展的长坡上滚成一颗大雪球，的确考验功夫。

对普通投资者而言，要找到湿的雪，基本的功夫还在于要能够熟练运用一些基本的选股指标。

正确使用市盈率

市盈率是估计股价水平是否合理的最基本、最重要的指标之一，是股票每股市价与每股盈利的比率。

一般认为该比率保持在20~30之间是正常的，过小说明股价低，风险小，值得购买；过大则说明股价高、风险大，购买时应谨慎。

但是作为选股指标，投资者如何正确使用市盈率找到一只好股票呢？

深圳同威资产管理有限公司董事总经理李驰在其《白话投资》一书中推荐使用PEG乍为衡量股价是否合适的标准，即用市盈率除以利润增长率再乘以100,PEG小于1，表明该股票的风险小，股价便宜。

从每股净资产看公司前景每股净资产重点反映股东权益的含金量，它是公司历年经营成果的长期累积。

武汉科技大学金融证券研究所所长董登新指出，无论公司成立时间有多长，也不管公司上市有多久，只要净资产是不断增加的，尤其是每股净资产是不断提升的，则表明公司正处在不断成长之中。

相反，如果公司每股净资产不断下降，则公司前景就不妙。

因此，每股净资产数值越高越好。

一般而言，每股净资产高于2元，可视为正常水平或一般水平。

熊市中巧用市净率

市净率指的是每股股价与每股净资产的比率，也是股票投资分析中重要指标之一。

对于

投资者来说，按照市净率选股标准，市净率越低的股票，其风险系数越少一些。

而在熊市中，市净率更成为投资者们较为青睐的选股指标之一，原因就在于市净率能够体现股价的安全边

际。

每股未分配利润值应适度

每股未分配利润，是指公司历年经营积累下来的未分配利润或亏损。

它是公司未来可扩

大再生产或是可分配的重要物质基础。

与每股净资产一样，它也是一个存量指标。

董登新表示，每股未分配利润应该是一个适度的值，并非越高越好。

未分配利润长期积

累而不分配，肯定是会贬值的。

由于每股未分配利润反映的是公司历年的盈余或亏损的总积累，因此，它尤其更能真实

地反映公司的历年滚存的账面亏损。

现金流指标

股票投资中参考较多的现金流指标主要是自由现金流和经营现金流。

自由现金流表示的

是公司可以自由支配的现金；经营现金流则反映了主营业务的现金收支状况。

经济不景气时,现金流充裕的公司进行并购扩张等能力较强，抗风险系数也较高。

除了上述五大指标之外，股民选股的时候还应该关注公司的主营收入、毛利率等指标。

导致业绩与预期有重大差异的四大因素

毫无疑冋，对于绝大多数股票来说决定股价的主要因素是业绩，而业绩的来源就是

报表，包括年报、半年报和季报，所以市场很重视这些报表。

不过有时候我们会发现某些报

表的数据会出乎意料。

这就需要进一步分析其中的细节，至少能够对自己说清楚变化的原因。

就拿季度报表来说，导致业绩与预期有重大差异的因素不少，以下分析几个常见的因素。

因素①：

高价库存影响。

去年下半年石油等基础原材料价格大幅度创出新高。

出于正常

的思维方式，很多公司唯恐原材料价格进一步上涨，所以会囤积很多原材料，毕竟在一般情况下公司产品的价格也会随原材料价格的上涨而同步上涨。

但去年年底行情急转直下，随着

原材料价格的暴跌，公司产品的价格也在下跌，而公司所用的原材料还是前期高价买来的。

这样生产出来的产品就难有大的利润空间甚至亏损。

这个过程被市场称为“去库存化”。

尽

管很多公司已经走完这个过程，但不少公司至少在一季度还是处于这个过程中，所以季报就会反映出来。

比如很多火电公司在去年第四季度煤价已经大幅度回落的情况下还亏损，关键

就在于火电公司还没有把高价煤消耗完。

现在不少火电公司的一季度报表都很靓丽，表明这些火电公司的“去库存化”已经完成。

去年钢材价格一度暴涨也影响了很多下游的行业，有

些公司的“去库存化”过程一直持续到一季度似乎还没有完，自然会影响到一季度的报表。

因素②：

产能释放时点未到。

有很多公司的成长性是通过新的产能释放体现出来的，而新产能的释放时点不会刚好在1月份，所以对这种新产能还没有释放的公司来说其季报的作用只是体现在公司原有业务的经营上面一一如果与去年相比差异不大，那么公司的经营就是

正常的，我们所要关心的只是新产能释放的时点，以及新产能释