注册会计师财务管理基础第十章资本结构完整版.docx

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注册会计师财务管理基础第十章资本结构完整版

第十章资本结构

本章考情分析

本章近3年的考试分数较少，题型主要是客观题，但本章主观题也有可考查的考点。

本章大纲要求：

掌握杠杆原理和资本结构原理，能够运用其改善企业的资本结构。

2013年教材主要变化

本章内容只有个别地方的文字做了修改，无实质性变动。

本章基本结构框架

第一节杠杆原理

一、基本概念

（一）杠杆的含义

（二）财务管理中常用的利润指标及相互的关系

（三）公司风险

1.经营风险

2.财务风险

财务风险是指由于企业运用了债务筹资方式而产生的丧失偿付能力的风险，而这种风险最终是由普通股股东承担的。

（四）在财务管理中杠杆的含义：

【提示】

经营杠杆是由与产品生产或提供劳务有关的固定性经营成本所引起的，而财务杠杆则是由债务利息等固定性融资成本所引起的。

经营杠杆会放大经营风险，财务杠杆会放大财务风险。

二、经营杠杆（OperatingLeverage）

1.经营杠杆效应的含义

在某一固定成本比重的作用下，由于营业收入一定程度的变动引起营业利润产生更大程度变动的现象。

2.经营杠杆作用的衡量--经营杠杆系数DOL（DegreeofOperatingLeverage）

计算公式的推导：

【例题1·计算题】根据以下条件，计算销量为10000件时的经营杠杆系数。

【答案】

（1）利用计算公式

（2）利用定义公式

3.相关结论

【例题2·多选题多选题】关于经营杠杆系数,下列说法中正确的有（）。

A.盈亏临界点的销量越大,经营杠杆系数越小

B.边际贡献与固定成本相等时,经营杠杆系数趋近于无穷大

C.经营杠杆系数即是息税前利润对销量的敏感度

D.经营杠杆系数表示经营风险程度

【答案】BCD

【解析】盈亏临界点的销量越大,经营杠杆系数越大；边际贡献与固定成本相等即息税前利润为零，经营杠杆系数趋于无穷大；销量对息税前利润的敏感系数即是经营杠杆系数；经营杠杆系数越大，经营风险程度越高。

三、财务杠杆（FinancialLeverage）

1.含义

在某一固定的债务与权益融资结构下由于息税前利润的变动引起每股收益产生更大变动程度的现象被称为财务杠杆效应。

理解：

每股收益（EarningsPerShare）：

EPS=[（EBIT-I）×（1-T）-PD]/N

2.财务杠杆作用的衡量

--财务杠杆系数DFL（DegreeOfFinancialLeverage）

计算公式推导：

种类

公式

用途

定义公式

用于

预测

简化公式

用于

计算

【教材例10-4】A、B、C为三家经营业务相同的公司，它们的有关情况如表10-2所示。

各公司的融资方案

表10-2单位：

元

项目

A公司

B公司

C公司

普通股本

2000000

1500000

1000000

发行股数（股）

20000

15000

10000

债务（利率8%）

0

500000

1000000

资本总额

2000000

2000000

2000000

资产负债率

0

25%

50%

息税前利润（EBIT）

200000

200000

200000

债务利息

0

40000

80000

税前利润

200000

160000

120000

所得税（税率为25%）

50000

40000

30000

税后盈余

150000

120000

90000

普通股每股收益（元）

7.5

8.00

9.00

息前税前利润增加额

200000

200000

200000

债务利息

0

40000

80000

税前利润

400000

360000

320000

所得税（税率为25%）

100000

90000

80000

税后利润

300000

270000

240000

普通股每股收益（元）

15.00

18.00

24.00

EPS的变动比率（ΔEPS/EPS）

100%

125%

167%

A企业的财务杠杆系数

计算公式：

DFL=EBIT/（EBIT-I）=200000/（200000-0）=1

定义公式：

DFL=EPS变动百分比率/EBIT变动百分比率

=100%/100%=1

B企业的财务杠杆系数

计算公式：

DFL=EBIT/（EBIT-I）=200000/（200000-40000）=1.25

定义公式：

DFL=EPS变动百分比率/EBIT变动百分比率

=125%/100%=1.25

C企业的财务杠杆系数

计算公式：

DFL=EBIT/（EBIT-I）

=200000/（200000-80000）

=1.67

定义公式：

DFL=EPS变动百分比率/EBIT变动百分比率

=167%/100%

=1.67

3.相关结论

存在前提

只要在企业的筹资方式中有固定性融资费用的债务或优先股，就会存在息税前利润的较小变动引起每股收益较大变动的财务杠杆效应。

与财务风险的关系

财务杠杆放大了息税前利润变化对普通股收益的影响，财务杠杆系数越高，表明普通股收益的波动程度越大，财务风险也就越大。

影响因素

企业资本结构中债务资本比重；息税前利润水平；所得税税率水平。

债务成本比重越高、固定性融资费用额越高、息税前利润水平越低，财务杠杆效应越大，反之亦然。

【提示】可以根据计算公式来判断。

控制方法

负债比率是可以控制的。

企业可以通过合理安排资本结构，适度负债，使财务杠杆利益抵消风险增大所带来的不利影响。

【例题3•多选题】下列关于财务杠杆的说法中，正确的有（）。

A．财务杠杆系数越大，财务风险越大

B．如果没有利息和优先股利，则不存在财务杠杆效应

C．财务杠杆的大小是由利息、优先股利和税前利润共同决定的

D．如果财务杠杆系数为1，表示不存在财务杠杆效应

【答案】ABD

【解析】所得税率也会影响财务杠杆系数

四、总杠杆效应

1、含义

总杠杆效应是指由于固定经营成本和固定融资费用的存在，导致普通股每股收益变动率大于营业收入变动率的现象。

2、总杠杆系数（DegreeOfTotalLeverage）

DTL=DOL×DFL

定义公式

关系公式

DTL=DOL×DFL

简化公式

相

关

结

论

存在前提

只要企业同时存在固定性经营成本和固定性融资费用的债务或优先股，就存在营业收入较小变动引起每股收益较大变动的总杠杆效应。

与总风险的关系

总杠杆放大了销售收入变动对普通股收益的影响，总杠杆系数越高，表明普通股收益的波动程度越大，整体风险也就越大。

影响因素

影响经营杠杆和影响财务杠杆的因素都会影响总杠杆。

总结：

（1）定义公式——用于预测

【例题4•单选题】某公司的经营杠杆系数为1.8，财务杠杆系数为1.5，则该公司销售额每增长1倍，就会造成每股收益增加（）。

A.1.2倍　　B.1.5倍　　C.0.3倍　　D.2.7倍

【答案】D

【解析】总杠杆系数=1.8×1.5=2.7，又因为：

总杠杆系数=EPS变动率/销售额的变动率，所以得到此结论。

（2）简化计算公式——用于计算

（3）与本量利（18章）的链接公式

DOL=息税前利润对销售的敏感系数=安全边际率的倒数

DFL=每股收益对息税前利润的敏感系数

DTL=每股收益对销售的敏感系数

【例题5•计算题】某企业全部固定成本和费用为300万元，企业资产总额为5000万元，资产负债率为40％，负债平均利息率为5％，净利润为750万元，公司适用的所得税税率为25％。

（1）计算DOL、DFL、DTL。

（2）预计销售增长20％，公司每股收益增长多少？

【答案】

（1）税前利润=750/（1-25％）=1000（万元）

利息=5000×40％×5％=100（万元）

EBIT=1000+100=1100（万元）

固定经营成本=300-100=200（万元）

边际贡献=1100+200=1300（万元）

DOL=1300÷1100=1.18

DFL=1100÷1000=1.1

DTL=1300÷1000=1.3

（2）每股收益增长率=1.3×20％=26％

【例题6•多选题】某企业只生产一种产品，当年的税前利润为20000元。

运用本量利关系对影响税前利润的各因素进行敏感分析后得出，单价的敏感系数为4，单位变动成本的敏感系数为-2.5，销售量的敏感系数为l.5，固定成本的敏感系数为-0.5。

下列说法中，正确的有（）。

（2011年）

A．上述影响税前利润的因素中，单价是最敏感的，固定成本是最不敏感的

B．当单价提高l0％时，税前利润将增长8000元

C．当单位变动成本的上升幅度超过40％时，企业将转为亏损

D．企业的安全边际率为66．67％

【答案】ABCD

【解析】某变量的敏感系数的绝对值越大，表明变量对利润的影响越敏感，A正确；由于单价敏感系数为4，因此当单价提高10%时，利润提高40%，因此税前利润增长额=20000×40%=8000，B正确；单位变动成本的上升幅度超过40％，则利润降低率=-2.5×40%=-100%，所以C正确；因为：

经营杠杆系数=销售量的敏感系数=1.5，而经营杠杆系数=（P-V）Q/[（P-V）Q-F]=Q/[Q-F/（P-V）]=Q/（Q-Q0）=1/安全边际率，所以安全边际率=1/销量敏感系数=1/1.5=66.67%,所以D正确。

第二节资本结构理论

测试内容

能力等级

（1）资本结构的MM理论

2

（2）资本结构的其他理论

2

资本结构

企业各种长期资本来源的构成和比例关系。

财务结构

所有资金的来源、组成及其相互关系

一、资本结构的MM理论

（一）MM理论的假设前提

1.经营风险可以用息前税前利润的方差来衡量，具有相同经营风险的公司称为风险同类（homogeneousriskclass）。

2.投资者等市场参与者对公司未来的收益与风险的预期是相同的（homogeneousexpectations）。

3.完美资本市场（perfectcapitalmarkets），即在股票与债券进行交易的市场中没有交易成本，且个人与机构投资者的借款利率与公司相同。

4.借债无风险。

即公司或个人投资者的所有债务利率均为无风险利率，与债务数量无关。

5.全部现金流是永续的。

即公司息前税前利润具有永续的零增长特征，以及债券也是永续的。

（二）无企业所得税条件下的MM理论

命题

基本观点

企业的资本结构与企业价值无关；企业加权平均资本成本与其资本结构无关。

表达式

相关结论

1.有负债企业的价值VL=无负债企业的价值VU。

2.有负债企业的加权平均资本成本=经营风险等级相同的无负债企业的权益资本成本，即：

命题

基本观点

有负债企业的权益资本成本随着财务杠杆的提高而增加。

表达式

相关结论

（1）有负债企业的权益资本成本

=无负债企业的权益资本成本+风险溢价

（2）风险溢价与以市值计算的财务杠杆（债务/权益）成正比例。

用图10-1来表述无企业所得税情况下的MM理论。

图10-1无企业所得税条件下MM的命题Ⅰ和命题Ⅱ

【提示】不存在最优资本结构，筹资决策无关紧要。

（三）有企业所得税条件下的MM理论

命题

基本观点

随着企业负债比例提高，企业价值也随之提高，在理论上全部融资来源于负债时，企业价值达到最大。

表达式

相关结论

有负债企业的价值VL=具有相同风险等级的无负债企业的价值VU+债务利息抵税收益的现值。

命题

基本观点

有负债企业的权益资本成本随着财务杠杆的提高而增加。

表达式

相关结论

（1）有债务企业的权益资本成本=相同风险等级的无负债企业的权益资本成本+以市值计算的债务与权益比例成比例的风险报酬

（2）风险报酬取决于企业的债务比例以及所得税税率。

有税条件下的MM理论两个命题如图10-2所示。

图10-2考虑企业所得税条件下MM的命题Ⅰ和命题Ⅱ

【例题7•多选题】下列关于MM理论的说法中，正确的有（）。

（2011年）

A.在不考虑企业所得税的情况下，企业加权平均资本成本的高低与资本结构无关，仅取决于企业经营风险的大小

B.在不考虑企业所得税的情况下，有负债企业的权益成本随负债比例的增加而增加

C.在考虑企业所得税的情况下，企业加权平均资本成本的高低与资本结构有关，随负债比例的增加而增加

D.一个有负债企业在有企业所得税情况下的权益资本成本要比无企业所得税情况下的权益资本成本高

【答案】AB

【解析】无企业所得税条件下的MM理论认为：

企业的资本结构与企业价值无关，企业加权平均资本成本与其资本结构无关，有负债企业的权益资本成本随着财务杠杆的提高而增加。

选项AB正确；有企业所得税条件下的MM理论认为：

企业加权平均资本成本的高低与资本结构有关，随负债比例的增加而降低，所以选项C错误；有负债企业的权益资本成本比无税时的要小，所以选项D错误。

二、资本结构的其他理论

（一）权衡理论

观点

强调在平衡债务利息的抵税收益与财务困境成本的基础上，实现企业价值最大化时的最佳资本结构。

此时所确定的债务比率是债务抵税收益的边际价值等于增加的财务困境成本的现值。

表达式

VL=VU+PV（利息抵税）-PV（财务困境成本）

【提示】财务困境成本

直接成本：

企业因破产、进行清算或重组所发生的法律费用和管理费用等。

间接成本：

企业资信状况恶化以及持续经营能力下降而导致的企业价值损失。

（二）代理理论

观点

债务代理成本与收益的权衡。

表达式

VL=VU+PV（利息抵税）-PV（财务困境成本）-PV（债务的代理成本）+PV（债务的代理收益）

1.代理成本

债务的代理成本既可以表现为因过度投资使经理和股东收益而发生债权人价值向股东转移，也可以表现为因投资不足问题而发生股东为避免价值损失而放弃给债权人带来的价值增值。

项目

过度投资问题

投资不足问题

含义

是指因企业采用不盈利项目或高风险项目而产生的损害股东以及债权人的利益并降低企业价值的现象。

是指因企业放弃净现值为正的投资项目而使债权人利益受损并进而降低企业价值的现象。

发生情形

（1）当企业经理与股东之间存在利益冲突时，经理的自利行为产生的过度投资问题；

（2）当企业股东与债权人之间存在利益冲突时，经理代表股东利益采纳成功率低甚至净现值为负的高风险项目产生的过度投资问题。

发生在企业陷入财务困境且有比例较高的债务时（即企业具有风险债务），股东如果预见采纳新投资项目会以牺牲自身利益为代价补偿了债权人，因股东与债权人之间存在着利益冲突，股东就缺乏积极性选择该项目进行投资。

2.代理收益

债务的代理收益将有利于减少企业的价值损失或增加企业价值，具体表现为债权人保护条款引入、对经理提升企业业绩的激励措施以及对经理随意支配现金流浪费企业资源的约束等。

（三）优序融资理论

基本观点：

是当企业存在融资需求时，首先选择内源融资，其次会选择债务融资，最后选择股权融资。

【提示】遵循先内源融资后外源融资的基本顺序。

在要外源融资时，按照风险程度的差异，优先考虑债权融资（先普通债券后可转换债券），不足时再考虑权益融资。

【例题8·单选题】甲公司设立于2012年12月31日，预计2013年年底投产。

假定目前的证券市场属于成熟市场，根据优序融资理论的基本观点，甲公司在确定2013年筹资顺序时，应当优先考虑的筹资方式是（）。

A.内部筹资B.发行债券

C.增发普通股票D.增发优先股票

【答案】B

【解析】根据优序融资理论的基本观点，企业的筹资优序模式首选留存收益筹资，然后是债务筹资，而仅将发行新股作为最后的选择。

但本题甲公司2012年12月31日才设立，2013年年底才投产，因而还没有内部留存收益的存在，所以2013年无法利用内部筹资，因此，退而求其次，只好选债务筹资。

【例题9·多选题】下列关于资本结构理论的表述中，正确的有（）。

（2010年）

A.根据MM理论，当存在企业所得税时，企业负债比例越高，企业价值越大

B.根据权衡理论，平衡债务利息的抵税收益与财务困境成本是确定最优资本结构的基础

C.根据代理理论，当负债程度较高的企业陷入财务困境时，股东通常会选择投资净现值为正的项目

D.根据优序融资理论，当存在外部融资需求时，企业倾向于债务融资而不是股权融资

【答案】ABD

【解析】按照有税的MM理论，有负债企业的价值等于具有相同风险等级的无负债企业的价值加上债务利息抵税收益的现值，因此负债越多企业价值越大，A正确；权衡理论就是强调在平衡债务利息的抵税收益与财务困境成本的基础上，实现企业价值最大化时的最佳资本结构，选项B正确；根据代理理论，在企业陷入财务困境时，更容易引起过度投资问题与投资不足问题，导致发生债务代理成本，过度投资是指企业采用不盈利项目或高风险项目而产生的损害股东以及债权人的利益并降低企业价值的现象，投资不足问题是指企业放弃净现值为正的投资项目而使债权人利益受损并进而降低企业价值的现象，所以C错误；根据优序融资理论，当企业存在融资需求时，首先是选择内源融资，其次会选择债务融资，最后选择股权融资，所以D正确。

第三节资本结构决策

测试内容

能力等级

（1）资本结构的影响因素

2

（2）资本结构决策方法

2

一、资本结构的影响因素

1.影响因素

内部因素

通常有营业收入、成长性、资产结构、盈利能力、管理层偏好、财务灵活性以及股权结构等。

外部因素

通常有税率、利率、资本市场、行业特征等。

2.具体影响

项目

负债水平

收益与现金流量波动大的企业

负债水平低

成长性好的企业

负债水平高

盈利能力强的企业

负债水平高

一般用途资产比例高，特殊用途资产比例低

负债水平高

财务灵活性大的企业

负债能力强

【提示】企业实际资本结构往往受企业自身状况、政策条件及市场环境多种因素的共同影响，并同时伴随着企业管理层的偏好与主观判断，使资本结构的决策难以形成统一的原则与模式。

二、资本结构决策方法

（一）资本成本比较法

选择加权平均资本成本最小的融资方案，确定为相对最优的资本结构。

【教材例10-5】某企业初始成立时需要资本总额为7000万元，有以下三种筹资方案，见表10-6所示。

表10-6各种筹资方案基本数据单位：

万元

筹资方式

方案一

方案二

方案三

筹资金额

资本成本

筹资金额

资本成本

筹资金额

资本成本

长期借款

500

4.5%

800

5.25%

500

4.5%

长期债券

1000

6%

1200

6%

2000

6.75%

优先股

500

10%

500

10%

500

10%

普通股

5000

15%

4500

14%

4000

13%

资本合计

7000

7000

7000

其他资料：

表中债务资本成本均为税后资本成本，所得税税率为25%。

将表10-6中的数据代入计算三种不同筹资方案的加权平均资本成本：

方案一：

方案二：

方案三：

通过比较不难发现，方案三的加权平均资本成本最低。

因此，在适度的财务风险条件下，企业应按照方案三的各种资本比例筹集资金，由此形成的资本结构为相对最优的资本结构。

（二）每股收益无差别点法

要点

内容

基本观点

能提高每股收益的资本结构是合理的，反之则不够合理。

关键指标

每股收益无差别点：

是指每股收益不受融资方式影响的EBIT水平。

【相关链接】有时考试中会特指用销售收入来表示，则此时每股收益无差别点，是指每股收益不受融资方式影响的销售水平。

每股收益的无差别点的计算公式

决策原则

当息前税前利润大于每股收益无差别点的息前税前利润时，运用负债筹资可获得较高的每股收益；反之运用权益筹资可获得较高的每股收益。

方法的缺点

没有考虑风险因素。

【例10-6】某企业目前已有1000万元长期资本，均为普通股，股价为10元/股。

现企业希望再实现500万元的长期资本融资以满足扩大经营规模的需要。

有三种筹资方案可供选择：

方案一：

全部通过年利率为10%的长期债券融资；方案二：

全部是优先股股利率为12%的优先股筹资；方案三：

全部依靠发行普通股股票筹资，按照目前的股价，需增发50万股新股。

企业所得税税率为25%。

要求：

（1）计算长期债务和普通股筹资方式的每股收益无差别点。

（2）计算优先股和普通股筹资的每股收益无差别点。

（3）假设企业预期的息前税前利润为210万元，若不考虑财务风险，该公司应当选择哪一种筹资方式?

补充要求：

（4）若追加投资前公司的息税前利润为100万元，追加投资后预期的息前税前利润为210万元，计算筹资前的财务杠杆和按三个方案筹资后的财务杠杆。

（5）若追加投资前公司的息税前利润为100万元，如果新投资可提供100万元或200万元的新增息税前利润，在不考虑财务风险的情况下，公司应选择哪一种筹资方式?

【答案】

（1）方案一与方案三，即长期债务和普通股筹资方式的每股收益无差别点，EPS1=EPS3：

解方程得方案一与方案三的每股收益无差别点所对应的EBIT=150（万元）。

（2）方案二与方案三，即优先股和普通股筹资的每股收益无差别点，EPS2=EPS3：

解方程得方案二与方案三的每股收益无差别点所对应的EBIT=240（万元）。

（3）因为税前优先股利80高于利息，所以利用每股收益法决策优先应排除优先股；

又因为210高于无差别点150，所以若不考虑财务风险应采用负债筹资，因其每股收益高。

（4）财务杠杆的计算

筹资前的财务杠杆=100/（100-0）=1

发行债券筹资的财务杠杆=210/（210-50）=1.31

优先股筹资的财务杠杆=210/（210-500×12%/0.75）=1.62

普通股筹资的财务杠杆=210/（210-0）=1

（5）当项目新增营业利润为100万元，公司总营业利润=100+100=200（万元）

当新增营业利润为200万元，公司总营业利润=100+200=300（万元）

均高于无差别点150，应选择债券筹资方案。

【例题10·计算题】A公司目前资本结构为：

总资本3500万元，其中债务资本1400万元（年利息140万元）；普通股资本210万元（210万股，面值1元，市价5元），资本公积1000万元，留存收益890万元。

企业由于扩大经营规模，需要追加筹资2800万元，所得税税率25%，不考虑筹资费用因素。

有三种筹资方案：

甲方案：

增发普通股400万股，每股发行价6元；同时向银行借款400万元，利率保持原来的10%。

乙方案：

增发普通股200万股，每股发行价6元；同时溢价发行1600万元面值为1000万元的公司债券，票面利率15%。

丙方案：

不增发普通股，溢价发行2500万元面值为2300万元的公司债券，票面利率15%；由