原油系列报告之原油期货谁在买.docx
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原油系列报告之原油期货谁在买
内容目录
一、原油价格领涨大宗.-5-
二、原油期货，谁在买？
....................................................................................-6-
2.1基金净多头持仓增加，金融资产增配原油............................................-6-
2.2疫情之下，原油持仓结构几经变化........................................................-9-
2.3原油期货持仓怎么看？
.......................................................................-11-
三、原油价格仍处向上通道..............................................................................-16-
四、投资建议....................................................................................................-18-
五、风险提示....................................................................................................-20-
图表目录
图表1：
原油价格自11月后快速上行（美元/桶）.-5-
图表2：
原油价格上涨超过其他大宗商品...........................................................-5-
图表3：
原油价格自11月后快速上行（美元/桶）.............................................-5-
图表4：
2020年至今原油价格涨幅低于其他大宗商品........................................-5-
图表5：
ICE基金持仓变化（万张、美元/桶）...................................................-6-
图表6：
CFTC基金持仓变化（万张、美元/桶）.................................................-6-
图表7：
ICE布油持仓变化（万张）....................................................................-6-
图表8：
CFTC美油持仓变化（万张）..................................................................-6-
图表9：
OECD原油库存（百万桶）.....................................................................-7-
图表10：
全球原油浮仓库存变化（万桶）..........................................................-7-
图表11：
美债10年期收益率（）.....................................................................-7-
图表12：
ICE商业持仓及油价变化（万张、美元/桶）......................................-8-
图表13：
CFTC商业持仓及油价变化（万张、美元/桶）.....................................-8-
图表14：
ICE非报告持仓及油价变化（万张、美元/桶）...................................-8-
图表15：
CFTC非报告持仓及油价（万张、美元/桶）........................................-8-
图表16：
原油总持仓及油价变化（万张、美元/桶）.........................................-9-
图表17：
ICE基金持仓及油价（万张、美元/桶）..............................................-9-
图表18：
CFTC基金持仓及油价（万张、美元/桶）............................................-9-
图表19：
ICE商业持仓及油价（万张、美元/桶）............................................-10-
图表20：
CFTC商业持仓及油价（万张、美元/桶）..........................................-10-
图表21：
ICE非报告持仓及油价（万张、美元/桶）........................................-10-
图表22：
CFTC非报告持仓及油价（万张、美元/桶）......................................-10-
图表23：
原油持仓类型.....................................................................................-11-
图表24：
ICE原油多头持仓结构.......................................................................-12-
图表25：
ICE原油空头持仓结构.......................................................................-12-
图表26：
CFTC原油多头持仓结构.....................................................................-12-
图表27：
CFTC原油空头持仓结构.....................................................................-12-
图表28：
原油总持仓及油价变化（万张、美元/桶）...........................................-12-
图表29：
原油商业性持仓及油价变化（万张、美元/桶）...................................-13-
图表30：
ICE商业性持仓（万张、美元/桶）.......................................................-13-
图表31：
CFTC商业性持仓（万张、美元/桶）.....................................................-13-
图表32：
原油基金净多头与布油价格相关性高（张、美元/桶）.......................-14-
图表33：
ICE基金持仓（万张、美元/桶）..........................................................-14-
图表34：
CFTC基金持仓（万张、美元/桶）.-14-
图表35：
ICE掉期持仓（张、美元/桶）..............................................................-14-
图表36：
ICE掉期持仓及油价变化（万张、美元/桶）........................................-15-
图表37：
CFTC掉期持仓及油价变化（万张、美元/桶）......................................-15-
图表38：
全球原油总供需变化（百万桶/日）..................................................-16-
图表39：
产品需求结构变化（百万桶/日）......................................................-16-
图表40：
区域需求结构（百万桶/日）.............................................................-16-图表41：
OPEC原油减产基准及实际产量（万桶/日）......................................-17-图表42：
美国原油产量变化（千桶/日）.........................................................-17-
图表43：
美国石油转井数变化..........................................................................-17-
图表44：
公司盈利与油价高度相关（亿元、美元/桶）...................................-18-
图表45：
公司桶油成本持续下降（美元/桶）..................................................-18-
图表46：
煤油价格比较（美元/桶、元/吨）....................................................-19-
图表47：
原油-乙烷价格比较（美元/桶、美元/吨）.......................................-19-
一、原油价格领涨大宗
原油价格快速上涨，领涨大宗产品。
跨入2021年，原油价格出现快速上行，布
伦特原油期货价格冲破65美元/桶，年初至今涨幅29
，期间铜、玉米、铁矿石分别上涨21、15和9
，黄金则下跌10，原油价格上行幅度远超其他大宗商品。
图表1：
原油价格自11月后快速上行（美元/桶）图表2：
原油价格上涨超过其他大宗商品
布伦特原油2021年大宗商品涨幅
70
68
66
64
62
60
58
56
54
52
50
2020-122021-012021-012021-012021-022021-02
35
30
25
20
15
10
5
0
-5
-10
-15
资料来源：
Wind、资料来源：
Wind、
原油价格突破平台，修复至疫情前水平，但仍落后其他大宗商品疫情后上涨幅度。
自2020年11月，原油价格突破前期平台，大幅上涨超过60。
经过本轮原
油加速上行，布伦特原油期货价格突破平台，攀升至60美元/桶附近，已经恢复至疫情前水平。
但与其他大宗商品相比，原油价格也仅是恢复，而黄金、铜等大宗商品价格已远超疫情前水平。
图表3：
原油价格自11月后快速上行（美元/桶）图表4：
2020年至今原油价格涨幅低于其他大宗商品
布伦特原油2020年1月23日至今大宗商品涨幅
80
70
60
50
40
30
20
10
2019-112020-022020-052020-082020-112021-02
80.0
70.0
60.0
50.0
40.0
30.0
20.0
10.0
0.0
MB铁矿石LME铜CBOT玉米COMEX黄金布伦特原油
资料来源：
Wind、资料来源：
Wind、
二、原油期货，谁在买？
2.1基金净多头持仓增加，金融资产增配原油
基金成为原油价格上涨推手。
本轮原油价格上行周期中，基金是重要推手。
自2020年11月份以来，ICE基金净多头持仓自10万张附近快速上行至34.9万张，
CFTC基金净多头持仓由30万张上升至36万张以上。
与其他持仓头寸相比，基金成为原油期货价格上涨最主要的推手。
图表5：
ICE基金持仓变化（万张、美元/桶）图表6：
CFTC基金持仓变化（万张、美元/桶）
基金:
净多头持仓布油（右轴）
5080
4570
40
60
35
3050
2540
2030
15
20
10
510
00
基金:
净多头持仓WTI油价（右轴）
80
4570
4060
50
3540
3030
20
25
10
200
2020-052020-082020-112021-02
2020-052020-082020-112021-02
资料来源：
Wind、资料来源：
Wind、
图表7：
ICE布油持仓变化（万张）图表8：
CFTC美油持仓变化（万张）
资料来源：
Wind、资料来源：
Wind、
原油库存步入合理区间，金融资产再次开始入场原油。
OPEC+及美国页岩油的大幅减产，叠加需求持续向好的背景下，原油库存已得到显著去化，OECD库存下降至30.45亿桶，居于历史中枢位置，全球浮仓原油也自疫情期间2亿桶峰值下
降至目前1亿桶左右，因原油供需格局改善明显，金融资产再次开始入场增配原油。
图表9：
OECD原油库存（百万桶）图表10：
全球原油浮仓库存变化（万桶）
2021年2020年全球原油浮动仓库
3400
3300
3200
3100
3000
2900
2800
2700
2600
25000
20000
15000
10000
5000
0
资料来源：
EIA、资料来源：
彭博、
全球通胀预期再起，原油类资产受到青睐。
继2020年底美国推出第二轮9000
亿美元财政刺激后,拜登总统或推出新一轮1.9万亿美元刺激计划。
因而经济复
苏强烈，美债利率自2020年10月份以来持续抬升，10年期美债收益率由低点
0.6附近上行至目前1.40
以上。
在经济复苏、通胀预期背景下，原油类资产受
到青睐，在2021年成为基金明显增配，并带动原油价格上涨。
商图表11：
美债10年期收益率（）
业
多
空
2.00
持1.80
仓1.60
同1.40
步1.20
1.00
增0.80
多0.60
，0.40
0.20
原0.00
美国:
国债收益率:
10年
油2020-012020-042020-072020-102021-01
价
资料来源：
Wind、
格
分歧产生。
伴随着原油价格快速上行，商业机构对于原油期货持仓的净多头并未
明显变化，但商业多头和商业空头均同步增加。
以CFTC为例，商业空头持仓由
43.2万张上涨至65.1万张，同期商业多头持仓则由34.3万张上涨至55.7万张，商业净多头仅仅下降了0.4万张。
这一持仓变化表明，原油贸易商、开采商、采购商等商业机构对当下原油价格的分歧已经产生。
图表12：
ICE商业持仓及油价变化（万张、美元/桶）图表13：
CFTC商业持仓及油价变化（万张、美元/桶）
200
150
100
50
0
商业:
多头持仓商业:
空头持仓
10080
70
80
60
6050
40
4030
20
20
10
00
商业:
多头持仓商业:
空头持仓
70
60
50
40
30
20
10
0
2020-102020-112020-122021-012021-02
2020-102020-112020-122021-012021-02
资料来源：
Wind、资料来源：
Wind、
非报告持仓对原油上行形成助力。
在原油供需改善、油价持续上行的背景下，非报告多头持仓同样开始增配原油，ICE和CFTC原油非报告多头持仓分别由2020年的10月底的4.4万张和8.6万张增加至目前的6.3万张和10.5万张，对原油上行趋势形成助力。
图表14：
ICE非报告持仓及油价变化（万张、美元/桶）图表15：
CFTC非报告持仓及油价（万张、美元/桶）
非报告头寸：
多头持仓油价（右轴）
12
10
8
6
4
2
0
100
90
80
70
60
50
40
30
20
10
0
非报告持仓：
多头持仓WTI油价（右轴）
1470
1360
1250
11
40
10
30
9
820
710
60
2020-102020-112020-122021-012021-02
2020-102020-112020-122021-012021-02
资料来源：
Wind、资料来源：
Wind、
2.2疫情之下，原油持仓结构几经变化
2020年至今，原油持仓出现2次变动。
期货持仓是指买入或卖出后尚未对冲及进行实物交割的某种商品期货合约的数量，是期货市场的活跃度以及流动性的标志。
2020年至今，原油持仓出现2次变动:
1）2020年一季度末，因原油价格下行，原油使用企业购买原油积极性提升，推升原油持仓上行，后因疫情持续抑制原油需求，原油持仓再次出现下行，期间ICE布油总持仓下降至282万张，CFTC美油持仓则回落至200万张以内。
2）2020年10月底，在疫苗等推动下，全球经济回暖、原油需求上升的预期不断增强，基金对于原油的配置意愿也快速上升，至2020年2月16日，ICE布油
持仓上升至343.5万张，CFTC美油持仓至250.8万张，创2019年以来新高。
回图表16：
原油总持仓及油价变化（万张、美元/桶）
顾
2
0450
2400
0
年350
至300
今250
基
200
金
、150
ICE总持仓CFTC总持仓布伦特原油价格
80
70
60
50
40
30
20
10
0
2020-012020-042020-072020-102021-01
商业资料来源：
Wind、
及非报告三类持仓变化:
基金持仓：
2020Q1末，原油价格下跌至新低，基金多头持仓开始上行，ICE持仓由低点5万张上升至20万张附近，CFTC基金净多头持仓由21.5万张上升至
42.9万张。
此后，因疫情反复，原油需求回暖预期减弱，基金原油配置意愿再次下降。
至10月底，随着疫苗推出，经济复苏预期增强，基金再次提升原油配置比重，ICE和CFTC基金净多头分别上升至34.9万张和36.4万张。
图表17：
ICE基金持仓及油价（万张、美元/桶）图表18：
CFTC基金持仓及油价（万张、美元/桶）
基金:
多头持仓布油（右轴）
5080
4570
4060
35
3050
2540
2030
15
1020
510
00
基金:
多头持仓WTI油价（右轴）
80
4570
4060
3550
3040
2530
2020
1510
100
2020-012020-042020-072020-102021-01
2020-012020-042020-072020-102021-01
资料来源：
Wind、资料来源：
Wind、
商业持仓:
商业持仓的参与者包含上游油气生产商和下游原油用户，2020年初油价下跌后，商业机构加大原油购买量，ICE商业多头持仓由88.5万张增加至120
万张以上，CFTC多头持仓由36.9万张增加至54万张。
此后，因油价低迷，上游油气生产企业减少套保力度，ICE和CFTC原油商业空头持仓均出现下降。
至2020年10月份，随着原油供需改善、库存去化背景下，原油价格持续回暖，上游油气生产企业开始增加套保力度，同时因原油市场波动剧烈，远期原油价格分歧较大，因为商业空头也增配原油，期间ICE多头由10月底的34.5万张上升至目前55.7万张，而商业空头持仓由43.5万张上升至目前63.5万张附近。
图表19：
ICE商业持仓及油价（万张、美元/桶）图表20：
CFTC商业持仓及油价（万张、美元/桶）
商业:
多头持仓商业:
空头持仓油价（右轴）商业:
多头持仓商业:
空头持仓WTI油价（右轴）
200
180
160
140
120
100
80
60
40
2020-012020-042020-072020-102021-01
100
90
80
70
60
50
40
30
20
10
0
8070
7060
6050
40
50
30
4020
3010
200
2020-012020-042020-072020-102021-01
资料来源：
Wind、资料来源：
Wind、
非报告持仓：
非报告持仓持有的群体为资金量较少的散户，同样以盈利为导向，其持仓变化与基金持仓较为接近。
2020年一季度，ICE非报告持仓由低点6万张上升至9.1万张，CFTC非报告持仓由8.7万张上升至12.9万张。
此后，非报告净多头持仓下降。
至10月底，非报告净多头持仓再次上升，ICE和CFTC净多头
分别上升至6.3万张和11万张。
图表21：
ICE非报告持仓及油价（万张、美元/桶）图表22：
CFTC非报告持仓及油价（万张、美元/桶）
非报告头寸：
多头持仓油价（右轴）
12
10
8
6
4
2
0
100
90
80
70
60
50
40
30
20
10
0
非报告持仓：
多
升级会员 