BOCE 中间仓制度盈利模式详解.docx
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BOCE中间仓制度盈利模式详解
BOCE中间仓制度介绍及其盈利模式分析
第一部分、中间仓申报制度介绍
1.何种形式进场
A.每个交易日交收申报结束后，当买入交收申报量大于卖出交收申报量时，中间仓交易商可以提交卖出交收申报，以交付实物的形式入市，满足买方实物交收需求，履行交收手续，并按当日结算价获得等额买入订货；
B.当卖出交收申报量大于买入交收申报量时，中间仓交易商可以提交买入交收申报，以交付资金的形式入市，满足卖方实物交收需求，履行交收手续，并按当日结算价获得等额卖出订货；
第二部分、中间仓申报时间
中间仓申报时间为16:
05～16:
15，中间仓交易商对当日交收申报未配对成功的订货进行中间仓申报。
1）.当中间仓交易商以货物入场时，卖方提交符合交易所规定的任意商品，买方不得拒收；
2）.当中间仓交易商以资金入场时，卖方提交符合其自身交收申报信息的商品，买方不得拒收。
其中中间仓交易商以货物入场，应将其持有的有效的电子《仓库存货凭证》交由交易所确认后方能提出交收申报，交收申报的数量不得高于其持有存货凭证标注的货物数量之和。
2.1中间仓申报流程图示意：
中间仓申报配对成功，交易系统按其中间仓申报方向相反的方向自动生成订货即电子交易合同，成交价格为当日结算价，订货量为中间仓申报成交数量。
订货按交易所电子交易合同的规定收取订货保证金。
中间仓申报配对成功，中间仓交易商按其成交数量收取延期交收补偿金。
2.2中间仓交易商延补收益计算公式为：
应收延期交收补偿金=成交数量×当日结算价×补偿金费率×补偿天数
2.3中间仓收益计算案例：
2015年1月13日星期二焦炭电子交易合同，单边订货量：
100万吨，在交收申报时间卖方有80000吨履约申报量，买方有100000吨履约申报量，当日焦炭结算价1022元/吨，A交易商持有20000吨净卖出电子合同，当日未申报履约；B交易商提出10000吨买入电子合同，当日买入履约，且未能配对成功。
问题：
A交易商是否需缴纳延期补偿金，及金额多少？
B交易商可以获得多少延补费用？
解题步骤：
1）.根据交收申报数量差=买入申报-卖出申报
100000吨-80000吨=20000吨
因买入>卖出申报量，所以持有卖合同并且未进行交收申报的交易商需支付补偿金。
本题中A交易商持有20000吨卖合同，因此应缴纳延期补偿金。
持有买入合同且未成功的交易商获得延期补偿金，因此B交易商获得延补。
2）.根据交易所焦炭合同其延补费率是0.5%/日，得总延期补偿金额如下：
总延期交收补偿费=交收申报数量差X当日结算价X延期交收补偿金费率X补偿天数
∑=20000吨X1022元/吨X0.05%X1=10220元
3）.A交易商缴纳延补金额=总补偿金额/未申报净订货总量X该交易商为申报净订货量：
10220/（1000000-80000）X20000
4）.B交易商应该缴纳的补偿金=10220/（100000-80000）X10000
第三部分、中间仓交易收益和风险化解
3.1综述
中间仓交易行为自身为无风险行为，但是因为中间仓交易商在获得资产后进行运作可能会产生一些其他风险，从而影响投资者的投资风险。
这里包括资产的价格波动风险、商品流动性风险、应收账款违约风险、保证金不足风险、再投资风险。
其中，每个风险都依赖于中间仓的现金流结构、及可能发生的事件。
图2中间仓现金流结构图
1.综述：
中间仓申报成功后，现金会被变为资产，且该资产由三部分组成，现货商品、订立合同与延补权益，其对应的未来金流分别是应收账款与仓储费、保证金损益、延补费损益。
中间仓现金流主要有三个资产产生的四个现金流组成：
●应付账款
●保证金头寸损益
●延补费
●仓储费
这里中间仓为了评估方便，将“应收账款与保证金头寸损益”何为一项，成为“质押回购款”，该款项具有如下特性：
●T+0现金流到账
●存在信用风险，且该风险为卖出交易商来承担
●存在资金仓位风险，即保证金爆仓导致损失过多，该风险可以一并转让到信用风险
为了说明中间仓现金流结构，首先需要依据通过BOCE实际产品的交收申报情况来分析可能产生的现金流状况，其次再将实例抽象成公式以便后面的风险与定价分析。
所以，这里采用了两个比较有对比性的实例来进行分析：
产品名称
产品代码
特性
时间段
延补费率
数据格式说明
电解镍
BNI
卖方活跃
始：
2013年10月10日
终：
2013年10月24日
0.05%
●货物价格为当天结算价
●卖出申报为当天申报的货物单位，单位为交收自然单位
●买入申报为当天申报的货物单位，单位为交收自然单位
●库存量为卖出申报减去买入申报量，如果差值小于零则为零
PVC山东
PVCSD
买方活跃
卖方活跃
始：
2013年5月9日
终：
2013年5月27日
0.06%
现金流分析样本说明表
同时分析中具体术语解释如下：
●选择连续的15个自然日作为样本区间
●库存额：
卖出申报与买入申报的差值，大于零为差值，小于等于零则为零
●周期：
第一天为0，第二天为1，…，第15天为14
●T：
期限，即从第1天到T+1天之间的时间
●本金=第一天的库存额×第一天的结算价
●实际费率：
延补费的计算是“当日结算价×当日库存额×延补费率”，可以看到，在库存额不变动（即在T天内没有任何买入申报），延补费是依据价格产生变动的，如：
a）第一天库存额为10吨，延补费率为0.05%，第一天结算价为3000元/吨，那么第一天延补费为15元
b）第二天库存额为同一批货，且也是10吨，延补费率为0.05%，第二天结算价为2500元/吨，那么第二天延补费为12.5元，显然比第一天延补费低
c）如果从投资收益角度讲，本金应该是第一天库存价值，即3万元
⏹第一天收益15元，对应的收益率为0.05%
⏹第二天收益12.5元，对应的收益率为0.042%
d）所以，对于本金固定（即期间不产生任何买入申报），其实际收益率为
实际收益率（实际费率）=
●累计销售量：
从第一天开始累积到当天的买入申报总额（可以按照买入申报优先采购中间仓的卖出申报）
●每期本金：
因为每天都有存货被卖出，所以每天对应的本金有所变化，则每期本金为
每期本金=第一天结算价格*（期初库存额–当天累计销售量）
●理想年利率=延补费率*
●实际年利率=
*
●库存费：
仅仅支付每天的库存费用，不包含出入库费用等其他费用
3.2实例资金结构分析
因为，当买入交收申报不够活跃的情况下，卖出差额很难在未来被消耗掉，从而可以确保通过延补构成的收益率的稳定性，但是却增加了商品流动性风险、价格波动风险、利率波动风险、资产信用风险、保证金损益风险，从而增加了资金成本、本金回收的风险。
下面依据实际情况分析两种不同产品的现金流，以确定分析的基础。
3.2.1.高收益率产品（电解镍）实例分析
●依据样例选择规定得到如下数据：
日期
结算价格
（元/公斤）
卖出申报
（公斤）
买入申报
（公斤）
库存额
（公斤）
2013/10/10
97.9
2582000
94000
2488000
2013/10/11
97.3
1484000
28000
1456000
2013/10/12
97.35
2490000
20000
2470000
2013/10/14
97.35
2482000
42000
2440000
2013/10/15
97.5
2454000
86000
2368000
2013/10/16
98.05
2398000
32000
2366000
2013/10/17
98.1
1462000
78000
1384000
2013/10/18
97.9
2324000
10000
2314000
2013/10/19
98
2314000
0
2314000
2013/10/21
98.6
2308000
92000
2216000
2013/10/22
99.15
2224000
46000
2178000
2013/10/23
100.1
1474000
152000
1322000
2013/10/24
101.75
1444000
0
1444000
电解镍交收申报情况表
●首先，我们看出15天卖出申报总额为27440000公斤，买入申报总额为680000公斤，即卖出申报总额大于买入申报总额，且每天卖出申报大于买入申报额
●其次，选择2013/10/10为第0天，2013/10/11为第2天，以此类推到到第14天，共15天，且为连续自然日15天（即周日也算做一天）
●再次，所有的收益产生于延补，所有的费用产生于库存费，则产生的现金流为：
项目
周期
实际费率
累计销售量
每期本金
延补费
库存费
本金
0
0.0005
0
243575200
121788
1244
2.44E+08
1
0.000497
28000
240850800
119703
1230
存货数量
2
0.000497
48000
238903800
237470
2440
2488000
4
0.000497
90000
234815100
116703
1199
期初价格
5
0.000498
176000
226430100
112762
1156
97.9
6
0.000501
208000
223292500
111870
1140
延补费率
7
0.000501
286000
215640700
108036
1101
0.0005
8
0.0005
296000
214661700
107331
1096
实际年利率
9
0.000501
296000
214661700
215091
2192
16.07
11
0.000504
388000
205590500
103618
1050
理想年利率
12
0.000506
434000
201029600
101721
1027
18
13
0.000511
586000
185814400
94951
951
每单位库存费
14
0.00052
586000
185814400
96623
951
0.0005
电解镍中间仓现金流表
●最终，我们可以看到，理想收益率为18%，但是因为有仓库费用、本金变动，使得收益率降低到16.07%
3.2.2低收益率产品（PVC山东）实例分析
●依据样例选择规定得到如下数据：
日期
结算价格
（元/吨）
卖出申报
（吨）
买入申报
（吨）
库存额
（吨）
2013/5/9
6392
5730
1670
4060
2013/5/10
6400
4440
910
3530
2013/5/13
6394
4720
860
3860
2013/5/14
6446
4660
1270
3390
2013/5/15
6454
1420
4510
0
2013/5/16
6448
1200
10210
0
2013/5/17
6416
3850
10640
0
2013/5/20
6344
320
10840
0
2013/5/21
6410
1130
15250
0
2013/5/22
6390
1660
17690
0
2013/5/23
6372
1140
13430
0
PVC山东交收表
●首先，我们看出15天卖出申报总额为30270吨，买入申报总额为87280吨，即买入申报总额大于卖出申报总额，且不是所有天数卖出申报大于买入申报
●其次，选择2013/5/9为第0天，2013/5/10为第2天，以此类推到到第14天，共15天，且为连续自然日15天（即周日也算做一天）
●再次，所有的收益产生于延补，所有的费用产生于库存费，则产生的现金流为：
项目
周期
实际费率
累计销售量
每期本金
延补费
库存费
本金
0
0.0006
0
25951520
15571
2030
25951520
1
0.000601
910
20127520
12096
1575
存货数量
4
0.0006
1770
14634140
8785
1145
4060
5
0.000605
3040
6355680
3945
510
期初价格
6
0.000606
7550
0
0
0
6392
7
0.000605
17760
0
0
0
延补费率
8
0.000602
28400
0
0
0
0.0006
11
0.000595
39240
0
0
0
实际年利率
12
0.000602
54490
0
0
0
3.25
13
0.0006
72180
0
0
0
理想年利率
14
0.000598
85610
0
0
0
21.6
每单位库存费
0.5
PVC山东中间仓现金流表
●最终，可以看到PVC山东的理想年利率为21.6%，实际年利率为3.25%，这是因为PVC山东周转率比较高或周转天数比较短，一般为5天左右，所以大部分期初作为本金的库存会快速的被后面的采购所消耗掉，所以造成本金提前回收，从而没有投资收益的机会，导致收益率巨幅下降
3.3现金流分析
基于实例分析，可以抽象出更加明确的现金流公式。
首先，先建立符号表：
●T：
中间仓存续期
●t：
第t天，中间仓资产卖出当天为第0天，0≤t≤T
●r：
延补费率
●f：
单位仓储费
●P：
期初投资额，即中间仓资产总额
●M（t）：
第t天剩余本金，M（0）=P
●C（t）：
第t天延补费
●F（t）：
第t天库存费
●S（t）：
第t天销售额，S（0）=0
●r（t）：
第t天收益率
●p（t）：
第t天结算价格
●v（t）：
第t天库存数量
●q（t）：
第t天销售数量，即买入申报量
●sq（0,t）：
0到t天累计销售量
其次，依据前面实例总结的现金流特征来分析中间仓现金流：
a）可以将中间仓购买获得的资产总额作为本金，记为P（=M（0）），且在期末（T时刻）回收期末本金余额M（T），且M（T）不一定等于P，因为可能通过boce买入申报将货物销售出去，所以有如下投资现金流图：
中间仓本金现金流图
所以，期初投资总额为P，期末回收投资为M（T），且满足如下条件：
b）中间仓资产可以产生现金流，其收益项包括延补费用收益C（t）（每一天的延补费收益依赖于结算价、库存状况），销售收入收益S（t）（销售收入的增加会减小每期本金余额，使得延补费收益减少），其现金流图：
中间仓收益现金流图
其中销售收入因为是通过卖出订立合同锁定货物价格，所以其价格就是中间仓资产够得当天的价格，即第0天价格，所以销售收入为“第0天价格*第t天销售量”，且销售收入与期末库存余额的总和为期初本金：
库存量就是中间仓资产中没有被销售出去的存货，它应该等于期初存货减去第t天累计销售总额：
期末库存余额就是中间仓资产没有被销售出去的余额，它的价值应该是“第0天价格*第t点库存”：
依据延补费规则，延补费用为当天结算价乘以当天未满足申报额（这里为库存余额）再乘以延补费率，则：
c）中间仓现金流也会产生费用，且费用仅为库存费用F（t）（库存费按照自然单位、固定单位费用来收取，与价格无关），其现金流图：
中间仓费用现金流图
因为单位仓储费是固定的，所以仓储费就应该等于库存余额乘以单位仓储费：
d）通过综合投资、收益与费用现金流，可以构造出中间仓整体现金流图：
中间仓整体现金流图
中间仓期初投资：
P
期末收回投资：
M（T）
收益总和：
费用总和：
中间毛利润为
e）那么，中间仓总体收益率应该为：
f）所以，最终的中间仓收益率文字表达是
收益率=“每期本金余额*（每期实际利率-单位库存费）”的和/本金
3.4产品结构风险下的收益估值
中间仓资产一般分为三大风险，分别是结构风险、资产风险与第三方提供者风险：
●结构风险：
中间仓资产的现金流能够偿还所有债务的程度，它包括价格波动风险、再投资风险、利率风险、商品流动性风险
●资产风险：
中间仓资产的信用质量，即质押回购方的偿付能力以及在总资产中的权益，该风险需要通过分散风险能够得到很好地处理，同时要依据信用评级来为中间仓资产估值
●第三方提供者风险：
主要是受托人、仓库监管人、资金监管人的服务能力风险
在这里主要分析中间仓结构风险，且本金在通过销售收入回收后，不再进行投资，所以不需要考虑再投资风险，同时利率风险一般因为固定在30天以内，可以认为风险很小，这里也暂时不分析。
所以，在分析结构风险的时候，主要分析价格波动风险与商品流动性风险的综合效果，这里采用了历史模拟法来确定风险的分布。
同时，为了分析方便这里采用了电解镍的数据作为实例。
3.4.1.收益率组成分析：
中间仓资产的收益率（YieldToMaturity，简写为YTM）主要受到两个不确定变量的影响，分别是M（t）（t时刻剩余本金）、r（t）（t时刻实际收益率），且这两部分分别受到每日累计销售量（即累计实物交收量）与每日结算价
1.收益率的随机特征分析
a）价格随机特征：
价格随机变量主要影响收益率（YTM）中的r（t），价格的对数差符合正态分布，下图是电解镍实例中的价格变动过程：
电解镍价格与实际收益率变动关联图
从上图可以看到，左边坐标轴为结算价，当结算价下跌时刻，实际收益率（右面坐标轴）会从理想的18%（即万分之五延补费率）下跌到17.2%（2013/11/14），同时当价格上涨时，实际收益率也会从18%上升到18.03%（2013/11/1），则在该种情况下，在现货完全没有卖出（即本金不变动）时，其收益率为17.62%。
所以，价格变动在根本上影响了中间仓资产中的实际收益率，从而导致总的收益率YTM是一个波动值，存在不确定性。
b）商品流动性随机特征：
因为期初本金会随着每天交收申报状况而导致库存被卖出，从而影响每期本金M（t），而每期本金与存货有着必然联系，而存货收到每日实物交收量影响，而每日实物交收量是一个随机变量（它在交收双方充分多的情况下，符合符合对数正态分布），所以存货也有随机特征，金额每期本金也会有随机特征。
如，以电解镍数据为例进行说明存货减少（实际就是销售增多）如何影响每期本金变动：
电解镍库存（即销售）变动与本件关联图
从中可以看到，随着销售累积，库存额在逐渐减小，这导致了可以用于延补收益的本金在逐渐减小，从而实际影响了延补收益总值的减小。
而本金的减小是对延补收益的最大结构风险，因为它直接影响了可以用于收益的本金，但是作为投资角度而言，期初本金是固定值，最终会导致收益率直线下滑。
c）共同风险：
当将价格与商品流动性风险共同结合在一起，就可以得到YTM的总体风险状况，分析该风险有历史模拟法、建模计算法、蒙特卡洛模拟法，这里我们采用历史模拟法，其他两种方法会在后面逐渐构建；这里我们按照上面的分析可以得到如下投资：
●期初存货为：
1620吨
●期初价格为：
100.4元/公斤
●期初本金为：
1.6265亿元
●投资收益率（YTM）：
14.23%
3.4.2.收益率模型
因为收益率是基于两个随机过程（p（t），v（t））之和建立的一个随机变量，所以需要模拟出不同期限（T）下的收益率概率密度函数f（YTM|t=T），进而可以确定收益率。
首先，收益（revenue）满足如下等式：
其次，因为一旦库存被销售出，则不会产生任何现金流，所以有：
再次，收益会受到两个随机过程的影响，分别是：
●库存停时过程：
●供应消费伊藤过程：
3.5收益期限结构
收益率主要依据几个变量：
1.T：
存续期
2.价格随机特征：
价格均值与方差
3.交收量随机特征：
交收量均值与方差
收益率估值就是在一定存续期下的YTM的平均值，可以通过以下两种方法来模拟均值，这里采用的是电解镍与PVCSD来计算说明的，这里先采用历史模拟法进行模拟：
3.5.1电解镍收益率历史模拟：
●首先，可以先看到电解镍模拟的收益率分布函数如下图所示
电解镍8天收益率分布图
电解镍16天收益率分布图
●从上面两个图可以看到，电解镍中间仓收益率主要分布在18%（万五年化利率）左右，有可能大于18%，这是因为价格上涨与销售不畅造成，同时有可能小于18%，这是由于价格下跌与销售顺畅造成的
●从中，可以看到电解镍因为去销售的周转周期比较长，造成电解镍的中间仓对应的存货减小的比较慢，从而大部分存货可以被用来其获得延期补偿费收益，但是这种高收益的背后是重大的质押回购信用风险，所以中间仓投资仍然遵循了高风险高收益的金融特征
电解镍预期收益率期限结构
●最终，可以看到电解镍的收益率（预期收益率）随着投资期限的增加在逐渐降低，且呈现线性趋势。
3.5.2PVC山东收益率历史模拟：
●首先，可以看到PVC（山东）的收益率分布如下图所以：
PVC（山东）8天收益率分布
PVC（山东）16天收益率分布
●可以看到，由于PVC山东的周转天数比较短（4-5天），进而导致期初库存被迅速消耗，影响可以用于延补的本金减小，从而导致实际可以收益的天数变少，最终影响收益率较低（集中1%~6%之间）
●虽然，PVC（山东）有较低的收益率，但是因为其存货销售很快，资产的信用风险（即质押回购风险）回报降到最低，因为即使卖出交易商不进行质押回购，因为商品自身的良好流动性可以被快速地按照原值卖出，进而加大降低了信用违约风险，同样也遵循了低收益低回报的金融特征
PVC（山东）山东收益期限结构
●最终，可以看到PVC（山东）的收益率期限结构呈现指数分布，即随着存续期的增加迅速降低。
第四部分、中间仓申请条件
4.1申请中间仓交易商应具备以下条件：
1.取得渤海商品交易所自营交易商会员资格；
2.具有渤海商品交易所相关上市交易商品经营资质，有健全的内部管理制度和风险控制制度；
3.有较强资金实力和现货供应能力；
4.交易所规定的其它条件。
4.2．需要提交的资料：
1.书面的《渤海商品交易所中间仓交易商申请表》；
2.渤海商品交易所相关上市交易商品经营资质证明；
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