08财务理论资本成本问题研究.ppt

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9-1资本成本资本成本问题研究问题研究TheCostofCapital9-2美国一些大型公司美国一些大型公司WACCWACC的估计的估计9-3理财基本概念：

资本成本理财基本概念：

资本成本n资本成本是引起最大误解的一个财务概念。

n资本成本是企业获利水平的最低限，它取决于企业投资活动风险程度的大小，取决于投资者对投资报酬率的要求。

n一个具有高水平财务管理的企业应当有一个资本成本体系，即总公司资本成本、各子公司资本成本、各项目资本成本等。

9-4资本成本的几个同义词资本成本的几个同义词n资本成本又常被称为：

要求报酬率（requiredreturn）折现率（appropriatediscountrate）货币成本（costofmoney）n资本成本的实质为机会成本（opportunitycost），其高低取决于资金投向何处，而非来自何处。

9-5资本成本与企业财务管理资本成本与企业财务管理9-6公司使用的长期资本有哪些公司使用的长期资本有哪些?

n长期负债，比如公司债券长期负债，比如公司债券n优先股优先股n普通股普通股9-7长期资本与资本成本长期资本与资本成本n公司资本来自于公司的投资者公司资本来自于公司的投资者.n应付账款，应计款项和递延税金等形成的资应付账款，应计款项和递延税金等形成的资金并非来自于投资者，因此，它们就不包括金并非来自于投资者，因此，它们就不包括在资本成本的估计中在资本成本的估计中.对这些项目，在投资对这些项目，在投资项目的现金流量的计算中需要估计，但在资项目的现金流量的计算中需要估计，但在资本成本的估计中无需涉及。

本成本的估计中无需涉及。

9-8税前资本成本与税后资本成本税前资本成本与税后资本成本n融资中所涉及的纳税问题既可以通过资本融资中所涉及的纳税问题既可以通过资本预算中的现金流量调整，也可以通过资本预算中的现金流量调整，也可以通过资本成本的估计来调整成本的估计来调整.n绝大部分企业通过资本成本来进行调整绝大部分企业通过资本成本来进行调整.因因此此,应当关注的是税后资本成本应当关注的是税后资本成本.n当然，只有债务成本才会涉及这个问题当然，只有债务成本才会涉及这个问题.因因为利息费用计入产品成本，起到了抵税的为利息费用计入产品成本，起到了抵税的作用。

作用。

9-9历史资本成本与新增融资历史资本成本与新增融资（边际）资本成本（边际）资本成本在财务管理中，资本成本主要应用于新增在财务管理中，资本成本主要应用于新增投资与新增融资的决策投资与新增融资的决策.因此，需要关注因此，需要关注的是边际资本成本的是边际资本成本.9-10估计资本成本与实际成本（现金）付出估计资本成本与实际成本（现金）付出n与财务会计中的成本概念不同，在财务管与财务会计中的成本概念不同，在财务管理中，所谓资本成本实则为投资者根据公理中，所谓资本成本实则为投资者根据公司投资风险程度所确定的一个报酬率。

司投资风险程度所确定的一个报酬率。

n对于理财人员而言，了解并估计公司的资对于理财人员而言，了解并估计公司的资本成本水平，是为了确定公司投资的最低本成本水平，是为了确定公司投资的最低报酬率水平，更是为了保证各类投资者财报酬率水平，更是为了保证各类投资者财富的持续增加。

富的持续增加。

n资本成本与实际的现金付出完全无关。

资本成本与实际的现金付出完全无关。

9-11股权资本成本与债务资本成本股权资本成本与债务资本成本n由于债务资本的筹措是以公司与债权人之由于债务资本的筹措是以公司与债权人之间的融资契约的签订为前提的，而利息水间的融资契约的签订为前提的，而利息水平又构成为此类契约的核心，因此，债务平又构成为此类契约的核心，因此，债务资本成本的估计相对较为明确而简单。

资本成本的估计相对较为明确而简单。

n股权资本的融资在对投资者收益的保障方股权资本的融资在对投资者收益的保障方面，没有契约方面的限制，因而，股权资面，没有契约方面的限制，因而，股权资本的成本的估计是以对股权资本投资者要本的成本的估计是以对股权资本投资者要求报酬率的估计为基础的。

求报酬率的估计为基础的。

9-12债务成本债务成本n方法方法1:

咨询投资银行适用于新增债务上咨询投资银行适用于新增债务上的利率水平的利率水平.n方法方法2:

以其他类似信用评级债券的利率以其他类似信用评级债券的利率水平作为债务成本水平作为债务成本.n方法方法3:

计算、估计公司债券的报酬率计算、估计公司债券的报酬率.9-13债务资本成本的估计债务资本成本的估计n如果实际的融资成本不是很高，则可以如果实际的融资成本不是很高，则可以契约中商定的利率水平作为税前资本成契约中商定的利率水平作为税前资本成本。

银行贷款等的资本成本大体可以这本。

银行贷款等的资本成本大体可以这样计算。

样计算。

n如果实际的融资成本很高，比如公司债如果实际的融资成本很高，比如公司债的发行成本较高或者发行价格与面值不的发行成本较高或者发行价格与面值不等，则契约中的利率水平不宜直接作为等，则契约中的利率水平不宜直接作为该项融资的资本成本。

该项融资的资本成本。

9-14资本成本估算的内含报酬率方法：

资本成本估算的内含报酬率方法：

15年年,12%半年付息债券，售价为半年付息债券，售价为$1,153.72.其报酬率其报酬率rd为多少为多少?

6060+1,0006001230i=?

30-1153.726010005.0%x2=rd=10%NI/YRPVFVPMT-1,153.72.INPUTSOUTPUT9-15债务成本债务成本n债务利息是抵税的，故税后债务成本为债务利息是抵税的，故税后债务成本为:

rdAT=rdBT（1-T）=10%（1-0.40）=6%.n运用名义利率（运用名义利率（nominalrate）.n发行成本较小，忽略不计发行成本较小，忽略不计.9-16优先股的资本成本如何计算优先股的资本成本如何计算?

PP=$113.10;10%Q;Par=$100;F=$2.按照下式估计按照下式估计:

9-17优先股现金流量优先股现金流量2.502.50012rps=?

-111.1.2.509-18优先股与债券优先股与债券n从融资的角度讲，好像债券融资的风险从融资的角度讲，好像债券融资的风险大于优先股融资大于优先股融资;优先股投资者不能要求优先股投资者不能要求公司支付优先股股利公司支付优先股股利.n但是，公司通常不会不支付优先股股利但是，公司通常不会不支付优先股股利.除非除非,

（1）公司已经不能支付普通股股利公司已经不能支付普通股股利,

（2）筹措额外资本极为困难以及筹措额外资本极为困难以及（3）优先优先股股东可以获得对公司的控制权股股东可以获得对公司的控制权.9-19为什么优先股资本成本大于债券为什么优先股资本成本大于债券?

n经营型公司持有绝大部分发行中的优先股票，经营型公司持有绝大部分发行中的优先股票，因为因为70%的优先股股利是免税的的优先股股利是免税的.n因此，相对于公司债券而言，优先股通常具因此，相对于公司债券而言，优先股通常具有较低的税前报酬率有较低的税前报酬率.n投资者的税后报酬率和发行公司的税后成本投资者的税后报酬率和发行公司的税后成本均为优先股高于债券的水平，这与优先股投均为优先股高于债券的水平，这与优先股投资具有较高的风险是一致的。

资具有较高的风险是一致的。

9-20案例案例:

rps=9%rd=10%T=40%rps,AT=rps-rps（1-0.7）（T）=9%-9%（0.3）（0.4）=7.92%rd,AT=10%-10%（0.4）=6.00%优先股税后风险补偿优先股税后风险补偿=1.92%9-21n直接发行新普通股票筹措股权资本，直接发行新普通股票筹措股权资本，此谓外部股权资本融资此谓外部股权资本融资.n间接地，将税后利润留存在公司里进间接地，将税后利润留存在公司里进行再投资，此谓内部股权资本融资行再投资，此谓内部股权资本融资.公司筹措普通股权资本的两种途径公司筹措普通股权资本的两种途径9-22n税后利润既可以留存，也可以以现金股税后利润既可以留存，也可以以现金股利的形式分派给股东利的形式分派给股东.n投资者可以得到的股利进行其他的证券投资者可以得到的股利进行其他的证券投资投资.n因此，如果将税后利润留存在公司内，因此，如果将税后利润留存在公司内，就产生了一个机会成本就产生了一个机会成本.为什么说税后留存利润是有成本的为什么说税后留存利润是有成本的?

9-23n机会成本机会成本:

股东进行其他的、风险程度股东进行其他的、风险程度相同的投资所能够获得的报酬率相同的投资所能够获得的报酬率.n如果公司留存利润所带来的报酬率超过如果公司留存利润所带来的报酬率超过投资者获得股利自行投资所带来的报酬投资者获得股利自行投资所带来的报酬率，则留存利润以提升企业价值，长期率，则留存利润以提升企业价值，长期性地增加股东财富；相反，公司则应将性地增加股东财富；相反，公司则应将税后利润完全分派给股东，让其自行投税后利润完全分派给股东，让其自行投资，以增加财富资，以增加财富.这是公司理财的基本这是公司理财的基本原则之一。

原则之一。

9-249-259-269-27估计股权资本成本的方法：

估计股权资本成本的方法：

基于历史成本的方法和市场法基于历史成本的方法和市场法1.CAPM:

rs=rRF+（rM-rRF）b=rRF+（RPM）b.2.DCF:

rs=D1/P0+g.3.Own-Bond-Yield-Plus-RiskPremium:

rs=rd+BondRP.9-28估计股权资本成本的方法：

估计股权资本成本的方法：

基于历史成本的方法和市场法基于历史成本的方法和市场法4.FamaandFrenchThree-FactorModel式中，分别是股票报酬率相对于市场报酬率、企业规模以及账面市价比率的灵敏度。

5.RobertHamadaModelrSLrSL=rSUrSU+（rSUrSU-rd-rd）（）（1-T1-T）（）（D/SD/S）式中，rSL=有负债企业的股权资本成本；rSU=无负债企业的股权资本成本；rd=负债成本；T=所得税税率；D/S=负债/股权资本比率9-29按照按照CAPM，股权资本成本的估计股权资本成本的估计rRF=7%,RPM=6%,b=1.2.rs=rRF+（rM-rRF）b.=7.0%+（6.0%）1.2=14.2%.9-30运用运用CAPM估计估计n绝大部分分析者运用长期公债绝大部分分析者运用长期公债（10到到20年期公债年期公债）的报酬率估计无风险报酬率的报酬率估计无风险报酬率rRF.美国公司的有关资料可上网浏览美国公司的有关资料可上网浏览。

n股权资本属于公司经营用的长期性资本，股权资本属于公司经营用的长期性资本，因而使用长期国债的报酬率作为无风险报因而使用长期国债的报酬率作为无风险报酬率。

酬率。

More9-31运用运用CAPM估计估计n绝大部分分析者运用绝大部分分析者运用5%到到6.5%的的比率作比率作为市场风险补偿为市场风险补偿（RPM）n贝他值的估计在资本资产定价模型中是一贝他值的估计在资本资产定价模型中是一个至关紧要的数据个至关紧要的数据.美国的有关贝他值数美国的有关贝他值数据请登陆网站浏览据请登陆网站浏览.n我国上市公司贝他值（我国上市公司贝他值（）的估计还不是的估计还不是很规范，但通过有关证券分析机构可以获很规范，但通过有关证券分析机构可以获得此类数据。

得此类数据。

9-32SML方法的优劣势方法的优劣势优势优势n对风险进行调整对风险进行调整.n无需公司支付固定的股利无需公司支付固定的股利.劣势劣势n要求估计各种变量要求估计各种变量.n需要以历史资料预计未来需要以历史资料预计未来.9-33按照折现现金流量（戈登）模型估计按照折现现金流量（戈登）模型估计Given:

D0=$4.19;P0=$50;g=5%.9-34增长率（增长率（GrowthRate）的估计的估计n如果认为公司未来的发展与之前的历史如果认为公司未来的发展与之前的历史增长率相仿，就用历史增长率作为对未增长率