影子银行体系信用创造机制内在不稳定性与宏观审慎监管.docx

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影子银行体系信用创造机制内在不稳定性与宏观审慎监管

影子银行体系:

信用创造机制、内在不稳定性与宏观审慎监管

　　摘要：

在同时考虑权益留存比率和抵押扣减率及它们的横向异质性和纵向时变性的基础上，本文探讨了影子银行体系的信用创造机制、内在不稳定性与宏观审慎监管问题。

研究表明，影子银行体系的信用创造规模主要受两个因素的影响：

影子银行体系分流的储蓄资金规模及其信用创造乘数。

其中，信用创造乘数分别是权益留存比率和抵押扣减率的递减函数，而信用创造乘数的变化速率分别是权益留存比率和抵押扣减率的递增函数。

基于与传统商业银行信用创造机制比较的视角，本文从融资脆弱性、信用媒介信息敏感性和杠杆周期三个方面深入剖析了影子银行体系信用创造功能的内在不稳定性，发现影子银行体系的信用创造功能不仅具有顺周期特征，而且其周期振幅远大于传统商业银行。

最后，本文从监管定位、信息披露、市场数据监控和金融市场基础制度建设等方面提出了影子银行体系宏观审慎监管的政策建议。

中国论文网/2/view-12923981.htm

　　关键词：

影子银行；信用创造；内在不稳定性；宏观审慎监管

　　文献标识码：

A文章编号：

1002-2848-2017（04）-0011-08

　　一、引言

　　从信用创造的角度上看，2007年美国爆发的次贷危机是影子银行体系信用创造的极度反转，即影子银行体系的“挤兑”，并最终演化成全球性金融危机。

自此，影子银行体系及其宏观审慎监管逐渐成为金融监管当局和理论界共同关注的焦点问题之一。

金融稳定理事会（FinancialStabilityBoard，FSB）等国际组织和美国、欧盟等国家和地区相继出台措施加强对影子银行体系的监管①。

通过对这一系列措施的考察，我们不难发现，新一轮国际金融监管改革并没有完全否定和全面压制影子银行体系的作用和发展，而是通过更严格、更审慎的监管标准和措施来抑制那些脱离实体经济的自我创新、自我循环和自我膨胀的影子银行机构和活动，并为那些有利于提高市场效率和服务实体经济的影子银行机构和活动预留了相应的发展空间。

由于影子银行的监管实践才刚刚起步，尚缺乏监管的实践经验和理论依据可循，这就凸显了影子银行相关理论研究的重要性。

信用创造是影子银行体系的重要本质特征，其机制更是需要监管当局和理论界进行广泛的探讨和研究，而这正是建立和完善影子银行监管体系、解决影子银行体系系统性风险防范问题的理论基础。

本文拟在借鉴Gorton&Metrick[12]、李波和伍戈[3]等学者研究成果的基础上，同时考虑权益留存比率和抵押扣减率及它们的横向异质性和纵向时变性所谓的横向异质性是指同一时点上影子银行体系的不同信用创造媒介（如证券化资产）的权益留存比率和抵押扣减率可能是不同的；纵向时变性是指影子银行体系的同一信用创造媒介（如证券化资产）的权益留存比率和抵押扣减率在不同时点可能是动态变化的。

，从金融机构的视角来探讨影子银行体系的信用创造机制、内在不稳定性与宏观审慎监管问题。

二、文献评述

（一）影子银行体系的界定

　　影子银行的概念最先由美国太平洋投资管理公司执行董事保罗・麦考利于2007年提出，此后逐渐被监管部门和理论界广泛采用。

由于研究视角和划分标准的不同，监管部门和理论界一直没有一个明确而被广泛接受的统一定义。

当前关于影子银行体系比较权威的定义主要有两个：

一是金融稳定理事会将影子银行体系定义为“传统银行体系之外的信用中介机构和信用中介活动”[4]；二是Pozsar等学者[5]将影子银行体系定义为“进行信用、期限和流动性转换，却不能获得中央银行流动性救助和政府部门信用担保的金融中介”。

这两个定义看起来完全不同，但它们实际上却相互补充：

前者强调影子银行体系是传统商业银行体系之外的信用中介机构和活动，后者强调影子银行体系进行没有政府部门信用和流动性支持的信用中介活动。

我们综合这两个权威定义将影子银行体系定义为“由一系列没有传统商业银行以存款、贷款和结算为核心的业务组织形态，却以资产证券化等方式行使传统商业银行信用、期限和流动性转换功能，不受或较少受到中央银行或其他监管当局监管的专业化信用中介机构和活动所构成的信用中介系统”。

正如周莉萍[6]、王�铝�和李建军[7]、陆晓明[8]等学者所言，与美国、英国等发达国家成熟的影子银行体系不同，当前中国的影子银行体系还处在初级阶段，其参与主体主要有商业银行、信托公司、证券公司、担保公司、民间借贷机构、货币市场基金及企业部门等，其具体业务包括资产证券化、债券回购、银行理财、券商资管、信托融资、委托贷款、表外商业汇票和地下融资等。

多数学者[910]认为，影子银行体系的存在和发展是金融业分工专业化、信贷供给创新和监管套利等多种因素综合作用的结果，而不单纯是为了规避监管部门的金融监管。

（二）影子银行体系信用创造机制的相关研究

　　非银行金融机构的货币创造机制是与影子银行信用创造机制密切相关的一个研究领域。

它始于Gurley&Shaw[11]的相关研究，这两位学者在内在货币和外在货币框架内论述了非银行金融机构的货币创造行为。

2008年国际金融危机之后，耶鲁大学管理学院Gorton教授率先开展了影子银行体系信用创造机制的研究。

Gorton&Metrick[12]阐述了以证券化金融产品回购市场为代表的影子银行体系信用创造过程中抵押扣减率的独特作用，以尝试解释美国次贷危机及国际金融危机期间的“信心”与“流动性”问题。

他们通过实证研究发现，银行间回购市场中的各类证券化资产的抵押扣减率在次贷危机前均为0，而在次贷危机和国际金融危机期间迅速上升和分化。

其中，与次级贷款相关的证券化资产的抵押扣减率在国际金融危机爆发后迅速上升为100%；而整个银行间回购市场证券化资产的平均抵押扣减率在国际金融危机爆发后也高达40%多。

易宪容认为以影子银行为主要工具的信用过度扩张是美国次贷危机的根源[12]。

他进一步指出，影子银行体系通过信用的无限扩张来提高金融资产的杠杆率，过度地使用公共性金融体系，从而为金融机构谋取利润最大化，但其风险却由整个社会承担。

以美国次贷危机前影子银行体系的典型运作模式为例，李波和伍戈[3]认为影子银行的权益留存比率类似于传统商业银行的法定存款准备金率，并以此为基础研究了影子银行的信用创造功能及其对货币政策的挑战。

他们指出影子银行体系对货币政策的挑战主要体现在金融稳定渠道、货币政策调控目标、货币政策工具效力和资产价格冲击等四个方面。

周莉萍分别从金融产品和金融机构视角剖析了证券化影子银行体系的信用创造过程，其认为证券化影子银行体系的信用创造过程是以证券化为中心的金融�a品创造、销售、持有、到期等完整过程[13]。

周莉萍进一步指出影子银行体系的信用创造过程本质上与商业银行是相同的：

它们创造了证券化金融产品这一类信用媒介，并通过回购协议、再抵押融资、信用风险保险、信用增级、信用评级等机制推动其在金融市场流通，其要素和环节完全符合信用创造原理，与商业银行没有本质区别；并从信用媒介的价值评估和抵押品流通机制两个方面论述了影子银行体系信用创造的固有缺陷[6]。

颜永嘉[14]认为影子银行体系虽然复制了商业银行的信用中介功能，但在运行机制上迥然不同，并研究探析了影子银行体系的微观机理和宏观效应。

孙国峰和贾君怡[15]基于信用创造的视角界定和分析了中国影子银行业务。

他们认为中国影子银行业务包括银行通过资产创造负债的会计手段创造信用货币所形成的银行影子以及非银行金融机构通过货币转移途径扩张信用形成的传统影子银行，并从银行资产负债表出发，用扣除法对中国影子银行规模进行了测算。

他们研究发现，银行影子在信用货币创造中占比较高，对经济运行和社会财富分配有重大影响。

他们认为有必要明确划定银行扩张资产创造信用货币的边界，针对银行影子和传统影子银行分别设计宏观审慎工具。

　　纵观国内外学者的上述研究，我们不难发现，关于影子银行信用创造机制的研究主要有如下两种分析视角：

一是金融机构的视角，二是金融产品的视角。

关于从金融机构视角分析影子银行信用创造机制的相关研究没有脱离传统商业银行信用创造机制的分析框架，基本上是将商业银行的存款派生机制平移到影子银行体系：

他们或者关注了影子银行体系存在的抵押扣减率[12]，或者关注了影子银行体系存在的权益留存比率[3]。

我们认为，在研究影子银行体系信用创造机制时，应该同时关注影子银行体系的抵押扣减率和权益留存比率，因为它们往往呈现“同增同减”的特征；在关注影子银行信用创造机制与传统商业银行信用创造机制相似性的同时，更应该关注两者的差异性，如权益留存比率和抵押扣减率的横向异质性和纵向时变性。

我们认为，正是这些差异造成了影子银行体系的内在不稳定性。

　　关于影子银行信用创造机制“金融机构”和“金融产品”的两种分析视角，我们更倾向于前者，主要理由如下：

一是从金融机构的视角来分析影子银行体系的信用创造机制能够更好的体现其本质特征――没有传统商业银行以存款、贷款和结算为核心的业务组织形态，却以资产证券化等方式行使传统商业银行信用、期限和流动性转换功能的信用中介系统；二是不存在区分金融资产或金融工具货币性难题，且理解相对简单；三是更容易将影子银行体系信用创造机制与传统商业银行信用创造机制纳入相对统一的分析框架。

　　本文尝试从金融机构的视角出发，在同时考虑权益留存比率和抵押扣减率及两者的横向异质性和纵向时变性的基础上，来探索影子银行体系的信用创造机制、内在不稳定性和宏观审慎监管问题。

三、影子银行体系的信用创造机制分析

（一）影子银行体系的信用中介过程

　　与传统商业银行通过“吸收存款、发放并持有贷款”的经营方式将“信用转换、期限转换和流动性转换”功能集于一身的的信用中介模式不同，影子银行体系需要经过一系列以批发融资和资产证券化为特征的信用中介链条才能实现“存款端”与“贷款端”的对接，以完成信用转换、期限转换和流动性转换等信用中介功能。

根据Pozsaretal[5]、Adrian&Ashcraft[16]、王达[17]等学者的相关研究，影子银行体系的信用中介过程通常包含如下步骤：

（1）专业贷款公司等影子银行部门发放贷款，如住房抵押贷款、汽车贷款等，商业银行发行的不以单纯持有为目的的相关贷款也包含在内；

（2）信贷资产仓储行从专业贷款公司和商业银行等部门收购种类和期限不同的信贷合约有时，发放贷款的影子银行部门本身就是仓储行。

；（3）信贷仓储行将自身持有的信贷合约打包出售给管理方成立的特殊目的的影子银行载体，相应的影子银行载体发行以此为抵押的资产支持的商业票据（AssetBackedCommercialPaper，ABCP），经投资银行等部门承销，完成信贷资产的第一级金融衍生；（4）ABCP各类经纪交易商（BrokerDealers）将购入的ABCP重组打包向结构性投资载体或债券套利商发售相应的资产支持证券（AssetBackedSecurities，ABS），并定期向相应的投资者支付利息，至此完成信贷资产的第二级金融衍生；（5）ABS结构性投资载体等影子银行部门在购入期限不同的各类资产支持证券之后重新打包转售给ABS的各类经纪交易商；（6）ABS的经纪交易商以此为基础向市场发行有担保的债务凭证（CollateralizedDebtObligation，CDO），并主要由货币市场共同基金等机构投资者购买并持有，至此信贷资产完成第三级金融衍生；（7）公众通过购买各类证券（含商业票据）或认领基金份额等方式为各类经纪交易商和货币市场共同基金等机构投资者提供资金支持，由此实现影子银行体系对传统商业银行储蓄资金的分流。

显然，在上述信用中介过程中，最重要的三项制度分别是资产证券化将信贷资产转移到传统商业银行体系外、货币市场共同基金和各类证券对储蓄资金的分流、抵押和回购使得证券化产品成为一种准货币①。

当然，这信用中介过程只是影子银行体系信用创造过程的一个基本�条，而且不是所有的信用中介过程均包含上述七个步骤，同时部分信用中介过程可能