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与此同时，学者们也对企业社会责任问题进行了丰富的理论研究，对企业社会责任与企业价值之间的关系进行了广泛探讨，但尚未得出统一的结论。

一些学者[1-3]发现，企业社会责任会对企业价值产生积极的影响；

李正[4]、温素彬等[5]认为，二者在短期内呈负相关关系，长期来看具有正相关关系。

媒体作为信息传播和放大的工具，在信息时代的影响力已不可小觑，随着公众社会责任意识的增强，企业社会责任表现在媒体的关注和报道下备受社会各界关注，可以说，媒体已经成为企业和利益相关者之间沟通的桥梁。

媒体将相关信息快速、广泛地向社会公众传播，企业的利益相关者可以充分利用从中获取的有用信息进行投资决策，进而影响企业及其价值。

可见，媒體关注程度在企业社会责任与企业价值的关系中扮演了重要角色。

那么，媒体关注是如何影响企业社会责任与企业价值的？

由此，本文认为，有必要从媒体关注视角探究企业社会责任与企业价值的关系，深入挖掘和分析企业社会责任影响企业价值的内在作用机理和实现机制。

本文的主要贡献在于：

一是为企业社会责任与企业价值关系的研究提供了新的结论；

二是将媒体关注引入企业社会责任研究，拓宽了社会责任研究的视角与领域；

三是深入探究了企业社会责任对企业价值的作用机制，深化并丰富了对企业社会责任与企业价值之间关系的认识。

二、理论分析与研究假设

（一）企业社会责任与企业价值

国内外学者对企业社会责任与企业价值的关系进行了深入研究，但得出的结论并不一致。

大多数学者认为，企业社会责任对企业价值有积极的正向影响。

Moskowitz[6]对企业社会责任与企业价值之间的关系进行了实证分析，结果发现企业社会责任绩效与企业价值存在显著的正相关关系。

Cochranetal.[1]发现，企业越积极承担社会责任，在履行社会责任之后几年里的资产收益率就越高。

Schadewitetal.[2]研究发现，发布社会责任报告的企业更能够获得企业价值提升。

Mishra[7]研究了企业社会责任与企业价值之间的关系，发现企业社会责任有利于企业价值的提升，但是这一影响存在滞后效应。

贾兴平等[3]也发现企业社会责任水平与企业价值存在显著正相关关系。

同时，也有学者得出了企业社会责任与企业价值非正相关的结论。

陈玉清等[8]得出了企业社会责任与企业价值无很强的相关性，但是其在不同行业相关性存在差异的结论。

李正[4]发现在当期，企业社会责任表现越好，企业价值越低，但从长期看，由于企业履行社会责任对其声誉具有积极作用，企业价值会呈现增长趋势。

温素彬等[5]得出了与其类似的实证结果。

笔者认为，公司不履行或消极履行社会责任会使企业的员工、客户、供应商等关键利益相关者对公司的经营管理能力和发展前景产生怀疑，损害企业在公众中的形象。

反之，由于社会责任的履行需要企业具备一定的经济实力和谋求长远发展的战略设计，因此，如果企业积极履行社会责任，会在一定程度上表明公司有实力、有能力来保障利益相关者的利益，从而提升其对利益相关者的吸引力。

同时，企业积极履行社会责任也会帮助其获得很多潜在的利益，如稳定的供应商关系、消费者的好口碑、良好的政策环境等，进而帮助企业实现良性循环，并最终转换为公司业绩的改善和企业价值的提升。

因此，从长远来看，尽管企业履行社会责任需要承担相应的成本，发生一定的消耗，但其带给企业的竞争优势远远超过为此产生的耗费，从而最终推动企业改善业绩、提升价值。

基于以上分析，本文提出假设1。

H1：

企业履行社会责任越好，企业价值越高。

（二）企业社会责任与媒体关注

随着信息科技的发展和网络技术的推广，媒体已经成为公众获取信息的重要途径。

Porteretal.[9]认为，虽然很多公司承担了社会和环境责任方面的工作，但这些工作并没有达到预期效果，其重要原因就在于在公众期待企业以非商业化的方式履行社会责任，但企业总是按照与公司策略相适应的商业化方式去考虑企业社会责任问题，而这在公众看来只是商业手段而已，并未达到社会公众的期望。

Grozaetal.[10]实证研究发现，消费者的信息归因思想能通过企业社会责任信息的来源得到有效缓解，即消费者可能会质疑企业自身发布的社会责任信息，但对新闻媒体等第三方机构提供的企业社会责任信息则会减弱这种怀疑态度，因此，媒体会对消费者关注的社会责任问题更加重视。

刘海龙等[11]认为企业履行社会责任的行为和媒体对企业的正面关注二者之间相互影响，即媒体传播企业的积极信息会加强企业的社会责任行为，企业的社会责任行为又会促进媒体对企业正面消息的报道。

陶文杰[12]认为，企业为了自身形象，可能虚构或夸大所承担的社会责任，掩盖其负外部性信息，导致公众对其披露的社会责任信息并不完全信任，而更相信作为第三方的媒体机构，为了满足公众对第三方对企业社会责任信息披露或报道的需求，媒体会积极地对企业社会责任方面的消息进行报道。

陶文杰等[13]以2010年纳入润灵环球责任评级机构的我国A股上市公司为样本，实证研究发现企业的社会责任信息披露水平与媒体对企业的关注程度存在显著相关性。

按照上面的分析，媒体会关注民众所关心的社会责任问题，从而吸引企业利益相关者的注意，进一步导致媒体发布和报道更多此类问题，形成良性循环。

但是，企业履行社会责任引发的媒体关注的方向并不明确，所以本文提出如下对立假设。

H2a：

企业履行社会责任越不好，媒体对企业的关注越高。

H2b：

企业履行社会责任越好，媒体对企业的关注越高。

（三）媒体关注对企业社会责任与企业价值关系的中介作用

Nofsinger[14]研究发现，机构投资者和个人投资者都在获得大公司具有良好的经济发展形势的媒体报道后买进股票，而在获得大公司具有不利的经济发展形势的媒体报道后卖出股票。

Dyck[15]认为企业的积极行为和消极行为能够通过媒体反映出来，积极行为可以增强投资者对企业的好感从而加大投资，消极行为会给企业带来负面影响而使投资者减少甚至撤销对该企业的投资。

Bushee[16]以美国纳斯达克股票市场1993—2004年间呈现中等增长规模的上市公司为样本，通过搜集该段时间内美国新闻媒体对这些公司的报道，实证研究得到：

媒体对企业的正面报道会给企业带来积极效应，媒体对企业的负面报道会给企业带来消极效应。

其实，无论是正面报道还是负面报道，媒体对企业的报道都能够缓解甚至消除企业与利益相关者之间的信息不对称程度，有利于投资者做出最优决策，从而影响企业价值。

许楠等[17]发现媒体关注度与企业价值具有显著的正相关关系，因为媒体作为企业的外部因素，在改善市场信息不对称、规范企业治理行为和提高企业经营效率等方面都发挥着积极作用。

李慧云等[18]、吕敏康等[19]都通过实证研究发现媒体关注会对企业价值产生积极影响。

结合上述分析并结合H2，企业社会责任表现会吸引媒体关注，而媒体对企业的关注会显著影响企业价值。

因此，本文提出假设3。

H3：

媒体关注在企业社会责任对企业价值的影响中发挥了中介作用。

本文的理论模型如图1所示。

三、研究设计

（一）数据来源与样本选择

本文选取纳入润灵環球社会责任评级的2011—2016年沪深两市A股上市公司为样本，剔除金融类、样本数据异常或数据不全和ST、*ST等非正常交易状态的公司，最后得到的有效样本数据为3216个。

本文的样本数据主要来自于润灵环球社会评级和国泰安数据服务中心，对于部分缺失数据笔者进行了手工搜集和整理，依据新浪财经和巨潮资讯网等各大财经类网站披露的上市公司年度财务报告。

本文采用Excel2013、Stata13.0和SPSS19.0进行数据处理和统计分析。

此外，对连续变量进行了1%的双边缩尾处理，以避免异常值对回归结果的影响。

（二）变量设计

1.被解释变量

企业价值（TobinQ）：

本文对企业价值的衡量指标选取众多文献中使用的TobinQ值，TobinQ值越大，说明投资者越倾向于投资该企业。

它是企业市场价值与资本重置成本的比值。

考虑到重置成本的难获取性，本文借鉴徐光华[20]的衡量方法，采用总资产的期末账面价值替代重置成本。

计算公式为：

TobinQ=企业总资本的市场价值/资本重置成本

=（股权市场价值+负债账面价值）/总资产的期末账面价值

2.解释变量

企业社会责任（CSR）：

采用润灵环球（RKS）的MCTi社会责任报告评价体系的总评分结果来衡量上市公司社会责任的履行情况。

3.中介变量

媒体关注（Media）：

李培功等[21]在分析媒体对公司的治理作用时，在中国知网（CNKI）的“中国重要报纸全文数据库”中采用“主题”“关键词”等精确搜索方式来获取媒体的报道数。

本文借鉴其衡量方法，手工收集符合要求的数据，并对媒体报道数+1取自然对数作为最终的衡量指标，以确保数据呈正态分布。

4.控制变量

本文根据数据的可获得性以及参考相关实证研究的做法，主要选取企业规模、企业资本结构、企业成长性、企业盈利能力、股权集中度、企业系统风险、控股权性质、独立董事比例、行业和年份作为控制变量。

变量的代码、具体取值方法参见表1。

（三）模型构建

本文借鉴Baronetal.[22]提出的因果步骤方法来检验中介效应，此方法需要同时满足三个条件：

（1）自变量X对因变量Y进行回归，得到自变量X的回归系数c的显著性；

（2）自变量X对中介变量M进行回归，得到自变量X的回归系数a的显著性；

（3）如果a和c同时显著，则将自变量X和中介变量M同时对因变量Y进行回归。

如果中介变量M对因变量Y的回归系数b显著且c'

不显著，则变量M为完全中介变量。

如果中介变量M对因变量Y的回归系数b显著且自变量X对因变量Y的回归系数c'

显著但小于c，则变量M为部分中介变量。

中介效应示意图见图2。

四、实证结果与分析

（一）描述性统计与相关性分析

从表2的全样本可以看出，TobinQ值的最小值为0.70，最大值为30.67，平均值为2.00，中位数为1.57，说明个别企业的价值存在极端大的情况，企业的发展并不均衡。

企业社会责任指标的平均值为38.91，整体水平不高，最大值是最小值的6.6倍，且标准差超过10，说明不同企业的社会责任意识存在较大差别，有些企业承担的社会责任仍然不足，需要做出更多努力方能获得公众的认可，增强市场竞争力。

媒体关注度的平均值为2.47，最小值为0，最大值为7.85，说明企业对媒体利用程度和媒体对企业的关注存在显著差异。

另外，从控制变量的描述性统计结果来看，企业规模、企业财务杠杆、企业成长性、企业盈利能力、股权集中度、β系数和独董比例的最大值与最小值存在一定的差异，但均值和中位数相差不大，方差较小，说明全样本在这些方面相差不大，分布较为均匀。

本文还在将全样本按照控股属性分为国有控股企业和非国有控股企业后进行了描述性统计，结果发现两个子样本的均值和中位数大小相近，且除β值和独董比例外，其他连续变量的t值检验结果显著，表明两个子样本的数据存在显著差异。

表3报告了两两变量之间在统计上的相关分析结果。

本文借鉴邱茜[23]的做法，认为两个变量之间的相关系数超过0.8则存在严重的共线性问题。

总的来说，变量之间的系数都小于0.8，可以排除多重共线性的存在。

从表中可以看出，企业价值与企业社会责任在1%水平上显著负相关，相关系数为-0.113。

该结果与下文的多元回归分析结果相反，参考徐光华等[20]的研究，主要原因在于其较大程度上受到企业价值与企业规模之间显著负相关关系的影响，本文以回归结果为准。

企业规模与企业社会责任呈显著正相关关系，说明企业规模越大，企业履行社会责任的积极性越高。

企业资本结构和股权集中度与企业价值呈现负相关关系，说明企业资本结构和股权结构对企业价值影响很大。

同时，企业盈利能力、企业成长性和独董比例与企业价值呈现显著正相关关系，表明企业的盈利能力和成长性以及治理结构对企业价值也有较大影响。

再结合表4，各变量的VIF值都在1—3之间，比10要小得多，也说明各自变量之间不存在严重的多重共线性问题，不会对本文的进一步回归分析产生重大影响。

（二）中介效应主要模型回归分析

由表5模型1的回归结果可知，在全样本中，校正的判定系数R2为0.455，参考其他相关文献的拟合程度，企业社会责任与企业价值具有较好的拟合性。

F值为97.039，在1%水平上显著，说明模型1能够很好地解释社会责任与企业价值之间的关系。

企业社会责任与企业价值在1%水平上显著正相关，假设1得到验证。

同时，控制变量企业规模、资产负债率、企业成长性、企业盈利能力、股权集中度、企业系统风险和独董比例也均与企业价值在1%水平上显著相关。

在国有控股企业和非国有控股企业中，企业社会责任均与企业价值在1%水平上显著，符号为正，表明二者具有较强的正相关关系，H1同样得到支持。

由表6模型2的回归结果可知，在全样本中，企业社会责任与媒体关注的回归系数为0.014，在1%水平上显著，说明企业履行社会责任情况越好，媒体对其关注越高，H2b成立。

在两个子样本中，企业社会责任也均与媒体关注在1%水平上显著正相关，H2b同样得到支持。

对于控制变量，无论是在全样本还是两个子样本中，企业规模、资产负债率、总资产净利率、股权集中度、企业系统风险均与媒体关注显著相关。

但在国有控股企业子样本中，独董比例未对媒体关注产生显著影响，这可能是因为独立董事在国有控股企业中更多的是形式上的存在，未能以专家的身份在企业经营决策中发挥有效作用，也就未能使企业的各项活动博得媒体关注。

表7中，模型3用于验证媒体关注是否在企业社会责任与企业价值之间存在中介效应。

从模型3的检验结果中可以看出，无论是全样本还是两个子样本，媒体关注度的回归系数均在1%水平上显著，说明中介作用存在。

在全样本和两个子样本中，从表5模型1的回归结果可知，企业社会责任对企业价值的回归系数均显著，符合中介效应检验法的第一步假设。

从表6模型2的回归结果可以看出，企业社会责任与媒体关注在全样本和两个子样本中都显著正相关，符合中介效应检验法的第二步假设。

表7模型3的结果显示，在将企业社会责任与媒体关注同时对企业价值进行回归时，企业社会责任的回归系数在全样本和两个子样本中均未达到显著水平，这说明媒体关注在企业社会责任与企业价值的关系中起到了完全中介作用。

即在全样本和两个子样本中，企业社会责任与企业价值的正相关关系是在中介变量媒体关注的作用下实现的，不存在直接效应和其他中介效应。

因此，可以认为，媒体关注使得企业社会责任与企业价值之间的关联更加紧密，H3成立。

同时，在全样本和两个子样本中，调整后的判定系数在模型3中相对模型1都有所增加，说明引入中介变量之后的模型整体拟合优度有所提高。

（三）稳健性检验

为了验证本文研究结果的可靠性，本文借鉴赵行梅[24]的做法，以润灵环球社会责任报告评价体系总评分结果的自然对数作为企业社会责任指标的替代变量，对模型1至模型3重新进行回归，结果如表8所示。

结合中介变量的检验条件可知，在模型1中，企业社会责任指标对企业价值的回归系数在5%水平上显著正相关，满足中介效应检验的第一步；

在模型2中，企业社会责任指标对媒体关注的回归系数在1%水平上显著正相关，满足中介效应检验的第二步；

在模型3中，媒体关注度的回归系数在1%水平上显著，且企业社会责任的回归系数不显著，说明媒体关注是企业社會责任与企业价值关系的中介变量，起到完全中介作用，上述结论依然成立。

此外，本文参考朱鸿军等[25]，选择市净率作为企业价值的替代指标，对模型1至模型3重新进行回归，结果如表9所示。

结合中介变量的检验条件可知，在模型1中，企业社会责任的回归系数在1%水平上显著正相关，满足中介效应检验的第一步；

在模型2中，企业社会责任的回归系数在1%水平上显著正相关，满足中介效应检验的第二步；

在模型3中，媒体关注度的回归系数在1%水平上显著，且企业社会责任的回归系数不显著，说明媒体关注是企业社会责任与企业价值关系的中介变量，起到完全中介作用，上述结论再次得到支持。

五、结论和建议

本文对企业社会责任、媒体关注与企业价值之间的关系进行了实证检验，研究结果表明：

（1）企业社会责任对企业价值有显著正向影响，说明履行社会责任能够帮助企业树立良好的形象，增强利益相关者对企业的信任，进而为提升企业价值创造了有利条件；

（2）企业社会责任与媒体关注之间具有显著的正相关关系，说明企业履行社会责任的情况越好，越能吸引媒体的关注和报道；

（3）媒体关注在企业社会责任对企业价值的影响中起到完全中介作用，即在企业履行社会责任进而对企业价值产生影响过程中，媒体关注在其中起到了桥梁和纽带作用。

基于上述研究结论，本文从企业、媒体、政府三个角度对如何提高企业价值提出以下建议：

（1）企业应培养良好的社会责任意识，充分重视和积极履行社会责任，提升企业形象。

同时，企业应在积极履行社会责任的基础上，充分利用独立于利益相关者和公司之外的第三方新闻媒体，把自己积极履行社会责任的信息及时传递给社会公众，缓解信息不对称，进而消除投资者的疑虑，提高企业价值，推动企业长期发展。

（2）媒体对企业社会责任表现的报道能够增强社会公众对企业的认知度，帮助其做出正确的投资决策，进而影响企业价值。

因此，媒体应客观真实地对企业社会责任的履行情况进行报道。

（3）政府应出台相关政策，规范和监督媒体行为，推动媒体市场化建设，以充分发挥媒体在企业与社会公众之间信息传递的桥梁与中介作用。

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