高速公路行业分析报告.docx

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高速公路行业分析报告

2017年高速公路行业分析报告

2017年9月

从历史发展阶段看，随着路网的成熟完善，我国高速公路已经进入了平稳发展期。

2016年我国新增高速公路7485.7公里，总里程达到12.45万公里，同比增长6%，近五年复合增速达9%。

从未来规划来看，“十三五”期间高速公路网络将继续完善，到2020年高速公路建成里程将由2015年的12.4万公里提高至15万公里，年复合增速为3.88%。

盈利情况方面，全国高速公路整体收支情况尚不乐观。

2013-2016年高速公路行业整体收不抵支，收支缺口由13年的617亿扩大到16年的3821亿。

投融资情况方面，13年-16年我国高速公路累计建设投资总额由4.9万亿增长至约7万亿元，年复合增速达到12%，资金来源以银行贷款为主。

行业债务负担偏重，整体资产负债率达到66%。

行业政策方面，近年来主要政策包括开展收费公路专项清理工作、四节取消一类车收费、收费公路管理条例修订征求意见稿、公路治理超限超载以及地方政府收费公路专项债券试行。

其中，2015年发布的《收费公路管理条例（修订征求意见稿）》对行业影响较大，该政策明确了政府还贷高速统贷统还、新增资本开支可延长经营期等政策，一定程度利好高速行业。

高速公路行业发债主体经营风险较低。

比较全国26个省份（自治区、直辖市）主要高速公路集团的经营情况，当前全国集团路产平均剩余收费期限为14.7年，总体经营可持续性较好。

如果考虑政府还贷高速公路收费“统贷统还”的因素，实际剩余收费期限可能更长。

多数集团通过寻求多元化经营来破除公路主业发展困局，我们认为集团转型经营的动作在一定程度上弥补了高速公路经营期限的风险。

财务风险方面，东部地区较优、中西部地区承压。

资本结构方面，行业整体资产负债率上行，个别西部地区集团财务杠杆攀升幅度较大，未来存在继续攀升的风险。

盈利能力方面，通行费增速较平缓，免提折旧与财政补贴等政府支持政策助力账面利润提升。

北京、江苏、浙江等东部经济发达地区的集团路产收益质量占有绝对优势，预计未来东部地区路产盈利优势将持续存在。

现金流量方面，西部地区已连续四年利息保障倍数小于1。

随公路十三五投资加码，预计2020年西部地区9家集团的经营性净现金流均将无法覆盖当期利息支出，付息缺口将进一步放大。

偿债能力方面，行业整体短期偿债能力较好，但西部地区长期偿债能力承压。

一、行业概况：

发展进入平稳期，每年新增里程趋于稳定

1、行业发展：

步入平稳期，十三五路网继续完善

从历史情况来看，自1988年第一条高速公路通车以来，高速公路行业发展大致可以概括为三个阶段：

1）1988年-1997年起步阶段：

这一阶段，年新增里程仅500公里，但增速较快，新增里程年复合增速达到28%；2）1998年-2005年高速发展阶段：

平均年新增里程快速增加并保持在4500公里，新增里程年复合增速达到8%；3）2006年至今的发展平稳阶段：

平均年新增里程维持8600公里，但增速放缓，新增里程年复合增速达到6%。

随着路网的成熟完善，当前我国高速公路已经进入了发展平稳阶段。

一方面表现在高速公路总里程与新增里程增速的放缓。

2016年我国新增高速公路7485.7公里，总里程达到12.45万公里，同比增长6%，相较于近五年复合增速9%有所下降。

另一方面，受经济增速放缓与高铁分流等因素影响，高速公路客、货运量的增速也有所放缓。

展望未来，高速公路网络将继续完善。

根据《“十三五”现代综合交通运输体系发展规划》，“十三五”期间将加快推进由7条首都放射线、11条北南纵线、18条东西横线，以及地区环线、并行线、联络线等组成的国家高速公路网建设，尽快打通国家高速公路主线待贯通路段，推进建设年代较早、交通繁忙的国家高速公路扩容改造和分流路线建设。

到2020年，高速公路建成里程由2015年的12.4万公里提高至15万公里，年复合增速3.8%，增速较之前有所放缓。

2、东部地区路网基本完善，西部地区新建空间大

华东、华北路网密度已经基本完善，西部地区发展潜力较大。

比较我国各区域路网密度，华东地区路网密度最大，2016年达到2862千米/万平方千米。

中南、华北地区的路网密度次之，东北地区的路网密度最小。

从增速来看，西南地区的高速路网密度增长最快，15、16年增速分别达到13.8%、10.4%；西北地区路网密度发展也十分迅速，两年增速分别为9.9%、10%。

华北、华东地区高速路网则已基本进入完善阶段，路网密度增速为6%左右。

西北地区人均路网密度及增速远超其他区域。

西北地广人稀，人均路网密度远大于东部地区；西南与华北地区次之，东北、华东人均路网密度最小。

从增速来看，由于近年来西部道路建设的推进，西北人均路网密度以每年接近17%的速度增长，远超其他区域；华东地区2015、2016年同比增长率稳定在8%左右；华北地区是人均路网密度增长最慢的地区，2015、2016年同比增长率仅为2.45%、3.96%。

注：

2013年有部分省份数据缺失，绝对值不可比

3、每年高速新增里程趋缓

2016年我国新增高速公路7485.7公里，总里程达到12.45万公里，同比增加6%。

近五年平均每年高速公路新增里程约8000-9000公里，总里程年复合增速达到9%。

2017年预计我国将新增高速公路5000公里，总里程同比增长4%。

总体来看，我国高速公路行业已经进入了发展平稳阶段，新增高速公路里程同比增速有所放缓，趋于稳定。

4、经济增速下行，客货运量增速趋缓

2016年公路客运量154亿人，同比减少4.7%，近三年复合增长率为-5.9%。

近年来高铁路网逐步贯通，受到高铁分流等因素影响，我国公路客运量有所下降。

2016年公路货运量334亿吨，同比增加6.1%，近三年复合增长率为2.8%。

随着经济增速放缓，近年来我国公路货运量增速放缓。

注：

2013年公路客运量统计口径发生变化，公路客运量绝对值数据口径变化，同比数据为可比口径。

二、经营情况：

行业整体收支不乐观，债务负担偏重

1、收入端：

收费标准由地方政府定价，已多年未调整

高速公路收入分解

高速公路收入分为客货车两个部分。

第一部分为客车收入，等于不同车型的车流量OD（辆/年）、该车型收费标准R（元/辆公里，元/车次）、里程L（公里）相乘而得，i、j为不同收费站进出口，第二部分为货车收入，一般为计重收费。

一般收费标准是固定的，变量是车流量。

一般线路上的客车货车车流量比例为6：

4，贡献收入比例为4：

6。

根据交通部于2003年4月23日发布的《收费公路车辆通行费车型分类》，客货车辆分类如下：

客货运收费方式：

各地方政府自行定价

关于收费标准的提价流程：

按照我国现行规定，收费标准由各省自行制定，经营性高速公路收费标准变动需要由交通厅和物价局批准，政府还贷公路则还需要加上财政厅的批准，整体来看为各省自主定价模式。

我国各省市高速公路车辆通行费费率定价已经多年长期不变，仅有少数省份有过提价。

由于高速公路收费政策涉及民生问题，近两年国家大力倡导降低物流成本，因此近10年来多数省份高速公路费率并未提价。

近10年仅有湖北、黑龙江在内的部分省市调整高速公路车辆通行费，但从提价幅度来看并不大。

客车按照车型收费。

客运按照车型定价，一般来看东部省份定价普遍高于中西部，新建高速高于原有高速。

不同省份自行定价，在定价方面考虑了各省的收入水平，通过比较我们发现东部沿海地区的收费标准普遍高于中西部地区省份。

同一省份中不同高速公路收费标准也不一样，一般来说造价较高的高速公路定价高于造价低的高速公路，由于新建高速造价高，普遍来说新建高速收费标准高于原有高速、高等级高速公路收费高于低等级高速公路，当然也有部分省份全省高速公路定价统一，例如山东省。

货车计重收费。

从2001年起，大多数省份开始对货车按照“标准车型、标准装载、标准收费；标准车型、超额装载、超额收费”的原则，进行计重收费，对常规车辆的计费标准包括定额计费、计重收费、线性递减；对超限部分采取额外计费。

这种收费方式减少了超载大车上路，有助于减少超载车辆对公路的损害，并且降低了交通事故的发生率。

通过对比不同地区的货车收费标准，货车收费标准与客车收费标准在地区差异特点上保持一致，东部沿海地区的收费标准普遍高于中西部地区省份。

同一省份中不同高速公路收费标准也不一样，一般来说造价较高的高速公路定价高于造价低的高速公路。

2、支出端：

偿本付息开支占比最大

高速公路公司主要成本一般包括折旧及摊销、人工成本、公路维护成本及其他业务成本等（部分高速公路集团得到政府优惠政策支持，所持政府还贷性高速公路免提折旧）。

从现金支出方面看，偿还本息支出在2013-2016年间一直是高速公路行业的主要费用支出项；其次是养护经费和运营管理，分别占5%-6%左右。

2016年，当年全国高速公路的总支出为8002.9亿元，同比增长20%。

其中，偿还债务本金支出占比最大，为4381.67亿元，占总支出的54.8%；偿还债务利息支出次之，为2188.4亿元，占总支出的27.3%。

运营管理支出达到535.8亿元，占总支出的6.7%，同比增长13.7%。

可以看到，偿还本息支出占比较大，近年来增量开支主要来自于偿还本息支出和运营管理。

3、盈利情况：

整体收支情况并不乐观

全国高速公路整体收支情况并不乐观。

虽然通行费收入逐年上升，但成本增速更快，通行费收入过去3年复合增速为8%，支出的复合增速为26%，其中经营性支出年复合增速29%，还贷性增速年复合增速为23%。

收入稳健增长，而成本及费用大幅增长，导致2013-2016年高速公路行业整体收不抵支，收支缺口逐步扩大，由2013年的617亿扩大到2016年的3821亿。

就不同主体而言，经营性高速经营情况优于政府还贷高速公路。

经营性高速公路单公里收入高于政府还贷高速公路，16年经营性高速单公里收入达到424.9万元/公里，而政府还贷性高速仅253.7万元/公里。

由于经营性高速路产收益质量较佳，尽管其总里程低于政府还贷高速公路，但收入规模高于政府还贷路。

收支平衡方面，13-16年两类高速均表现收不抵支，且缺口在逐年放大。

其中，经营性高速公路收支平衡在15、16年明显恶化，主要是由于成本增长速度高于通行费收入增长速度，我们估计新建经营性高速公路的投资回报率也在逐步下降，且部分政府还贷路转为经营性，拉低了经营性高速公路的收益水平。

4、投融资情况：

融资渠道较为单一，债务负担偏重

投资总额方面，2013年-2016年我国高速公路累计建设投资总额由4.9万亿增长至约7万亿元，年复合增速达到12%。

16年累计建设投资总额同比增速为9.6%，较上年降低4.9个百分点。

分高速公路类型来看，13-16年还贷性高速公路建投资金总额从25569亿元增长到34125亿元，增速由14年的15%下滑至16年的1.8%，累计建投总额规模已经小于经营性高速。

经营性高速公路13-16年建设投资总额从23498亿元增长至35427亿元，同比增速分别为10.7%、15.0%、18.4%，继续增长的势头十分强劲。

资金来源方面，与发达国家成熟的公路建设市场化融资机制相比，我国高速公路融资渠道较为单一，银行贷款稳定占据65%左右的份额，其余约10%来源于财政性资本金，5%来源于其他债务。

分高速公路类型来看，2013-2016年两类高速公路的建投资金来源构成未发生重大变化，资金来源结构非常稳定；银行贷款均在两类高速公路的建投资金来源中占据了重要的地位，分别为70%和60%。

两类高速公路在财政性与非财政性资本金的结构上明显相反。

2016年，政府还贷性高速公路的财政性资本金在总建投资金中占据20%，在资本金投入额中占据80%；对经营