中国房地产企业融资方式探讨DOC 13页.docx

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中国房地产企业融资方式探讨

哈尔滨工业大学人文学院　李鹏雁＊　谢鸣　王雅林

摘要：

本文通过对中国房地产企业融资状况分析，提出房地产投资基金是房地产企业的新的融资方式。

它的出现有利于调整现有的房地产企业融资结构，使房地产企业良性发展。

同时分析了房地产投资基金的发展现状，探讨了中国房地产投资基金的投资方向和设立的难点。

关键词：

融资房地产企业房地产投资基金

近年来，随着中国房地产业的不断发展，房地产金融市场逐渐开放，房地产的投资功能日益显现，但房地产业资金短缺的呼声却不断。

房地产企业投入不足，资金短缺，已成为制约房地产企业发展的瓶颈。

已往房地产企业发展的资金来源主要是企业自筹、银行贷款和发行股票等。

由于中国房地产企业发展时间较短，企业规模普遍较小，企业的内部筹资能力有限。

根据2001年对中国房地产企业资金来源的调查结果显示，企业自筹资金不足28%，因而房地产企业需更多依靠银行和股票市场等外部融资方式缓解企业发展的资金不足（马晓峰、顾云昌，2002）。

但自2001年6月，中国人民银行发布《关于规范住房金融业务的通知》（以下简称《通知》）后，直接对长期依赖银行资金的房地产企业造成较大的冲击。

出自风险方面的考虑，各家银行对房地产企业贷款更为慎重，房地产企业从银行融资数额也将越来越少，房地产企业只好转而寻求资本市场的支持。

但由于房地产投资风险较大，周期较长，其业务的特殊性很难保证公司经营收入的连续稳定性，且这种发行股票上市筹资的方式需经国家有关部门审批，其审批程序繁杂及成本高昂，所以相对较难。

因此，急需开发新的融资方式和渠道，解决房地产企业发展所需的资金问题。

一、房地产投资基金是房地产企业融资的新方式

房地产开发投资规模大、周期长等因素以及房地产价值昂贵等特点使得房地产开发、投资需要的资金巨大，而房地产的经营运作及相关业务又有很强的专业性，要求具备相当的专业知识和经验才能够操作，这一切形成了普通中小投资者难以逾越的障碍。

目前的现实是国家8次降息，但人们仍在大量存款。

据调查显示，目前，有380多亿的银行存款、15000亿的现金、10000亿的股票债券及7000万至8000万元的外币，共计10万亿元之巨的资金掌握在老百姓手中（刘晓波、丁洪亮，2002）。

由于投资的渠道较少，大多有风险，不能保证本金不受损失，储蓄受利率下调影响很小，长期沉淀在银行，其流动性很差，不能发挥其经济和社会效益，直接影响了经济发展对资金投资的需求。

房地产是一种特殊的资产，其权益证券化可以促进房地产这种不动产的动产化，并在房地产市场与证券市场之间架起资金流动的桥梁，促进房地产投资的大众化与经营的专业化。

房地产投资基金是近年兴起的新的融资方式，具有分散投资、降低风险的运作特点，特别是在中国入世之后，作为房地产投资权益证券化的一个创新品种——房地产投资基金，是实现房地产投资大众化和融资社会化的重要途径。

由于它对房地产企业的投资属于股权投资，不会给企业增加债务负担；同时它以分散投资，降低风险为基本原则，其在一个房地产企业的投资不会超过企业净资产额的一定比例，使企业不会丧失自主权。

所以，它的出现为房地产企业提供了一条全新的融资渠道，有利于削弱房地产企业对银行贷款资金的依赖性；有利于调整现有的房地产企业融资结构，使房地产企业良性发展。

因此，在中国设立房地产投资基金具有重要意义，它可以使房地产业者、投资者及金融业实现共赢。

二、房地产投资基金发展现状

房地产投资基金属于产业投资基金范畴，有实体资产与虚拟资产两个投资方向。

实体资产主要是房地产企业或项目，投资的获得方式可分两类：

一类投资于较成熟的房地产企业或项目，以获得稳定现金红利，可称之为稳健型投资；另一类则投资于成长型的房地产企业或资金不济的房地产不良资产项目，由基金经理等专业人士介入经营管理，通过企业孵化或不良资产盘活，完成资产增值过程，风险相对前者要大，可称之为进取型投资。

虚拟资产主要是各种有价证券，例如，房地产上市公司的股票、债券和住房抵押贷款债券等。

美国是世界上最早成立房地产产业投资基金的国家之一，也是金融制度、法律法规相对健全的国家，其成功的房地产投资基金运作模式值得我们借鉴。

在美国，房地产投资基金有开放式基金和封闭式基金的区分，采用共同基金和互惠基金组织形式的房地产投资基金基本属于开放式基金；而采用有限合伙制（LimitedPartnership,即L.P.）形式的房地产投资基金多为封闭式基金。

其中，有限合伙制房地产投资基金较为普遍，有限合伙制房地产投资基金一般由一个负无限责任的普通合伙人（基金管理公司）和一个或多个负有限责任的有限合伙人（基金投资者）组成，主要以私募的方式募集基金，并将该基金用于房地产投资。

资金投向严格限定于与房地产有关的证券、房地产资产等方面。

开放式基金模式相对较少，所占比率为30%左右。

美国对开放式房地产投资基金的投资方向有所限制，该类基金一般不能直接投资于房地产资产，而是通过投资于房地产投资信托股票、房地产相关债券等与房地产相关的金融产品参与房地产产业投资。

在房地产方面的投资比例也做出了严格的限制，一般要求其在房地产领域的投资金额达到其基金规模的90%以上（赵昂，2002）。

由于房地产的固有特性决定了其具有保值增值的能力，它可以减弱诸多非系统的因素对它的影响。

因此近几年房地产投资基金的回报相对较高。

按照中国的现行法规一般应将房地产投资基金归入产业投资基金范畴。

产业投资基金是指专门投资于某一类或某几类产业的投资基金。

在实践中，产业投资基金往往投资于某类产业中不具备上市资格但具有成长潜力，且缺乏资金的企业，通过对企业具体投资项目的支持，从而获得较大收益（张超，2000）。

专门投资于房地产行业的基金就称为房地产投资基金。

它是由房地产公司或金融机构发起，向特定投资人募集专门用于房地产投资的基金。

由于中国目前还没有相关法律和法规来规范房地产投资基金，因此，中国房地产投资基金只能向确定的投资者发行基金份额，即只能采取私募基金模式。

所谓私募基金模式是指通过非公开方式，面向少数投资者募集资金而设立的基金。

这类基金目前多采用投资公司的形式来规避政策壁垒。

三、中国房地产投资基金的投资方向

在美国，房地产投资基金一般不直接投资于房地产，主要通过投资房地产信托公司、房地产开发企业的股权或发放房地产抵押贷款等形式来实现房地产投资。

而事实上房地产投资信托公司本身也是一种房地产基金，属于资产运营型基金。

就中国现状而言，由于房地产金融市场还不完善，所以房地产投资基金的投资渠道相对较窄。

在证券市场上只有30余家的房地产开发企业的股票可供选择，房地产投资信托几乎没有开展。

由于房地产投资基金刚刚起步，目前中国设立房地产投资基金不能按照成熟资本市场上的方法运作，比较适合采用一种过渡办法，即以房地产权益性投资为主，辅以房地产证券投资和其它房地产金融业务的混合型房地产投资基金。

1．房地产权益类投资

包含在房地产中的权利可以分为两类：

一类针对物，附属于房地产；另一类针对人，附属于房地产的权利即房地产权益。

它不是针对稳定人的权利，不论谁，只要取得房地产的所有权或由所有权延伸的权利，就拥有这样的权利并取得该权利带来的利益（顾孟迪，1999）。

房地产权益类投资是指主要投资实物型房地产，其权益主要来源于参与开发房地产项目收益、旗下房地产的租金收入和房地产增值收益。

在目前中国房地产市场中，房地产投资基金除了投资一般房地产项目外，还可以在以下几个方面进行权益类房地产投资：

（1）收租物业投资。

由于租金收益较高的房地产物业，如商业办公楼、购物中心、大型仓库等物业存在总价和单价都较高的特点，个体投资者难以投资，所以目前一般都采取谁开发谁经营，这和房地产行业发展的分工细化是不相符合的。

它要求开发该类物业的房地产企业必须具有很强的资金实力，因为该类物业的租售方式导致租资回收期较长，不利于房地产企业进行下一轮的投资。

若房地产企业获得房地产投资基金的投资，该类物业具有的良好收益性既满足了房地产投资基金的收益性要求，又解决了房地产开发企业下一轮开发的资金需求，二者可以实现良好的结合。

（2）债权房投资。

债权房是指债权人因债务人以物业清偿债务而获得的抵押房产。

这类房产包括有因房产抵押的资金借贷所形成的债权房，房产项目施工方、材料供应商等项目关联方因结算获得的房产等。

这类房产在中国目前数额也是较大的。

由于拥有这些债权房的房主几乎都是被动吸收房产而成为房产主，他们对房地产方面并不专业，再加上没有太多精力来经营管理这些债权房，非常希望短期将该类房地产变现，尤其一次性转让这些物业。

若房地产投资基金投资该类房地产，必能以较低的价格购入，因此会有较大的获利空间。

（3）尾盘房投资。

在房地产开发项目中，只有少数楼盘可以达到100％的销售率，绝大部分都会有5％~20％左右的尾盘房，有些甚至比例更高。

假设某城市3年来共开发建设房地产项目总面积2000万平方米，平均每个房地产开发项目有10％的尾盘房，那该市就有大约200万平方米的尾盘房。

由于单个项目的尾盘相对数量较少，其相应的营销费用又十分有限，尾房销售不可能做大量的广告宣传，所以发展商的尾房销售速度缓慢，有些处于停滞状态，这对发展商来说非常不利，影响资金尽快回笼。

有时发展商在尾房销售不出去的同时，还要支出数额不小的运营费用。

因此许多发展商为了尽快变现，在一次性转让时都会让利销售。

若房地产投资基金以较低的价格把尾盘房购进后，进行集中销售，借助规模收益降低边际成本，只要营销得当，尾房也会具有相当大的销售优势，从而获得巨大收益，解决了发展商尾盘房尽快变现的问题。

（4）二手房投资。

发达国家的经验已经证明，成熟的房地产市场二手房交易额一般为新盘交易额的六至七倍。

而中国除了上海等个别地区外，二手房交易普遍不活跃。

随着市场条件的成熟，中国二手房交易量必将逐渐上升。

但由于目前中国规范的房地产中介机构并不发达，加上业主与买者普遍还没有树立委托房地产中介办理交易二手房的意识，所以，对于二手房交易中存在的信息不充分和信息不对称问题很难在短期内得到解决。

基于此，房地产投资基金可以介入二手房交易市场。

房地产投资基金具有资金规模优势，其可以聚集大量的二手房产，然后委托房地产中介集中代理销售和租赁，这样可以解决二手房交易双方信息不对称的问题，并且可以借助自身的资金优势对购房者提供分期付款，为需求按揭贷款的客户提供担保支持等，从而获得稳定的差价收益和租金收益。

2．房地产证券市场投资

房地产资产虽然具有较好的保值和增值能力，但其流动性较差，风险较大。

因此，房地产投资基金必须保持一定的证券投资比重来满足资产流动性的要求，以达到控制投资风险的目的。

但是，目前中国可供房地产投资基金选择的已上市房地产证券较少，难以通过投资组合来有效分散非系统风险。

因此，房地产投资基金除投资在场上交易的房地产证券外，还需要投资一些场外交易的房地产证券。

例如，房地产投资基金可以投资于一些房地产企业发行的房地产项目债券等。

除此之外，房地产投资基金也可以在房地产股权凭证方面进行投资。

房地产股权化就是通过发行房地产股权证，将房地产按价值单元分割成小的产权单元，出售给投资者。

房地产股东享有房产租赁所得及房地产增值等所有权权益。

这种采用付息、分红、资产增值为收益办法的房地产股权，通过对股权化房地产的委托经营来确保购买者的利益。

3．其它房地产金融业务

2001年6月中国人民银行颁布了《中国人民银行关于规范住房金融业务的通知》，在该《通知》中提高了商业银行对房地产开发项目贷款的要求，如房地产企业开发项目必须具备“四证”，即《国有土地使用证》、《建设用地规划许可证》、《建设工程规划许可证》和《建设工程施工许可证》，自有资金不得低于开发项目总投资的30％等，这必将造成相当多的房地产项目陷入资金紧张的困境。

基于此，房地产投资基金可以充分发挥资金优势，对一些有前途的房地产项目提供短期资金支持或通过股权合作等方式投资于房地产企业；适当地对一些有优质房地产资产作抵押或担保的企业发放抵押贷款；或