IVD行业分析经典doc.docx

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IVD行业分析经典doc

1、行业：

IVD；概念性感，医学实验室服务于患者；公司服务于医学实验室，“医学实验室供应链物流”这是稀缺且垄断的企业定位，目前第三方实验室的市场占比1%左右，未来增长空间巨大，这也是润达的市场空间】

2、财务：

查看原图资产负债率有点偏高，主要是发行人应收账款，资产负债率自12年起迅速增加，主要是过激的销售策略导致，尤其联动模式下投入大量的仪器用以拉动试剂的增长。

发行人采取较为激进的销售手段，主要是联动销售模式大量投放机器以拉动试剂增长，负债率和应收账款依然会维持较高水平。

这是公司最大的问题所在！

3、亮点：

查看原图     A、润达选择了在代理产品的同时发力自家产品，两者都能维持不低于25%增速，目前企业产品线采取两条线路1，代理的产品面向三甲医院高端客户。

2，自产产品走二甲以下医院路线。

     B、募集资金7,946.2万元用于自有体外诊断产品扩产项目，本项目在达产后可实现年均销售收入18,117.08万元，达产后税后年均净利润为4,166.88万元。

     C、募集资金34,910.06万元用于综合服务扩容及信息管理平台升级改造项目，该项目将升级现有4个网点（杭州、南京、合肥、武汉），并在全国6个城市新建网点（南昌、北京、成都、西安、广州、沈阳），从而扩大服务网络覆盖面，提升整体服务能力；并将增加重点产品的仪器投放和试剂采购种类和数量，以及购置冷藏车、电子标签、物流智能系统等硬件设备提升原有物流中心的运作效率。

该项目在达产后可实现销售收入39,291.50万元，税后净利润4,435.41万元。

     合计B+C两者有0.8亿以上的利润！

     D、润达12-14年企业营收分别为7.7亿、10.3亿、13.5亿；复合增速为30%；利润分别为5879万、6794万、7516万，利润复合增长率10%。

但是息税折旧摊销前利润分别为1.05亿、1.33亿、1.79亿。

这说明，企业的真实利润其实被掩藏了，随时有可能爆发。

4、成长性：

       12-14年企业营收分别为7.7亿、10.3亿、13.5亿；复合增速为30%；利润分别为5879万、6794万、7516万，利润复合增长率10%。

从前三年的收入增加，但利润增加少来看，毛利率小幅下降和激进投放机器是吞噬利润的关键，如果说还是这样扩展市场，利润还是要被进一步吞噬。

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这个要当心！

当心戴维思双杀！

5、底价估计：

净资产在9元不到一点，加上今年的利润大约1亿左右，2015年底净资产在10元左右，给予3*PB=30元，对应2015时30`~33倍PE。

6、同行估值：

A、利德曼：

1.58亿盘子，2011-2014年每股收益为0.62、0.67、0.742、0.84，收益增加不明显，这四年没有送配！

2012年到达13.80对应0.67收益，PE为20.6；PB估计是2.5倍左右。

目前38.72/1.00（今年收益），大约38~39倍PE，6.2倍PB；

B、美康生物：

1.13亿盘子，净资产才5.26，16倍PB，年底大约12倍，对应今年的PE大约是83.71/1.5=55倍PE；

C、龙头老大--迪安诊断：

历史上21.3为最低价未复权，当年收益0.29，PE73倍。

个人认为参考同行，比利德曼高一些，比美康生物低一点，大约合理价在45-52倍左右，即45-55是相对合理区域，目前情况而言。

从收入来比没有可比性，润达是代理的，而且上市以后可能毛利率还有可能走低！

本人目前建了一些观察仓，50元以下小幅加仓，40元以下加大仓位，35再加一份，30元以下再加一份，学辛巴的样分三档加仓！

资料分享：

1.什么是体外诊断（IVD）行业？

IVD是指在人体之外通过对人体的血液等组织及分泌物进行检测获取临床诊断信息的产品和服务。

我国医院里俗称的“检验检查”中的“检验”包括了IVD的大多数细分种类——如①生化诊断（clinicalchem）、②免疫诊断（immunoassay）、③分子诊断（MDx）、元素诊断、微生物诊断、尿液诊断、凝血类诊断、组织诊断、血液学和流式细胞诊断等。

其中前三类为我国医疗机构的主流IVD方式。

体外诊断按运用对象又可分为中心实验室用和④Point-of-CareTest（POCT），两者的主要区别在于：

1）即时性和易操作性。

由于POCT无需中心实验室，可直接在患者身旁进行检测，能快速进行诊疗、护理、病程观察，进而提高医疗质量，故在ICU、手术、急诊、诊所及患者家中渗透率均逐步提高。

2）试剂与分析仪器的匹配性。

在应用体外诊断试剂进行检测时，一般需要使用相应的检测仪器来分析结果（除了胶体金、生物芯片等）。

中心实验室用仪器为开放式系统，即任何厂家的试剂在同一台仪器上均可获得结果；而POCT诊断仪器多为封闭系统（如我们熟悉的血糖仪），依靠仪器带动耗材赚钱。

查看原图图1：

按运用对象分类，广发研报

以上这两点意味着POCT市场需求全面爆发，需要注意的是：

一台POCT仪器上往往可以读取多种细分技术所制造出来的诊断试剂，如$雅培（ABT）$ 的i-STAT。

2.我国IVD行业未来5-10年的发展方向？

按技术成熟度来说：

①生化诊断不论在国内亦或海外都已熟透，技术壁垒低，面临被其他更精确快速的诊断技术完全替代的风险，国内寡头中生北控、科华生物、利德曼对市场的垄断力非常强劲。

②免疫诊断在海外发展了60多年，技术较成熟。

与生化不同，免疫技术和后来兴起的分子技术中的体外核酸扩增技术（PCR）目前对同类疾病诊断的精确度和灵敏度几乎平分秋色，所以近期被替代的风险小，主要是内部的技术升级换代——国外是寡头边垄断着市场边自我升级；国内则处于大洗牌期，跟不上国外寡头升级节奏的就只能抱憾出局。

查看原图图2：

免疫诊断技术的升级换代，东兴研报

③分子诊断亦称基因诊断，比免疫诊断优势的地方在于可以测遗传性疾病，其技术又分为核酸诊断（NAT）和生物芯片，前者主流的PCR技术据说比当下主流免疫技术的壁垒还底低，国内市场处在“伪寡头真红海”的局面；但后者技术现在还不成熟，开发成本很高、难度很大，虽说是未来的发展方向，可是价格一直居高不下，所以使用量短期内没法放大。

国外市场方面，这块现在是蓝海，不乏闪光的小企业，如缔造Jolie效应的$万基遗传（MYGN）$ 。

有别于其他生物制品行业（特别是血制品行业），IVD行业在我国没受到什么实质性的政策保护（除了涉及血筛的核酸诊断产品），所以在跨国巨头的推动下，国内对IVD产品的运用和研发还是比较跟得上趟的，大概晚个5-10年左右（笑）。

所以参考一下海外的IVD产业结构对判断国内未来形势还是很有必要的。

查看原图

图3：

生物谷对分子诊断的热点时间线分析，倒推2-4年还是太乐观了。

如下图所示，截止2011年，海外体外诊断试剂市场主要由以④POCT为主导的其他类所占据，①生化与②免疫类合计仅占40%，③分子诊断类占比近11%；对比国内市场，其他类占比仅为13%，临床生化与免疫诊断合计占比高达67%，而分子诊断类占比5%。

查看原图图4：

对比，IVDmktresearch

根据海外的发展经验来看，近四年来，①生化的平均增速最低，为6%，其市场份额面临被压缩的风险，特别是在国内仍属于第二大品种，其他品种对其的替代效应尚未完全显现，故预计其国内增速将低于行业平均水平。

②免疫诊断凭借技术不断更替和高性价比在全球市场获得了收入的两位数增长（平均增速11%）。

在我国，免疫诊断已替代临床生化占据35%的主流市场份额，由于分子诊断受技术和成本的影响，短期内很难快速普及，因此免疫诊断试剂的主流地位仍将保持较长时间，增速预计也将快于行业水平。

③分子诊断在全球层面起步较早，技术日益成熟，需求已快速释放，平均增速约10%。

而我国该细分品种年平均增速高达20%。

④另一潜力巨大的细分品种为POCT，国内市占率仅为全球市占率的1/3。

综上，未来5-10年，我国IVD市场的份额会逐步向分子诊断和POCT倾斜。

3.我国IVD产业的需求？

资本市场热捧IVD产业或许是意识到了其需求端将随着消费升级、城镇化和新医改而有较快增长：

作为人口第一大国，我国IVD试剂类的市场规模预计到2013年仅为155亿元，折合$24.5亿，只占全球市场的4.8%。

业内另一个经常说的段子是“中国体外诊断产品人均年使用量仅为1.5美元，而发达国家人均使用量达到25～30美元，可见中国体外诊断市场增长空间仍然很广阔。

”

3.1.Caveat：

一概而论的对IVD产品的需求乐观是有风险的，因为有些子需求实在太小，难以撬动整个IVD产业的发展；有些需求端面临转型瓶颈；有些需求则实际在萎缩。

需求较小的例子是血筛。

血筛主要是采供血部门对于血液的检测，包括各类血站和血制品厂家。

血筛试剂按照2012年全国血站及浆站各采血4000吨，每份血0.3kg计算，共有2500万份血筛检测，每份血筛价格在30~70元，则血筛市场规模约10亿元，占比不到0.5%。

虽然目前血源筛查在进行由酶联免疫试剂（ELISA）向PCR试剂的转换，但是由于PCR试剂门槛也不高，所以这个细分子需求越来越呈现红海的局面。

唯一的利好可能是国家对于血源产品按照药品受理和审评，且需要批签，帮助较有品牌力的厂家守住市场份额。

面临转型瓶颈的例子是第三方实验室（ICL）。

ICL是专业的供医院将检验服务外包以此来达到节约医疗开支目的的中心实验室，是美国及欧洲体外诊断市场主流、成熟的经营模式，在国外的体外诊断市场占据了约40%的份额。

但在我国，由于目前医改方案强调控药价压缩了医院的利润空间，大部分医院只能转而利用检验科创收，因此缺乏诊断项目外包的动力，ICL的发展遇到了一定的瓶颈。

目前最大的ICL企业为广州金域，其收入规模约10亿元左右，迪安诊断、艾迪康、达安基因和康圣环球等企业的收入规模在1.5-3亿元之间，国内龙头合计收入规模约在20亿左右，其他公司合计规模约为5亿元，ICL总规模在25亿元左右。

查看原图图5：

国内的ICL企业，东兴研报

需求实际在萎缩的例子是乙肝诊断。

国家于2010年开始取消求学、就业等人群强制体检项目中的乙肝项目检测导致科华生物到现在还没缓过劲来。

3.2.未来需求有望放量的是：

①体检需求。

此前体检仅限于就业、参军及求学等目的的强制性专项体检，且为非赢利项目；近年来随着医疗需求由疾病治疗向疾病预防升级，体检已成为盈利性项目，越来越多的国人开始接受“花钱买健康”的理念。

Frost&Sullivan给出的数据称，中国健康体检市场13年已达到约500亿的市场规模。

如果按体外诊断项目占比约20%计算，则体检用诊断试剂约已达到100亿规模。

加上预防性体检不在医保范围内，不属于国家财政开支领域，所以体检用体外诊断项目一般市场化定价，终端有较大的盈利空间。

针对体检市场，Phadia的过敏原筛查ImmunoCAP、万基遗传的肿瘤类疾病的诊断芯片（基因芯片）、自身免疫类疾病诊断芯片等都是值得关注的产品。

②家庭消费（OTC）需求。

我国目前诊断试剂的研发方向主要以满足医学诊断需求为目标，缺乏针对家庭消费的诊断产品,因此目前OTC诊断产品在整体市场占比仅为约6%，多以验孕试棒和血糖仪为主。

随着居民收入增长，老年人比例增加，重视健康、预防重于治疗、早期发现早期治疗等观念的影响，OTC用IVD产品的市场需求将加速增长，加上家庭消费的诊断试剂往往以“仪器+试剂”（“刀架+刀片”）的形式销售，对生产企业来说可以获得稳定的现金流。

对于国内企业来说，一方面可以走低成本创新的‘山寨’道路，在低端血糖仪方面以价格和海外巨头竞争，如三诺生物已经成功占领发展中市场；另一方面可以尝试做国内的‘高大上’，如理邦仪器，从美国引进前i-STAT公司资深科学家林超，做出了国内首个POCT血气/电解质分析仪，后续还将进行研发升级，通过不同检测卡片的选择，实现心脏标志物的检测